报告摘要 宏观经济韧性充足，权益市场表现亮眼 2025年中国经济顶压前行，全年GDP达140.19万亿元，顺利实现5%增长目标。货币政策“量价同降”，逆周期调节力度加大，财政政策“更加积极”。权益市场结构性牛市突出，创业板指涨49.57%创近6年最大涨幅，全年成交额首破400万亿元。债券市场发行稳步增长，10年期国债收益率在1.60%-1.90%区间震荡。 券商业绩实现高增，估值处于历史低位 证券行业景气度进入新一轮扩张周期。2025年独立上市券商营收合计5471.22亿元，同比+29.7%，归母净利润合计2124.8亿元，同比+43.7%，年化平均ROE回升至6.65%。自营业务为第一大营收来源，占比约41%，同时也是决定业绩的核心变量，总投资收益2633.19亿元，同比+23.9%。经纪业务充分受益于交投爆发，日均股基成交额20538亿元，同比+69.71%，代理买卖净收入同比+50.8%。投行业务在低基数下边际改善，IPO募资1317.71亿元，同比+96%。当前券商板块PE-TTM估值为15.02x，位于近5年期2.30%分位数，安全边际充足。 寿险转型效用释放，财险盈利显著修复 2025年A+H股七家上市险企归母净利润全面正增长，增速最快为中国太平（+250.7%），其次为中国人寿（+44.1%）、新华保险（+38.3%）。 寿险保费稳健增长，分红险转型持续推进，银保渠道“报行合一”与“1+3”限制取消推动银保渠道量价齐升，带动NBV维持高增速。财险综合成本率多数改善，人保财、平安财、太保财均同比优化，主因为费用率改善。权益资产配置比例提升，股票投资占比较年初大幅增加，在权益牛市驱动下总投资收益率均同比提升。当前保险板块PB-LF估值为1.27x，位于近5年期40.40%分位数，估值处于历史中等偏低水平。 投资建议 券商板块建议关注：1、充分受益于交投高活跃度、流量变现能力较强的互联网券商，如【东方财富】【同花顺】；2、投研驱动力强、自营业务超额收益显著的券商，如【长江证券】【财通证券】【东方证券】。保险板块建议关注：1、权益占比较高、业绩弹性大的纯寿险标的，如【中国人寿】【新华保险】；2、经营稳健、负债端修复趋势明确的标的，如【中国太保】。 风险提示 政策落地不及预期、宏观经济表现存在预期差、资本市场大幅波动、海外地缘冲突加剧。

事件： 北京时间2026年5月20日，谷歌I/O开发者大会于加州山景城海岸线圆形剧场正式拉开帷幕，会中发布了新的基座大模型以及谷歌智能体应用生态。 大模型进入快行动时代。谷歌在大会上发布最新基座大模型Gemini3.5Flash。相较其他前沿模型，Gemini3.5Flash在输入速度上具备明显优势，达到289tokens/s，约为其他主流前沿模型的4倍。在智能体能力方面，Gemini3.5Flash在MCP Atlas、Toolathlon等Agentic基准测试中较上一代模型显著提升，部分指标已超越全球头部主力模型。模型能力的竞争正在从单纯的推理、生成质量，进一步延伸至响应速度、工具调用、任务执行和多步骤规划能力。 Gemini APP升级为个人智能体助理。新版Gemini推出DailyBrief和Gemini Spark两大智能体功能。其中，Daily Brief定位为个性化晨间简报智能体，能够主动整理用户每天需要关注的信息；Gemini Spark则定位为7×24小时个人AI助理，可在用户授权和指令下持续执行任务。Gemini App正在从“用户主动提问、AI被动回答”的聊天应用，转向能够主动感知需求、持续跟进任务并帮助用户解决问题的个人智能体入口。 AI搜索提供多模态支持，智能体入口雏形显现。传统AI搜索主要围绕文本输入和答案生成展开，而新一代谷歌搜索以Gemini3.5Flash为默认模型，支持图片、视频、网页等多模态输入，并能够根据用户问题即时生成模拟器、交互组件或mini apps，搜索结果从“信息呈现”进一步走向“交互式解决方案”。此外，新的AI搜索推出Search Agents功能，可在后台持续运行，全天候跟踪用户关心的信息并定期更新；同时支持AI预订和AI电话等功能，意味着搜索正在从信息入口升级为任务执行入口。 从智能体开发到智能体应用，谷歌已构建全栈智能体基础设施。开发层面，谷歌Antigravity不再沿用传统AI应用中“应用调用模型”的单向逻辑，而是将Gemini打造成可灵活编排的智能体平台，围绕工作流、工具调用、记忆和任务执行能力提供完整支持。应用层面，Android后续将上线Android Halo功能，作为系统级智能体状态栏，实时展示智能体任务执行情况，使智能体应用的运行过程更加可视化、可控化。由此来看，谷歌不仅在强化模型本身，也在...

2025年证券行业经营业绩显著回暖，43家上市券商合计实现营业收入5523亿元，同比增长8.16%；归母净利润2128亿元，同比增长43.75%。业绩增长主要受益于市场交投与行情回暖，全年主营业务全线同比正增长，其中自营（+30.31%）与经纪（+43.27%）为核心驱动力，收入合计占比近七成，财富管理转型持续深化。当前券商板块市净率处于近十年10%分位以下，与行业基本面存在错配，性价比凸显，看好基本面驱动下的估值修复。 要点 行业整体业绩：2025年证券行业实现营业收入5412亿元，同比增长19.95%；净利润2194亿元，同比增长31.20%，均创2016年以来新高。年化ROE6.78%，净利润率40.55%，成本管理持续优化。 上市券商表现：2025年，43家上市券商合计营业收入5523亿元，归母净利润2128亿元，同比分别增长8.16%和43.75%。整体年化ROE8.04%，净利润率38.52%。归母净利润CR5达47.23%，头部集中效应显著。 主营业务同比全面增长：2025年，经纪（+43.27%）、自营（+30.31%）、投行（+30.05%）、利息（+41.60%）均实现双位数增长，资管（+5.63%）稳健提升。自营、经纪业务收入占比分别为40.88%和27.74%，为核心驱动。 财富管理：2025年A股日均成交额1.73万亿元，同比提升62.62%，带动经纪业务净收入同比+43.27%。代理买卖证券平均净佣金率降至万分之2，财富管理转型深化，金融产品代销净收入135亿元，同比+51.95%，占经纪业务比重提升至8.80%。 投行业务：2025年股权承销规模同比+361%，IPO承销+97%，增发+527%，驱动收入增长。投行收入CR5达55.84%，头部优势稳固。 资管业务：资管规模支撑收入稳健增长，33家披露管理规模的上市券商年末受托管理规模合计较年初+9.64%。收入呈现分化态势，43家上市券商中19家2025年净收入同比增长。 自营业务：2025年自营净收入2258亿元，同比+30.31%。年末金融投资规模较年初+16.38%，权益、理财和基金、OCI资产配置规模显著增加。 信用业务：2025年，日均两融规模同比+32.68%，上市券商两融利息收入同比+19.97%，全部上市券商实现正增长；股票质押利息收入同比-10%，34家收入下滑。 投...

观点： 总量视角 【A股大势研判】 周四晨报提醒，预计指数难以形成合力向上突破，短期大概率维持震荡拉锯格局，市场走势如我们预期，周四早盘，沪深三大指数集体冲高回落，证券板块发力拉升，上证指数逼近4200点整数关口。然而午后沪深三大指数持续震荡走低，尾盘更是加速下跌。 周四午后A股持续走低，大抵原因在于内部获利回吐压力的集中释放。本轮A股阶段性上行过程中，资金高度集中于半导体、AI算力等科技赛道，相关板块前期累计涨幅显著，已积累了大量获利盘。当上证指数逼近4200点这一关键压力位时，市场获利盘兑现意愿大幅提升，形成阶段性抛压。 从技术面来看，4200点至4258点区间有压力，短期市场需要通过震荡消化获利盘、缓解技术压力；从基本面来看，国内宏观经济稳步复苏，政策对科技、高端制造等领域的支撑力度未减，产业趋势明确，为市场提供了底层支撑。 此次下跌并非行情终结，而是阶段性调整的延续，核心是市场对前期涨幅的消化与资金分歧的释放。短期市场震荡调整或仍将延续，但中期向好的核心逻辑未发生改变。对于市场参与者而言，需理性看待短期波动。

潍柴动力(000338) 核心观点 潍柴动力是我国内燃机领军企业。公司历史悠久，历经多次收并购，已经成长为以发动机业务为核心的世界领军企业。公司经营稳定，海外收入占比过半，2025年营收2318亿元，同比增长7.47%;2026年一季度营收625.63亿元，同比增长8.87%，归母净利润30.85亿元，同比增长13.83%；期间费用率在2026年一季度显著降低。分业务看，动力总成与整车整机及其关键零部件板块，是公司最大业务子板块，智慧物流板块次之。根据公司各业务成长性，我们分成了传统核心业务与发电业务。 公司传统核心业务以商用车产业链为基础，受益于出口与行业复苏。重卡行业在内需周期和海外成长中波动上行；公司通过子公司陕重汽布局重卡整车行业，陕西系重卡位列五大重卡车企之一。公司发动机产品，在内需重卡发动机、商用车发动机、多缸柴油发动机多个维度下，市占率均处于行业第一，在燃气重卡发动机领域更是占据半壁江山。公司通过凯傲集团布局智慧物流，通过雷沃进军农机行业，业务处于稳定增长。 AIDC电力需求高增，催生主备电源供需缺口。AIDC快速建设，未来5-10年产生大量电力缺口。并网用电审批时间长，因此离网电源需求高涨。大缸径柴发作为备用电源景气度高，燃气轮机、往复式燃气机则是理想的离网主电源选择。燃气轮机供给少，排产、部署时间久，进一步增加了往复式燃气机等需求，同时SOFC作为新兴发电产品，有望迎来规模化落地。 公司发电产品丰富，深度布局SOFC业务，子公司深耕北美市场。公司大缸径柴发技术、产品具备优势，当前推出的旗舰新品技术达到了全球领先水平；公司的往复式燃气机已有使用案例，公司有望在往复式燃气机领域进一步研发，提升产品竞争力。公司深度布局SOFC业务，是Ceres的第一大股东，与Ceres更新合作协议后，可支持全球展业，适配海外高端客户需求。公司子公司深耕北美市场，具备认证、客户渠道等优势，可以满足北美AI基建的需求。 盈利预测与估值：预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为2568.01/2824.19/3108.78亿元，增速分别为10.78%/9.98%/10.08%；归属母公司净利润分别为146.73/177.31/206.98亿元，同比增速分别为34.2%/20.8%/16.7%，每股收益分别为1.68/2.03/2.38元。首次覆盖，给予“优于大市”...

宗申动力(001696) 核心观点 2026Q1宗申动力实现收入30.68亿元，环比增长11%。2025年，公司实现营收123.96亿元，同比+17.98%，实现归母净利润6.66亿元，同比+44.25%。分产品看，2025年，公司通用机械产品收入60.11亿元，同比+15.11%，毛利率15.30%，同比+0.76pct，发动机产品收入45.93亿元，同比+20.30%，毛利率10.50%，同比+0.31pct，产品零部件收入5.63亿元，同比+11.22%，毛利率13.87%，同比-2.79pct。2026Q1，公司实现营收30.68亿元，同比-5.37%，环比+11.31%，实现归母净利润1.72亿元，同比-24.16%，环比+286.22%。2026Q1公司净利润同比下滑主要系汇率波动和原材料价格波动影响。 2026Q1公司毛利率环比提升1.7pct。2026Q1，公司毛利率12.9%，同比-0.4pct，环比+1.7pct，净利率5.9%，同比-1.3pct，环比+9.6pct。2026Q1公司四费率为8.16%，同比+1.53pct，环比-3.08pct。 国内中小型动力机械核心企业，积极布局低空经济。1）传统主业方面，公司坚持以核心主业为根基，在“通用机械”和“摩托车发动机”两大传统优势领域，夯实细分市场龙头地位。2）新兴领域方面，公司重点布局“航空动力”“新能源”“高端零部件”三大战略性新兴领域，加大研发投入和市场开拓力度。3）公司积极布局低空经济，公司2025年订单实现显著突破，核心产品交付量稳步提升，订单交付与项目推进节奏加快，有效支撑收入结构优化与规模提升。同时，持续加大航空活塞发动机的关键技术及适航认证研发投入，在订单拓展、技术创新、适航突破等方面取得积极进展。2025年，宗申航发公司在适航认证领域取得里程碑式突破：自主研发的CA500型航空活塞发动机搭载山河星航AuroraSA60L轻型运动飞机，获得中国民航局适航批准，标志着国产航空活塞发动机首次在国内轻型运动飞机领域实现商业化交付，为拓展通航有人机市场及参与低空经济体系建设奠定坚实基础。 风险提示：低空经济发展不及预期；原材料价格波动。 投资建议：考虑到公司下游客户排产波动、与隆鑫通用的资产置换工作，叠加汇率波动和原材料价格波动影响，我们下调盈利预测，预计2026-2028年收入分别为1...

天然气—价格：国内LNG出厂价格月环比上升，到岸价月环比下降，美英天然气期货价格月环比上升，加天然气期货价格月环比下降。截至5月15日，国内LNG出厂价格为6223.00元/吨，环比上月上涨20.32%；LNG中国到岸价格为16.96美元/百万英热，环比下降17.95%；美国天然气期货价格环比上月上涨13.32%，英国天然气期货价格环比上月上涨19.28%。截至5月16日，加拿大天然气期货价格环比上月跌3.81%。 美以伊军事冲突大幅推动欧洲TTF价格上涨。截至5月15日，欧洲TTF价格为17.08美元/百万英热，环比上涨20.03%，同比上涨47.37%。全球金融市场在地缘局势动荡的影响下，出现了剧烈的波动，随着冲突的进一步加剧，天然气价格可能持续上涨。 供需和库存：中国天然气产量环比上升。欧洲天然气库存量月环比上升，美国天然气库存量月环比上升。截至5月15日，中国天然气5月前3周合计产量为45.17万吨，环比上月涨幅为1.46%。截至5月17日欧洲天然气库存量为413.76亿千瓦时，环比上升22.09%。截至5月8日美国液化天然气/液化石油气（不包括丙烷/丙烯）库存为148543千桶，环比上升5.89%。 进出口：欧洲天然气5月前三周累计进口量月环比下降，欧洲自俄罗斯天然气5月前三周进口累计量环比同比均下降。截至5月第3周，欧洲天然气进口累计量为18780.00百万立方米，月环比下降2.62%；欧洲自俄罗斯天然气累计进口量为877.00百万立方米，月环比下降14.10%，同比下降3.65%。 结论：截至5月15日，国内LNG出厂价格环比上升；美英天然气期货价格月环比上升。截至5月16日，加天然气期货价格月环比下降。截至5月15日，中国天然气产量环比上升。截至5月8日，美国天然气库存量月环比上升。截至5月17日，欧洲天然气库存量月环比上升。 风险提示：地缘政治风险；能源价格大幅波动的风险；需求不及预期的风险。

行业供需表现：4月猪价持续回调。农业农村部监测数据显示，2026年4月仔猪、活猪和猪肉均价分别为23.50元/公斤、10.07元/公斤和20.37元/公斤，环比变化分别为-11.29%、-10.47%和-8.51%。猪价自1月底下行至4月中旬，触及9元大关后触底反弹，截至5月10日全国外三元生猪均价9.60元/公斤。 供应端：4月上半月猪价持续下探至9元/公斤以下，市场猪源充足，宰后均重回升至89公斤左右；中旬起猪价超跌反弹，市场情绪转向，供给端缩量挺价。供给宽松局面未扭转，5月生猪供给充足，制约猪价上行空间。需求端：在4月中旬，猪价反弹价格底部确认后，二育集中进场抢夺标猪猪源，积极补栏情绪支撑短期猪价超跌反弹，二育补栏节奏在4月末猪价回落后放缓。4月生猪屠宰开工率环比提升4.75个百分点至35.31%。气温上升天气转暖，终端消费需求平淡，冻品库存增长，白条消化不畅，抑制短期猪价上行，预计5月猪价维持低位振荡。 产能变化趋势：国家统计局数据显示，26年一季度末能繁母猪存栏量3904万头，同比下降3.3%，相比25年末下降1.44%。从三方数据来看，4月产能去化加速，涌益能繁存栏样本数据环比下降0.71%（3月-0.57%），钢联样本数据环比下降0.89%（3月-0.34%），其中中小散户产能环比下滑1.43%（3月-0.25%）。截至26年5月15日，行业平均自繁自养生猪亏损343.24元/头，外购仔猪亏损213.54元/头，25年以来行业亏损已达7-8个月。我们判断，4月下旬猪价属于供给端缩量带来的阶段性反弹，压栏猪源推后出栏对5-6月份猪价形成压制，短期猪价预计维持低位震荡，产能去化将持续推进。 政策调控再修订，奠定去化基础。2026年政策精细化调控趋势持续，2026年中央一号文件提出强化生猪产能综合调控。后续农业农村部在落实一号文精神，3-5月生猪企业座谈会密集召开，聚焦联农助农与产能调控。近日，农业农村部印发《生猪产能综合调控实施方案（2026年修订）》，设定全国能繁母猪正常保有量稳定在3750万头左右，继2024年2月的3900万头再次下调。26年一季度末能繁母猪存栏量3904万头，相比新的正常保有量仍有4.1%的超额，后续政策会继续引导产能回归到合理区间。 后市周期预判：生猪产能调控方案的修订奠定了产能去化的政策基础，对于头部养殖企业产能的综合调控和对落...

国家统计局等部门公布了部分2026年4月国内宏观数据。其中，4月社零总额同比+0.2%，增幅环比回落且低于市场一致预期。4月餐饮社零收入同比+2.2%，商品零售额同比-0.1%。1-4月服务零售额同比增长5.6%，较1-3月增速增长0.1pct，服务消费领域维持良好成长性，我们维持行业强于大市评级。 支撑评级的要点 4月社零消费增幅同比+0.2%，增幅环比回落。4月社零总额达3.72万亿元，同比+0.2%，除汽车外社零3.42万亿元，同比+1.8%。4月社零总额增幅环比回落，低于3月的1.7%和Wind一致预期的2.03%。1-4月共实现社零同比增幅1.9%。4月社零增幅环比回落、同比增速放缓，主要受去年多类促消费、国补以旧换新政策影响下的高基数等因素影响。据商务部数据，2026年1-4月消费品以旧换新惠及8223.4万人次，带动销售额6069.3亿元，而2025年1-5月共实现带动销售额1.1万亿元，去年受补贴政策影响基数较高。 受益于假日因素，文旅服务表现良好。社零分类别看，4月商品零售额和餐饮收入分别同比-0.1%、+2.2%；1-4月服务零售额同比+5.6%，增势保持一定韧性。受益于春假和假期叠加，出行相关服务消费表现良好，1-4月旅游咨询租赁服务类、文体休闲服务类、交通出行服务类零售额同比增势较一季度加快。 消费信心修复中，多数据稳定运行。4月全国服务业生产指数同比增长4.3%，4月服务业PMI为49.6%，较3月略有下降。4月全国城镇调查失业率为5.2%，较3月下降0.2pct。此外，最新一期3月消费者信心指数为90.0，环比略有回落，但同比仍有一定增长。 投资建议 26年1-4月消费数据表现良好，服务消费规模持续扩大，4月受高基数因素影响单月同比增幅回落。后续更多促消费政策仍值得期待。我们建议关注有望受旅游出行消费需求复苏而实现业绩加速恢复的旅游综合服务标的岭南控股、众信旅游，受益于商务和会展业复苏的米奥会展；受益于商旅出行恢复的演艺、景区、酒店标的如天目湖、丽江股份、宋城演艺、中青旅、锦江酒店、君亭酒店、首旅酒店等；本土餐饮消费代表同庆楼；演艺演出产业链优质标的锋尚文化、大丰实业；受益于顺周期促就业政策的北京人力、外服控股、科锐国际；免税消费相关的中国中免和王府井。 评级面临的主要风险 消费者信心恢复不足，行业供需复苏不及预期，政策落地及执行不及预期...

引言：本系列报告旨在深度跟踪具备行业竞争力与成长潜力的优质公司，通过深度研究挖掘具备核心竞争力与成长潜力的细分龙头，为投资者提供差异化的系列研究。我们聚焦大消费产业链优质标的——康农种业，此篇是系列一品种篇，重点围绕“品种”这一种企的核心资产展开，梳理行业对品种耐密抗逆性的关键诉求，并深入分析公司的品种矩阵、国内区域拓展路径及在转基因、高蛋白等前沿方向的布局。 行业：玉米种业竞争格局分化，耐密抗逆与高蛋白或为育种新方向。玉米是中国第一大粮食作物，历经百年育种已迭代至第7代品种。2022-2025年共有3,282个新品种通过国审，但2024年仅80个推广面积超百万亩的品种，行业呈现“总量过剩、优质短缺”的结构性特征，创新资源与产出正加速向头部企业聚集。供需层面，2021-2025年玉米种子供需比持续上升，叠加气象灾害与病害频发，市场对抗逆、抗病、耐密型品种的需求不断增长，拥有优质品种的企业有望在行业洗牌中脱颖而出。与此同时，转基因商业化与高蛋白玉米产业化两大趋势正为行业注入新的增量空间：国内已公示三批共161个转基因玉米品种，2025年转基因玉米大豆种植面积约3,100万亩，2026年或进入全国常规化种植；高蛋白玉米产业化进入新阶段，若将玉米蛋白含量从8%提升至12%-13%，每年或可替代2,800万-3,500万吨大豆进口，并且养殖企业已以每吨30-60元溢价收购，产业链价值显著。 康农种业：大单品康农玉8009放量增长，多维品种布局构筑成长动能。康农种业深耕玉米种业，形成“西南基本盘、黄淮海突破”的双轮驱动格局。公司大单品康农玉8009于2023年通过国审，2024年正式推广即实现快速放量，截至2025年6月初累计销售1,881.4万公斤、推广面积达1,254.27万亩，荣登中国种子协会高产品种榜单并入选2025年度国家优良品种推广目录。该品种采用“热带抗源×温带种质”融合育种策略，兼具高蛋白、高容重、低毒素、耐密等突出优势，已与下游粮食加工企业达成原粮订单收购合作意向，种粮加一体化战略加速落地。在西南传统优势区域，公司市占率已从2021年的4.84%提升至2022年的5.97%，并通过康农玉517、美谷999等新品种完成迭代布局；在黄淮海区域，公司正加速构建立体化品种矩阵，多个新品种已通过审定，与康农玉8009形成互补型产品组合。此外，公司在转基因领域已有两个品...

国网英大(600517) 投资要点 国家电网下属子公司，“金融+制造”双主业驱动业绩：1）国家电网下属子公司，逐步发展为国有金融控股集团。国网英大系英大集团子公司，国家电网孙公司，实控人为国资委，第一大股东为国网英大国际控股集团有限公司，持股比例达到65.53%。公司现任管理团队履历丰富，专业技能扎实。2）增资扩表转型多元金融，盈利能力显著改善。国网英大前身为置信电气，主要从事电工电气装备制造业务。受成本端拖累，公司业绩不断下探，2019年全年归母净利润（追溯前）同比-18.13%至0.16亿元。2020年，公司完成重大资产重组，注入信托、证券、期货等金融业务，自此走出了一条“金融+制造”双主业运营的特色发展道路，2025年公司实现营收120亿元，同比+5.9%。实现归母净利润25亿元，同比+60.7%。当前阶段金融业务已成为公司业绩的主要支撑，且对于公司的成本端以及盈利能力起到明显的改善作用。 依托国网禀赋，产融结合打造能源金融新业态：1）英大信托：产融协同筑成坚实盈利基础，固有业务助推业绩高增。英大信托业绩与国家电网建设资金需求共振，在信托行业整体面临转型压力和市场竞争加剧的背景下，英大信托紧密围绕电力产业链布局金融业务，有效规避了行业波动带来的风险，实现了稳健增长。2018年至2024年，英大信托净利润由5.93亿元增至17.76亿元，信托行业净利润排名由第35名上升至第4名。英大信托固有业务进步显著，2025年固有业务收入达16.92亿元，同比增速高达4205.79%，在固有业务收入前十的梯队中增幅位居行业第一。2）英大证券：充分发挥能源特色，剥离子公司提升经营效率。英大证券有着鲜明的产业特征，在电力能源领域具有较强的专业优势和较为丰富的项目经验。据母公司财务报表披露，2025年英大证券实现营收9.0亿元，同比提升5%，实现净利润2.5亿元，同比大幅提升42%，得益于自营投资业务有效捕捉行情，大幅增厚收益。2025年末，英大证券剥离英大期货，有利于公司聚焦主营业务，优化公司业务结构，进一步提高公司的核心竞争力。 碳中和孕育广阔碳市场，碳资产业务持续积聚势能：1）碳市场运行框架逐步建立，国网英大多项业务开业内先河。国网英大是沪深两市第一家涉足碳资产管理业务并且拥有完整业务链的上市公司，为企业低碳转型提供“管理+技术+资金”整体解决方案。2）建立全环节碳资产业务...

京仪装备(688652) 投资逻辑 公司主营业务为半导体专用温控设备、工艺废气处理设备及晶圆传片设备，产品广泛应用于集成电路制造的核心工艺环节。公司2025年归母净利润短期承压，主要系研发费用增加所致。但各项前瞻指标表现亮眼，截至2025年底公司存货中发出商品增至15.62亿元，同比增加29.84%；截至2026Q1公司合同负债达14.88亿元，同比增加82.48%，充沛的在手订单叠加26Q1盈利能力企稳修复，有望支撑公司业绩重回高增长态势。 半导体设备行业景气度延续，附属配套设备国产替代空间广阔。根据SEMI数据，2025年全球半导体设备销售额达1350.6亿美元（YOY+15%），中国大陆稳居首位（493.1亿美元）。随着下游存储与逻辑晶圆厂步入长扩产周期，资本开支维持高位，直接拉动半导体配套设备需求。公司核心产品成功打破国外厂商在该领域的长期垄断，填补了国内空白，并已获得国内头部逻辑、存储等大客户的批量订单。公司客户集中度高，核心大厂业务敞口显著，2025年前五大客户营收占比达81.37%，将显著受益于下游大客户扩产。 技术底座与产能扩张共振，卡位优势显著。在巩固现有产品竞争优势的基础上，公司积极向先进制程拓展，产品已全面适配28nm及以下逻辑芯片、128层以上3D NAND存储芯片产线。公司正加速推进安徽研发生产基地建设，该项目预计于2026年底达到预定可使用状态。新产能的集中释放将大幅提升温控及废气处理设备的交付能力，打破潜在的供给侧瓶颈。 盈利预测、估值和评级 我们预测公司2026-2028年营收分别为21.97亿元、30.86亿元、41.92亿元，EPS分别为2.00元/3.05元/4.33元，对应当前股价的PE估值分别为80倍/52倍/36倍。参考可比公司估值，平均26年为93倍PE，公司作为国内半导体专用温控设备和废气处理设备国产替代的领军者，具备显著的稀缺性，我们给予公司2026年93倍PE，对应目标价为185.81元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 下游晶圆厂扩产及资本开支不及预期的风险，核心技术迭代与新产品客户验证不及预期的风险，市场竞争加剧导致毛利率承压的风险，限售股解禁的风险，存货周转周期较长的风险。

安井食品(603345) 投资要点： 经营复盘，公司系中国速冻食品行业的领军品牌。公司经过二十余载砥砺奋进（在速冻食品行业景气期推进多品牌、全品类、全渠道发展），成功实现“弯道超车”成为中国最大的速冻食品公司（按2024年收入计），并在中国速冻调制食品市场以及速冻菜肴制品市场排名第一（2024年按收入计）。截至2025年末，公司实现营收/归母净利润约162/13.6亿元，2011-2025年复合增速分别为20%/23%。 国内速冻食品市场结构增长，东南亚市场潜力大。根据弗若斯特沙利文，截至2024年全球速冻食品总市场规模达4177亿美元，2019-2024年CAGR为7%；其中，中国是全球速冻食品市场中第二大国家，近年BC端需求共振驱动市场稳步扩张，同时品类端结构性机遇特征明显。具体而言，国内速冻菜肴制品市场景气度高，且相较发达国家成熟市场，渗透率提升空间大；速冻调制食品市场增长放缓，品类创新等驱动行业扩容，而速冻米面制品市场进入成熟期。 行业整合空间大，龙头有望强者恒强。国内速冻食品市场相对分散，2024年国内行业CR5约15%，远低于海外成熟市场的集中度；其中安井市占率达6.6%，尤其在速冻调制食品赛道，公司市占率达13.8%，显著领先于行业内其他竞争对手。总之，安井在业内综合优势大，主导地位稳固，未来有望通过多品类、全渠道等平台化发展模式实现份额持续提升。 国内多元增长驱动，海外打开空间；公司盈利能力有望回升。公司坚持品类创新驱动战略，并通过“BC兼顾、全渠道发力”策略提升国内市场份额；推出“安斋”品牌，拓展清真增量市场，同时通过外延并购补充速冻品类短板，强化餐饮供应链龙头优势。另外，公司自港股上市以来加快海外市场布局。而伴随公司竞争模式转变同时持续挖掘内部经营效率，未来盈利能力有望回升。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为18.1/20.8/23.2亿元，同比增速分别为+33%/+15%/+12%，当前股价对应的PE分别为18/16/14倍。我们选取的可比公司三全食品、千味央厨、立高食品26年平均PE值26倍（5月21日ifind一致预期），鉴于公司经营稳健，国内多元增长同时加码海外市场，业务稳健增长或带动盈利能力回升，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。食品安全风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险

海博思创(688411) 投资要点 公司是我国储能系统龙头供应商，从电网侧、用户侧提供系统解决方案。截至2025年底，公司在国内已投运电站装机量排名中位居第一；在全球储能装机中，公司市占率位于前列。25年公司实现营收/归母净利润116.1/9.5亿元，分别同比+40.4%/+46.8%，26Q1公司实现营收/归母净利润23.7/2.0亿元，分别同比+53.1%/+117.0%。 国内市场：1）出货量领先：随着“136号文”、“114号文”的落地公司率先转向独立储能电站。2）盈利能力领先：25年公司毛利率18.2%，26年Q1公司毛利率19.4%。在上游原材料上涨的情况下，公司凭借规模优势仍然保持较好的盈利能力。3）运维业务体现公司运营能力：26年Q1公司运维业务开始逐步体现收入和利润。26年初公司已运维超10GWh的储能电站，预计年底将达到40GWh。4）算电协同打开新空间：2026年算电协同首次写入政府工作报告，公司从“外部储能解决方案”与“内部算电协同”两个维度同步推进，打开增量空间。 海外市场：2025年海外业务初见规模，26年将大规模放量，海外业务进入高速成长期。公司积极拓展海外市场，已在欧洲、北美、南美、亚太等地区完成销售与服务网络部署。至26年初在手海外订单约10GWh。 投资建议： 我们预计公司26-28年营收分别为271.2/384.5/475.6亿元，归母净利润分别为17.9/33.0/41.8亿元，对应PE分别为27x/15x/12x给予26年30倍PE，对应股价294.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 储能需求不及预期风险；海外市场拓展不及预期；原材料价格上涨风险。

中芯国际(688981) l投资要点 26Q1经营再上新台阶，部分产品代工价格稳中有升。26Q1，公司实现营收25.05亿美元，环比增长0.7%，以服务类型来看，晶圆收入占比93.9%，金额环比增加2.3%，其中，出货数量环比下降0.2%，晶圆平均销售单价环比提升2.5%，主要系公司在优势细分领域的部分产品代工价格稳中有升。26Q1，中国区收入环比增长2%，持续体现产业链重组带来的效应。26Q1，公司新增近9千片折合12吋产能，整体利用率为93.1%，环比下降2.6个百分点，主要系：1）受人工智能虹吸效应影响，25Q4手机厂商担忧配套存储芯片供应不足而下调订单，这个影响部分传导到26Q1；2）26Q1有新厂出开办期，对应产能加入到利用率的分母中。 AI配套芯片需求强劲，BCD、逻辑、存储等收入环比增长。 26Q1，8吋晶圆收入环比增长6%，主要系人工智能对配套芯片需求强劲，以及对其他产能供应的挤压，使得公司收到的订单增加，产能供不应求，BCD、逻辑、嵌入式存储收入均实现环比增长。26Q1晶圆收入以应用来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车收入占比分别为19%、14%、46%、7%和14%。顺应市场变化，公司将产能更多的调配给BCD、存储等需求旺盛的平台，使得电脑与平板、工业与汽车收入环比分别增长18%，而智能手机收入环比下降10%。 26年资本开支预计同比持平，全年整体运营乐观定调。当前公司仍处于产能扩建、持续提升市占率的关键阶段，公司预计2026年资本支出规模与上年基本相当。公司给出的2026Q2指引为:销售收入环比增长14%-16%，毛利率为20%-22%。依托客户需求及在手订单充足态势，公司较上季度对全年运营更为乐观。受益于AI产业高速发展，带动电源管理芯片需求旺盛、产能紧俏，叠加海外产能订单回流、车载、机器人等新兴应用扩容，叠加行业国产化替代提速、产品涨价及客户提前备货等多重利好，行业需求整体向好。凭借深厚技术积淀、多元产品平台与灵活产能调配优势，公司可快速将产能投向电源管理、逻辑芯片、专用存储、模拟芯片、高精度ADC及Micro OLED等优势赛道。同时公司持续加码产能建设，签订长期客户协议锁定订单，储备未来增长动能。 l投资建议 我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入792/911/1041亿元，归母净利润分别为6...

【Shopee虾⽪】平台⾏业发展概况 在上一级【车内配件】类目中，【扩音器、音响】销售额排名第7，销售量排名第6，销量环比增长排名第6。 在上一级【车内配件】类目中，【扩音器、音响】新增评论数排名第11，新增互动数排名13。 本月行业销售额为46,378,766，环比增长42.5%，销售额增长主要由销量驱动 【Shopee虾⽪】平台⾏业发展概况（店铺） 本月行业内有58.3%的店铺销售额上升，36.9%的店铺销售额下滑；58.3%的店铺销量上升，36.6%的店铺销量下滑；26.4%的店铺平均价格上升，20.7%的店铺平均价格下滑； 在销售额上升的店铺中，49.5%的店铺增幅在(0,20%]； 在销售额下滑的店铺中，71.5%的店铺跌幅在(-20%,0]；

投资要点： 农林牧渔行业整体业绩。2025年，SW农林牧渔行业实现营业总收入12833.3亿元，同比增长2.6%；实现归属于母公司股东的净利润308.3亿元，同比下降37.5%。2025年收入实现同比增长主要得益于销量增长，净利润同比有所下滑主要受生猪价格下滑影响。2026Q1，SW农林牧渔行业实现营业总收入3032.8亿元，同比增长3.5%；归属于母公司股东的净利润亏损12.9亿元。2026Q1盈利较去年同期恶化主要受生猪养殖公司盈利下滑影响。 生猪养殖板块。2025年，SW生猪养殖板块实现营业总收入4100.7亿元，同比增长3.7%；实现归属于母公司股东的净利润166.5亿元，同比下降46.9%。2025年收入同比有所增长主要得益于出栏量上升，净利润同比有所下滑主要受生猪价格下跌影响所致。2026Q1，SW肉鸡养殖板块实现营业总收入182.4亿元，同比增长14.0%；实现归属于母公司股东的净利润5.3亿元，同比增长40.6%。2026Q1业绩同比较快增长主要得益于销量增长、销售均价同比有所回升等因素。 肉鸡养殖板块。2025年，SW肉鸡养殖板块实现营业总收入743.6亿元，同比增长2.0%；实现归属于母公司股东的净利润19.4亿元，同比下降34.4%。2025年收入同比有所增长主要得益于肉鸡公司销量增长，净利润同比有所下滑主要受肉鸡销售均价同比有所下降影响。2026Q1，SW肉鸡养殖板块实现营业总收入182.4亿元，同比增长14.0%；实现归属于母公司股东的净利润5.3亿元，同比增长40.6%。2026Q1业绩同比较快增长主要得益于销量增长、销售均价同比有所回升等因素。 维持对行业的超配评级。生猪价格持续较弱，生猪养殖持续亏损。农业农村部将全国能繁母猪正常保有量由3900万头调减至3750万头，并持续完善生猪调控制度。目前能繁母猪有进一步去化的空间。关注产能去化预期下生猪养殖龙头的低位布局机会。肉鸡养殖方面，鸡苗价格持续回升，关注鸡苗龙头盈利回升情况。白羽鸡、黄羽鸡价格仍在相对低位震荡，关注盈利边际改善的机会。宠物方面，国产龙头短期业绩承压，但从中长期来看，我国宠物市场仍有增长空间，优质国产宠物龙头仍有较大发展前景。个股方面可重点关注：牧原股份（002714）、温氏股份（300498）、圣农发展（002299）、益生股份（002458）、立华股份（300761）...

【Shopee虾皮】平台行业发展概况 在上一级【化妆品】类目中，【卸装用品】销售额排名第4，销售量排名第4，销量环比增长排名第4。 【Shopee虾皮】平台行业发展概况 本月行业销售额为175,924,093，环比下跌-5.6%，销售额下跌主要由销量驱动。 【Shopee虾皮】平台行业发展概况（店铺） 本月行业内有31.4%的店铺销售额上升，65.7%的店铺销售额下滑；33.7%的店铺销量上升，63.4%的店铺销量下滑；20.1%的店铺平均价格上升，23.1%的店铺平均价格下滑； 在销售额上升的店铺中，62.1%的店铺增幅在[＞40%]； 在销售额下滑的店铺中，60.8%的店铺跌幅在(-40%,-20%]；

华勤技术(603296) 事件：公司发布26年一季报，公司26年一季度营业总收入407.46亿元，同比增长16.42%；归属于母公司所有者的净利润10.61亿元，同比增长25.96%；扣非后归母净利润8.22亿元，同比增长8.08%。 公司Q1业绩增速靓丽，多业务线协同共驱高成长，利润增速超越营收增速。分业务来看，消费电子业务方面，公司26Q1移动终端业务同比增速25+%，AIOT业务同比增速50+%，笔电业务同比增速30+%；数据中心业务方面，公司数据中心业务26Q1由于上年同期高基数影响，同比略有降低，数据中心业务收入规模26年有望迎来逐季度快速增长，26年下半年有望迎来高速增长；创新业务方面，公司26Q1收入实现翻倍以上增长。公司毛利率26Q1为8.54%，同比提升0.12pct，环比提升0.18pct，逐季度增长，主要由与产品结构优化。 超节点后续规模出货，将驱动数据中心业务持续增长。公司在超节点先发优势显著，是行业内极少数同时拥有计算节点和网络节点设计能力的厂家，在整机架构设计、互联设计、供电设计，散热设计上能更好地解决客户的需求。公司支持液冷为主到全液冷的散热方案落地；互联互通定位软件确保运维高效性；专用生产治具和上架流程，提升制造直通率和生产效率；大功率供电power shelf设计以及配套的超级电容应用等。公司超节点收入预计26年突破100亿元，预计从Q2开始逐步起量，下半年批量出货。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为2055.92、2413.94、2838.68亿元，同比增速分别为19.92%、17.41%、17.60%；归母净利润分别为50.67、64.27、76.99亿元，同比增速分别为24.98%、26.84%、19.79%，对应26-28年PE分别为23X、18X、15X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

天齐锂业(002466) 投资要点： 事件：公司发布2026年一季度报告，2026Q1，公司实现营业收入51.28亿元，同比+98.44%，环比+73.89%；实现归母净利润18.76亿元，同比+1699.12%，环比+563.54%；一季度公司毛利率为62.66%，同比+18.34个百分点，环比+21.95个百分点，净利率为55.40%，同比+25.13个百分点，环比+27.69个百分点。 点评： 一季度锂价上行，推动公司业绩大增。2025年，公司实现营业收入103.46亿元，同比减少20.80%，实现归母净利润4.63亿元，同比增长105.85%。2025年公司通过优化矿山与生产端成本，叠加对联营公司SQM的投资收益大幅增长，实现扭亏为盈。2026年一季度受益于锂价大幅上行，叠加产能 稳步释放，依托低成本矿产优势，公司产品毛利率攀升，业绩同环比均大幅增长。 推进多条产业产能爬坡，持续完善资源与产业链布局。公司资源优势显著，2025年公司格林布什矿锂精矿建成产能214万吨/年，实际产量135万吨，其2025产量占全球硬岩锂矿项目18.9%，开采及选矿成本处于行业极低区间。公司同时布局智利盐湖与国内雅江锂矿，资源供给底气充足。公司在海内外布局六大锂盐生产基地，目前建有锂化工产品产能12.16万吨/年，重庆1000吨金属锂项目投产后总产能将提升至12.26万吨/年。未来，公司将推进多条产线产能爬坡，优化矿山管控、严控运营成本，同时将从矿产资源综合利用、新型提锂技术、下一代电池新材料、电池回收与资源回收四大研究方向加快科技研发转型步伐，持续完善资源与产业链布局。 依托全产业链布局构筑稳固竞争壁垒。公司旗下泰利森澳洲格林布什三期锂精矿扩产项目，于2025年末竣工投料试车，2026年初产出合格产品，后续将持续调试优化、稳步推进产能爬坡。技术端，公司2025年投用创新研究院，布局固态电池关键材料研发，同时推进工厂数字化、智能化改造，实现降本增效。海外管控方面，公司优化奎纳纳基地产线技改，稳定产能 运行；为格林布什矿组建起专业管理团队，设立专项战略小组，持续提升海外子公司治理水平，深挖矿山项目发展潜力。公司深耕锂行业三十余年，搭建起完整锂产业链，依托全产业链布局构筑稳固竞争壁垒。 投资建议：预计公司2026—2028年EPS分别为3.77元、4.40元、4.83元，对应PE分别...

投资要点： 收入：26Q1行业增速环比改善，黑电与清洁电器表现相对较好。2025年家电板块营收14982亿元，同比增长3.4%，其中25Q4营收3319亿元，同比下滑6.1%，在内销国补退坡、外销关税和去库存因素影响下，经营承压。26Q1实现营收3883亿元，同比下滑0.1%，降幅环比收窄。我们认为，增速环比改善主因25Q1基数相对较低&地产拖累逐步减弱；外销虽受关税和地缘冲突影响，但龙头仍保持增长韧性。分板块看，26Q1收入增速排序为黑电（+8.0%）、小家电（+3.7%，含清洁电器）、照明（+1.3%）、白电（-0.9%）、零部件（-2.1%）、厨电（-4.3%）。 盈利：26Q1行业利润承压，但降幅环比收窄，竞争有所缓和。2025年家电板块实现净利润1252亿元，同比持平，其中25Q4实现净利润219亿元，同比下滑26.1%，主因竞争加剧、原材料成本上涨、汇兑及高基数原因，盈利表现稍弱于收入。26Q1板块实现净利润310亿元，同比下滑5.4%，降幅环比收窄，主因25Q1基数相对较低，且部分公司经营策略从追求收入规模转向重视利润，行业竞争有所缓和。分板块看，26Q1利润同比增速排序为照明（-0.0%）、白电（-2.5%）、黑电（-7.0%）、零部件（-9.3%）、厨电（-27.4%）、小家电（-30.7%）。 股东回报方面，家电龙头提升分红比例且大额回购注销，红利属性继续增强。截至2026年5月20日，申万家电行业近12月股息率达3.5%，位居全行业第四。板块现金流充沛、龙头公司积极提升股东回报。以白电龙头为例，美的拟回购上限约总股本1.7%且100%注销，格力拟回购上限约总股本3.2%且70%及以上注销，海尔拟注销库存A股、回购D股上限共约总股本1.7%且100%注销，红利属性继续增强。 分板块看，26Q1黑电、厨电、照明基本面边际改善，白电稳健延续，清洁与零部件盈利承压。1）白电：26Q1内需基数压力相对较小，出海韧性延续，龙头通过提价、调整产品结构、降费增效等方式对冲成本压力。2）黑电：继续出海抢占全球份额，MiniLED和大尺寸趋势延续，龙头利润在汇兑压力下仍逆势改善。3）厨电：26Q1受地产的拖累边际改善，业绩降幅收窄。4）小家电：清洁电器出海仍是主要增长来源，竞争稍有缓解；厨房小家电静待业绩拐点。5）照明电工：26Q1收入边际回暖，盈利趋稳。6）上游...

投资摘要： 2026年英伟达最新发布的超节点Vera-Rubin NVL72，是全球领先的Scale up网络算力平台。Rubin平台由六款全新芯片组成，包括Vera CPU、Rubin GPU、NVLink6交换机、ConnectX-9SuperNIC、BlueField-4DPU和Spectrum-6以太网络交换机。据英伟达公布的数据，Rubin平台的训练性能达到前代Blackwell的3.5倍，运行AI软件的性能提升5倍。此外，与前一代相比，英伟达Rubin平台在训练MoE模型时所需的GPU数量减少至原来的四分之一，进一步推动人工智能的普及应用。 在VR NVL72中，AI计算任务从外部网络进来，数据经过ConnectX-9、BlueField-4、Vera CPU，再分配到GPU和机架内其他71颗GPU协同完成计算，最后计算结果通过网络传送出去。在计算托盘中，数据传输路径可以分为三段：Vera CPU至Rubin GPU之间通过NVLink C2C高速链路互联；Vera CPU至CX-9之间通过两条PCIe Gen6链路分别连接到两个CX9的PCIe Switch模块；以及CX-9至OSFP之间通过800G以太网/InfiniBand互联。 NVLink-C2C技术重构异构计算的互联范式，在裸片/芯片间互联领域建立巨大的领先优势。在VR200NVL72中，Rubin-Vera之间依托NVLink-C2C（Chip-to-Chip，芯片到芯片互联）实现双向带宽1.8TB/sCPU-GPU互联，延迟纳秒级，相比GB200NVL72的NVLink-C2C的900GB/s，提升一倍。而主流PCleGen5架构双向带宽为128GB/s带宽，非一致性内存访问增加编程复杂性以及计算资源闲置等待。 NVLink-C2C的核心技术原理在于：通过AMBACHI协议实现硬件级缓存一致性，CPU和GPU缓存自动同步；CPU内存与GPU显存在软件视角呈现为单一内存池；对系统范围跨处理器的原子读写无需额外同步原语。 采用PCIe Gen6协议实现Vera CPU与超级网卡CX-9互联。PCIe Gen6是第六代高速外设互联标准，CPU与网卡、存储等外设的通用接口。PCIe6接口支持48条Lane，每条Lane单向速度64Gbps。因此，Vera与CX-9之间接口双向总带宽达到768GB...

事件：2026年4月全国快递服务企业业务完成量约168.4亿件，同比增长3.2%，增速环比上月基本持平，依旧维持在较低水平。行业单票收入水平同比有所提升。 点评： 4月件量增速维持在较低水平，行业继续贯彻反内卷：2026年4月全国快递企业业务完成量约168.4亿件，同比增长3.2%，增速与3月基本持平，其中同城件业务量同比下降13.5%，异地件业务同比增长4.7%。行业反内卷对件量的挤水分效应还在持续，导致件量增速偏低。4月申通的件量增长明显高于其他公司，主要系并表丹鸟带来的提升。除申通外，其余公司件量增速都低于行业均值。对比3月看，申通与圆通件量增速都有一定下滑，顺丰与韵达增速与3月基本持平。 单票收入同比提升，价格端表现稳健：价格方面，2026年4月行业单票价格同比提升3.0%，同比与环比皆略有增长，行业价格端表现稳健。反内卷的持续性较强，目前政策执行未体现出明显松动。 通达系方面，4月申通、韵达和圆通单票收入同比分别实现14.7%、10.5%和4.2%的增长，申通单价的提升与并表丹鸟有较大联系，韵达单票收入提升与其战略收缩，降低了低价件占比有关。圆通3月单票收入环比降幅较大，但4月迎来明显反弹，我们认为可能是其收入确认节奏导致的。 环比看，申通和圆通单票收入分别增长0.9%，4.2%，韵达与顺丰单票收入都环比下降1.4%。除圆通由于3月基数较低，4月数据明显反弹外，其余公司单票收入环比变化不大。 投资建议：虽然行业件量增速下台阶，但通达系整体的单票收入依旧维持在较高水平，这体现出反内卷对行业价格端的强支撑作用。我们认为今年行业反内卷的力度与持续性都有望超预期，目前行业处在盈利恢复期。且由于反内卷政策的存在，本轮盈利恢复的持续时间预计较21年下半年开始的上一轮行业上行周期更长。 行业增速下行导致存量客户重要性凸显，服务质量会被抬到更加重要的位置上，有助于实现高质量可持续发展。建议重点关注服务品质领先的龙头中通和圆通，以及经营数据改善最明显的申通。 风险提示：行业价格战加剧；反内卷持续时间低于预期；人力成本攀升；政策面变化等

投资要点： 25年板块营收仍处下行区间，收入端及利润端仍承压。2025年，房地产板块平均营业收入167.8亿元，同比-19.0%，降幅较2024年收窄2.4pct。2026Q1，板块平均营业收入25.2亿元，同比-22.3%，增速较2025年进一步回落3.3pct。2025年，板块营业收入同比下降，主要反映2022-2024年地产销售调整逐步传导至结算端；2026Q1收入增速阶段性回落，显示结算端仍受到前期销售表现影响。2025年，房地产板块归母净利润为负，主要源于营收下滑、毛利率下降、费用率提升、减值比例提升等因素，2026Q1，板块归母净利润继续为负，主要源于营收下滑以及费用率继续提升等因素。 25年毛利率小幅下行，费用率与减值比例抬升。2025年，房地产板块毛利率为13.2%，较2024年下降0.8pct；三项费用率为10.9%，较2024年提升1.2pct；减值损失/营业收入为12.9%，较2024年提升5.1pct；归母净利率为-12.5%，较2024年下降3.9pct。2026Q1，板块毛利率为14.6%，较2025年提升1.4pct；三项费用率为13.3%，较2025年继续提升；减值损失/营业收入为0.29%，较2025年明显下降；归母净利率为-3.9%，降幅较2025年收窄8.6pct。2025年板块毛利率小幅下行，主要系2022-2024年行业销售承压、去化压力较大，部分房企通过价格让利促进销售，使得相关项目在后续结转时毛利率处于相对低位。减值比例继续提升，主要源于前期房价调整及项目去化压力影响，部分房企基于审慎原则加大存货跌价及相关资产减值计提。归母净利率仍为负且降幅扩大，除收入及毛利端承压外，二线房企费用摊薄与减值计提压力相对更高，也是板块盈利承压的重要结构性因素。 杠杆整体平稳，净负债率继续提升。2025年，房地产板块资产负债率为76.0%，较2024年基本持平；剔除预收款后的资产负债率为72.5%，较2024年提升1.3pct；净负债率为98.9%，较2024年提升11.2pct；现金短债比为0.8倍，较2024年下降0.1倍。2026Q1，板块资产负债率为75.7%，较2025年下降0.2pct；剔除预收款后的资产负债率为72.3%，较2025年下降0.2pct；净负债率为100.7%，较2025年提升1.9pct；现金短债比为0.7倍，...

欧科亿(688308) 投资要点 事件：公司公告拟收购永鑫精工51%股权，切入高增长的PCB钻针赛道 2026年5月19日公司公告拟以4.25亿自筹资金收购湖北宜昌永鑫精工51%股权，其中拟以1.75亿元受让目标公司33.5%股权，拟以投前7亿估值向目标公司增资2.5亿元，取得增资后公司26.3%股权，经过股权转让以及增资扩股后合计持有51%股权。 永鑫精工深耕PCB钻针/铣刀赛道，与欧科亿有望实现协同 永鑫精工主要从事PCB微钻、铣刀生产，产品用于PCB、IC载板、AI PCB的钻孔、铣削等工序，深耕行业近20年，产品已经广泛应用于通信、消费电子、汽车电子以及AI服务器等场景。永鑫精工拥有年产3.5亿支PCB微钻、1亿支PCB铣刀的产能，PCB微钻直径最小可达0.075mm，主要客户包括东山精密、胜宏科技、建滔集团、崇达技术、兴森科技、奥士康、广合科技、超颖电子等PCB企业。 欧科亿前期已在PCB钻针原材料棒材领域有所布局，且在硬质合金产品领域有比较长时间的技术积累。本次收购是公司在PCB钻针棒材基础上向终端产成品的拓展，未来永鑫精工的钻针能力与欧科亿的棒材能力有望实现良好的协同效应。 受益于钨价中枢抬升，公司数控刀具业务业绩拐点显现 2025年公司实现14.57亿营业收入，同比+29.30%，实现归母净利润1.04亿元，同比+80.81%；2026Q1公司实现6.44亿营业收入，同比+113.49%，实现归母净利润2.04亿元，同比+2560.71%。2026Q1公司收入与利润均实现大幅增长，主要系钨原材料价格上涨以及数控刀具下游整体需求持续复苏，公司产品同步顺应原料价格上涨而上调价格，库存成本优势显现，贡献主要利润弹性。 钻针业务贡献新增长点：从GB200系列到GB300系列，进一步到即将面世的Rubin系列，单机柜的算力集成度不断提升，对应PCB板的线路复杂度也在提升，体现在单板的孔数/厚度均有较大幅度提升。PCB板厚度持续提升/材料硬度持续提升，需要使用分段钻工艺确保加工良率，单孔加工成本快速提高，PCB钻针市场快速扩容。公司收购永鑫精工成功整合从棒材原料到钻针的全链条布局，有望在高速扩容的钻针市场中兑现可观份额与业绩。 盈利预测与投资评级：考虑到钨价提升显著带动刀具价格快速提升，公司原材料与库存优势将充分增厚利润。我们上调公司2026–2027年归母净利...

龙辰科技(920161) 投资要点 5月18日有一只北交所新股“龙辰科技”申购，发行价格为9.21元/股、发行市盈率为11.24倍（每股收益按照2025年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行前总股本计算）。 龙辰科技（920161.BJ）：公司从事薄膜电容器专用电子薄膜（包括金属化膜和基膜）材料的研发、生产和销售，主要产品包括基膜、金属化膜、切边膜等。公司2023-2025年分别实现营业收入3.71亿元/6.04亿元/6.42亿元，YOY依次为7.83%/62.92%/6.35%；实现归母净利润0.43亿元/0.69亿元/0.86亿元，YOY依次为-37.94%/59.39%/23.43%。根据公司初步预测，2026H1营业收入较2025年同期增长17.44%至22.27%，归母净利润同比增长5.48%至9.54%。 投资亮点：1、公司是我国薄膜电容器用BOPP基膜的龙头供应商，具有显著的产能规模优势。薄膜电容器相关BOPP薄膜材料是薄膜电容器关键材料之一，直接关系到电子元件的稳定性、适用性、安全性与使用寿命。公司2003年成立至今已深耕电容薄膜领域二十余年，是国内较早进入薄膜电容器用BOPP薄膜材料制造行业的公司之一，目前在业内已具备较强核心竞争力。具体来看：（1）公司较早实现业务纵向延伸；发展初期以基膜产品为主，于2010年通过收购温岭华航、佛山家嘉具备金属化膜生产能力，进而拓宽了产品品类、同步构筑产业协同优势；（2）公司产线数量及产能规模均居于行业前列；截至2025年末，公司共有9条产线完全达产，产品厚度范围覆盖2.7μm-12μm，可充分适配新能源汽车、光伏、风力发电、电气化铁路、电子、电力、家用电器等多元下游应用领域。凭借稳定的产品质量，公司陆续与NUINTEKCO.LTD、法拉电子、正泰电器、胜业电气、天正电气等头部客户建立起稳固合作关系；根据中国合成树脂协会高功能薄膜分会出具的证明，2025年末公司薄膜电容器用BOPP基膜产品的产能占有率约17%、市场排名第一。此外，据招股书披露，公司拟通过募投项目将产品规格拓展至2.0μm，进一步提升超薄电容薄膜产能供给。2、公司重点开拓柔性直流输电、复合集流体等新应用领域，目前相关产品已进入送样阶段，助力打造公司业绩新增长极。（1）在柔性直流输电领域，柔性直流输...

核心观点 【新房成交】 4月新房成交面积环比负增长，同比由负转正。4月47城新房成交面积环比-24.4%，同比+2.8%，同比增速较3月提升了7.0pct。1-4月累计同比-10.3%。 从各能级城市来看，4月一线城市新房成交同比由负转正，二线城市新房成交同比降幅收窄，三四线城市同比由正转负。1）一线城市：3月新房成交面积环比+3.0%，同比+27.7%，同比增速较3月提升了32.5pct。具体来看，北京、深圳环比均提升，上海、广州环比均下降；同比除深圳外均上升。北京环比+60%、同比+59%，上海环比-6%、同比+32%，广州环比-18%、同比+21%，深圳环比+14%、同比-22%。1-4月一线城市新房成交面积累计同比-5.9%，其中广州同比+2%，上海同比+0.2%，北京同比-3%，深圳同比-43%。2）二线城市：4月新房成交面积环比-22.8%，同比-0.7%，同比降幅较3月收窄8.7pct。其中南宁同环比均正增长（同环比增速均为14%）；杭州环比-19%、同比-1%；成都环比+9%、同比-22%。1-4月二线城市新房成交面积累计同比-15.8%。3）三四线城市：4月新房成交面积环比-35.6%，同比-4.5%，同比增速较3月下降5.5pct。其中扬州、遵义、丽江、莆田同环比均正增长。1-4月三四线城市新房成交面积累计同比-7.0%。 【二手房成交】 4月二手房成交同环比均正增长。4月23城二手房成交面积环比+6.6%，同比+8.5%，同比由负转正，同比增速较3月提升了14.8pct。1-4月累计同比-0.9%。 从各城市能级来看，4月各能级城市二手房成交均同比改善。4月一、二、三四线城市二手房成交面积环比增速分别为-5.7%、16.4%、7.7%，同比增速分别为12.4%、6.1%、8.2%，一、二线城市同比增速较3月分别提升13.2、19.1pct、三四线城市同比增幅扩大5.9pct。一线城市中，北京二手房成交面积同比+10%、环比-9%，深圳同比-5%、环比+11%，上海同比+19%，环比-7%；二线城市中，除杭州外同比均上升。其中杭州同比-1%、环比+7%，成都同比+0.2%、环比+7%。1-4月一、二、三四线城市二手房成交面积累计同比增速分别为0.4%、-5.0%、8.6%。其中北京1-4月累计同比-1%，上海累计同比+4%，深圳累计同比-10%，...

通宝能源(600780) 事件描述 公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告，实现营业收入112.64亿元，同比增长4.02%；归属于上市公司股东的净利润为6.48亿元，同比增长26.43%。2026年一季度实现营业收入30.77亿元，同比下降1.26%；归母净利润1.72亿元，同比增长2.2%。 事件点评 发电业务毛利率提升，售电量同比增加。2025年，公司发电量完成57.14亿千瓦时，同比减少7.49%；售电量完成202.96亿千瓦时，同比增加5.48%；发电业务毛利率4.78%，同比增加7.9个百分点；配电业务毛利率为11.49%，同比增加0.25个百分点。2025年度，公司火电企业加强燃料管理，燃料采 购综合成本同比下降，并且市场交易电价上行，同时公司本年新投产并网的 风电企业加强设备运行管理，提高设备利用率，发电业务毛利率同比增加。 2025年度，公司配电企业所辖区域部分能源企业产能提升、增容，售电量同比增加的同时，加大成本费用管控力度，毛利率有所增加。 2026Q1发电售电同比增长。截止一季度末，公司全资发电企业运营装机容量134.875万千瓦，其中火电装机128万千瓦、风电装机6.875万千瓦。2026年1-3月，累计完成发电量152,303.56万千瓦时、上网电量137,823.59万千瓦时，与上年同期相比分别增加2.24%和2.53%。 清洁能源布局加速推进，分红比例超过30%。公司聚焦风电、光伏等重点方向，持续加大项目投资建设力度，宁武盘道梁二期5万千瓦风电项目、平鲁高家堰四期10万千瓦风电项目首批机组成功并网发电，实现项目落地投产，为公司新增绿色发电量0.68亿千瓦时。原平15万千瓦光伏项目已全面开工建设，武乡20万千瓦光伏发电等项目前期工作有序推进；繁峙、右玉、临猗等区域近40万千瓦风电项目获得核准，为公司清洁能源持续发展 提供了有力的项目支撑。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.18元（含税）。截至2025年12月31日，公司总股本1,146,502,523股，以此计算合计拟派发现金红利206,370,454.14元（含税），占归属于上市公司股东净利润的比例为31.84%。 投资建议 预计公司2026-2028年EPS分别为0.58\0.61\0.64元，对应公司5月21日收盘价6.85元，PE分别为11.8\11.2\10.7倍，...

天赐材料(002709) 投资逻辑： 长期主义筑龙头，全链整合驭周期。秉持长期主义的发展初心，天赐材料在电解液赛道深耕二十余载，历经行业三轮周期更迭与格局洗牌，持续巩固并强化全球龙头地位。当前行业正处于新一轮向上周期，公司迎来关键战略升维：以成熟氟化工一体化为基底，探索向上延伸碳酸锂等资源布局，稳步向资源平台型企业转型。电解液产业链：从单一电解液制造商转型锂-氟-电解液垂直整合资源型平台，周期盈利弹性与全球化价值提升共振，助力EPS与PE双击。 1.周期：六氟&电解液拐点向上，锂延伸优化周期曲线。当前六氟、电解液处于周期向上阶段，六氟价格自4Q25大幅反转后1Q26随淡季回落，结合行业供需及稼动率回升趋势我们仍判断全年价格中枢普遍支撑在10-15万元/吨，公司业绩于4Q25-1Q26已呈现较大拐点。此外，公司通过锂-氟-电解液垂直一体化实现成本可控及全流程降本；从历史周期看，电解液及六氟上行拐点前置、碳酸锂滞后，布局碳酸锂或有效延伸盈利高点平台期及减缓下行斜率，强化盈利韧性。 2.全球化：A+H资本赋能，国际战略升维。在全球能源资源自主可控的背景下，锂电企业出海已是大势所趋。公司此前出口占比仍较小，2026年拟推进港股IPO，推进摩洛哥、美国等核心市场的本土化产能落地，由出口导向向本土化生产与全球化供应体系转型。 公司于2026年3月递交H股招股书，本次募资约80%聚焦全球化业务布局：其中60%投向摩洛哥15万吨电解液及核心材料项目，20%用于海外产能拓展与上游资源布局；剩余20%分别用于研发投入与营运资金补充。本次IPO或将成为公司全球化战略的核心资本支点，加速其向多极运营模式升级。 品类扩张：技术赋能登高，再启宏图新章。为突破单一赛道上限、平滑周期波动，公司依托电解液配方与氟化工核心工艺，积极向固态电池材料、钠电电解液及锂电用胶等高附加值领域延伸。助力公司构建多元盈利结构，推动其从电解液龙头迈向平台型新能源材料集团，打开长期成长与估值天花板。 盈利预测、估值和评级 公司为全球锂电材料电解液产业链龙头，当前由单一电解液制造商向氟化工与碳酸锂等资源平台型企业转型，全球化及多品类扩张前景下业绩有望稳步上台阶。我们预计，2026-2028年公司业绩分别为67/67/73亿元，对应PE分别17/17/16倍。参考可比公司，给予公司2026年20倍PE，目标价65.96元。...

本周观点 26年是人形机器人0-1兑现的重要节点。特斯拉链预计26H1供应链大批量产线建设完成，26M8开启大规模量产。国产链头部本体出货量规模有望从数千台跨越到数万台，应用场景主要来自于二开、导览、巡检等。在这个阶段，龙头公司供应链、技术都会 趋于收敛。全球将会迈入机器人“军备竞赛”：(1)特斯拉链的收敛:特斯拉链已经迭代4年，目前硬件供应链趋于收敛的拐点。围绕确定性和空间，重点关注拓普集团、三花智控等。(2)技术迭代与收敛:看好电驱动新技术(谐波磁场电机、GaN)、灵巧手(电子手套、新型基材)、新材料(PEEK)、高端轴承等相关企业。(3)海外其他供应链的机会:苹果、谷歌、OpenAl、Figure等都陆续迈入0-1，重点关注银轮股份等。(4)国内本体和应用垂类机会:宇树、智元、乐聚、银河通用等陆续上市，关注供应链翔楼新材、柯力传感等。(5)围绕长期确定性，布局"优质格局"的标的:重点关注奥比中光等。