The woods in Reanimal are full of surprises. You will encounter human cadavers that slither like snakes, gigantic talking pigs, and, at one point, a forlorn, supersized whale who seems resigned to an agonizingly slow death. These variously monstrous beings inhabit a realm that, though it looks like our own, seems to defy spatial logic: the forest leads to an oceanic expanse, which segues into a decrepit, towering city. It’s like Aesop’s Fables meets the nightmare visions of both Lars von Trier and J.G. Ballard. Playing as a boy and girl (either solo or via local / online co-op), Reanimal evolves the premise Tarsier Studios explored with its first two Little Nightmares games: the timeless terror of children being pursued by larger, looming monsters. But the camera in this action-platformer is more fluid and dynamic. It feels less like you are peering inside a doll’s house and more like you are seamlessly directing these characters through a miniature film set. Another notable departure: For all its unsettling darkness, Little Nightmares always carried a little storybook charm. That quality is largely absent here. Reanimal is darker, nastier — and stronger for it. The game begins on water, with you following dimly lit buoys; you reach a beach and open washed-up suitcases to find a key. From there, you venture into what seems like a hydroelectric facility. Inside, there are light puzzles to solve as you move forward, though nothing so taxing as to impede your progress for very long. The pair you’re controlling (referred to simply as “Boy” and “Girl”) can jump and grab objects; later, they wield a crowbar, useful for prying open doors or whacking smaller enemies. If you have played either a Little Nightmares game or a title by Playdead (the Danish studio’s landmark first game Limbo or 2016 classic Inside), then the action will feel instantly familiar. The revelatory moments arrive via finely crafted details: These child protagonists carefully and reassuringly usher one ...

王宇哲：低利率环境只是居民增加权益资产配置的必要催化，资产总规模的稳定增长和权益相对非金融资产的超额收益或更重要。 FT中文网专栏作家 王宇哲 2022年至今，中国定、活期存款利率连续下调，地产价格累计下跌约20%。2025年，A股涨幅约23%，市值创历史新高，而波动率分位数为二十年来的新低。在此背景下，居民在高息存款到期面临重定价时的配置选择成为了市场观测风险偏好、检验增量资金的焦点。基于对资产按流动性和波动性的大致分类，笔者试图挖掘居民资产配置从储蓄类金融资产迁移至权益类资产的充分必要条件，以避免资产配置讨论中单一维度或线性外推引致的迷思。 本篇从居民存量资产视角出发，通过对比中、美、德、日四国的历史经验，提出居民资产配置变化的以下潜在动因：其一，中国居民在过去几年经历了非金融资产向金融资产配置的（被动）转化，储蓄类金融资产占比提升是这一阶段的突出承接力量，目前该比重已接近发达经济体历史平均水平；其二，主要经济体居民资产长期呈现出高流动性资产占比上升的普遍规律，而剔除资产价格影响后估值波动类资产合计占比也始终超过一半，作为兼具这两类特征的资产，权益资产相对受益；其三，低利率环境只是居民增加权益资产配置的必要催化，资产总规模的稳定增长和权益相对非金融资产的超额收益或更重要。 2021年以来中国居民资产配置突出的特征是储蓄类金融资产快速承接非金融资产份额。 为便于比较分析居民资产配置的结构性变化，笔者结合资产属性将居民资产大致按流动性和估值稳定性相对高/低分为四类（详见附表）。按此分类口径，2002年至今中国居民资产配置呈现出以下三个特点（详见附图）：一是活期非权益资产占比相对稳定（分布在9-13%之间），均值为11%；二是非金融资产（以房产为主）占比从61%趋势下行至41%，而权益和储蓄类金融资产占比合计从26%上升至48%；三是2021年以来随着房地产市场明显调整，非金融资产占比从54%急剧下滑，而储蓄类金融资产占比的上升（11%）基本填补了非金融资产份额的下降（13%）。笔者在《“中高波”资产的高光时刻》一文中指出，2025年中国A股在全球主要大类资产中创下了近二十年最佳的年化历史波动率分位。此轮开启于2024年三季度末的“低波慢牛”将居民资产中的权益资产占比从14%提升至17%，也引发了市场关于“存款搬家”的讨论。考虑到上文提到的三个特征事实，按笔者资产分类...

笑蜀：张謇、卢作孚、晏阳初、梁漱溟等人照亮的道路，那条通过耐心、细致、尊重个体的社会改良来夯实文明根基的道路，其价值在今天愈发清晰。 笑蜀 为FT中文网撰稿 一、历史双轨：激进与改良的现代化路径分野 中国现代化进程犹如一条双轨铁路，一条轨道上行驶着孙中山式的革命列车，以雷霆万钧之势试图碾碎一切旧有结构；另一条轨道上则缓行着张謇、卢作孚、晏阳初、梁漱溟等人的改良列车，以细水长流之态浸润社会肌理。这两种路径的选择，源于对中国国民素质——这一现代化根本制约因素——截然不同的诊断与处方。 目睹“普遍愚昧”的国民现实，孙中山提出了著名的“训政”理论。他认为，中国国民如“初生之婴儿”，而革命党人如“产此婴儿之母”，必须经过一段“保养、教育”的训政时期，方能预备实行宪政。这一思路隐含着一个逻辑悖论：以不民主的手段训练民主，以强制的方式培育自由。革命派相信，政权力量可以像雕塑泥土般塑造国民性，通过自上而下的制度设计和政治动员，完成国民素质的跨越式提升。历史证明，这种宏大叙事的改造工程虽能迅速改变社会表层结构，却不可能深入文化心理底层。 与此同时，另一批知识精英选择了截然不同的道路。张謇在南通推进的“实业-教育-慈善”三位一体实践，卢作孚在北碚开展的乡村建设实验，晏阳初在定县推行的平民教育运动，梁漱溟在邹平尝试的乡村自治改革——这些分散于中国大地的改良火种，共享一个核心理念：社会发展存在一个关键的“心智阈值”，没有相当比例的公民达到“自我创造”的心智复杂度，任何制度移植都将水土不服。他们不约而同地将目光从宏大的国家叙事转向微观的个体成长，从政治革命转向心智革命。 这两种路径的张力，构成了中国现代化探索的基本图式。革命派追求“毕其功于一役”的整体解决方案，改良派则信奉“日拱一卒”的渐进积累；前者相信制度先于素质，后者坚持素质先于制度；前者寄望于政权的强制力量，后者依赖于社会的有机生长。这场关于中国现代化根本路径的论争，至今仍在以不同形式延续。 二、心智阈值：民主制度背后的公民复杂度 “心智阈值”这一概念，犹如一道无形之门，将形式上的制度与实质上的运作分隔开来。晏阳初在河北定县的实践中发现，文盲率高达80%的农村，不仅缺乏现代生产技能，更缺乏基本的公民素养。他将“愚、贫、弱、私”归纳为中国乡村的四大痼疾。其“四大教育”（文艺、生计、卫生、公民）并非简单的慈善，而是一套系统的心智与生活再造...

为提振镍价，印尼拟在今年大幅削减镍业产量配额，其中镍矿石总产量配额将从2025年的3.79亿吨降至2.6亿至2.7亿吨。 镍价周三跃升，此前印尼政府下令大幅削减世界最大镍矿的产量，从而减少该国的镍出口。印尼已迅速成为在全球占据主导地位的镍生产国。 法国矿商埃赫曼(Eramet)周三表示，由其与中国镍业集团青山控股(Tsingshan Holding)共同运营的韦达湾(Weda Bay)矿区今年被设定1200万吨镍矿石的产量上限，远低于雅加达方面为2025年设定的4200万吨产量配额。 伦敦基准镍价上涨2%，接近每吨1.8万美元。受印尼下调产量配额预期的影响，镍价今年已上涨至2024年以来未见的高位。 印尼打算在2026年大幅削减镍业产量配额。当局本周表示，今年镍矿石总产量配额将减少逾1亿吨，至2.6亿至2.7亿吨之间，低于2025年的3.79亿吨。 印尼在过去十年崛起为镍业强国，从市场中的一个小角色发展成为全球遥遥领先的最大镍生产国，占全球总产量的三分之二。 但近年镍产量过剩，压低了这种用于生产不锈钢和电动汽车电池的金属的价格。当局已采取措施，通过许可证和配额制度来限制产量，以期提振价格，扶持利润率下降甚至亏损的国内企业。 基准镍价曾在2022年短暂上涨至每吨10万美元以上，但在过去18个月里一直徘徊在每吨2万美元以下。 巴黎上市、目前深陷一场治理危机的埃赫曼受到镍价暴跌的冲击。其在其他地区开采的西方竞争对手也难以与印尼的低成本运营商竞争。 矿业巨头必和必拓(BHP)曾是世界最大镍生产商之一，但在镍供应过剩的背景下，该公司和另外几家西方矿商都关闭了镍矿业务。伦敦上市的英美资源集团(Anglo American)正将镍矿业务出售给中资控股的五矿资源(MMG)旗下的MMG Singapore Resources。 印尼于2020年禁止出口未加工的镍矿石，此举旨在迫使企业纷纷在该国建立精炼厂。这推动了该国镍产业的发展，中资集团的巨额投资提供了发展的动力。 麦格理(Macquarie)数据显示，2025年印尼占全球精炼镍供应量的约65%，远高于2015年的6%，预计其占比将在本十年内继续提高。 埃赫曼称其“致力于与印尼当局保持富有建设性且持续的对话”，并计划申请“提高这一产量配额”。 巴西矿商淡水河谷(Vale) 1月表示，由于未能从印尼当局争取到必要的2026年许可证和配...

周三公布的数据接近两倍于经济学家们此前预测，且远高于之前一个月经过下修后的4.8万个，表明美国劳动力市场出现好转。 美国1月新增13万个就业岗位，超出市场预期，这表明美国劳动力市场出现好转，与近期一系列悲观报告形成对比。 美国劳工统计局(Bureau of Labor Statistics)周三公布的数据，几乎是接受彭博(Bloomberg)调查的经济学家们此前预测的6.8万个新增就业岗位的两倍，且远高于之前一个月经过下修后的4.8万个。 失业率小幅下降至4.3%。 劳动力市场今年开局的意外利好出乎市场预料，此前有报告显示劳动力市场趋弱：裁员人数上升、职位空缺减少、失业救济申请人数增加。 “这无疑是一份强劲的报告。”凯投宏观(Capital Economics)的斯蒂芬•布朗(Stephen Brown)表示，“官方数据公布前，各方的预测五花八门……最终看来，似乎没有任何一家的预测是正确的。” 这些数据将帮助强化即将卸任的美联储(Federal Reserve)主席杰伊•鲍威尔(Jay Powell)的论点，即在美国央行上月停止降息之际，劳动力市场已出现“企稳证据”。 随着投资者下调对今年降息的预期，美国国债收益率出现跃升。对货币政策尤为敏感的两年期国债收益率一度上涨0.1个百分点，至3.55%，为一周以来最高点。 此前押注美联储到今年12月将会降息两到三次的期货市场交易员，已大幅下调降息预期，目前预期美国央行将降息两次。 标普500指数(S&P 500)截至午后上涨0.2%，而纳斯达克综合指数(Nasdaq Composite)持平。 “美联储不会急着采取任何行动，”加拿大皇家银行资本市场(RBC Capital Markets)美国利率策略主管布莱克•格温(Blake Gwinn)表示，“眼下的整体共识是，美联储将在下一次会议，甚至接下来两次会议上维持观望状态。” 白宫此前似乎也在为本周将会出炉更弱的就业数据做铺垫。“我们不得不大幅下调对月度就业数据的预期。”特朗普的首席贸易顾问彼得•纳瓦罗(Peter Navarro)周二告诉福克斯商业频道(Fox Business)。 美国总统迅速抓住周三公布的就业报告大做文章，称赞“就业数据好极了，远超预期！”，他再次呼吁美联储大幅削减借款成本。“我们再次成为世界上最强大的国家，因此理应支付最低、远远低于其他国家的利率。”...

【重要资讯】 1、Seedance2.0从“可用”到“惊艳”的跨越，意味着中国科技公司真正站在了全球人工智能竞争的最前沿。当虚构的内容拥有了超越真实的质感，是在数字空间中构建了一套自洽的、足以乱真的平行物理规律。这种力量的释放是惊人的。 2、高盛指出，全球资金正加速从金融资产转向大宗商品等硬资产以寻求避险，形成“硬资产轮动”。由于金属市场规模较小、供应弹性有限且更易储存，其受资金流入的边际影响尤为显著。 3、Anthropic报告指出，编程正经历史上最大革命：从“写代码”转向“指挥智能体军团”。AI已能自主完成长期、复杂的系统开发，非技术人员也可直接构建应用。意味着开发门槛崩塌、流程重构，工程师角色将升级为架构师与智能体编排者。 4、美国联邦通信委员会（FCC）宣布，已批准亚马逊部署4500颗卫星的申请。这将扩大亚马逊的卫星星座规模，使其能够与马斯克的SpaceX展开竞争。FCC的批准使亚马逊计划部署的近地轨道卫星星座规模达到约7700颗。 5、Altruist周二推出用于制定税务策略的AI工具，功能直指传统财富管理公司的核心业务。保险经纪类股周一在Insurify推出新工具后经历了类似的重挫，标普500保险指数跌近4%，创去年10月以来最大跌幅。 6、白宫希望人工智能巨头们公开承诺遵守一项新的协议，以规范数据中心的快速扩张。白宫的协议旨在确保数据中心不会提高家庭电价、不会加剧供水紧张或不会破坏电网可靠性承诺，且推动需求激增的公司必须承担建设新基础设施的成本。 7、美国12月零售销售环比意外零增长，显著弱于预期值0.4%的增幅，假日消费动能疲软且不均衡。13个零售类别中有8个出现下滑，低收入群体支出尤为乏力。尽管高收入家庭受资产升值支撑，但整体消费受高物价与天气因素抑制。 8、纽约联储发布的报告显示，去年第四季度，美国居民家庭债务中处于逾期状态的比例上升至4.8%，为2017年以来最高水平，主要由低收入群体和年轻借款人违约率上升所推动。违约上升主要由按揭贷款逾期所驱动。

周度市场回顾：本周（2026/02/02-2026/02/08）上证指数周跌幅1.27%收4065.58点，深证成指周跌幅2.11%收13906.73点，创业板指周跌幅3.28%收3236.46点。本周上证指数周初受情绪扰动下探至4002.78点，成功守住4000点整数关口，随后展开V型反弹，全周在4000-4100点区间内反复震荡，最终收于4065.58点，周内涨跌幅呈现先跌后回补的修复格局；深证成指同步经历探底回升，盘中最低触及13726.86点，整体波动幅度略大于沪指，反映出成长板块的弹性特征。从量能来看，本周沪深两市成交额呈现“缩量修复”态势，全周成交规模维持在2.5万亿-2.6万亿区间，较前期高位有所回落。 周度行业要闻：（1）2025胡润中国500强发布：台积电蝉联榜首，半导体成最大赢家。2025胡润中国500强榜单台积电以10.5万亿元人民币的企业价值继续位居榜首，较上年增长3.5万亿元，稳居中国价值最高的民营企业位置。（2）德州仪器拟70亿美元收购芯科科技。若顺利完成，这将成为2000年收购Burr-Brown之后，德州仪器历史上又一重大战略布局。（3）2025年全球手机出货量数据出炉：荣耀增速登顶。2025年荣耀手机业务全球增速达11%，在全球前十大手机厂商中脱颖而出，成为出货量全球增速第一品牌。 行业数据跟踪：（1）全球手机销量同比增速上升，2025年Q4全球智能手机出货3.36亿台，同比增长2.28%。（2）全球半导体销售额同比增速上升，2025年12月，全球半导体销售额789亿美元，同比增长37.1%。（3）存储芯片行业景气上行，2025年6月以来DRAM价格呈现强劲的上升趋势，直接反映了AI服务器等对高性能内存的强劲需求。 投资建议：当前，人工智能浪潮正驱动全球科技产业进入一轮高强度的战略投资周期。谷歌、亚马逊均表示，2026年将大幅提升资本支出，重点投向数据中心与算力基础设施。最直接的需求拉动首先体现在算力核心环节，包括AI芯片、服务器，以及决定其性能的关键配套——存储芯片（如HBM）和高速光模块。目前，这些领域的供给紧张已成为行业共识。与此同时，更广泛的硬件产业链也迎来升级机遇：用于承载高端芯片的先进PCB、实现高密度集成的先进封装技术，以及保障设备稳定性的基础电子元器件，均因AI对硬件性能的苛刻要求而步入技术迭代与价值提升的新阶段。 ...

健康意识升级为驱动力，包装水行业规模稳步扩容 消费健康意识升级是驱动包装水需求增长的核心动力，近年来随着居民健康认知不断深化，消费偏好正加速从有糖饮品向更健康的补水选择转型。包装水因天然健康成分及多元化消费场景，开始成为大众简单且健康的补水方式，备受消费者青睐。根据灼识咨询数据显示，2018-2023年包装水市场规模从1526亿元增长至2150亿元，年均复合增速达7.1%，中长期来看，预计行业规模仍将保持中高个位数增速扩容，2028年有望突破3000亿元。 行业呈现多维度博弈竞争，集中度将继续提升，头部企业有望受益 当前包装水行业已进入价格、渠道、品牌、水源等多维度博弈竞争阶段，行业集中度较高，头部企业优势相对稳固，2023年行业CR5市占率已接近60%。预计未来行业竞争将逐步从过去的价格战向价值战转型，头部企业有望凭借资源、渠道、品牌及产能优势，持续提升市场份额，中小品牌则面临淘汰压力逐步退出市场，行业集中度进一步提升，包装水头部企业有望受益。 产品创新与场景细分提速，价值升级持续深化 随着消费需求的多元化与精细化，包装水行业产品创新与场景细分成为重要增长抓手。产品端呈现两大主线：一是品质升级，头部企业加速向矿泉水、天然矿泉水赛道布局，依托优质水源地资源打造高品质产品，通过天然、健康等核心卖点抢占消费者心智；二是形态与包装创新，小容量便携装适配户外、办公等即时场景，家庭大包装依托高性价比成为居家消费主流。场景端持续细分化发展，母婴水、运动水、茶饮搭配水等精准场景产品快速崛起，进一步挖掘细分消费潜力，推动行业价值持续提升。 把握行业结构性机遇，聚焦优质头部标的 在健康消费需求托底下，预计2026年包装水行业将延续稳健扩容态势，行业集中度将继续提升，头部分化格局下有望出现结构性机会，核心聚焦于筛选竞争优势突出、增长基础坚实或基本面出现改善的优质标的，受益标的：农夫山泉、华润饮料、泉阳泉。（1）农夫山泉：2025年公司成功走出此前舆论低谷，经营业绩实现显著回升，其中包装水受益于市场信心恢复及渠道精细化运营，收入呈现稳健增长态势，龙头地位得到进一步巩固；饮料作为第二成长曲线，为长期增长注入强劲动力。（2）华润饮料：2025年因行业竞争加剧、渠道调整及战略前置投入等因素影响，公司经营面临明显压力；2026年新管理层上任，有望开启一系列战略调整，推动核心业务提质增效。（3）泉...

报告要点： 行情回顾：近2周申万有色金属指数下降5.42% 近2周（2026.1.26-2026.2.6），有色金属行业指数下降5.42%，跑输沪深300指数，在31个申万一级行业中排名第28。贵金属（-2.49%）、能源金属（-11.47%）、小金属（-4.25%）、工业金属（-4.29%）和金属新材料（-9.25%）均有不同程度下降。 金属价格：多数金属回调，黄金走势偏稳 截至2月6日，COMEX黄金收盘价为4988.60美元/盎司，近2周上涨0.11%；COMEX白银收盘价为77.53美元/盎司，近2周下跌24.92%；LME铜现货结算价为12,840.00美元/吨，近2周下跌0.62%；国内铜均价为99,560元/吨，近2周下跌1.68%；LME铝现货结算价为3,045美元/吨，近2周下跌4.09%；上海期货交易所铝价为23,285.00元/吨，近2周下跌3.90%；黑钨精矿（≥65%）价格为673,000元/吨，近2周上涨25.09%；LME锡价格为47,155美元/吨，近2周下跌16.69%；锑锭（99.65%）报价164,500元/吨，近2周上涨2.49%；镓（≥99.99%）国内均价为1,805元/千克，近2周上涨1.69%；国内锗锭(50Ω·cm)均价为14,250元/千克，近2周上涨1.79%；中国稀土价格指数报265.43，近2周上涨11.37%；镨钕氧化物收盘价为75.75万元/吨，近2周上涨12.64%；氧化镧收盘价为4,500元/吨，近2周价格不变；氧化铈收盘价为11,500元/吨，近2周下跌0.86%；氧化镝收盘价为1,400元/千克，近2周下跌1.41%；氧化铽收盘价为6,175元/千克，近2周下跌2.37%；电解钴均价为420,000元/吨，近2周价格下跌3.89%；硫酸钴（≥20.5%）均价为95,250元/吨，近2周价格保持不变；碳酸锂（99.5%电池级，国产）均价为134,500元/吨，近2周下跌21.35%；磷酸铁锂（动力型）均价为55,500.00元/吨，近2周价格下跌3.14%；三元材料（523/单晶动力型）均价为173,500元/吨，近2周下跌6.87%；钴酸锂（60%、4.4V/国产）均价为400,500元/吨，近2周价格不变。 重要公告：上海期货交易所就铅期货合约规则修订公开征求意见 1月30日，上期所就修订铅期货...

青龙管业(002457) 投资逻辑 PCCP管道行业集中度高，我们看好“十五五”水利投资景气度。PCCP管为混凝土管道的一种，主要应用于国家重大引调水工程、城市供水系统等。根据中国混凝土及水泥制品协会数据，2023年我国PCCP管产量为1438千米，CR10占比超80%，CR2占比超40%。PCCP管行业壁垒主要体现在大口径生产难度高、对供应商口碑要求高、运输半径低需要全国布局，因此后发者较难进入。从近五年数据看，公司混凝土管业务毛利率上行周期可达39.9%，周期底部为29.5%，下行周期虽有下降但仍有韧性。我国水利投资连续四年破万亿元，2026年将靠前实施一批重大水利工程，将开工辽东半岛水资源配置、湖北引江补汉沿线补水工程等重大引调水工程，有望对PCCP管材需求形成支撑。 公司PCCP管市占率行业领先，西北区位优势凸显。公司主营业务包括混凝土管（包含PCCP管）、塑料管、复合钢管，2025H1收入占比分别为50.6%、23.2%、14.8%。根据中国混凝土及水泥制品协会数据，公司2023年PCCP管领域市占率为24%，位列行业第二。从区位上看，公司主要收入来自西北地区，收入占比达54.2%且西北地区毛利率比综合毛利率高2.4pct；公司优势区域普遍缺水，引调水需求为刚需，新疆、甘肃等均有国家级引调水工程在建或待建，当地PCCP管需求相对旺盛。 塑料管&复合钢管补齐管材拼图，拓展风电混塔探索新增长级。公司塑料管/复合钢管产能分别为16.5/7万吨，依托PCCP管在西北区位的强话语权，挖掘城市给排水、农田建设等市场需求进一步增厚业绩；同时，公司合作天杉高科拓展风电混塔业务并于初步具备订单及收入规模，未来有望成为公司第二增长曲线。 盈利预测、估值和评级 我们看好“十五五”水利投资景气度以及公司在PCCP管行业的龙头地位与区域卡位优势。公司预告2025年归母净利润预计为1.25-1.80亿元，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.8、2.8、3.4亿元，现价对应PE分别为24.0、15.5、12.6倍。可比公司2026年平均PE为17.2倍，考虑到公司To G属性更强且细分PCCP赛道集中度更高，上行期业绩弹性更大，给予公司2026年20xPE，对应目标市值55.2亿元，目标价16.5元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 水利投资不及预期；原材料价格大...

事件：1月CPI同比0.2%，预期0.4%，前值0.8%；PPI同比-1.4%，预期-1.5%，前值-1.9%。 贵金属与大宗消费品带动核心CPI环比超季节性 1月CPI同比较前值下降0.6个百分点至0.2%；环比持平于前值，为0.2%。1、蔬果价格带动食品CPI环比增速回落 1月CPI食品项环比涨幅收窄，环比较前值下降0.3个百分点至0%。鲜菜环比降幅扩大，鲜果环比涨幅收窄，蛋类环比涨幅扩大，猪肉环比由负转正。 2、贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性 (1)核心CPI环比连续四个月超季节性。1月核心CPI环比较前值回升0.1个百分点至0.3%，继10月以来连续四个月在季节性以上，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，家用器具、交通工具、通信工具超季节性较为明显。此外，包含贵金属饰品的其他用品及服务项亦明显超季节性，因此或可推断：贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性。(2)服务CPI环比连续三个月弱于季节性。1月服务CPI环比低于季节性0.2个百分点，在10月短暂回升至季节性上方后连续三个月处于季节性下方，在已公布的8个分项中，除医疗服务项高于季节性外，其他7个分项均等于或弱于季节性。 有色与中高端制造带动PPI环比高增 1月PPI同比较前值上升0.5个百分点至-1.4%；环比较前值上升0.2个百分点至0.4%。 从环比来看，1月PPI环比+0.4%，为2024年以来新高。其中输入性因素与中高端制造分别贡献0.33、0.07个百分点，煤炭、一般消费品制造则转为拖累项。输入性因素主要为有色金属涨价贡献，中高端制造中汽车制造、其他运输设备制造以及计算机通信电子制造价格环比均有改善。 后续通胀预测：2月CPI、PPI同比增速均回升 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计2月CPI环比在0%左右，同比或在0.5%左右，下调2026年全年平均同比至-0.2%左右。PPI方面，结合南华工业品指数等高频数据，我们预计2月PPI环比较前值有所回落，同比较前值有所回升，PPI后续回升幅度或将取决于国际大宗商品走向与国内政策力度，初步预计2026年全年平均同比约为0.2%左右，表明若近期趋势持续，全年PPI同比存在转正可能性。节奏上，PPI同比大概率前低后高，在第二或第三季度有望实现单月PPI同比转正。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格...

近年来，我国玉米生产面积基本稳定、单产和总产增长较快；产区集中度较高，规模生产优势逐渐显现；消费以饲用为主，深加工产品稳步增长。玉米作为我国三大粮食作物之一，是种植范围最广、单产最高的谷类作物，也是第一大饲料原料，具有粮饲兼用、农耕文化深厚等突出特点，加上具有多种工业用途、干粒耐储藏等特点，深受投机资金青睐，国家收储力度也相对较大，购销活动相对活跃，与国际市场相比，进口玉米价格低，部分厂商为追求效益，采用进口玉米作为饲用玉米或者进行其他加工流通，冲击国内玉米市场价格。 综合来看，玉米价格波动相对较大，但过度的市场波动会损害玉米产业基础。另一方面，对国际市场依赖度高，可能会加剧玉米产业贸易风险；国内价格普遍高于国际市场，可能会逐渐失去对玉米的定价权。 本报告基于2025年12月的玉米市场行情动态数据，由云南唯恒基业科技有限公司基于农业农村部市场与信息化司国内外玉米价格监测数据、畜牧兽医局饲料集贸市场价格监测数据编制，供关注中国玉米市场运行和产业发展的各方参考。版权仅为农小蜂所有，未经农小蜂同意，请勿以任何形式翻版、复制、发表。

通领科技(920187) 投资要点 2月11日有一只北交所新股“通领科技”申购，发行价格为29.62元/股、发行市盈率为14.47倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。 通领科技（920187.BJ）：公司主要从事各种汽车用塑料零部件及相关模具的研发、制造和销售。公司2023-2025年分别实现营业收入10.13亿元/10.66亿元/9.71亿元，YOY依次为13.48%/5.26%/-8.87%；实现归母净利润1.12亿元/1.31亿元/1.47亿元，YOY依次为72.95%/17.19%/12.69%。 投资亮点：1、公司紧跟汽车智能化、个性化、轻量化发展趋势，现已成为国内汽车内饰件的核心供应商，拥有优质且丰富的客户资源。公司自2007年成立以来，深耕中高档乘用车内饰件近20载；发展期间，为匹配汽车“新四化”的发展趋势及消费者对驾乘体验的升级要求，公司持续优化产品的制造工艺水平。具体来看：（1）为应对汽车内饰件智能化及个性化发展趋势，公司实现了大批量产品生产的双色INS、双色IMD注塑工艺，2019年开始研发各种透光内饰相关技术以满足新能源汽车兴起对氛围灯饰件的需求，2023年又将电控、图案及发光等功能集成在单个内饰件上，意图提升内饰件的功能性；（2）为应对轻量化发展趋势，公司自2021年开始探索集节能、减重与美观为一体的微发泡IMD新型工艺。得益于较为前瞻的工艺技术及稳定产品质量，公司已成为我国汽车内饰件的代表性供应商，进入了诸如一汽大众、北美大众、北美通用、上汽大众等30余家国内外主机厂的供应链体系，与下游客户保持长期稳定的业务关系。据公司招股书及问询函回复披露，2025H1公司内饰件产品在中国市场的占有率约9.40%；且截至2025年6月末、公司已取得35项未量产项目定点，预期竞争优势有望保持。2、公司持续深化海外市场布局，近年来海外市场已成为业绩增长的贡献主力。公司在稳定现有客户合作关系的基础上，不断深耕海外客户资源，陆续与北美大众、北美通用、德国大众、墨西哥大众等国外知名车企建立了业务合作，产品远销美国、墨西哥、德国、捷克、英国等全球市场；据公司招股书披露，2024年公司内饰件产品在海外市场的占有率达2.43%。得益于海外业务版图的持续扩张，公司外销收入实现较...

2月医药行业投资策略 关注低估值和业绩修复的服务及消费板块。医疗服务和消费相关板块经过了长期的调整，估值位于历史低分位数，预计将在2026年迎来基本面的改善，主要关注以下细分板块： 1）医疗服务：随着供给结构和消费环境的改善，业务逐步回暖；客单价稳定下诊疗量提升，龙头公司2026年业绩指引积极，2026年基本面和估值有望双修复。AI相关业务的落地和赋能也开始为领先的医疗服务企业带来全新的增长动力。关注：爱尔眼科、固生堂、通策医疗、海吉亚医疗。 2）药房：25Q3起A股药房板块业绩边际改善显著，头部公司同店表现逐季度改善；9部委明确行业集中度及连锁化率提升长期发展方向，非药品类调改、门店结构优化驱动中短期业绩改善。关注：益丰药房、大参林。 3）家用医疗器械：新产品渗透率提升+国产化率提高成为家用器械相关公司重要增长动力，CGM、睡眠呼吸机等产品行业增速快，国产龙头出海商业化快速推进；血压计等传统品类竞争逐渐聚焦高端市场，国产品牌市占率稳步提升。国内高增速叠加海外新市场为家用器械企业贡献持续业绩增长。关注：鱼跃医疗、可孚医疗、三诺生物、瑞迈特。 创新药出海合作持续深化。近期，石药集团和信达生物分别与阿斯利康和礼来达成重磅合作协议。国产创新药的出海仍在继续，基于技术平台的多项目的合作协议表明了中国创新药的研发能力不断获得跨国药企的认可，中国创新药的效率优势、成本优势得到持续的体现。 2026年2月投资组合：A股：迈瑞医疗、联影医疗、药明康德、新产业、美好医疗、艾德生物、振德医疗、药康生物、金域医学、爱尔眼科、鱼跃医疗、益丰药房、大参林；H股：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、固生堂、爱康医疗。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

联创光电(600363) 核心观点 公司2025年前三季度实现归母净利润4亿元，同比+19.40%。根据公司2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收25.03亿元，同比+2.83%；实现归母净利润4亿元，同比+19.40%。单季度数据来看，2025Q3公司实现营收8.56亿元，同比-3.49%、环比+1.06%，实现归母净利润1.37亿元，同比+28.04%、环比-6.80%，业绩情况大幅改善，拐点已至。 公司聚焦“激光+高温超导”，产业结构逐步优化。公司成立于1999年，成立之初聚焦于LED和线缆行业。2019年公司通过控股新设等方式，将业务拓展至高温超导和激光产品领域，并逐步削减低效低端业务。2025年公司通过高温超导磁体技术切入商业航天发射赛道。目前公司主营产品为光纤激光器、大功率光源、高温超导感应加热设备、高温超导磁控硅单晶生长设备、高温超导可控核聚变工程装备等。 深度布局激光核心领域，公司带来业绩拐点。在低空经济和国际形势等推动下，反无人机系统、激光武器需求增加。公司凭借“核心器件-激光器-整机系统”的完整产业链，实现激光产品营收和利润的大幅增长。未来公司将积极拓展国内外市场，激光产品有望赋能公司业绩持续向好。 高温超导产品交付，可控核聚变成为重要增长极。公司高温超导磁控硅单晶生长设备交付，产品能力获市场高度认可，后续订单充足。控股公司中标可控核聚变关键项目，随着星火一号等项目的持续投入，高温超导磁体的研制将成为公司业绩的重要增量。 技术外溢商业航天，切入商业航天发射赛道。公司依托高温超导核心技术，通过成立资阳商业航天产业运营公司等方式，目标火箭发射千亿市场。未来技术突破和产品落地将为公司业绩增长带来巨大潜力。 风险提示：技术迭代不及预期；市场需求不及预期；传统主业竞争加剧。投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。综合绝对估值与相对估值，我们认为公司股票合理价值在72.4-75.1元之间，相对于公司目前股价有14.6%-18.9%溢价空间。我们假设公司2025-2027年归母净利润为4.77/5.84/6.61亿元，同比+98%/+22%/+13%；EPS分别为1.05/1.28/1.45元，动态PE为60/49/44倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

浙富控股(002266) 投资要点 危废资源化优势地位持续巩固，推动循环经济发展。公司以环保产业为核心、以水电、核电等清洁能源装备制造为重点，是目前国内稀缺的危废前后端一体化的全产业链布局的企业，实现后端多金属的深度资源化。25H1，危险废物处置及资源化产品业务作为公司的主营业务实现营业收入99.99亿元，同比+1.74%，营收占比93.96%，毛利率9.54%，同比-0.37pct；25Q1-Q3实现营业收入161.55亿元，同比+5.88%。公司聚焦危险废物无害化处置及资源化回收利用领域，主营再生金属产品与与新能源电池回收利用，拥有集危险废物“收集—贮存—无害化处理—资源深加工”前后端一体化的全产业链危废综合处理技术与设施。公司可从危废中回收铜、金、银、钯、锡、镍、铅、锌、锑等十几种金属，相较于大部分公司仅涉及前端资源化下的合金产品，公司后端产品品位高，技术优势产生的协同优势明显，利润率高于同行。具备年处理4万吨新能源汽车废旧动力蓄电池的拆解回收能力，具备实现钴、锂、镍等有价金属的高效回收的能力。同时，AI数据中心建设对铜的需求增长迅速，AI发展对高速信号传输、大功率供电和散热需求提升，带动对高端铜箔的需求。随着AI算力需求引爆全球数据中心用电量，美银预测，到2030年，仅中国AI数据中心直接驱动的铜需求将增长至近100万吨，占届时中国铜总需求的5%至6%，有望为公司业务打开新的成长弹性。 发挥水电设备高水平优势，助力雅下水电工程。公司拥有大型数控加工中心和专用设备100余台，厂房、设备按照生产制造单机容量80万千瓦的机组配置，从装备、制造能力角度达到世界一流水平。此外，公司还具有年生产大、中型水轮发电机组40台套，总容量达4500MW的能力。子公司浙富水电是中国三大水电设备制造企业之一，也是中国最大的民营水电设备制造商及水电开发一体化服务供应商、中国水电机组装备制造业排头兵企业。2025H1，公司的清洁能源设备业务实现营业收入6.15亿元，同比+37.11%，营收占比5.78%，毛利率44.67%，同比+7.12pct。雅鲁藏布江下游电站工程于2025年7月开工，在高水头、大容量、高海拔等方面对设备要求极高，浙富水电过往在类似复杂条件下的丰富经验与成功业绩将使其成为工程核心水电设备供应商的头部企业之一。在后续工程建设中，浙富水电将充分发挥技术、制造优势，精心打...

本期内容提要: 事件：2月11日，国务院办公厅发布的《关于完善全国统一电力市场体系的实施意见》[国办发〔2026〕4号]。 点评： 1、重点： 1）阶段性目标明确，电源全面市场化时刻来临 4号文明确了2030、2035年两个阶段性目标：到2030年，基本建成全国统一电力市场体系，各类型电源和除保障性用户外的电力用户全部直接参与电力市场，市场化交易电量占全社会用电量的70%左右。到2035年，全面建成全国统一电力市场体系，市场功能进一步成熟完善，市场化交易电量占比稳中有升。跨省跨区和省内交易有机融合，电力资源的电能量、调节、环境、容量等多维价值全面由市场反映，电力资源全面实现全国范围内的优化配置和高效利用，以电力为主体、多种能源协同互济的全国统一能源市场体系初步形成。本次4号文首次在国家级政策中提出“电源全面市场化”，原先保障性电量较多的水电核电目前也即将实现全面入市。 2）现货市场加快“转正”，发用两端落实全面报量报价 4号文提出“推动现货市场2027年前基本实现正式运行。推动发用两侧各类经营主体全面报量报价参与电力市场”。相较于2025年的“394”号文“2025年底前基本实现电力现货市场全覆盖”，本次4号文不仅在时间上对现货市场全面转入正式运行提出要求，还进一步要求发电和用电两侧全面报量报价参与现货市场，现货市场发展有望加速进入成熟期。 3）强调保障煤电可持续发展，兜底保供意义重大 4号文重点提出保护煤电发展：切实保障煤电等支撑性调节电源可持续发展，提升兜底保供能力。进一步优化煤电机组运营模式，合理确定机组开机方式和调峰深度，上网电量全部参与电力市场，通过多种交易类型获得收益以覆盖建设运营成本。我们认为“十五五”期间新型电力系统发展仍沿安全保供主线前进，能源低碳转型和电力市场化改革更应从机制和补偿端认可煤电兜底保供意义。 2、影响： 1）火电：电源市场化+强调保供意义，火电红利逻辑加速借还。4号文的最大突破在于加快政策原先制定的电力市场化改革节奏，包括水核在内的电源和非市场化用户全面入市，电力交易有望全面挂钩现货，电力市场价格有望真实反映实际电力供需情况。正如我们在报告《电改下半场开启：投资理性化，电源市场化，电价现货化》提到的：展望中长期，“投资理性化，电源市场化，电价现货化”有望成为电力行业发展趋势的核心关键词。在投资逐步降温，侧重现货交易的背景下，电源市场...

爱旭股份(600732) 投资要点： 获取MAXEON专利授权，全面开拓海外市场。爱旭股份成立于2009年，2021年创造发明ABC光伏电池/组件，为客户提供ABC组件和场景化的整体解决方案。受益于ABC组件产品差异化竞争力，公司业绩明显由于同行。公司于2026年2月7日，获得Maxeon过往以及未来5年内新增单独或共同拥有的所有BC电池及组件专利授权（非美地区），且不涉及反向授权，同时额外付出的专利费用同步通过价格上涨完成传导。公司通过自身BC无银化系列专利+Maxeon的BC专利包，在海外市场将构建极高的技术壁垒，BC的红利期将远长于PERC和TOPCon技术。 BC平台技术优势显著，产业链生态圈持续完善。1）成本低：无银化成本显著低于TOPCon：2025年下半年以来，光伏银浆价格随银价持续飙升，金属银已经是光伏组件成本中占比最高的材料。光伏银浆从5000-7000元/kg已经上涨到目前的约20000-21000元/kg，导致普通TOPCon组件非硅成本上升约0.11-0.15元/W。无银化ABC与TOPCon的非硅成本差从之前的0.03-0.05分/W的劣势，变成了0.07-0.12元/W的优势。2）性能好：BC技术高效率、高美观、高可靠：BC技术被视为单结晶硅太阳能电池的终极技术，理论效率可达29.1%。与常规组件相比，BC组件表面无任何主栅、细栅或焊带遮挡，消除了视觉干扰，整体外观平整光滑。得益于更优功率温度系数、抗衰减性能好、抗阴影遮挡能力强，BC组件发电能力强。此外，抗隐裂性能好、抗热斑性能好，可靠性更高。3）价格高：同规格BC组件较TOPCon溢价10%+：根据Infolink2026年2月4日报价，182*182-210mm集中式BC组件价格为0.80元/W，较上周持平，较TOPCon溢价15.9%；分布式BC组件价格为0.84元/W，较上周持平，较TOPCon溢价10.5%。4）BC产业协同创新，生态圈不断扩大：根据SMM统计，截至2025年1月底，BC电池年化产能为86GW。根据EnergyTrend不完全统计，截至2025年5月底，已经有超20家企业进军BC路线。8月2日，在2025BC生态创新峰会期间，全球BC生态协同创新中心在浙江省嘉兴市揭牌，将助力加速BC技术的产业化进程。激光设备、焊带、浆料等产品针对BC组件进行了开发，促进BC生态...

2026年1月，CPI同比增长0.2%，较前月下降0.6个百分点，居民消费价格增速小幅下行，通胀率整体位于底部区间，居民消费需求有待进一步推动。春节错位和科技助农是导致本月CPI增速小幅下降的主要因素。 2026年1月，PPI同比下降1.4%，降幅较前月收窄0.5个百分点，原材料价格上涨以及整治“反内卷”式竞争政策效应释放是主要因素，其中耐用消费品、原材料工业、加工工业价格增速上涨明显。工业品价格依然同比下降，整体价格增速依然较低，反映出当前工业品供给依然相对过剩，过剩产能去化仍需继续，供需矛盾依然存在。

自2024年起被拘留的王磊及另一名前员工已被中国有关部门正式指控非法进口药物、非法收集个人信息和医保欺诈。两人将在深圳出庭受审。 阿斯利康(AstraZeneca)前中国区负责人及另一名前员工已被中国有关部门正式指控非法进口药物、非法收集个人信息和医疗保险欺诈。 自2024年起被拘留的王磊(Leon Wang)，此前执掌阿斯利康中国业务十年。阿斯利康在本周发布的业绩更新中披露，一名“前执行副总裁和一名前高级员工”已正式面临刑事指控，但未透露姓名。该公司后来向英国《金融时报》证实，其提到的执行副总裁正是王磊。 阿斯利康表示，这两名前员工将在深圳一家法院受审，开庭日期尚未确定。 该公司在中国的子公司也被指控非法收集公民个人信息和非法进口药品，尽管阿斯利康表示，没有人指控该公司从与数据收集相关的“非法所得”中获益。该集团未被指控医保欺诈。 非法进口药品的指控与针对涉嫌未经授权进口和销售抗癌药物替西木单抗(Imjudo)的调查有关。用于治疗晚期癌症（包括一种肝癌）的这款药物已在世界其他地区获得批准，但在中国尚未获批。 另据报道，阿斯利康称其已在去年10月向中国海关缴纳350万美元的进口税，以解决与进口抗癌药物度伐利尤单抗(Imfinzi)、Imjudo和德曲妥珠单抗(Enhertu)相关的调查。该公司补充称，它仍可能面临高达1750万美元的罚款。 阿斯利康试图借助承诺大举投资于在华生产和研发来限制这件事在中国引发的冲击波。 过去一年，首席执行官苏博科(Pascal Soriot)多次访问北京，与中国高级官员多次高调会面并宣布重大投资项目。 担任中国区负责人期间，王磊曾推进本土化战略，扩大销售团队，并帮助提升药品销售额，尤其是抗癌药物的销售额。 在他被捕后，阿斯利康任命了此前在欧洲工作的资深高管尹思睿(Iskra Reic)领导上海办事处。 译者/何黎 排序方式 最新的在上方 最早的在上方 按热门程度 读者评论

往后来看，今年在低基数、AI相关行业需求延续的情况下，PPI或在二季度实现正增长。在没有中下游配合的情况下，大宗商品价格或需要重演去年8月以来的表现，才能够带动PPI转正。如果地产开始出现见底迹象，下游行业价格走出了2023年以来的负增长，则在大宗商品价格表现偏弱的情况下，PPI也能够转正。 风险提示 本文部分数据如CPI权重基于此前估算，与实际数据或存在一定的偏差。 大宗商品价格走势或超预期，在AI带动下，去年大宗商品价格与市场预期存在一定偏差。 大宗商品价格上涨如果不能够顺利向下游传导或会导致需求进一步下滑，进而导致上文的估算存在偏差。

菲利华(300395) 结论与建议： 公司作为国内石英材料领域的龙头企业，也是稀缺的航天领域石英玻璃纤维供应商，公司正处于从传统材料供应商向半导体及AI算力等高附加值领域转型阶段。公司通过积极布局石英电子布等前沿产品，形成了"石英砂-纤维-布-复合材料"的全产业链闭环。 伴随AI产业高速增长，更低介电常数的电子布需求不断提升（介电常数越低电子布信号传输更快），公司享受行业增长红利的同时亦承载国产替代的重任。预计2025–2027年实现净利润分别为4.2亿元、8.3亿元和12.4亿元，同比分别增长34%、97%和49%，EPS分别0.81元、1.59元和2.37元。目前股价对应2026-2027年PE分别为62倍和42倍，给予“买入”评级。 2026年高阶电子布存在产能缺口：伴随AI需求高速增长，AI服务器（英伟达GB200/Rubin系列）、1.6T高速交换机、谷歌TPU等高端算力芯片升级，低介电材料从传统玻纤布向石英电子布（第三代Low-Dk材料）迭代。预计2026年全球石英电子布需求1500万米以上（最高或触及1800万米以上），而全球有效产能不足1500万米（仅日东纺、信越化学、菲利华等厂商有供应能力），难以覆盖全部需求，高阶石英电子供需缺口较大。日东纺近日通知将上调产品价格，幷且新增产能将在2027年逐步释放。菲利华作为国内石英纤维市场龙头，亦积极布局石英电子布领域，已形成"石英砂提纯-石英纤维-Q布"全产业链，有望在2027年成为全球Q布的龙头供应商，幷形成新的业绩增长点。 2025各业务板块快速增长，净利润增速快：得益于航空航天领域需求回暖、半导体行业景气度持续提升且国产化替代驱动，2025年公司预计实现净利润4.1亿元-4.7亿元，YOY增长31%-50%，扣非后净利润3.7亿-4.3亿元，增长40%-63%。相应的，4Q25公司净利润1亿元-1.6亿元，YOY增长26%-101%，扣非后净利润0.65亿元-1.25亿元，YOY下降12%-增长69%。 盈利预测：预计2025–2027年实现净利润分别为4.2亿元、8.3亿元和12.4亿元，同比分别增长34%、97%和49%，EPS分别0.81元、1.59元和2.37元。目前股价对应2026-2027年PE分别为62倍和42倍，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，客户流失。

2026年01月制造业PMI达到49.3，较上月下降0.8，明显低于市场预期的50.1，PMI再度回到50以下。各主要分项中，生产经营预期下降2.9，达到52.6；采购量下降2.4，达到48.7；新订单下降1.6，达到49.2；新出口订单下降1.2，达到47.8；生产下降1.1，达到50.6；相反的，主要原材料购进价格分项上升3，达到56.1；出厂价格分项上升1.7，达到50.6；产成品库存分项上升0.4，达到48.6；进口分项上升0.3，达到47.3，这是1月制造业PMI上升的全部分项。 从制造业分项变化看，生产和订单下降、产生品库存上升、原材料库存下降显示经济处于收缩阶段，出厂价格和原材料价格上升，一方面是由于国内需求尚可，更为重要的是由于全球大宗商品价格上行的结果。 季节性看，制造业PMI采购量分项、生产活动预期分项处于近9年历史同期最低；新订单分项、原材料库存分项、内需分项处于近9年历史同期次低，也显示出需求较弱。 各类企业和不同行业1月PMI全面下滑。小型企业PMI下滑最为明显，已经连续21个月处于50以下，大型企业PMI也只有50.3。各行业中，消费品行业1月PMI下滑最为显著，达到48.3；高技术制造业依然是景气度最高的行业，基础原材料行业已经2023年2月后，景气度持续处于50以下 由于2026年春节较晚，1、2月持续处于制造业景气度淡季，因此1月数据下滑有一定季节性因素，预计2月仍可能下滑，但经济仍处于韧性状态也是现实，短期看，进出口可能仍尚可，PPI可能继续上行。

事件 2026年2月10日，人民银行发布2025年四季度《中国货币政策执行报告》我们对此解读如下： 点评 第一，不断巩固拓展经济稳中向好势头，继续实施好适度宽松的货币政策。Q4货政报告提及“把做强国内大循环摆到更加突出的位置”，删除“稳增长与防风险”，稳增长重要性或仍较高，且更强调扩大内需。基调延续“适度宽松”，整体较为积极，预计将有进一步增量政策出台。 第二，结构性工具或仍更多发力，总量性工具强调灵活高效。央行更强调结构性工具的使用，总量性工具提及“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，政策落地时间以及幅度或仍有较大不确定性。今年伴随银行负债成本的下降，净息差压力可能缓解，这有利于货币政策空间有所打开。 第三，促进社会综合融资成本低位运行。这一表述在2025年四季度货币政策例会通稿上已出现，我们认为不宜过于悲观：一方面，这一表述的变化表明央行在政策操作上保持灵活性。另一方面，促进社会综合融资成本低位运行，对应货币政策也仍有发力的必要，债市利率或也整体维持低位。 第四，关注长期收益率的变化，灵活把握国债买卖操作规模。货政报告提到“完善国债买卖常态化操作机制……未来中国人民银行将常态化开展国债买卖操作，关注长期收益率的变化，灵活把握操作规模”。未来央行国债买卖操作或会结合长期收益率的变化调整规模。 整体而言，央行货币政策基调延续宽松，稳增长重要性或仍较高，且更强调扩大内需。工具上更强调结构性工具的使用，总量性工具保持灵活，落地时间仍有较大不确定性。债市方面，一季度债市情绪或整体有所好转，短期来看，债市利率行运行至关键点位，市场分歧或有所加剧，整体走势或较为震荡。中期来看，降准降息有望落地，债市有望呈现震荡偏强表现。 风险因素：1）供给超预期；2)股市上涨超预期；3)货币政策不及预期

春节错月是通胀回落主因。今年1月CPI同比涨幅回落，春节错月导致的高基数效应是主要因素。由于去年1月是春节月份，食品和服务分项均有上涨，而今年春节月份是2月，错位影响导致今年1月价格涨幅回落较多，食品CPI同比甚至陷入负增长，食品烟酒对CPI的贡献转负。实际上，1月环比和去年12月环比相同。 核心CPI不算弱，工业消费品价格也仍在回暖。1月核心CPI同比上涨0.8%，环比上涨为近6个月最高，显示内需持续恢复的态势未变。今年春节落在2月，与时间分布结构相似的2024年相比，核心CPI环比其实不算弱。不仅如此，扣除能源的工业消费品价格同比上涨2.6%，涨幅比去年12月扩大0.1个百分点。核心CPI和工业消费品价格保持温和上涨，显示内需仍在逐步修复，并非需求不足导致的回落。 PPI的新涨价影响由负转正是重要信号。相比于过去一段时间的趋势，今年年初PPI降幅收窄的过程中，还出现了一个重要信号。过去很长一段时间，PPI的新涨价因素一直都处于负区间，但今年1月，我们观察到PPI同比的新涨价因素时隔41个月再度转正。我们认为，PPI新涨价因素影响转正的重要意义在于，这可能意味着后续PPI修复可能不再仅依赖于基数拖累减轻，而更多是由当期工业价格涨幅扩大驱动。 风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期等。

近日，商务部、国家发展改革委、工业和信息化部等9部门联合印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》（以下简称“《意见》”），为未来一段时期我国药品零售行业明确了发展路径，《意见》不仅回应了行业长期存在的痛点，更前瞻性地将药店定位从传统的“药品柜台”升级为“健康驿站”，标志着我国药品零售行业迈入了以高质量服务为核心的新发展阶段。

2025年，光伏制造行业已经完成从P型到N型的转换，行业供给经历了从全面过剩到结构性修复收缩的转变过程，供需结构性失衡显著，同时产业链各环节产品价格走势分化显著，行业亏损困局尚未走出；预计2026年，光伏制造业将进入“反内卷”攻坚期，行业重心将从“压产量”转向“提质量”，行业整合加速推进，BC、钙钛矿等前沿技术加速迭代驱动结构性调整，新兴场景与市场将提供新的增长空间，预计短期内价格呈现“成本推动型上涨、终端需求抑制涨幅”的博弈格局，技术路线价格分化明显，行业内企业盈利有望修复，信用质量分化持续。

2025年，生猪养殖行业在供给宽松格局中深度调整。供给端，受前期产能影响，全年生猪出场价格整体下行，年末虽小幅回升但仍处相对低位。头部企业成本优势凸显，供给韧性呈“头部强、中小弱”格局。需求端，整体猪肉消费表现弱于上年同期，难以扭转供需宽松局面。行业竞争逐步由规模扩张转向产业链协同与效率竞争。全年以“稳产保供”为政策导向主线，并明确向“提质量、强韧性”转变，将基础产能调控作为平抑周期的核心抓手。展望2026年，预计上半年供应压力犹存，除节日需求拉升外，在消费淡季叠加下，猪价将低位磨底。由于行业未出现普遍性深度亏损，去产能主动性和意愿不足，宽松局面将延续。二季度末及三季度，随着产能去化效果显现，供应压力有望边际缓解，市场供给预计下行。全年消费需求预计维持弱复苏，行业信用格局将呈现出“强者愈稳，弱者承压”的长期分化态势。

科捷智能(688455) 投资摘要 科捷智能，公司成立于2015年，先后布局智能仓储业务、智能工厂业务、新能源业务。目前已在全球20+国家成功交付1000+个智能化项目，行业覆盖快递物流、电商新零售、新能源锂电、汽车零部件、轮胎、锂电材料、大健康、食品冷链、化工、家居等。 顺丰减持计划提前终止，公司回购股份并注销，提振市场信心。2025年12月26日公告，第二大股东顺丰投资累计减持206万股，并提前终止本次减持计划（此前披露计划于9月30日-12月30日减持不超过543万股）。2025年12月公告，公司2024年第三期以集中竞价交易方式回购公司股份方案实施届满，累计回购公司股份1282万股并注销。 在手订单充沛，有望迎来业绩拐点。截至25Q3末，在手订单42.91亿元，同比+70%，公司产品交付周期9-12个月，预计在2025年四季度及2026年兑现营收及利润。根据发布的2025年度业绩预告，预计2025年度实现营业收入21.50亿元至24.50亿元，同比增加54%至76%；实现归母净利润2950万元到3400万元，同比实现扭亏为盈。 海外订单占比提升，优化营收结构，带动盈利能力提升。海外市场快速扩张，25Q3在手订单中，海外占比近半。公司2022-2024年新签海外订单分别3.95/4.87/6.27/11.36亿元，2025年上半年新签海外订单8.66亿元，同比+156%。2025年上半年非中国大陆地区业务毛利率为23.44%，高于中国大陆地区19.81%。2025年业绩预告，2025年境外收入较2024年同期增加超200%；境外收入占比约54%，同比提升约30个百分点，全球化业务格局进一步夯实。 与星动纪元合作，布局物流机器人赛道。2025年12月27日，公司发文与星动纪元签署《战略合作协议》。双方基于物流自动化与人形机器人领域各自深厚技术积淀与核心优势，锚定人形机器人在物流场景的商业化落地与规模化应用，共同研发并定义面向未来的下一代人形机器人+智能物流、智能仓储、智能产线综合解决方案。此次签约标志着人形机器人技术与智能物流产业深度融合迈入新阶段，将破解智能物流行业作业痛点，重塑人机协同新生态。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。基于公司披露的在手订单，及2025年业绩预告，预计公司2025-2027年营收分别为22.70/32.69/43.49亿元，同比...