核心观点 月度重点推荐组合：华统股份（国内稀缺规模化布局肉牛养殖标的）、优然牧业（牧业大周期受益龙头）、现代牧业（国内牧业龙头企业）、牧原股份（生猪养殖龙头）、德康农牧（创新农户合作模式的生猪养殖标的）。 各细分板块推荐逻辑：1）肉牛及原奶：牧业大周期反转预计在即，看好国内肉奶景气共振上行，牧业公司业绩有望迎来高弹性修复。2）生猪：头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。3）宠物：宠物作为新消费优质赛道，长期景气受益人口趋势，且国内自主品牌正快速崛起，头部宠食标的中期业绩增长确定性仍较强。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）禽：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。 农产品价格跟踪：1）生猪：4月末生猪9.78元/公斤，月环比上涨7%，7kg仔猪价格约218.1元/头，月环比+9%。2）禽：4月末白鸡毛鸡价格7.42元/千克，月环比上涨5%。3）鸡蛋：在产父母代存栏仍处高位，供给压力仍大。4）豆粕：价格处于历史周期底部，成本中枢支撑较强。5）玉米：行业库存处于低位，关注厄尔尼诺扰动。 4月市场行情：养殖/种植板块涨幅领先。2026年4月SW农林牧渔指数上涨2.2%，沪深300指数上涨8.0%，板块跑输大盘5.8%。涨幅排名前五的个股依次为华绿生物/宏辉果蔬/益生股份/万辰生物/巨星农牧。 投资建议：推荐牧业、猪禽龙头、宠物。1）牧业推荐：华统股份、优然牧业、现代牧业等。2）生猪推荐：牧原股份、温氏股份、德康农牧、天康生物、神农集团等。3）宠物推荐：乖宝宠物等。4）饲料推荐：海大集团等。5）禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等。6）动保推荐：瑞普生物等。7）种植链推荐：海南橡胶、国投丰乐、隆平高科等。 风险提示：恶劣天气带来的风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。

摘要：随着保险市场的快速增长以及金融产品的不断创新，复杂保险合同的计量准确性面临考验，国际会计准则理事会于2017年发布《国际财务报告准则第17号——保险合同》（以下简称“IFRS17”），旨在统一全球保险合同会计处理。2020年12月我国财政部正式发布《企业会计准则第25号——保险合同》（以下简称“新保险合同准则”或“新准则”），标志着我国保险行业会计准则与IFRS17实现全面接轨。根据要求，上市保险公司自2023年1月1日起执行新保险合同准则，非上市保险公司则需在2026年1月1日前完成切换。新保险合同准则的实施，不仅改变了保险合同的确认、计量与列报方式，更影响了寿险公司的产品结构与经营策略。 一、新保险合同准则的主要变化 新准则在合同负债计量、收入确认以及财务报表列报等方面发生显著变化。合同负债计量方面，原准则中保险公司的未到期责任负债由合理估计准备金、风险边际和剩余边际构成；新准则下与之对应的负债组成为预期未来现金流现值、非金融风险调整和合同服务边际。收入确认方面，新准则对于保费收入的概念及确认方式均进行调整。合同负债计量与收入确认原则具体变化见表1。此外，结合保险合同确认和计量的变化，新准则对财务报表的列报也进行了调整；一是新准则下对资产负债表项目进行了简化处理，新准则将原准则下与保险合同负债相关的准备金、应收应付等科目予以合并，新增保险合同资产/负债、分出再保险合同资产/负债科目；二是对利润表格式重新整合，新增列示保险业务费用、承保财务损失等科目；由于保险服务收入按照权责发生制确认，新准则报表不再列示提取准备金；预期的保险服务收入和实际的保险服务费用均不含投资成分，投资成分主要作为保险合同负债进行列报，不再体现在利润表项目中等。 二、新保险合同准则对寿险公司重要财务指标的影响 保险服务收入构成改变，营业收入规模显著减少。新准则下保险服务收入确认期间由缴费期变为保险服务期，不再对应保险公司各期应收取或收取的保费，且需扣除投资成分；因此从规模上看，保险服务收入导致寿险公司营业收入出现一定程度下降，但保险服务收入与原准则下保险业务收入从内涵上不具可比性。 保单的总利润不受影响，但利润释放节奏发生改变。会计准则的变化不会改变保险合同本身的总盈亏，但是新准则下合同服务边际摊销、OCI选择权等机制会影响利润在各会计期间的释放节奏和方式。合同服务边际是新准则引入的核心...

投资要点 Google发布Gemini Intelligence，有望推动旗舰机型AI卖点升级。2026年5月12日，Google在The Android Show:I/O Edition发布GeminiIntelligence，其目标是让设备自动化主动处理繁琐任务、帮助用户节省时间；首批功能将于今年夏天从最新Samsung Galaxy与Google Pixel手机分批上线，年内进一步扩展至手表、汽车、眼镜、笔记本电脑等Android设备。功能层面，Gemini Intelligence支持跨App多步骤任务自动化，包括订车、外卖、添加购物车等；beta测试版将率先覆盖Pixel10、Pixel10Pro、Samsung Galaxy S26系列等安卓旗舰机型，通过手机内“securevirtual window”运行指定App。此外，Gemini Intelligence还推出CreateMy Widget功能，支持用户用自然语言描述个性化需求，由Gemini自动生成桌面小组件，推动手机交互从固定App入口向动态生成式UI演进。我们认为Gemini Intelligence的产业意义主要体现在两点： Google正在定义安卓阵营“高端AI手机”的硬件标准。GeminiIntelligence官方页面明确要求设备具备能够运行Nano v3或更高端侧模型的合格旗舰SoC、12GB以上RAM、Android17+操作系统等条件。 Create My Widget可能成为新的App形态雏形。Google官方称其是迈向generative UI的第一步，用户可用自然语言描述需求，由Gemini生成可添加、缩放的自定义桌面小组件；The Verge评价称，若将widget理解为“小型App”，该功能意味着用户可以在手机主屏幕上“vibe-code”出功能界面，可能是动态生成操作界面的早期形态。 虽然Gemini Intelligence仍面临多步骤Agent可靠性待验证和Agent对App界面变化较敏感等问题，但Google作为Android平台方，开始将端侧AI、App调用、浏览器Agent纳入系统框架，短期有望强化Pixel/Galaxy等高端机AI卖点，中长期则可能推动Widget/生成式UI成为继App图标后的新入口形态，并重构安卓生态的流量分发与开发者适配逻辑。 ...

随着大模型与科学智能应用的加速渗透，决定模型能力上限的关键因素正从更大的参数规模转向更高质量的数据供给：一方面，大模型的训练、对齐与持续迭代对高质量、结构化、可追溯数据集的依赖显著增强，高质量数据已成为决定模型泛化能力与可靠性的关键生产要素。另一方面，在产业与科研场景中，受实验成本高昂、周期漫长、数据敏感性与合规约束严格，以及采集标注标准不一等多重现实因素制约，高质量数据集长期处于稀缺状态；加之真实数据往往难以覆盖长尾工况与复杂条件，致使“有效数据供给不足”成为科学智能规模化落地的核心瓶颈。在这种背景下，算力需求不再局限于通用训练，而是进一步扩展到高精度仿真、高质量数据生成，以及“仿真—训练—验证”协同迭代的全流程能力。在“数据生成—模型训练—生态反馈”的闭环中，科学计算主要承担数据生成与计算验证职责，是高质量科研数据的重要来源，也是科研算力体系的核心支撑。面向这一趋势，双精度与混合精度计算、超大规模并行与高效调度、高速互联与PB/EB级数据吞吐，以及在能效与可控性约束下的系统级协同优化，正在成为科学计算平台演进的共性门槛与重点布局方向。 本报告首先厘清科学计算的产业边界与研究口径，系统阐释其概念内涵，辨析其与传统超算、AI计算的融合演进与本质差异，并构建“技术类型×应用领域”的分类框架，全景映射从上游基础设施、中游平台服务到下游应用场景的产业链结构。 在此基础上，报告深入剖析关键技术趋势与核心门槛，量化测算市场规模并进行前瞻性预测；同时，聚焦生物医药、高端装备、集成电路、新能源、新材料、合成生物、地球科学及低空经济等八大典型场景进行深度案例解析。最后，报告统筹研判全球与我国的政策布局及产业布局，旨在为产业各方提供一套可对标、可验证、可落地的决策参考依据。

季度分析 关键要点 生物制药风险投资交易价值与数量在2026年第一季度均有所下降，但这轮回调是在连续两个季度强劲之后发生的，同时资本流动转向退出而非新部署。 退市环境持续增强，随着重新开启的首次公开募股(IPO)窗口和季度末的并购(M&A)活动（连续第三个季度的并购交易价值环比增长），为风险投资(VC)支持的公司提供了新的流动性路径。 资金集中在高置信度的主题上，包括多平台、下一代肥胖治疗药物以及中国开发资产。 风险投资活动 生物制药风险投资交易的价值和数量在2026年第一季度均有所下降。交易价值从101亿美元降至72亿美元，而交易数量从374笔降至265笔。尽管这似乎与该行业日益乐观的情绪相矛盾——归功于2025年风险投资交易活动和生物技术指数牛市强劲的收尾——但第一季度的回撤需要考虑上下文而非担忧。生物制药市场中的资本转向了重新开放的首次公开募股窗口以及大型制药公司后期并购的活跃期。此外，第一季度的下降与2023年第四季度以来的一个模式相一致，即两个强劲的季度之后跟随一个较软的季度。尽管回撤可能证明并且循环性的、持续的FDA运营中断据称正在延误临床审查时间表，这可能会进一步减少投资。时间表的延长可能会推迟以里程碑为驱动的筹资，而持续的人员流动为等待监管决策的开发者又增添了一层不确定性。

UHPC材料的定义 UHPC，英文全称“Ultra-HighPerformance Concrete，中文名为超高性能混凝土。 在第一个UHPC标准建材联合会和CCPA团体标准《超高性能混凝土基本性能与试验方法T/CBMF37-2018T/CCPA7-2018》中，定义超高性能混凝土（以下简称UHPC）是指兼具超高抗渗性能与力学性能的纤维增强水泥基复合材料。 超高性能混凝土实际是纤维增强材料，完整的英文名称缩写为UHPFRC，其中FR表示纤维增强，但大家更偏爱使用UHPC的简称。 由规范定义可得，UHPC有两个重要的基本特征：“超高耐久性”+“超高力学性能”，其中力学性能不仅是超高抗压强度，更重要的是高抗拉性能。UHPC是高韧性材料，依靠纤维获得高抗拉性能和高韧性，也就是UHPC由纤维和基体两个部分组成。 基体是高密实、超高强砂浆或混凝土，大部分UHPC的基体是超高强砂浆，不含纤维的超高强砂浆和混凝土是高脆性材料，并且强度越高脆性越大，但加入合适的、足够量的纤维，就能成为高抗拉、高韧性的材料。 规范《超高性能混凝土基本性能与试验方法T/CBMF37-2018T/CCPA7-2018》中对UHPC基本性能提出定量化要求，即超高力学性能需满足：抗压强度≥120Mpa，初裂抗拉强度≥5Mpa。它通过提高组织成分的细度与活性，使材料内部的孔隙与微裂缝减到最少，从而获得超高强度与耐久性。

核心观点 4月金融数据显示，国内企业信贷结构恶化、居民持续去杠杆，指向4月国内经济受内需疲软拖累较大，资金需求明显下行。这恰好解释了为何在资金供给收缩的背景下——3、4月央行连续回笼基础货币，叠加4月政府存款明显增加形成虹吸效应——4月国内资金面依然异常宽松，国债利率也出现较明显下行。 然而，央行态度可能正在发生微妙变化。5月11日发布的一季度货币政策执行报告明确强调“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，这或是对当前过低货币市场利率的预警。另一佐证是，5月央行买断式逆回购操作进一步缩量1万亿元，较3、4月的3000亿和4000亿缩量幅度明显扩大，表明央行调控力度在加强。 与此同时，需求端也出现回暖迹象。4月下旬至5月上旬，流通领域生产资料中黑色金属价格持续上涨且速度加快（4月下旬涨1.1%，5月上旬涨2.2%）。价格上涨虽与上游能源成本上升有关，但也可能反映需求回暖——若需求持续走弱，企业难以向下游转嫁成本。我们认为，在“正确政绩观”引导下，就业问题已成为政府关注焦点。当前内生动能走弱、居民就业压力加大，政府支出有望再次加快，实物工作量正在增加，这或是近期黑色金属需求回暖的关键支撑，也意味着资金需求有望回升。 实际上，5月以来货币市场隔夜利率已出现回升走势。若资金需求回暖与央行持续回笼基础货币形成共振，后续国内利率将面临上行压力。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。

投资要点： 4月社融低于市场预期。2026年4月新增社融6245亿元，同比少增5354亿元；社融存量同比增速回落0.1个百分点至7.8%。结构上看，呈现"债强贷弱"的特征：人民币贷款、未贴现银行承兑汇票同比走弱；企业债券融资维持高增，对当月社融形成一定对冲。 企业部门信贷需求转弱。当月企业短贷减少4600亿元，同比少减约200亿元，整体变化有限。一方面，当前出口链景气度较强，部分出口链行业订单与现金流仍具一定韧性，短期流动性周转需求仍有一定支撑；另一方面，企业短贷仍承担一定稳规模的作用。当月企业中长贷减少4100亿元，同比少增6600亿元。一方面，企业融资意愿仍偏谨慎。4月PMI主要原材料购进价格指数维持高位，而出厂价格修复有限，上下游价格传导仍不顺畅，部分行业利润空间继续受到挤压，企业对于扩产投资和资本开支仍持观望态度；另一方面，财政向信用扩张的传导仍存在一定时滞。4月财政存款新增7394亿元，同比多增3684亿元，指向部分财政资金仍沉淀于政府账户，尚未完全转化为项目开工、企业订单及实体融资需求。 居民部门信贷延续偏弱。当月居民短贷减少4462亿元，同比多减443亿元；一方面，前期以旧换新等政策带来的脉冲式需求释放有所降温；另一方面，本轮价格回升更多体现为外部输入性通胀，居民日常生活成本与支出压力亦有所增加，一定程度上抑制了居民消费意愿。当月居民中长贷减少3408亿元，同比多减2177亿元。尽管4月30大中城市商品房成交面积同比增长3.4%，其中一线城市同比增长18.9%，但当前地产修复仍然呈现较强的结构性特征：上海受益于核心区域部分房源租金回报率与房贷利率之间“剪刀差”明显收敛；深圳则受益于库存处于历史相对低位。而核心城市向低能级城市传导的链条仍不顺畅，二线城市同比仍然负增长，三线城市增长也相对有限，居民对房价长期预期尚未全面修复。当前居民购房行为更多体现为卖旧换新、改善置换、使用存量现金购房，主动加杠杆购房意愿不强。 M1、M2同步回落。①M1增速回落至5.0%。当月M1同比增速较上月回落0.1个百分点。一是4月为传统税期大月，财政存款同比多增3684亿元，对企业活期存款形成一定分流；二是信贷派生力度边际走弱，4月对实体人民币贷款净减少4006亿，信用派生力度边际走弱，对企业和居民活期存款增长的支撑有所减弱。②M2增速回升至8.6%。当月M2增速较上月回升0....

A股市场行情概述：（2026.5.11-2026.5.15） 权益类ETF基金规模变化统计：基金规模变化排名前三名的权益类ETF类型分别为：风格指数ETF（13.24亿元），跨境行业指数ETF（-4.16亿元），跨境策略指数ETF（-11.41亿元）。基金规模变化排名后三名的权益类ETF类型分别为：规模指数ETF（-842.91亿元），主题指数ETF（-465.47亿元），跨境主题指数ETF（-257.67亿元）。 权益类ETF跟踪指数基金规模变化：规模变化排名前三名的指数分别为：通信设备（19.24亿元），科创半导体材料设备（11.49亿元），创成长（10.98亿元）。规模变化排名后三名的指数分别为：沪深300（-376.6亿元），中证A500（-114.24亿元），中证500（-90.95亿元）。 权益类ETF跟踪指数基金份额变化：份额变化排名前三名的指数分别为：5G通信（75.27亿份），证券公司（37.74亿份），CS创新药（13.19亿份）。份额变化排名后三名的指数分别为：沪深300（-60.91亿份），中证A500（-49.48亿份），科创50（-42.62亿份）。 市场行情展望：（2026.5.18-2026.5.22） 观点：大盘指数触发局部顶左侧信号。 模型方面：wind全A指数，低频宏观择时模型，5月信号为-1分，历史上该分数后续一个月上涨的概率为61.54%，平均收益率为-0.82%，说明模型认为5月上涨概率较高，但可能有一定的震荡分化。 ETF数据显示：本周通信ETF、半导体设备ETF等基金规模增长较多，说明市场结构上依然聚焦科技成长。而沪深300ETF、中证500ETF等基金规模本周继续减少，说明市场在宽基高度方面的担忧持续存在。 A股，根据我们的技术择时模型，上周提示过宽基进入高风险区域，波动加剧。本周2026年5月14日，wind全A指数触发局部顶左侧信号。历史上该信号触发后，指数可能会进入高位震荡区间，波动进一步放大，但在局部顶右侧信号触发前，指数中期趋势依然良好，持续调整的风险相对可控。 而海外维度，10年期美债收益率创年内新高，美国4月CPI同比3.8%（2023年6月以来新高），沃什接任美联储主席（历史鹰派），三星工会宣布5月21日起开始18天大罢工，日本通胀回升等，都对权益有一定的压制。但很多新闻事件其实本周之前，市场就已经有...

TACO指数（美国当局政策调整压力指数），用于量化美国特朗普当局在市场压力下的政策调整行为，本研究覆盖2017-2026年两个执政周期，共识别18起相关事件，其中第一任期7起、第二任期11起。该指数对市场驱动型A类事件解释力较强，对政治驱动的B类、惯性预防型C类事件预测效果有限。 特朗普第一任期采用美国股市（本文股市均指美国股市）单一触发器，当日数据预测A类事件命中率仅20%；引入“决策酝酿期”改用事件前5天数据后，命中率提升至80%，我们认为原因是政策调整决定多在市场压力峰值酝酿，宣布时市场已反弹，当日数据无法反映真实压力。 特朗普第二任期采用股市、债市、油价三重触发器，任一指标达40分警示水平即推高指数，两项及以上达标额外加15分，关键阈值为10年期美债收益率4.2%、WTI原油70美元/桶。该机制下，第二任期事件日数据预测A类事件命中率达88.9%，有效弥补了单一信号的不足。 两个任期政策模式存在本质差异：第一任期政策节奏渐进，调整多为策略性安排且滞后于市场压力峰值；第二任期政策推进节奏更快，市场反应不充分，调整为被动响应且与市场压力高度同步。 指数按分值分为五档：0-20分为低压力区间，20-40分为关注区间，40-60分为警示区间，60-80分为高度关注区间，80-100分为极端关注区间。该指数可作为政策风险监测辅助工具，建议参考近一周峰值而非仅当日数据。 整体而言，我们认为美国特朗普当局经济政策的实际边界很大程度上由市场约束决定，TACO指数通过量化市场压力，有效捕捉了这一行为规律，回测表现较为可靠。 风险提示：美国中期选举前美国当局政策动作超出预期，美国国内政局出现波动，美国和其他国家关系出现超出市场预期发展

4月家电线上销售整体承压，黑电年累计表现相对稳健 2026年4月，主要家电品类线上销售延续承压，白电表现弱于黑电。根据久谦数据，空调、冰箱、洗衣机、电视4月线上销售额同比分别下降34%、22%、27%、5%，其中空调受降幅最大，冰箱、洗衣机亦受到需求偏弱和高基数拖累；电视降幅相对较小，表现具备一定韧性。从累计销售额维度看，年初至今空调、冰箱、洗衣机线上销售额同比分别下降30%、8%、12%，电视同比增长2%。 行业重点数据跟踪 1）市场与板块表现：本周沪深300指数-0.25%，申万家电指数+0.52%。个股中，本周涨幅前三名分别为利仁科技（+61.08%）、三星新材（+10.18%）、倍轻松（+10.12%）；本周跌幅前三名分别为顺威股份（-23.07%）、立达信（-20.24%）、天银机电（-15.03%）。 2）原材料价格：本周（5/11-5/15）铜价指数+2.29%，铝价指数+3.09%，冷轧板卷指数-0.49%，中国塑料城价格指数-2.49%。本月铜价指数+6.63%，铝价指数+10.79%，冷轧板卷指数+0.25%，中国塑料城价格指数-3.80%。26年以来，铜价指数+11.26%，铝价指数+26.19%，冷轧板卷+2.79%，中国塑料城价格指数+25.68%。 3）汇率与海运：截至2026年5月15日，美元兑人民币汇率中间价报6.84，周涨幅-0.22%，年初至今-2.58%。近期集装箱航运市场运价略有上涨，上周出口集装箱运价综合指数环比+0.13%。 4）房地产数据：2026年3月住宅新开工、施工、竣工、销售全国累计面积同比增速分别为-21.8%、-12.1%、-26.5%、+5.6%，地产投资与销售仍处调整区间，对家电中长期需求形成一定压制，但边际下行斜率已有所收缓。 细分行业景气指标 板块景气判断：白色家电-持续承压、黑色家电-持续承压、厨卫电器-底部企稳、扫地机-持续承压。 投资建议 内销方面，龙头品牌凭借一体化优势、强大的行业定价权及深厚的蓄水池有望实现稳健的增长。外销方面，美国进入降息周期，地产对家电的拉动效果有望增强，欧洲消费有望保持缓慢修复的态势，新兴市场在渗透率提升、人口红利逻辑下需求延续性较强，我国企业在研产销系统本土化建设逐步完善，OBM出海空间广阔，推荐TCL电子、海信视像、美的集团、海尔智家。 风险提示 内外需修复不及预期、...

CPO出货提前点燃产业催化，上游高壁垒环节迎来价值重塑 鸿海全光CPO交换机柜已向英伟达提前出货，出货目标从原先的2026年超过1万台上修至2026至2027年合计超过5万台；此外Tower半导体与其最大客户签署硅光子（SiPho）合同，预计将带来2027年13亿美元的收入。我们认为，本次事件呈现出两大值得重视的产业趋势：（1）CPO应用化进程或加速，CPO实际部署节奏已超此前规划，产业链成熟度正以超预期速度提升；（2）光学互联的技术演进路径进一步明确，“光进铜退”已从趋势判断走向确定性落地，此次英伟达CPO机柜的提前放量，正是光学互联在AI网络中渗透速度超出市场预期的印证。 我们认为可插拔光模块或与CPO齐头并进，我们看好可插拔光模块和CPO双线投资机会。我们认为应重点关注三大细分弹性方向：（一）芯片：高价值量且供应紧缺的环节，主要包括CW DFB激光器、PIC光芯片、EIC电芯片等；（二）无源器件：单机用量大幅提升的环节，涵盖透镜、隔离器、棱镜、Fiber Shuffle、光纤及保偏光纤、FAU、MT-FA、MPO连接器（MMC/SN-MT/MPC金属PIC连接器）等；（三）耦合和检测设备。 谷歌I/O大会聚焦产品与商业化，云与广告成关键变量 2026年谷歌I/O大会包含两场关键活动：5月19日Google I/O聚焦产品与模型，5月21日Google Marketing Live则直接指向广告和商业化。我们认为，谷歌的战略重心，已从模型能力的升级迭代转向AI驱动商业增长的兑现能力，市场高度关注的核心命题在于：AI搜索能否催生更多可商业化的查询意图，AI Max能否确立为广告主配置预算时的首选投放工具，以及云服务能否持续从Gemini模型、自研TPU以及企业AI需求中获取增长动能。 看好CPO全产业链，重点关注谷歌链机会 建议关注CPO相关标的： （1）CPO&硅光四重点四小龙。“四重点”推荐标的：中际旭创、新易盛、源杰科技、天孚通信；“四小龙”推荐标的：杰普特；受益标的：罗博特科、炬光科技、致尚科技； （2）光纤连接器。推荐标的：杰普特；受益标的：仕佳光子、致尚科技、长芯博创、太辰光、蘅东光等； （3）光芯片。推荐标的：源杰科技、华工科技；受益标的：仕佳光子、永鼎股份、长光华芯、光迅科技等； （4）光纤单元（Fiber Shuffle/FAU）。推荐标的：天孚...

本周要闻回顾：地缘扰动延续煤价稳中向好，旺季煤价上行存在强支撑动力煤方面：截至5月15日，秦港Q5500动力煤平仓价为838元/吨，环比上涨4元/吨。近期已经恢复已经至我们估算的第四目标价格区间，即800-860元区间，整体呈现稳步抬升态势。地缘局势扰动持续发酵，美伊短期难以达成实质性和解，霍尔木兹海峡航运疏通进度偏缓，布伦特原油站稳90美元/桶上方的情况或长于市场普遍预期，国际煤价因此持续坚挺走强，强势提振国内煤炭市场整体做多氛围。后市后市迎峰度夏备煤需求尚存，叠加进口煤性价比不足，对港口煤价形成底部支撑；虽短期下游采购节奏偏缓、港口库存小幅累积，但不改行业旺季向好大趋势。多重利好因素集中加持下，动力煤价格后续震荡走强趋势明确，上行动能充足。炼焦煤方面：截至5月15日，京唐港主焦煤报价1770元/吨，环比上涨60元/吨；当前炼焦煤生产节奏平稳，短期增产空间有限，整体供应保持稳定。产地煤矿长协签单顺畅，优质低价货源流通活跃度居高不下，市场流通环节持续向好。 投资逻辑：动力煤和炼焦煤价格已到拐点右侧 动力煤属于政策煤种，我们判断价格上行将经历“修复央企长协、修复地方长协、达到煤电盈利均分线、上穿且接近电厂报表盈亏平衡线”四个过程。现货修复至长协价格（央企长协670元和地方长协700元）之上，实际是大宗商品双轨制运行机制下的必选结果，长协本身作为优惠品种而与现货形成倒挂，会促使下游用户优先购买现货而暂缓购买长协，从而驱动现货的价格修复。达到“煤和火电企业”盈利均分位置（测算2025年是750元左右），是政策修复煤价目标的理想结果。理想目标之后的上穿过程属于惯性结果，对于煤价上穿是否有顶部极值，则预测是电厂报表盈亏平衡线860元，区间为800-860元。炼焦煤属于市场化煤种，我们判断价格更多由供需基本面决定，对于其目标价格可通过“炼焦煤与动力煤价格的比值”作为参考，京唐港主焦煤现货与秦港动力煤的现货比值为2.4倍，则与动力煤第一、第二、第三、第四目标对应的炼焦煤目标价分别为1608元、1680元、1800元、2064元。焦煤期货将修复与京唐港主焦煤现货的贴水。 投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局 煤炭股双逻辑之一：周期弹性。当前动力煤和炼焦煤价格仍处于历史低位，为反弹提供了空间。随着供给端“查超产”政策推动产量收缩，以及需求端进入取暖旺季，煤炭供需基本面有望持续改善，...

2026年5月小核酸领域交易合作多起，关注赛道机遇 2026年5月，小核酸行业交易合作多起，相关管线涉及MASH、减肥、乙肝等治疗领域。 5月5日，Madrigal引进Arrowhead的siRNA新药ARO-PNPLA3，进一步夯实MASH管线。ARO-PNPLA3在I期临床中表现出优异的疗效潜力，单次给药12周后肝脏脂肪最多减少46%（MRI-PDFF测量）。 5月6日，时安生物与葛兰素史克（GSK）就SA030达成一项全球独家许可协议（中国大陆、香港、澳门及台湾地区除外）。SA030是一款潜在疾病首创型、长效的siRNA，正处于开发阶段，用于治疗代谢与心血管疾病。SA030近期已进入I期临床试验，靶向激活素受体样激酶7（ALK7）。 5月11日，中国生物制药宣布，核心企业正大天晴与葛兰素史克（GSK）达成独家战略合作，将加速同类首创（FIC）新药Bepirovirsen（ASO）在中国的上市进程。 5月12日，瑞博生物与英矽智能签署战略合作协议。双方将利用各自在小核酸药物开发和人工智能制药领域的核心优势，围绕靶点发现、药物分子设计与优化、AI辅助药物研发与临床转化等领域展开深度合作。 小核酸药物市场空间大，推荐持续关注赛道机遇 以Madrigal为代表的海外企业在加速布局小核酸技术形式的MASH管线。MASLD/MASH的小核酸在研管线方面，HSD17B13、PNPLA3、DGAT2单靶点已有管线进入临床II期阶段；临床I/II期及I期阶段管线布局HSD17B13、PNPLA3、CIDEB、MARC1、SLC25A5单靶点；临床前阶段管线基本以前序靶点为主，同时部分公司开始布局双靶点机制管线，如siRNA路径Argonaute RNA 的ANGPTL3/DGAT2双靶点管线、必贝特的CIDEB/HSD17B13双靶点管线等，国内布局相关靶点的公司有前沿生物、瑞博生物、必贝特等。 前沿生物自主研发的小核酸创新药物FB7033（双靶点，MASH），已入选2026年欧洲肝病年会（EASL Congress2026）壁报展示，将于5月29日公布核心临床前研究数据，同时FB7033研发价值与研究数据再获得国际权威专家高度认可，经EASL2026大会科学委员会审慎遴选，获邀5月30日在大会Poster Tour环节作专题汇报。本次双重亮相EASL国际顶级学术会议，标志着公...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 600879 航天电子 “激光+无人”并举，军民双线齐飞 增持 首次 0.100 243.50 0.140 186.40 航天装备Ⅱ null

核心要点 一、板块对比：2025年北交所整体经营稳健，26Q1利润端同比仍承压下滑，环比显著回暖 ①2025年北交所整体经营稳健，平均营收小幅上涨，平均归母净利润下滑7%。311家上市公司中，201家公司营业收入同比增长，占比65%；259家公司实现盈利，盈利覆盖面达83%。 ②26Q1北交所营收端同比微增，环比下滑，但利润端同比承压，环比显著回暖(+124%)。2026Q1北交所板块平均营收1.77亿元，同比+6%，环比-14.31%；平均归母净利润0.11亿元，同比-8%，环比+123.89%。 二、分行业表现 2025年电力设备业绩有所拖累，通信、电子等同比增速迅猛；2026Q1也略有承压，机械与电力设备同比小幅下滑，交运、传媒等同比增速迅猛。2025年电力设备板块对北交所整体业绩增速拖累较为明显，同比-27%。增长较好的行业有电子（+28.58%）、通信（+225.39%）。2026Q1业绩同比承压，机械设备与电力设备同比增速分别为-11.73%/-6.86%，对北交所整 体业绩增速拖累较为明显，交通运输（+860.02%）、传媒（+244.95%）、国防军工（+140.78%）等增速较高。 (1)汽车：受以旧换新等促消费政策驱动、下游新能源及商用车市场回暖支撑，行业整体延续增长。北交所汽车行业平均营收7.39亿元，同比+14.27%；平均归母净利润0.72亿元，同比+11.41%。 (2)机械：机械设备行业整体呈结构性复苏，2025年北交所机械设备行业平均营收4.59亿元，同比+3.55%；平均归母净利润0.51亿元，同比+0.27%。 (3)TMT：2025年行业景气度小幅反弹，2026Q1受地缘政治影响等因素出现下滑，2025年平均营收/归母净利润5.58/0.34亿元，同比+6.2%/-7.6%。 (4)基础化工：受周期性调整显著，盈利空间明显压缩，2025年北交所基础化工行业平均营收10.20亿元，同比+0.26%；平均归母净利润0.22亿元，同比-36.88%。 (5)电新：受光伏产业链调整及市场竞争加剧影响，细分环节盈利分化，锂电池需求逐步回暖。2025年北交所电新板块平均营收/归母净利润17.2/0.7亿元，同比+10%/-38.2%。 (6)消费：营收端全板块实现正增长，利润端板块间分化剧烈。2025年北交所消费板块平均营收/归母净利润5....

点评 信贷与政府债双弱，社融增速边际放缓。从社融存量看，实体经济在经历了一季度的开门红后，二季度初的融资需求出现季节性回落，2026年4月，社融存量同比增长7.8%，涨幅较上月收窄0.1个百分点。从社融增量看，4月单月的社会融资规模增量为6245亿元，同比少增5354亿元。社融增量连续两个月同比少增，主要受到信贷少增和政府债券融资同比回落的拖累。4月单月，对实体经济发放的人民币贷款减少4006亿元，同比多减4890亿元。这可能是由于3月季末银行信贷投放冲量达到历史高位水平，对4月的贷款需求有一定透支效应。此外，根据一季度货币政策执行报告，地方政府隐性债务置换会对人民币贷款余额增速产生拉低效应。这种“由于债务结构优化导致的贷款减少”的情况在4月持续显现。4月底召开的政治局会议提出，要“精准有效实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，为金融体系保持合理的信用扩张环境提供了政策保障。“精准有效”的政策基调也预示着货币政策将更注重结构性引导，未来社融的增长将更依赖结构优化驱动。 企业债推动直接融资同比多增，融资结构向债券转型。从社融结构看，2026年4月，直接融资新增1.44万亿元，同比多增1936亿元，主要驱动因素仍是企业债券融资的显著增长。政府债融资新增9041亿元，同比少增688亿元。2026年1-4月，地方新增债券发行16484.49亿元，高于去年同期；净融资额为11921.8亿元，略低于去年同期。相比往年，2026年二季度的地方政府债发行节奏在4月份尚未达到最高峰。去年同期政府债发行相对集中，形成了较高的对比基数，导致4月政府债券项对社融的支撑力度同比减弱。截至5月14日，5月地方债总偿还量为1236.09亿元，低于去年同期，或对5月政府债融资形成支撑；企业债券融资4520亿元，同比多增2180亿元，表明实体经济融资渠道更为多元，许多优质企业转向发行债券等成本更低的直接融资方式，减少了对传统银行贷款的依赖；非金融企业境内股票融资同比多增444亿元至835亿元，股票融资的温和增长对社融形成一定支持，然而增长力度仍难以对冲贷款和政府债的放缓。另外，表外融资减少5696亿元，同比多减2823亿元，其中委托贷款减少283亿元，同比多减281亿元，信托贷款减少129亿元，同比多减52亿元。新增未贴现银行承兑汇票同比多减2490亿元至-5284亿元。是导致表外融资大幅多...

核心观点 美债突破关键点位。近期10年期美债收益率单日向上突破4.5%关键心理阈值。（1）地缘政治冲突已成为推高通胀预期的直接导火索。当前，市场正在经历严峻的供给侧冲击，同时，全球原油库存正处于加速消耗的关键水平。在库存持续去化的环境下，供给端的脆弱性被放大（2）美国国内经济数据则保持强劲。5月以来，美国花旗经济惊喜指数持续反弹并回归至2024年以来的高位。就业、PPI、零售等核心宏观数据全线超预期。美国4月CPI同比反弹至3.8%，而本周公布的PPI同比增速更是高达6.0%，环比大幅超出市场预期。（3）市场关于美联储降息预期已大幅修正，降息预期被直接推迟至2026年12月，年底前加息的概率甚至飙升至接近40%。市场核心逻辑已由何时降息转向是否需要再度加息。（4）当前美债利率在突破4.5%后已经进入历史高位，从全年及更长周期来看，在对原油供给持续偏紧、价格维持高位的假设下，美债长端利率面临的逆风。主要原因在于，霍尔木兹海峡存在红海化风险，若通航能力因地缘政治结构性受限，原油价格将长期站稳在100美元/桶以上，这将持续通过输入性通胀渠道侵蚀美国的抗通胀成果。同时，全球原油库存处于历史低位，未来原油库存回补需求将对油价形成托底，导致通胀预期难以实质性回落。 多资产图景： 整体收益方面，本周（5月9日至5月16日），权益方面，沪深300下跌0.26%，恒生指数下跌1.64%，标普500上涨0.13%；债券方面，中债10年下跌0.12BP，美债10年上涨21BP；汇率方面，美元指数上涨1.45%，离岸人民币贬值0.28%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌0.87%，伦敦金现下跌4.51%，伦敦银现下跌2.36%，LME铜上涨0.81%，LME铝上涨2.1%，WTI原油上涨10.48%。 资产比价方面，本周金银比数值为57.51，较上周下降1.3；铜油比数值为128.57，较上周下降12.34；铜螺比数值为32.41，较上周上升0.33；金铜比数值为0.34，较上周下降0.02；股债性价比数值为3.96，较上周上升0.01；AH股溢价数值为118.14，较上周下降0.93。 库存方面，最新一周原油库存为44684万吨，较上周上升47860万吨；螺纹钢库存为294万吨，较上周上升518万吨；阴极铜库存为145342吨，较上周上升180643吨；电解铝库存为58万吨，较上周上升2...

投资要点 【本周观点】美伊地缘局势僵持，供应担忧持续。国产主流炼厂硫磺价格延续上调态势，阶段性补货需求释放也进一步助推港口硫磺现货价格冲高。聚酯双原料走势偏弱，产品价格略有回落，并受主流聚酯厂商减产影响，需求部分跟进，长丝产销率增加。 【本周重要事件】 2026年5月15日，恒逸石化公告：1）子公司恒逸能源科技（吐鲁番）有限公司拟投资建设“年产240万吨高品质纤维用煤制乙二醇项目”，项目预计总投资257亿元人民币，公司预计建设周期为三年。2）子公司湖北恒逸绿色新材料有限公司拟投资建设“年产30万吨循环新材料工业示范项目”，项目预计总投资10亿元人民币，公司预计项目建设周期为18个月。 【本周跟踪标的】 1）涨幅前五：宝丽迪（+23.4%）、滨化股份（+13.9%）、富淼科技（+13.9%）、亚香股份（+8.6%）、金禾实业（+7.3%）； 2）跌幅前五：恒逸石化（-9.6%）、中泰化学（-9.2%）、桐昆股份（-8.4%）、长华化学（-6.9%）、雅本化学（-6.9%）。 【相关上市公司】万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成、安迪苏、扬农化工、江山股份、国光股份、兴发集团、云天化、川恒股份、新安股份、东岳硅材、博源化工、华峰化学、新乡化纤。 【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

原油：本周原油价格继续上行。自5月12日特朗普拒绝伊朗关于美伊谈判的14点提案以来，市场对谈判取得进展、霍尔木兹海峡开放的预期急剧恶化。NACHO交易("Not A Chance Hormuz Opens")开始取代TACO交易，全球宏观风险偏好继续恶化。美国十年期国债收益率上升至5%以上。同时美国消息人士称，美国和以色列最早可能在下周恢复对伊朗的军事打击。在谈判没有取得进展前，原油或继续保持易涨难跌格局。截止5月14日，WTI现货收于101.17美元，环比+6.36美元；BRENT现货收于109.89美元，环比+8.83美元。EIA5月8日当周商业原油库存环比-430.6万桶，前值-231.3万桶。其中库欣原油环比-170.2万桶，前值-64.8万桶。汽油库存环比-408.4万桶，前值-250.4万桶。炼厂开工率环比+1.6%至91.7%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1371万桶/天，美国净进口数据环比-43.7%。截至5月8日当周，美国活跃石油钻机数环比+2部至410部。 炼油：国内汽柴油需求整体平淡，无节假日提振，市场心态谨慎偏空，业者对后市信心不足，多持观望，按需采购，补货意愿低。国内主营炼厂平均开工负荷为66.91%，较上周下跌1.09个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷为53.68%，较上周下跌2.42个百分点。本周期山东地炼平均炼油毛利为-738.61元/吨，较上周期上涨153.24元/吨。本周期主营炼厂平均炼油毛利为-286.79元/吨，较上周期上涨632.17元/吨。批零价差方面，本周限价上涨落实，周内汽柴油价格整体走跌，故汽柴油批零价差拉大。零批价格具体来看，批零价差方面周内汽油零批价差2896元/吨，前值2453元/吨，周内上涨443元/吨，涨幅18.06%；柴油批零价差2099元/吨，前值为1735元/吨，上涨364元/吨，涨幅20.98%。 聚酯：PXN不足200美元/吨，PTA行业加工费为335.04元/吨。成本预期偏弱，且供需后续表现仍不乐观，长丝市场去库压力仍在。涤纶POY150D平均盈利水平为281.04元/吨，较上周平均毛利上涨83.23元/吨；涤纶FDY150D平均盈利水平为241.0元/吨，较上周平均毛利上涨193.23元/吨；涤纶DTY150D平均盈利水平为-150元/吨，较上周平均毛利上涨37.50元/...

投资要点： 贵金属板块：黄金白银价格冲高后回落。近两周，伦敦现货黄金下跌2.35%至4528.00美元/盎司，上期所黄金下跌1.16%至1004.38元/克，沪金持仓量上涨7.59%至32.23万手；伦敦现货白银上涨7.66%至78.74美元/盎司，上期所白银上涨5.87%至19199元/千克，沪银持仓量上涨6.55%至48.84万手；伦敦现货钯下跌7.13%至1420美元/盎司，伦敦现货铂下跌0.95%至1971美元/盎司。 本周初金价受避险情绪推动一度站上4770美元/盎司，但随后在美国通胀升温、美债收益率走高压力下连续回调并于周五加速下挫，我们认为主要原因包括： 美伊双方继续释放强硬表态，但一致同意推迟核谈判。特朗普表示美国必须取得伊朗浓缩铀，可以接受伊朗暂停核计划20年，但警告称“得不到核尘埃就会采取行动”；伊朗外交部长阿拉格奇则表示浓缩铀问题“相当复杂”，伊美双方已同意推迟相关谈判，并称德黑兰对华盛顿缺乏信任，只有美国展现实际诚意谈判才可能继续推进。在核谈判陷入僵持之际，霍尔木兹海峡局势继续主导中东局势演变，随着结束美伊战争的外交努力迟迟无法取得突破，能源供应风险持续推高市场对通胀的担忧。 美国4月通胀再度升温。美国劳工部本周公布数据显示，美国4月CPI同比上涨3.8%，创2023年6月以来最高水平。剔除食品和能源后的核心CPI同比上涨2.8%，环比上涨0.4%，意味着能源价格上涨暂时尚未全面传导至其他商品领域，但已经有相关迹象。生产端通胀则明显超预期，美国4月PPI同比上涨6%，创2022年12月以来最高水平；环比上涨1.4%，为2022年3月以来最大单月涨幅，核心PPI同比上涨5.2%、环比上涨1%，均高于市场预期。数据公布后美国国债收益率迅速上行，货币市场对美联储维持高利率甚至加息的押注明显升温，目前市场已定价美联储在2027年6月前累计加息约24个基点，市场对2026年内至少加息一次的概率定价约为50%。 中期来看，市场核心逻辑已从“特朗普2.0+降息交易”的双主线转向“美联储维持高利率+中东地缘避险+特朗普贸易政策博弈”的多空交织格局。近期中东虽有停火消息传出但冲突扰动仍未完全消退，油价中枢抬升带来的通胀预期回摆正在压缩市场对美联储快速降息的乐观定价；与此同时增长预期边际走弱、美国经济衰退概率上升又在不断强化黄金作为避险资产和政策对冲资产的配置价...

周观点 工信部第407批新车申报目录发布，多款重磅车型即将上市、有望催化车市需求释放。5月10日，工信部发布了《道路机动车辆生产企业及产品公告》（第407批）和《享受车船税减免优惠的节约能源使用新能源汽车车型目录》（第八十六批），包括理想L6、比亚迪海狮08、魏牌V8X短轴版、吉利银河TT、星愿Ultra、领克07GT、小鹏G9L、L03、L05、尊界V800、问界M9Ultimate领世加长版等多家车企的多款重磅新车。其中1）新款理想L6升级51度电池、WLTC纯电续航升级至234km；2）海狮08插混版CLTC纯电续航可达400km、纯电版可达900km，搭载二代刀片电池、云辇-A、后轮转向等；3）问界M9领世加长版搭载全新鸿蒙座舱、首发华为乾崑智驾ADS5、最新一代途灵全主动底盘平台、全新华为智擎双碳化硅电驱系统等，标配HUAWEISOUNDUltimate音响系统，独创6激光雷达立体矩阵。我们认为这些产品力强劲的新车上市有望催化车市需求进一步释放。 全新理想L9正式上市，价格及配置极具竞争力。5月15日，全新理想L9正式上市，Ultra版/Livis版指导价分别为45.98/50.98万元，首销期（6月30日前）可享受现金减免2万元以及车主复购权益现金减免1万元。全新理想L9内饰方面采用前排二排四零重力座椅；座舱方面搭载前排29英寸6K全景屏、后排21英寸电子滑移屏、5440w无瑕星环剧院音响系统；底盘方面Livis版搭载800V全主动悬架、线控转向、线控机械制动EMB等；动力方面搭载自研第三代增程器，CLTC综合续航最高可达1650km、WLTC百公里油耗低至6.3L；续航方面搭载5C大电池；智驾方面搭载自研马赫M100芯片、3DViT感知模型、全新辅助驾驶感知硬件等。 乘用车内需依然承压，新能源渗透率持续高位，新车密集发布有望带动需求逐步回暖。终端促销力度温和叠加新车上市预期下，消费者仍然存在较强观望情绪，油价上涨推动新能源渗透率持续处于高位，根据乘联会，5月1-10日，全国乘用车市场零售40.7万辆、同比下降21%，其中新能源市场零售22.6万辆、同比下降13%，新能源渗透率55.5%。前期上市新车持续交付叠加后续多款新车上市，有望催化市场热度提升以及贡献销量增量。 看好智能化、出海等主题带来的机会。出海方面，2026年以来我国乘用车&新能源乘用车出口...

申万医药生物指数在2026.05.11-2026.05.15下跌2.75%，在申万一级行业中排名第17名。同期沪深300指数下跌0.25%，医药生物指数跑输沪深300指数2.50个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。受益于创新药行业景气度提升，早研需求旺盛，模式动物行业需求稳步回升，技术迭代驱动降本增效，国产小鼠出海加速打开增量空间，行业景气度有望持续上行。我们持续看好模式动物板块，建议重点关注。 板块行情 申万医药生物指数在2026.05.11-2026.05.15下跌2.75%，在申万一级行业中排名第17名。同期沪深300指数下跌0.25%，医药生物指数跑输沪深300指数2.50个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。截至2026.5.15，申万医药生物板块市盈率（TTM）为46.86倍，与2024年7-8月估值低位相比有所回升，但是仍低于2021年估值高位。 支撑评级的要点 全球及医药研发支出稳步增长，实验动物需求旺盛。模式动物行业的上游是生命科学工具行业，下游涵盖生命科学研究和工业生产两大领域，科研与工业市场对于模式动物均有持续的需求。近年来，全球及中国创新药物临床试验数量持续攀升、医药研发支出呈现稳步增长态势。全球医药研发支出从2018年的1741亿美元增加到2022年的2078亿美元，年复合增长率为4.5%。中国医药研发支出来源以高校、科研院所、医院实验室及医药企业为主，从2018年的174亿美元增至2022年的344亿美元，年复合增长率达18.6%。中国新药临床试验注册数量在2020年至2024年间总体呈现快速增长态势，进一步带动临床前研究及实验动物模型需求增加。 技术持续迭代，模型制作成本与周期下降。基因修饰模式动物作为基因编辑的下游产品，其构建技术的持续迭代是模式动物行业降本增效、实现规模化发展的关键。基因编辑技术主要经历了ES打靶、TALEN和CRISPR/Cas9三种技术路线。其中，ES打靶技术制作周期为8至12个月，无脱靶效应，但仅适用于小鼠且成本较高；TALEN技术周期缩短至5至7个月，存在一定脱靶风险；CRISPR/Cas9技术周期进一步缩短至4至6个月，成本最低、应用最广，但商业使用需获得专利许可。技术迭代带来的周期缩短和成本下降使得大规模高通量创制基因修饰小鼠模型成为可...

核心观点：白酒筑底趋势明确，原奶价格大概率止跌企稳 5月11日-5月15日，食品饮料指数跌幅为3.1%，一级子行业排名第16，跑输沪深300约2.9pct，子行业中保健品（+1.0%）、其他食品（+0.0%）、软饮料（-0.1%）表现相对领先。2026年5月16日贵州茅台官宣上调四款非标产品自营零售价，系年内第二次调价。此次非标提价是三月底飞天茅台提价的延续，属于茅台价格体系系统性优化的关键环节。经过春节旺季与节后淡季双重市场检验，飞天茅台批价稳定、渠道库存低位、终端动销稳健，充分印证高端白酒需求具备坚实支撑，形成“飞天稳基盘、非标提利润”的良性价格矩阵。从基本面来看，非标产品毛利率优于普通飞天，叠加自营渠道占比持续提升，本次调价将有效增厚公司利润、缓解业绩增长压力，成为白酒行业企稳复苏的核心信号。目前白酒行业已完成深度调整，整体处于筑底尾声，渠道库存回归合理区间，行业修复节奏清晰，我们判断行业二季度业绩下滑幅度将持续收窄，下半年有望同比转正。同时行业竞争逻辑转向存量优化与价格带重塑，龙头酒企壁垒优势持续凸显。当前白酒板块估值、基金持仓均处于历史低位，市场悲观预期充分出清，筹码结构优质，建议底部布局茅台、老窖、汾酒等核心龙头，把握行业复苏与估值修复的双重机遇。本周牧场公司股价波动较大，主要是短期奶牛存栏量增长，导致市场对原奶周期判断受到干扰。我们认为牛奶短期存栏增长主要因为疫情封控背景下，牛只调运受阻，淘汰进度有所延后，后续大概率会回归正常的出清状态。展望后市，饲料价格受国际形势影响或有所上行，牧场经营压力仍然较大，部分社会牧场奶牛补栏能力不足，进一步影响后续供给。同时，终端动销逐渐出现企稳态势，叠加乳制品深加工产能释放、下半年双节效应等因素，需求大概率持续改善。目前已有部分区域市场奶价高于合同奶价。总体来看，短期扰动不改长期趋势，我们仍然维持2026H2原奶周期有望企稳回升的判断。继续看好原奶产业链机会，建议优先关注优然牧业，公司作为头部牧场抗风险能力强、业绩弹性突出，今年繁育策略不变，为扩张蓄能。其次可关注伊利股份、新乳业等乳制品头部企业，受益标的包括蒙牛乳业等。 推荐组合：贵州茅台、西麦食品、海天味业、青岛啤酒 （1）贵州茅台：在白酒需求下移背景下，公司进行市场化改革，以更加务实的姿态，强调未来可持续发展。茅台酒提价后，业绩确定性增强，此轮周期后茅台可看得更为...

周观点：衍生品新规落地，券商和保险均受益于存款迁移 本周市场成交额提升明显，两融融资规模创历史新高，市场活跃度提升有望成为当下低估值、低配置的券商板块的重要催化。券商板块1季报整体超预期，业务全面向好，当下估值具有高赔率，继续重点推荐头部券商。保险1季报整体好于预期，负债端继续受益于居民存款迁移，看好左侧布局机会。 券商：衍生品新规正式稿落地，继续重点推荐估值和基本面错配的券商板块（1）本周日均股基3.91万亿，环比+7.8%；本年累计日均股基3.1万亿元，同比+90.16%。本周偏股/非货基金新发份额90.79/170.39亿份，环比+26%/+46%。2026年初至今的偏股和非货累计份额2640/4540亿份，同比+49%/+20%。截至5月14日，两市两融融资规模达到2.9万亿，创历史新高，较2025年4月末的1.78万亿同比+61%，较年初的2.52万亿增长13%。（2）5月15日，证监会发布《衍生品交易监督管理办法（试行）》正式稿，并将于2026年11月16日起施行。《办法》对股权类(持股上市公司5%以上的股东)衍生品交易设置限制，明确管理风险、配置资源、服务实体经济的核心功能定位，鼓励套期保值等风险管理活动，支持开发适配中长期资金需求的衍生品，依法限制过度投机行为。政策落地利于衍生品业务健康发展，利于监管常规化。（3）低估值+低配置+1季报超预期+成长性提升是我们当下强烈推荐头部券商的核心逻辑，本周市场交易活跃度持续提升有望带来催化，推荐主线：低估值、H股融资落地、大财富管理利润贡献较高的华泰证券和广发证券；龙头券商中信证券、中金公司H和国泰海通；零售优势突出的国信证券。推荐同花顺。 保险：1-4月居民存款净新增同比减少，保险行业有望持续受益于存款迁移（1）4月金融数据发布，从居民存款数据看，2026年1-4月居民存款新增5.74万亿，较去年同期的7.83万亿少增2.09万亿，居民存款迁移延续。1季度保险行业原保险保费收入2.31万亿，同比+6.3%，资产总额42.47万亿，同比+12.2%，人身险总保费收入1.78万亿，同比+7.3%，保费端仍受益于存款迁移。（2）受资金面、美伊战争扰动股市等因素影响，年初以来保险板块估值持续回落，目前估值水位降至较低水平，1季报净利润和净资产表现整体优于预期，负债端延续高质量增长。向后展望，存款迁移带来险企负债端高景...

2026.05.06-2026.05.15食品饮料板块涨跌幅-4.2%，在申万一级行业中排名第29，其中保健品板块涨跌幅排名靠前。当前食品饮料行业的基金整体持仓已处于历史较低分位，板块经历前期持续调整后，已进入底部区间。1Q26白酒业绩降幅收窄，大众品业绩触底恢复，部分子行业龙头企业表现强劲。板块中长期配置性价比凸显。 市场回顾 2026.05.06-2026.05.15食品饮料板块涨跌幅为-4.2%，在申万一级行业中排名第29。子板块中，保健品、软饮料涨跌幅排名靠前，分别为+3.0%、+1.2%，预加工食品、肉制品涨跌幅排名靠后，涨跌幅分别为-7.2%、-5.6%。截至5月15日，白酒板块估值（PE-TTM）为20.3X，食品饮料板块估值（PE-TTM）为21.0X。行业数据 国家统计局公布数据显示，1-3月，白酒（折65度，商品量）产量累计95.2万千升，同比下降1.7%；啤酒产量累计905.4万千升，同比增长4.2%；葡萄酒产量累计2.1万千升，同比下降12.5%。 截至5月8日，国内生鲜乳价格3.02元/公斤，环比0.0%，同比-1.6%。 1-3月份，社会消费品零售总额127695亿元，同比增长2.4%。其中，餐饮收入同比增长4.2%，商品零售额同比增长2.2%。从已披露的通胀数据来看，4月CPI、核心CPI同比分别为1.2%、1.2%，4月受油价上行推动，PPI同比为2.8%。4月CPI及PPI剪刀差扩大至1.6%，PPI广谱性提升，对宏观经济影响积极。 主要观点 茅台小幅上调4款非标产品价格，价格随行就市动态调整。5月16日，i茅台官网公告对自营体系内四款非标产品的零售价进行上调。（1）具体来看，茅台15年由4199元/瓶调整为4279元/瓶，上涨80元；精品茅台由2299元/瓶调整为2359元/瓶，上涨60元；马茅珍享版由2499元/瓶调整为2699元/瓶，上涨200元；公斤茅台由2989元/瓶调整为3119元/瓶，上涨130元。（2）本次提价前，茅台已对多款非标产品实施大幅降价调整。此前茅台对非标产品的大幅降价，核心目的是缓解经销商压力、消化市场库存；而本次提价，是对前期降价后的市场反应进行充分消化，反映出市场供需的阶段性改善。（3）从价差维度来看，参考5月16日当日酒价数据，精品茅台批价为2360元/瓶、公斤茅台批价为3340元/瓶、茅台15年批...

投资逻辑 白酒：近期白酒板块表现持续疲软，我们认为主要系市场风格等外部因素所致，行业基本面在淡季表现平稳，短期逐步步入动销低基数窗口期，预计实际基本面&市场预期再明显回落的概率较低。在价盘稳中有升的背景下，贵州茅台针对部分非标茅台自营体系零售价格进行调整；我们认为淡季控量稳价的意义本身就主要为提价或旺季放量做铺垫，选择对部分非标茅台进行提价预计亦能检验年初至今市场化营销改革成效如何。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观。预期先行，目前白酒行业已经渡过出清斜率最为陡峭的阶段，节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。白酒行业景气度呈现周期性波动，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。 配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 啤酒：啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化业务。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，行业层面逐步步入旺季，建议持续关注。 黄酒：行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。 休闲零食：零食量贩门店数保持高速扩张态势、健康品类渗透率持续提升，板块延续高景气。当前对于上游生产品牌企业而言，收入端在26Q1因春节错期已展现好转趋势，但渠道红利正逐步趋于饱和，中长期收入增长中枢难以回归此前高位，且利润端因地缘冲突导致的棕榈油、包材、运费上涨压力后续仍需重点关注，短期多数企业估值仍被压制在20x以内，后续仍需关注新品类逻辑。而下游渠道零食量贩企业具备量价齐升逻辑，开店和同店均有改善，净利率提升持续超市场预期，且未来2-3年仍能清晰可见利润成长性，因此近期估值持续修复。展望后续，我们仍看好收入增速快及利润率仍有提升空间的万辰集团、鸣鸣很忙，关注盐津铺子、劲仔食品渠道调整成效。 软饮料：渐入旺季需...

本周观点 1月我们发布行业点评报告《CPU涨价能持续多久？》，率先揭示Agent对CPU的刚性需求以及CPU供需失衡全面爆发。过去4个月，CPU逻辑持续得到强化：1）AMD、Arm等头部厂商大幅上修服务器CPU TAM，Meta、AWS等大厂加码CPU部署，需求侧持续验证；2）Intel、AMD库存趋紧、交期拉长并持续涨价，景气度不断提升；3）同时，NVIDIA新一代Vera RuBin AI系统中CPU/GPU配比持续抬升，CPU正从辅助角色重新回到AI系统核心。 Agent对CPU刚性需求，CPU重回核心地位。随着大模型从Chatbot向Agent演进，计算负载重心正发生偏移。 Agent不仅需要GPU进行模型推理，更依赖高性能CPU处理复杂逻辑编排、工具调用与内存管理。我们认为，Agent对CPU的刚性需求主要来自三方面：1）Multi-Agent架构带来的OS调度压力，以及沙盒环境创建、调度与销毁对CPU算力的持续消耗；2）长上下文场景下KV Cache卸载对CPU内存与带宽提出更高要求；3）高并发工具调用带来的大量CPU算力消耗。Intel论文显示，多数Agent工作负载中，CPU耗时占端到端延迟比例可达40%-90%。伴随Agent数量、任务复杂度与Token消耗指数级增长，CPU产业已进入新一轮景气周期，Intel、AMD服务器CPU库存趋紧、交期延长，并于2026年以来持续推进涨价。 CPU TAM扩容，CPU/GPU部署比例抬升。1）TAM来看，AMD与Arm均大幅上修服务器CPU市场空间，预计2030年全球服务器CPU TAM将超过1000亿美元。根据AMD，CPU需求可分为通用计算CPU、AI头节点CPU以及AgenticAI CPU三部分，其中智能体AI相关需求是最大的增量来源。2）配比来看，AI数据中心CPU/GPU部署比例正从传统HGX时代的1:4、1:8，逐步向1:2、1:1甚至更高演进。以NVIDIA为例，GB300NVL72已实现72颗GPU搭配36颗Grace CPU的1:2配比，Vera Rubin进一步通过外挂独立Vera CPU机柜，使整体CPU配比继续抬升。 所有CPU架构均受益，ARM中期变化更显著。1）ARM架构低功耗、高核心密度的特性更契合Agent工作负载。相比x86，ARM在高并发、低功耗场景下具备更优能效比与扩...

整体观点：本周市场波动加大，近期我们反复建议重视的“事件催化驱动型”代表板块：AIDC、太空光伏轮番活跃，尤其是周初提示调研超预期的“AIDC电源”及上周电话会重点推荐的“工控复苏”表现亮眼。当前时点，考虑市场活跃度仍高，核心配置建议如下：1）围绕AI核心主线且年内可预期催化密集的AIDC（电源/液冷/配储）、空天（太空光伏/卫星制造与运营/北美产能建设）仍是最核心关注方向；2）工控（复苏拐点确认、上行周期长度与确定性展望乐观）、锂电与材料（中游涨价预期仍强、新技术进展密集、随碳酸锂回调后性价比修复）维持重点推荐；3）短期内不在风口的：风电（欧洲海风、国内风机上行周期清晰）、BC/无银光伏（高银价+高壁垒确立明确alpha）低位值得关注。AIDC电源&液冷：±400/800V产业节奏可能加速，建议重点关注HVDC/SST受益方向；奇鋐法说会全年指引乐观，坚定看好国内企业在全球液冷市场份额渗透所带来的板块投资机会。 光伏：本周“上海太空算力产业生态伙伴计划”正式发起（钧达股份深度核心参与），微纳星空、国星宇航等公司IPO持续推进，SpaceX预计上市时间、星舰V3首发时间逐渐清晰并临近，国内火箭密集发射窗口期开启；此前反复提示的5-6月国内外空天领域催化开始密集落地，重申看好“确定性和产业链卡位”俱佳的核心标的挑战股价新高。 工控：4月头部公司订单高增，先进制造（锂电、半导体等）仍是下游核心驱动，行业复苏曙光已现，优先关注新兴行业敞口更高的标的。 锂电：本周碳酸锂价格冲高回落但整体维持高位，三元、铁锂、六氟磷酸锂及隔膜价格稳中有涨；CIBF展新品频出，金博股份发布钠电硬碳负极，星源材质推出“固锐”固态电解质膜，中伟新材布局固态、钠电及磷系材料。后续我们建议继续关注锂价高位预期下的碳酸锂、铁锂正极板块的投资机会，以及新技术机会（复合铜、固态、钠电等）。风电：4月国内风机招标边际回暖，陆风中标均价环比小幅提升，成本上升幅度大概率低于预期，继续重点看好风机环节；法国10GW海风拍卖草案正式发布，强调降低开发商风险及欧洲本地生产，本土化领先的国内企业有望受益。氢能与燃料电池：HydrogenPro关厂转单隆基，全球电解槽产业正加速向中国产能集中，中国电解槽企业出海正当窗口期，与海外企业处境相反，中国电解槽龙头企业乘国内绿氢项目招标加速之势持续增长。 电网：1）西门子能源Q2F...

核心观点 餐饮：理性消费先行，消费场景回归堂食。 茶饮行业在2026年会迎来“回归堂食体验，转向理性健康”的结构性变化。随着外卖红利退坡及逐渐增强的咖啡混战，消费者逐渐开始追求控糖养生与“顺便一杯或坐一下”的松弛体验。品牌唯有保持定力、拒绝外卖盲目内卷，将预算从低效的外卖补贴转投入到堂食的场景打造中，通过高价值单品、心智触达等方式重塑单店模型，才可以让企业端持续稳健发展。 跨境电商：出口数据超预期，关注具备业绩韧性的头部公司。 4月出口数据超预期回升，同比增长14.1%，叠加制造业PMI新出口订单环比改善，验证跨境电商景气度持续回暖。 核心原因在于前期行业去库基本完成，平台与卖家轻装上阵，叠加海外需求阶段性复苏，订单与出货量同步回升。成本端来看，锂电等上游原材料价格指数触底回升，中小卖家成本优势收窄；汇率端人民币相对美元维持强势，中小卖家汇兑与价格竞争压力加大。在此背景下，具备规模效应、供应链上下游议价能力更强、渠道布局完善的头部公司，更能对冲成本与汇率波动，持续抢占市场份额，因此优先推荐业绩确定性强的龙头标的。 黄金珠宝：需求表现分化，金价震荡及央行加仓带动投资金消费高景气。 一方面，首饰消费端持续承压。金价高位震荡、叠加消费需求偏弱，对非刚需的黄金首饰消费形成明显抑制，金条金币以外的首饰消费量同比增速持续走弱，1-3月全国首饰黄金消费量同比-37.1%，行业仍处于去库与需求弱修复阶段。另一方面，投资金需求受央行带动持续高景气。4月国内金条及金币消费同比增速显著回升，投资金类的金条及金币用金同比+46.4%，背后是央行持续加仓黄金储备，带动居民与机构配置黄金的热情，推动投资金消费景气度持续上行。整体来看，板块内部结构分化明显，建议关注设计价值突出的头部品牌，以及渠道力强、高客单投资金占比高的品牌。 行情回顾 上周(2026/05/11-2026/05/15)上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数分别-1.07%/-0.02%/-0.25%/-1.63%/-3.17%，商贸零售(申万)-3.83%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第7。个股方面，锦和商管、宁波中百、博士眼镜、小商品城等领涨，主要受益于AI+跨境电商、业绩催化及题材弹性；全新好、狮头股份等领跌，受基本面承压及行业压力影响。 细分行业景气指标 零售：商...