Hollywood actors and producers are standing behind a new AI licensing standard that will tell AI systems whether they'll need to pay to use a person's likeness, creative work, characters, and designs. With the Human Consent Standard, people can set terms for the use of their work or likeness, including giving AI systems full permission to use their content, allowing access with certain requirements, or restricting access entirely. The Human Consent Standard builds upon the Really Simple Licensing (RSL) Standard, which launched last year as a way for websites to signal how AI systems use their work. RSL Media , a nonprofit cofounded by Cate B … Read the full story at The Verge.

Beyond Meat (NASDAQ: BYND) is a stock that has seen much better days. It's now firmly in penny-stock territory, trading below $1 per share. That isn't all that shocking a development, given the stiff competition it faces, and the many bottom-line losses it's posted over the years. Yet, the company is pivoting its business, leading some to hope it might be heading toward the light soon. Here's my take on whether that makes its stock a deep-bargain buy at the moment. Image source: Beyond Meat. Continue reading

TSMC approves US$31.38 billion capital budget for expansion Taipei Times

Working hard Taipei Times

核心观点： 1)权益：4.27-5.8市场放量上涨。①市场方面，期间美伊谈判乐观预期下，油价有所回落，美元流动性缓释，全球风险偏好回升，推动市场风险偏好回升。②政策方面，一季度一线城市房地产价格环比转正后，五一假期期间深圳等房地产需求政策出台，需求政策脉冲叠加价格边际企稳的预期，5月一线和局部二线房市量价热度或有所保持，对市场情绪有所抬升。③基本面方面，4月出口同比14.1%，外需持续保持韧性，AI领域需求对出口持续拉动，中东局势对能源资源生产资料出口有一定影响，但我国消费品的出口替代效应形成一定对冲。二季度内需预期稳定，外需呈现韧性，基本面整体韧性偏强。 2)固收：4.27-5.8债市收益率分化，整体偏弱。①期间催化方面，美伊谈判预期乐观，风险偏好回升下，权益市场表现较强基本面数据和预期韧性较强，且央行公开市场有所缩量，流动性预期边际有所收敛，债市趋势减弱。②后期来看，从资金上来看，5月中下旬可能是资金利率出现边际变化的关键时点，也可能是债市的变盘点，从基本面来看，目前基本面预期稳健，缺乏催化因素，而且从点位上来看，目前10年国债处于震荡区间偏下沿位置，在此位置做多的盈亏比较差，整体建议边际久期收敛。 3)海外：4.27-5.8美股上涨、美债利率上行、美元指数下行、人民币升值、黄金震荡、油价先上后下。①五一假期期间美伊维持停火状态，后伊朗审议美国和平方案推动油价回落，美元流动性缓释、美元指数走弱，地缘紧张边际缓解带动全球风险偏好大幅提升。②4月新增非农11.5万人，预期6.2万人，前值18.5万人，虽然AI暴露行业裁员线索有一定的显现，但整体就业仍然保持平稳，且薪资增速放缓平均时薪环比0.16%，预期0.3%，同比3.6%，预期3.8%，非农数据大致平稳加上薪资增速走软的组合让市场对美国经济软着陆预期提升，年内维持政策利率不变的概率小幅上行。 4)风险提示：海外地缘政治风险超预期发酵、二季度基本面不及预期。

投资要点 白酒：行业继续筑底，茅台/迎驾/酒鬼调整进度相对领先。25年白酒板块营业总收入同比-18.15%、归母净利润同比-24.08%，26Q1营收同比-13.57%、归母净利润同比-17.89%，行业整体处于加速筑底阶段。26Q1仅茅台、迎驾、老白干实现营收利润双增长，结合25Q4+26Q1表现，仅酒鬼收入实现增长，迎驾下滑幅度收窄明显，茅台、迎驾、酒鬼、老白干调整进度领先，预计后续随基数走低板块将逐步走出底部。高端酒方面，茅台26Q1营收增长6.34%，i茅台收入高增推动直销发力，五粮液26Q1高增得益于动销拉动与渠道激励，老窖收入利润下滑，三家酒企25Q4+26Q1均有下滑。次高端酒中，26Q1四家酒企营收利润多下滑仅酒鬼利润微增，汾酒现金流良好、合同负债改善，水井、舍得降幅收窄，酒鬼营收增长、利润扭亏企稳。苏皖白酒表现分化，26Q1仅迎驾收入正增长、利润微增，洋河、今世缘、古井均下滑，综合来看四企降幅均有收窄，迎驾率先出清报表，企稳迹象明显。白酒股息率相较无风险收益率仍具有较高吸引力。茅台/五粮液/老窖/汾酒/今世缘/古井/迎驾对应当前股息率在4.14%/8.63%-9.74%/5.83%/4.56%/4.36%/4.07%/3.92%。 乳制品：需求端常温液奶恢复增长/奶酪加速增长，供给端原奶26年下半年有望温和复苏。25年乳制品板块收入小幅下滑，26Q1同比转正至4.88%，行业需求复苏态势明确，多数乳企一季度收入增速较去年提升，行业集中度进一步上行。板块复苏主要由常温液奶、奶酪回暖拉动，低温奶延续高景气。原奶价格基本见底，存栏下行叠加后续备货需求，预计26年下半年奶价有望温和修复，上游牧场减值压力缓解、利润有望释放。展望26年，行业需求延续修复，价格竞争有望缓和，常温、奶酪景气度提升，原奶价格企稳上行，乳企减值及促销压力边际减弱，看好伊利、新乳业、妙可蓝多、三元。 调味品：行业需求复苏明显、复调增速更快，产品健康化布局&线上渠道高增。25年调味品板块收入、利润稳健增长，26Q1营收、利润增速进一步抬升，行业需求复苏明确，除千禾外多数企业营收利润实现正增长。结构上复合调味品龙头天味、日辰、宝立增速领跑大盘，基础调味品企业增速相对平缓，中炬依托低基数与经营改革一季度高增。企业端稳固核心基本盘，纷纷布局薄盐、减油减盐等健康化新品，同时线上线下渠道协同发力。...

投资要点： 行情复盘：量产元年开局，主题性投资涨幅强势。我们选取人形机器人核心产业链（共226个标的，其中沪深两市218个）指数为参考，2025年，人形机器人沪深两市核心产业链指数涨跌幅+102.08%，大幅跑赢沪深300指数（+17.66%）及中信机械指数（+40.91%），2025年被普遍视为人形机器人量产元年，同时国内主机厂资本化进程或亦起到催化作用。2026Q1，人形机器人沪深两市核心产业链指数涨跌幅-9.21%，弱于沪深300指数（-3.89%）及中信机械指数（-1.13%），或主要受海外头部公司新品发布推迟影响。 财报分析：核心池内近70%公司隶属于机械/汽车行业，机械设备/电子/电力设备板块业绩占优。我们将机器人产业链核心池内226个标的按申万一级行业进行分类，其中机械设备/汽车/电力设备/电子公司占比分别为39%/30%/9%/7%。受益于制造业修复、AI/电力基础设施需求提升，电子、机械设备和电力设备板块公司2025年收入分别同增14%/11%/10%，归母净利润分别同增48%/68%/27%。而其中，收入及利润规模最大的汽车板块整体则表现出增收乏力、盈利承压的趋势。核心池内2025年汽车板块收入同增5%，归母净利润同减31%。 持仓分析：板块情绪位于底部，配置主线仍以核心零部件为主，主机厂机构关注度提升。2026Q1产业链日均成交额1099亿元，同降16.2%，对应2024/9/23至2026/3/31的19.6%分位；核心产业链日均成交额占沪深比重为4.3%，同降4.5pct，环降1.1pct，对应2024/9/23至2026/3/31的25.5%分位。2024年以来主动基金持仓占比震荡上行，26Q1或受特斯拉Optimus发布推迟影响，主动基金持仓占比从25Q4的2.1%回落至1.4%。从重仓股结构看，机构配置以核心零部件标的为主，2026Q1核心池内主动基金前五大持仓标的为斯菱智驱、新泉股份、科达利、震裕科技、银轮股份。2025年以来，伴随整机厂量产节奏及上市预期加快，机构对主机厂配置关注度有所提升。 零部件：收入开始兑现，机器人业务收入高达亿元级，头部企业率先“产能出海”。我们认为，实际订单/收入验证与产能储备或将成为零部件企业更关键的评价指标。2025年头部企业已率先兑现收入，长盈精密、五洲新春、震裕科技、拓普集团机器人业务收入分别达1...

事件 经文化和旅游部数据中心测算，五一假日5天，全国国内出游3.25亿人次，同比+3.6%；国内出游总花费1854.92亿元，同比+2.9%我们折算人均花费为571元，同比-0.6%。 同时我们将2026年五一数据与2019年进行比较，全国出游人次较2019年同比+67%，国内出游总花费较2019年同比+58%，人均消费较2019年同比-5%。因五一假期天数不同（2026年5天vs2019年4天），我们计算日均数据，2026年五一日均花费较2019年日均（下同）同比+26%，日均出游人次同比+33%，折算人均日均花费同比-24%今年以来日均人均数据清明节最好，这几年的日均人均数据均是清明节表现为上半年假期最好。 投资要点 我们把假期数据拆分成量、价/额两个层面，抽丝剥茧来看下假期消费数据质量： （一）量 交运数据：日均同增3.5%，创历史同期新高，高油价挤出民航客运。据中国交通部数据，5月1日至5日，全社会跨区域人员流动总量为151712.8万人次，日均为30342.56万人次，同比增长3.49%。分方式来看，铁路客运量日均同比+4.6%，公路同比+3.51%，水路同比-1.37%，民航同比-5.74%。 出入境：日均增长3.5%，外国人数据延续较好趋势。据国家移民管理局数据，今年“五一”假期全国边检机关共保障1127.9万人次中外人员出入境，日均225.6万人次，较去年“五一”假期增长3.5%，单日出入境通关最高峰出现在5月2日，达252.9万人次。其中，外国人入出境125.5万人次，较去年同期增长12.5%；入境外国人中，适用免签政策入境43.6万人次，较去年同期增长14.7%。共计查验出入境交通运输工具53.1万架（艘、列、辆）次，较去年同期增长16.6%。 （二）额/价 我们将假期花费拆分为机、酒、餐、景四类： 零售餐饮：五一假期服务消费旺，商品消费稳，重点商圈客单价趋势向好。商务部商务大数据显示，2026年5月1日至4日，商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额分别增长5.0%和5.3%折算来看客单价上行，趋势向好，但较春节及清明均有所下行。 根据商务部大数据，五一假期服务消费旺，商品消费稳。1）服务消费方面：重点平台全国跨省游客数量规模同比+7.6%，其中800公里以上游客同比+20%，带动相应酒店住宿消费同比+18%，租车订单量同比+21%，...

2026年是新能源汽车迈入固态电池装车验证的元年，标志着全球动力电池产业正式迎来了“液态—半固态—全固态”的历史性迭代拐点。相较于性能已接近理论上限的传统液态电池，固态电池在安全性、能量密度及宽温域等方面具备颠覆性优势，正推动从核心材料到装备制造的全产业链系统性重构。然而，在资本市场狂热预期的背后，固态电池的大规模商业化落地仍面临着高昂成本与工程化良率的严峻挑战。更为隐蔽的风险在于，以日本企业为首的海外巨头正试图通过密集的底层专利布局实现“换道超车”，加之关键材料资源的全球争夺加剧，我国新能源产业链正面临核心专利受制于人与供应链断裂的双重隐患。固态电池的普及不仅将重塑整车的产品定义与商业模式，更将直接决定未来十年全球汽车产业主导权的归属。立足于国家产业安全与战略防御的高度，本文建议国有资本应切实发挥产业“链长”与“耐心资本”作用，通过前瞻投资卡脖子环节、牵头组建国家级专利池以及强化内部场景牵引等组合拳，助力我国跨越技术验证的“死亡之谷”，构筑下一代新能源产业的核心护城河。 一、能源革命拐点，固态电池开启动力电池新纪元 新能源汽车产业历经多年高速发展，已从政策驱动全面转向市场驱动。动力电池作为新能源汽车的核心部件，直接决定整车安全性、续航里程、制造成本与市场竞争力，也是全球汽车产业技术博弈的核心领域，近年来持续更新迭代。历经十余年技术沉淀与产业链培育，2026年3月，工信部、中汽研联合发布《固态电池产业化进展白皮书》，明确中国已进入混合固液规模化量产、全固态中试验证的关键窗口期。同年，新能源汽车产业正式迈入固态电池装车验证元年。这一技术迭代，不仅会重构动力电池与新能源汽车产业的竞争格局，也将重塑全球供应链的分工与技术标准体系，甚至将直接决定未来十年产业主导权的归属。 （一）技术迭代 现阶段，全球市场上大多数新能源汽车所用的动力电池以传统的液态锂电池为主，这种电池的工作原理是锂离子在液态电解液中，在由微孔隔膜隔开的正负极之间来回嵌入、脱嵌，从而实现充放电。 经过30余年的商业化应用，传统液态锂电池的能量密度、安全性、成本等核心指标已接近其理论上限，很难再有质的飞跃。当前主流三元锂电池的能量密度约为250-300Wh/kg，磷酸铁锂电池约为160-210Wh/kg，受限于液态电解液高度易燃、隔膜不稳定、易引发锂枝晶、热失控风险等缺陷，技术提升空间持续收窄。同时，液态电池在...

2026年是“十五五”规划的开局之年，也是首个多地中小学春假与五一假期大规模衔接的“加长版”假期近30个城市的中小学春假与五一连休，叠加“请4休11”的拼假模式，使居民可支配假期显著延长，出行节奏从“集中爆发”转向“前后延展”，消费周期被拉长，市场热度更加平稳。 在这个背景下，全社会跨区域人员流动量预计超过15.2亿人次，同比增长4%，创历史同期新高。然而数据的增长并非最值得关注的变化。透过这个黄金周，我们看到的是中国消费市场正在发生一场深刻的“质变”—一从“量涨”到“质变”，从“面子消费”到“精算消费”，从“目的地打卡”到“体验沉浸”，从单点深料”到“多城串游”，从“年轻人主导”到“一老一小双驱动”。 作为一家立足于消费趋势的战略咨询机构，知萌咨询持续关注中国消费趋势变化，并连续多年针对重要消费节点进行趋势总结与盘点洞察。本报告基于交通运输部、商务部、中国国家铁路集团、中国演出行业协会航旅纵横、航班管家、同程旅行、美团、携程、去哪儿旅行、抖音生活服务等机构发布的五一专项报告与大数据，系统梳理了2026年五一假期的消费图景，提炼出10大核心趋势，并为城市管理者、城市文旅部门、产业相关部门及品牌方提供可落地的战略建议。

2026年信贷总量与结构：从“均衡投放”到“充分满足有效需求” 经济良好开局背景下，政策鼓励挖掘有效信贷需求。2026Q1末人民币贷款同比增速5.7%（还原化债因素后6.2%），显示有效需求依然不足。从信贷投向上看，五篇大文章成为重要赛道，如科技贷款增速13.7%、绿色贷款增速17.6%，同时结构性货币政策工具持续加码，力度更大、对象更精准，可以预见银行信贷资源将持续向这些领域倾斜。贷款利率：2026Q1季节性回升，但低位运行或是新常态。3月新发放贷款利率为3.23%，较2025年12月回升9BP，3月新发企业贷款、个人住房贷款利率保持在3.1%左右，在自律约束下（报告明确“加强利率政策执行和监督”），贷款价格几无下行空间，但银行间竞争压力仍在，实体融资成本或将持续维持低位运行，银行提升风险定价能力和运营效率是关键。 存款结构延续“财富化”，负债成本管控能力成关键分水岭 存款非银化将对负债稳定性造成挑战，2026年3月末住户存款同比增长8.2%（2025年末为9.7%），而非银存款同比增长29.5%。存款脱媒的趋势明确且有加速迹象，定存利率的持续下行和理财产品相对高收益，导致住户存款向理财、基金等资管产品迁移，银行负债稳定性下降，对同业存款的依赖度被动提升，下阶段如何稳定核心存款是负债管理的首要挑战。2026Q1存款成本下行，显著缓解银行息差压力，根据上市银行披露其2025年存款成本率降低34BP至1.46%，2026Q1或受益于定存到期重置进一步下行，我们估算上市银行2026Q1净息差小幅回升1BP至1.40%。但这一过程中银行的分化将加剧，大型银行的非银牌照、结汇能力、基础客群优势明显，具备更强的低成本活期存款沉淀能力，在息差磨底阶段获得相对优势。 从ALM视角看2026年债市：交易型转向配置型，增收工具回归风险管理2026Q1货政报告揭示了债市正在发生的结构变化：从流动性驱动牛市转向监管规范下的震荡市，对于银行资负管理而言，这意味着债券投资从增收工具重回流动性管理和利率风险对冲的功能。一是拉大久期错配策略或已接近尾声，监管引导债券收益率水平保持合理区间，叠加供给压力，长债利率难以大幅下行；二是银行核心收入恢复强劲，为避免当前业绩波动或倾向压缩FVTPL敞口，转向配置盘择机增持；三是专栏中将“债券市场”和“流动性”纳入宏观审慎视野，同时提到非银机构快速扩张和期限...

投资要点 硫磺、国内柴油等涨幅居前，尿素、醋酸乙烯等跌幅较大本周涨幅较大的产品：硫磺（CFR中国合同价，11.89%），国内柴油（上海中石化0#，11.56%），国内汽油（上海中石化93#，10.84%），二氯甲烷（华东地区，10.33%），工业级碳酸锂（四川99.0%min，9.83%），硫酸（杭州颜料化工厂105%，9.58%），醋酸酐（华东地区，6.94%），百草枯（42%母液实物价，5.88%），黄磷（四川地区，5.48%），烧碱（32%离子膜华东地区，4.74%）。 本周跌幅较大的产品：尿素（波罗的海(小粒散装)，-13.89%），醋酸乙烯（华东，-13.53%），硝酸铵（工业）（华北地区山东联合，-12.50%），苯酚（华东地区，-8.68%），甲苯（华东地区，-7.63%），二甲苯（华东地区，-7.62%），纯苯（FOB韩国，-7.54%），甲苯（FOB韩国，-7.53%），苯乙烯（华东地区，-7.35%），合成氨（江苏新沂，-6.71%）。 本周观点：霍尔木兹海峡遭封锁，国际油价维持高位，建议关注氦气、生物柴油、农化等方向 截至2026-05-11收盘，布伦特原油价格为104.21美元/桶，相较上周-8.94%；WTI原油价格为98.07美元/桶，相较上周-7.85%。预计2026年国际油价中枢值将显著上调。鉴于当前国际局势不确定性，原油方面我们看好具有高股息特征，同时与油价高度相关的中国石油、中国海油等。 化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：硫磺上涨11.89%，国内柴油上涨11.56%，国内汽油上涨10.84%，二氯甲烷上涨10.33%等，但仍有不少产品价格下跌，其中合成氨跌幅-6.71%，苯乙烯跌幅-7.35%，甲苯跌幅-7.53%，纯苯跌幅-7.54%。 化工方面配置思路：超越中东局势的短期变化，寻找受中东冲突深刻影响，且难以在短期恢复的化工品种。 1.氦气。氦气是天然气的副产品，而卡塔尔是全球氦气供应的核心国家，也是中国氦气的核心供应国。在上一轮俄乌战争中，氦气也是油气资源中价格弹性最大的品种。即便霍尔木茨海峡恢复通航，氦气也会迎来至少2-3个月的全球紧缺。相关标的：广钢气体、九丰能源、金宏气体。2.生物柴油。欧洲大部分的航油都经过霍尔木茨海峡运输。 近期欧洲的SAF价格已经出现上涨，虽然有原油上涨利好生物柴油上涨...

核心观点 高油价背景下油脂作物钾肥需求有望增长。我国是全球最大的钾肥需求国，而钾肥资源供给不足，进口依存度接近70%，2025年我国氯化钾产量582万吨，同比降低6%，进口量1261.4万吨，同比基本持平。2026年4月，氯化钾市场走势维持相对坚挺姿态，整体供应呈现偏紧格局，4月底百川盈孚氯化钾市场均价为3272元/吨，环比上月跌幅为0.06%，同比上年涨幅10.69%。供应方面，青海地区主流生产企业保持高负荷生产，截至4月24日港存总量约为197万吨左右（含保税区），同比增加约5.26%，虽然氯化钾第一季度总进口量约为458.5万吨，创下以往各季度最高进口量纪录，但前期市场消耗偏快，港存量未形成有效累积，本月氯化钾进口货源补充有限，港存量持续走低。国际市场方面，本月在包括美国在内的大多数地区，氯化钾价格持续攀升，市场正对进口量有限、引发夏季补货担忧的局面作出反应。这一上涨趋势还受到运费上涨以及第二季度整体供应趋紧的支撑。加拿大钾肥公司（Canpotex）宣布，其第二季度销售已全部锁定，直至6月底将无额外现货供应，这一供应端的紧缩信号直接推高了市场看涨情绪。 储能需求持续向好，看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平。据高工产研储能研究所（GGII）统计，2026年一季度中国储能锂电池出货量达215GWh，同比增长139%，头部企业订单普遍已排产至2026年底至2027年Q2，产能饱和且开始优先承接高利润订单。储能装机的快速增长正带来大量的磷酸铁锂需求，据百川盈孚，2026年3月我国磷酸铁锂产量46万吨，同比增长18万吨，环比增长7万吨。假设全球储能电池出货量在2025-2027年分别增至600/800/983GWh，对应磷矿石需求将升至600/800/983万吨，占我国磷矿石预测产量比重分别达到4.7%/5.9%/7.0%，磷资源在新能源电池领域的消费比重将持续提升。磷矿石供给端，我国可开采磷矿品位下降，开采难度和成本提升，而新增产能投放时间周期较长，磷矿的资源稀缺属性日益凸显，30%品位磷矿石市场价格在900元/吨的高价区间运行时间已超3年。据百川盈孚，截至2026年5月6日，湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1080元/吨，环比上月持平，云南市场30%品位磷矿石货场交货价970元/吨，环比上月持平，看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平。 草甘膦价格快速上涨，看好出口需...

事件：美国公布4月最新通胀数据。其中CPI同比上升3.8%，核心CPI同比上升2.8%，均超过市场预期。 总体通胀与核心通胀均再度回升，且超市场预期 1.总体通胀与核心通胀均继续反弹，能源通胀为关键。4月美国CPI同比上升3.8%，环比上升0.6%，同比较3月上升0.5个百分点，环比增速较3月份下降0.3个百分点至0.6%，同比增速略超过市场预期。4月核心CPI同比上升2.8%，较3月上升0.2个百分点，环比增速较3月上升0.2个百分点至0.4%。从反弹的驱动因素来看，一方面是4月份原油价格维持高位导致的能源通胀；另一方面是2025年4月基数相对较低，低基数效应下同比增速上行。不过需注意的是，核心CPI的环比增速超预期回升，同比增速也上行较多，显示当前美国通胀的内生动能似乎较为强劲。往后看，由于低基数效应还将维持1个月，且国际油价较难快速下行，美国通胀或将持续反弹，但斜率会趋缓。 2.能源通胀继续抬升，核心服务对通胀贡献度边际回升。具体而言，4月能源项同比上升17.9%，较3月提升5.4个百分点；4月份食品项同比上升3.2%，较3月回升0.5个百分点。核心CPI方面，4月核心CPI同比上升2.8%，增速较3月上升0.2个百分点，且超过市场预期。其中核心商品同比增速较3月下降0.05个百分点至1.13%左右；核心服务同比上升约3.27%，较3月份提升0.22个百分点。其中住房项同比上升3.3%，较3月回升0.3个百分点。总的看，4月核心CPI同比增速较3月继续反弹，除去基数因素外，住房项发挥了重要作用，可能与技术性调整有关。但幅度略超预期，仍彰显出核心通胀的韧性。 3.通胀或持续反弹，需关注核心通胀是否会超预期上行。总的看，4月CPI数据显示美国通胀水平继续反弹，但核心通胀的环比增速的超预期反弹，意味着通胀超预期上行的风险有所加强。从美联储关注的超级核心服务通胀来看，4月份同比增速较3月份上升0.24个百分点至3.38%，环比增速较3月上升0.27个百分点至0.45%，显示美国通胀的内生动能较有韧性。往后看，由于低基数还将延续，且油价大概率维持高位甚至继续上行，总体通胀或继续反弹。不确定的是，若长期维持一个相对较高的油价，核心通胀受到的影响程度有多大，是否会导致整体通胀超预期上行。 美国通胀或将持续上行，但美联储加息可能性较低 第一，美伊停火虽然持续，但谈判进展非常有...

我们总结了海外主要 CXO 和生命科学上游公司的 1Q26 业绩。 1Q26 业绩表明宏观利空对运营影响有限，绝大多数公司的 26 年业绩指引维持不变。 C(D)MO 持续看到旺盛的商业化生产需求；临床前 CRO 观察到需求弱复苏；临床 CRO 订单收入比走低，且项目取消仍需警惕；上游业绩继续由生物工艺驱动，设备需求仍疲弱。 此外， 1Q26 医药融资维持增长趋势，全球大药企加码研发投入和资本支出， 继续支撑全球医药研发生产需求。 地缘波动对 26 全年预期影响可控。 今年 2 月底爆发的中东地缘冲突对全球医药行业的运营带来一定挑战，但我们观察到主要海外 CXO 和上游公司的1Q26 业绩以及 26 年展望受到的负面影响可控。 1Q26 海外公司收入同比增速的中位数/平均数分别为+4.9%/ +8.9%，净利润同比增速的中位数/平均数分别为+5.3%/ +12.3%，延续了 2025 年内业绩逐季度改善的势头， C(D)MO 仍是增速最快的细分板块。 如果剔除汇率影响，多家公司的 1Q26业绩表现将更亮眼。 在需求端，大多数公司的 1Q26 新签订单继续同比增长，但平均增速相比4Q25 有所下滑，特别是临床 CRO 新签订单出乎意料地加速增长，但走低的订单收入比叠加仍处高位的项目取消数仍值得警惕。 基于稳健的 1Q26 业绩以及客户需求趋势，几乎所有海外公司均维持 26 年业绩指引不变，表明了管理层在不确定的全球宏观环境下对于公司运营能力和行业需求趋势的信心。 C(D)MO：商业化生产需求维持高位。新冠疫情至今，全球制药行业将业务重点转移至后期和商业化项目，驱动大规模商业化生产需求持续走高， C(D)MO作为直接受益的细分赛道，持续投入产能建设以应对未来需求。 1Q26，Lonza (LONN.SW,未评级) 业务受益于生物药哺乳动物细胞生产和 DP 业务、偶联、小分子和微生物业务。 Lonza 管理层认为中东地缘冲突、美国关税对公司财务不会产生实质影响，大药企在美投资不会影响对外包生产的需求，客户对于公司位于美国 Vacaville 的商业化产能有高度的兴趣。 Lonza 管理层表示将持续建设产能，并对收购产能 (特别是美国) 持开放态度。 三星生物(207940.KS, 未评级) 1Q26 新签订单约 2 亿美元，同环比分别下降 86.7%和81.8%，我们认为...

核心观点 2025&2026Q1PCB设备板块业绩高速增长，订单饱满。2025年PCB设备行业实现高增，主要受益于全球AI算力基建的密集扩张，头部5家企业【大族数控】【芯碁微装】【凯格精机】【东威科技】【鼎泰高科】合计营收达116亿元，同比+55%，净利润达18.55亿元，同比+124%，2026年Q1合同负债同比高增104%，行业景气度持续上行。 下游PCB CAPEX持续上行支撑上游设备需求空间。下游PCB板厂正处于AI驱动的扩产期，胜宏/沪电2026Q1CAPEX同比增速高达390%/123%，深南/景旺等也在接棒加速扩产，2026Q1CAPEX同比增速高达200%/129%。 硬件迭代带来PCB增量需求。NVIDIA：（1）Rubin架构引入Midplane与CPX载板产生增量（2）2026GTC新发布LPU机柜架构提升对高多层PCB需求；Google：TPU服务器中PCB主要以高多层板为主；Amazon：Trainium3服务器中PCB以高多层板为主。GPU与ASIC需求的快速提升会带动PCB量增，且向高端化发展。 技术通胀带来的非线性增长。（1）超快激光钻。为满足高速传输，PCB开始引入M9Q布材料，钻针磨损速度加快，驱动钻针耗材量非线性爆发，并催生超快激光钻需求。（2）高长径比钻针：Rubin服务器板厚升至6mm以上，对40倍长径比钻针的需求成为行业竞争胜负手。（3）mSAP工艺：1.6T光模块要求线宽线距缩至15μm，驱动曝光、钻孔、电镀、成型设备升级。（4）精密锡膏印刷：AI服务器对对位精度要求极高，单价及毛利更高的Ⅲ类设备成为必选项。 投资建议：钻孔设备:【大族数控】【维嘉科技（未上市）】；LDI设备:【芯碁微装】；电镀设备:【东威科技】；锡膏印刷设备:【凯格精机】；钻针领域:【鼎泰高科】【中钨高新（并表子公司金洲精工）】【民爆光电（收购厦芝精密）】【新锐股份（收购慧联电子）】【杰美特（收购戴尔蒙德部分股权）】。 风险提示：宏观经济波动风险，PCB厂扩产不及预期风险，算力服务器需求不及预期风险。

核心观点 板块总结： 纺织制造景气度下滑， 服装家纺复苏信号增强。 1） 2025年： 纺织制造板块受关税扰动与客户下单谨慎影响， 收入同比-1.5%至37.1亿元， 毛利率/净利率均下降0.2pct至19.4%/7.9%； 服装家纺板块收入同比-2.9%至27.0亿元， 但降本增效与产品结构优化推动毛利率/净利率提升1.7/2.6pct至45.2%/5.2%， 盈利修复弹性更强。 2） 季度趋势： 2025Q4两大板块收入同比分别+5.1%/-0.1%； 2026Q1纺织制造收入同比-4.7%、 净利润同比-23.2%， 服装家纺收入同比+6.4%、 净利润同比+2.6%， 内需修复带动服装家纺延续改善。 3） 重点公司： 运动龙头与高股息家纺表现更优， 制造端分化加大， 具备优质客户结构、 产能效率与全球化布局优势的公司韧性更强。 运 动 服 饰 ： 行 业 维 持 增 长 景 气 度 ， 品 牌 分 化 明 显 。 1 ） 业 绩 总 结 ： 2025 年 安 踏 /361 度 / 特 步 / 李 宁 收 入 分 别 同 比+13.3%/+10.6%/+4.2%/+3.2%， 利润端安踏核心净利、 特步、 361度分别同比+13.9%/+10.8%/+14.0%， 李宁净利润同比-2.6%。 2） 运营分析： 2025年门店端以提质增效为主、 整体开店放缓， 2026年细分品牌仍在扩张； 下半年流水增速略低于收入增速， 品牌库存与折扣总体稳定， 渠道健康度维持。 3） 增长趋势： 2026Q1线上表现继续优于线下， 休闲鞋/板鞋、 户外为主要热点， 户外鞋量价齐升，行业结构性机会集中在专业运动与细分场景。 休闲家纺： 盈利能力普遍承压， 线上普遍优于线下。 1） 业绩总结： 2025年收入表现分化， 稳健医疗/中国利郎/水星家纺/比音勒芬/罗莱生活分别同比+22.0%/+11.5%/+7.8%/+7.6%/+6.1%， 海澜之家等保持低个位数增长， 富安娜、 太平鸟等承压； 净利润端多数公司低于收入增速， 仅歌力思、 罗莱生活、 九牧王等改善明显。 2） 运营分析： 线下客流与店效仍有压力， 品牌持续优化低效门店；线上渠道贡献更高增速， 直营普遍优于加盟， 现金流与分红整体保持稳健。 3） 增长趋势： 2026年以来休闲服饰线上增长总体优于家纺， 品牌分化延续...

行业核心观点： 2026年前四个月，中药板块跑输医药板块2.92个百分点；2025年和2026Q1业绩持续承压，估值整体偏低。 投资要点： 行情回顾：2026年前四个月，生物医药板块实现0.12%涨幅，跑输沪深300指数3.71个百分点。中药板块下跌2.80%，跑输医药行业2.92个百分点，中药板块个股涨跌幅分化明显。截至2026年4月30日，中药板块PE（TTM）为25.20，2021年以来PE（TTM）分位数为27.99%，估值处低位。 业绩回顾：整体看，2025年到2026年一季度收入和利润均实现正增长的板块有其他生物制品、医疗研发外包、化学制剂、其他医疗服务、医院。中药板块业绩整体持续承压，2025年和2026Q1营业总收入同比增速分别为-0.76%和-0.82%；归母净利润同比增速分别为1.20%和-2.02%。2025年全年和2026Q1营业总收入均实现正增长的有华润三九、广誉远、羚锐制药、佐力药业、云南白药、东阿阿胶、精华制药、马应龙、白云山、以岭药业、嘉应制药、奇正藏药、沃华医药，以OTC赛道为主。2025年全年和2026Q1扣非净利润均实现正增长的有维康药业、吉林敖东、生物谷、沃华医药、古汉医药、千金药业、九芝堂、众生药业、以岭药业等25家。 投资建议：中药上市公司业绩呈现明显分化，不同类型企业在收入端和利润端的增长驱动因素各不相同。收入端增长稳健的企业主要包括有核心大单品驱动的或处于补益类高景气赛道的OTC类标的，以及创新中药赛道中通过产品纳入医保等实现放量开启第二增长曲线的标的。利润端表现突出的企业主要是受益于降本增效、以价换量带来利润修复或者低基数效应等。整体看，品牌力强、渠道整合水平、创新能力等是中药企业核心竞争力。中药板块目前基本面承压、估值偏低，建议关注品牌OTC低估值修复、院内创新驱动以及基药目录受益标的。 风险因素：院外消费修复慢于预期风险、集采价格管理超预期风险、创新中药研发不达预期风险等

核心观点：4月美国核心CPI超预期走高，但主要来自居住通胀调整的一次性技术因素。剔除技术调整的杂音后，核心CPI环比温和反弹，且通胀扩散度仍在合理区间，显示油价对通胀的“二轮效应”影响尚不显著。向前看，未来3个月美国总体通胀更可能沿着0.4-0.6%的环比中枢运行，而通胀预期是否脱锚、通胀是否扩散仍是市场和美联储关注的焦点，这取决于中东局势和油价。基准情形下，若油价与通胀预期不再继续失控，我们预期美国通胀将具有类似于2025年4月对等关税后的结构性特征：总需求下行环境下，有限的供给冲击虽然导致特定商品涨价，但给其余部门将带来更大的需求抑制。若美伊冲突在5-6月能够显著缓解，油价回落至80美元/桶，则下半年美国通胀将有望回落，这可能成为新任美联储主席出于“政治正确”考虑而降息的借口。 美国4月CPI：核心通胀超预期反弹。2026年4月美国CPI环比+0.64%，预期+0.6%，前值+0.87%；核心环比+0.38%，预期+0.3%，前值+0.2%；同比+3.81%，预期+3.7%，前值+3.26%；核心同比+2.75%，预期+2.7%，前值+2.6%。4月核心CPI环比超彭博分析师一致预期+0.3%，但与WSJ统计的主流投行预测+0.36%接近。总体来看，本月通胀的抬升主要由油价上涨与居住通胀的技术调整所致，核心商品与超核心通胀则相对温和，显示油价对通胀的“二轮效应”影响尚不显著。数据发布后，大类资产交易边际紧货币，美债利率、美元上行，美股和黄金下跌；交易员对2026年12月的加息预期小幅升至40%。 通胀结构：居住通胀因一次性技术因素跳升，核心商品与超级核心服务仍然温和。①核心商品方面，4月核心商品环比+0.03%，前值+0.11%；其中受进口关税影响较大的家居用品、服装、休闲商品等价格环比降温。今年以来，美国核心商品通胀环比增速总体保持平稳，反映关税带来的一次性价格冲击基本结束。②居住通胀方面，4月核心服务通胀中，居住通胀环比由前值+0.27%升至+0.67%，其中两个住所分项租金RPR与自住房折算OER环比分别由前值+0.19%、+0.28%跳涨至+0.55%、+0.53%，是本月核心通胀超预期的主要原因。但这一异常变动更多来自技术调整，我们预期下期数据将重回0.2%-0.3%区间。具体来看，由于租金价格具有黏性、往往半年至一年调整，因此BLS对美国居住通胀的统...

核心观点 权益市场整体上行，建筑装饰跑赢指数。地缘风险缓解与国内业绩超预期推升风险偏好，权益市场整体上行、板块分化，债市窄幅震荡。权益市场方面，A股主要指数全线上涨，海外市场走强。行业上，通信、电子、机械设备领涨，石油石化、煤炭、银行偏弱；科技主线延续，算力链、光模块领涨，资金向AI应用、机器人等中小主题扩散。债市方面，资金面维持宽松，利率债长短端分化，10年期国债收益率下行；信用债短端表现较好，长端性价比不高；可转债随股市上涨，高价、小盘转债领涨。事件方面，国内国务院会议强调基础研究与风险化解，多部门印发智能体发展意见，外汇储备与黄金储备持续增长；国际上，中美就元首会晤保持沟通，美国非农就业超预期但薪资增速放缓。 发债方面，化债工作稳步推进，城投债与专项债发行量环比回落，城投债净融资延续负值，资金面整体偏紧；特别国债发行放量，为重大项目提供一定资金补充，行业资金呈现结构性分化。 经营方面，行业呈现“整体筑底、边际改善”态势，一季度营收与利润降幅较上季度收窄。算电协同、电力建设、IDC算力基建需求持续释放；洁净室订单显著改善，预计二季度业绩迎拐点；钢结构受益高端制造需求上行，龙头量利齐升；建筑央企经营稳健，新能源与海外业务成增长亮点。 高频数据方面，一季度基建投资快速增长；国内智算规模单季大增18%，全球科技企业资本开支高增，算力基建内外共振；行业估值小幅上行，仍处历史偏低区间。 投资建议，一是在流动性宽松、低利率背景下，建议关注业绩优异、现金流充足、分红稳定的低估值、高股息个股；二是在国家大力支持的重点工程，以及发展新质生产力方面，建议关注主导工程项目、转型方向清晰、成长性突出的个股。 风险提示 基建、地产等投资不及预期；宏观流动性收紧风险；地方融资平台违约风险；关税影响增强的风险。

行情回顾： 上周人形机器人板块指数跑赢上证指数、沪深300指数和机械设备指数。上周人形机器人板块指数上涨6.78%，上证指数上涨1.65%，沪深300指数上涨1.34%，申万机械设备指数上涨5.87%，人形机器人板块指数跑赢上证指数5.13个百分点，跑赢沪深300指数5.44个百分点，跑赢申万机械设备指数0.91个百分点。 2026年初以来，人形机器人板块指数跑输上证指数、沪深300指数与机械设备指数。2026年初至2026年5月8日，人形机器人板块指数上涨3.79%，上证指数上涨5.32%，沪深300指数上涨5.23%，申万机械设备指数上涨16.61%，人形机器人板块指数跑输上证指数1.53个百分点，跑输沪深300指数1.43个百分点，跑输申万机械设备指数12.82个百分点。 从估值来看，截至2026年5月8日，人形机器人指数PE(TTM)为35.32倍，近5年呈现出较为明显的下降趋势，2026年以来估值保持相对稳定。从估值分位数来看，人形机器人指数近五年历史分位仅处约15%附近，处于较低水平；而在近一年分位已升至约78%，估值水平有所提升。人形机器人指数估值长期仍处历史底部区域，但短期已修复至近一年偏高水位。 从成交金额及占比来看，上周人形机器人板块合计成交金额约4,935.83亿元，较上上周环比增长1.55%，在周内交易日减少的情况下延续了增长趋势，显示资金对该赛道的参与深度和交易热度正在同步提升，成交金额占万得全A周度成交金额5.20%。在全市场层面，5月4日至5月8日期间交易日万得全A成交总额达9.49万亿元，显示整体流动性充裕，为主题轮动提供了土壤。 产业动态： 宇树人形机器人R1系列起售价2.69万元。2026年4月30日，宇树科技正式发布双臂人形机器人R1系列，起售价2.69万元，为该品牌定价最低的人形机器人产品。R1系列定位为轻量化上半身双臂方案，主打桌面和工业场景，支持全栈开放二次开发，底层接口可自由调用与改写。产品提供四个版本，整机重量约11至32公斤不等，可配置单臂5或7自由度，整机总自由度覆盖15至31个，腰部支持±150°旋转，头部支持左右±115°、上下±36°运动。感知与算力方面，机身与头部各搭载一颗8核高性能CPU，头部AI算力达10TOPS，末端可换装二指夹爪、三指或五指灵巧手，单臂最大负载约2公斤，末端夹爪精度达±0.1毫米。该...

行业核心观点： 截至2026Q1，医药主题基金规模环比增加59.90亿元，医药生物占所有行业重仓总市值的百分比环比增加0.90个百分点，生物制品和医疗服务重仓总市值环比增加较多，公募基金医药持仓结构继续向创新药及CXO等创新产业链集中。 投资要点： 医药主题基金规模环比增加59.90亿元：截至2026Q1，同花顺医药行业主题基金资产净值为2072.02亿元，相较于2025Q4环比增加59.90亿元；其中，同花顺医药ETF资产净值占医药行业主题基金资产净值的56.41%，相较于2025Q4增加5.13个百分点。 医药生物占所有行业重仓总市值的百分比环比增加0.90个百分点：截至2026Q1，全部公募基金中，申万医药生物重仓总市值为3297.90亿元，相较于2025Q4环比增加145.76亿元；医药生物重仓总市值占所有行业重仓总市值的8.85%，相较于2025Q4增加0.90个百分点。 生物制品和医疗服务重仓总市值环比增加较多：截至2026Q1，全部公募基金中，申万二级行业化学制药、生物制品、医疗服务、医疗器械、医药商业和中药Ⅱ重仓总市值分别为1194.00亿元、758.81亿元、709.78亿元、460.42亿元、76.73亿元和98.15亿元；其中，医疗服务、生物制品和中药Ⅱ重仓总市值分别相较于2025Q4增加146.37亿元、82.05亿元和2.73亿元，化学制药、医疗器械和医药商业重仓总市值分别相较于2025Q4减少47.00亿元、32.19亿元和6.20亿元。 医药生物二级子行业重仓总市值前五重仓股中，创新药企和CXO加仓较多：截至2026Q1，全部基金中，申万二级行业化学制药重仓总市值前五重仓股为：恒瑞医药（A股+H股）、百济神州（A股+H股）、石药集团、信立泰、百利天恒；生物制品重仓总市值前五重仓股为：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、荣昌生物（A股+H股）、三生制药；医疗服务重仓持股总市值前五重仓股为：药明康德（A股+H股）、泰格医药（A股+H股）、康龙化成（A股+H股）、凯莱英（A股+H股）、爱尔眼科。其中，石药集团、信立泰、百利天恒、康方生物和荣昌生物等创新药企加仓较多，药明康德、泰格医药、康龙化成和凯莱英等CXO加仓较多。 投资建议：截至2026Q1，公募基金医药持仓结构继续向创新药及CXO等创新产业链集中，建议重点关注拥有FIC（同类首创）或BI...

行业核心观点： 2025年到2026年Q1，线下药店板块收入利润均实现正增长，多数线下药店头部企业业绩呈现利润增速显著高于营收增速的共性特征，行业正经历从“跑马圈地”到“精细化运营”的深度转型。 投资要点： 行情回顾：2026年前四个月，生物医药板块实现0.12%涨幅，跑输沪深300指数3.71个百分点。线下药店板块上涨3.81%，跑赢医药行业3.69个百分点。截至2026年4月30日，线下药店板块PE（TTM）为19.81，2021年以来的分位数为16.93%。 业绩回顾：整体看，2025年到2026年一季度收入和利润均实现正增长的板块有其他生物制品、医疗研发外包、化学制剂、其他医疗服务、医院。线下药店行业2025年和2026Q1营业总收入同比增速分别为4.19%和-0.13%；归母净利润同比增速分别为25.52%和10.65%。 投资建议：收入端，线下药店通过扩展加盟门店和渠道下沉提升收入规模，强化规模效应。利润端，线下药店通过压缩费用和优化费用，实现了降本增效和精细化运营，行业处于出清加速，聚焦高产出门店发展的阶段。受益于此，线下药店板块2025年和2026Q1归母净利润扭负为正。目前线下药店行业正经历门店从单一药品销售转向多元化服务转型，例如增加消费者诊疗管理服务等，逐渐向“健康全周期服务驿站”转型。整体行业格局呈现“强者恒强”的马太效应，具备精细化运营能力和数智化转型速度的企业将在未来竞争中占据优势地位。 风险因素：集采与价格治理压力超预期风险，线上药房冲击风险，并购整合效果不达预期风险等。

总的来看，本轮价格上涨主要集中在AI和能化链条。由企业AI投资需求带动的AI涨价正在向消费端传导，年初以来手机、电脑、家电价格纷纷上涨，并带动CPI相关指标同比好转。但在居民消费能力依旧疲弱的当下，AI商品的价格传导或会被动挤出居民消费意愿。原油价格上涨顺利传导至中游化工链条，但受需求疲弱影响，目前尚未向PPI下游和CPI传导，关注后续供需端的变化。 风险提示 AI投资后续不确定性增强，关注AI投资变动以及对行业价格的影响。 地缘政治冲突对价格的影响或超预期，关注后续地缘政治冲突的变化和对经济的超预期影响。 输入性通胀和供给端压力持续增强，关注后续相关行业价格和供应链端的变动。

投资摘要： 一般来说，现金流比利润更早给出复苏信号，特别是在行业底部区域，现金流变化直接反映渠道回款、库存去化和企业扩张节奏。所以我们通过观察经营性净现金流和自由现金流的变化，去观察行业是否走出底部，以捕捉行业最早的复苏信号。 2026Q1现金流的变化，或是食品饮料行业结构性修复信号。2026Q1食品饮料行业经营性净现金流同比由2025Q4的-28.98%回升至+20.21%，自由现金流同比由-32.33%回升至+32.47%，2026Q1实现现金流双指标同步转正。合并2025Q4+2026Q1以剔除春节错期影响，行业经营性净现金流同比为-27.17%，自由现金流同比为-28.21%，结合2026Q1现金流表现，说明行业处在“现金流边际修复”阶段。 基于自由现金流变化，本报告采用“现金流四象限”筛选食品饮料子版块的复苏强弱。根据四象限分析框架，预加工食品是第一象限中最清晰的方向，调味品行业在2025Q4+2026Q1错期口径下，经营性净现金流和自由现金流同比双增，也放到第一象限去观察。啤酒错期口径下自由现金流为负，把啤酒放到第二象限去观察。休闲零食错期口径下经营性净现金流同比为负，自由现金流同比为正，放到第三象限去观察。白酒错期口径下，经营性净现金流和自由现金流为负，仍处于出清和筑底阶段，放到第四象限去观察。 综合来看，B端与C端分化是2026Q1食品饮料行业最重要的复苏结构特征。预加工食品现金流高增长与零食、保健品等部分C端品类现金流压力形成对比，说明当前复苏更多来自餐饮供应链修复、连锁餐饮扩张和渠道补库。这一趋势与食品饮料上市公司中餐饮及B端业务增速较快一致。结构上预加工食品、啤酒、软饮料、零食和调味发酵品的部分现金流指标已率先改善；白酒、肉制品、乳品、烘焙食品、熟食等仍受到行业周期、资本开支或基数扰动影响。 投资策略：我们认为，行业总量仍在磨底，但结构性修复已经出现，修复主线优先指向餐饮链和B端供应链。建议优先关注现金流修复强的预加工食品、啤酒和调味品龙头。对零食、保健品等C端竞争较强板块，等待经营性现金流、现金流质量与利润端形成共振。重点推荐安井食品、盐津铺子、贵州茅台等企业。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，餐饮需求恢复不及预期，食品饮料行业上市公司业绩恢复不及预期等。

“十五五”开局与建军百年目标催化行业景气度提升 2026年上半年军工板块在商业航天产业催化、燃气轮机赛道景气上行的共振下震荡上行。展望2026年下半年，我们认为随着“十五五”规划逐步出台、2027年建军百年目标临近，订单确定性将会提升，国防投入和军贸出口具备增长空间。细分领域中，商业航天、军用无人机、隐身材料、远火、导弹及地面无人装备等方向受益于装备升级与消耗性需求提升，有望迎来高景气发展。 2026年上半年复盘：商业航天及燃机产业链是板块上涨的主要推力 2025年11月起，蓝箭航天朱雀三号首飞成功、长征十二号甲试验及政策催化推动行情，2026年开年延续涨势。2月SpaceX上市进程落地预期升温，叠加xAI协同布局催化太空AI赛道，驱动国内产业链价值重估。同期燃机产业链受益AI算力高负荷新增电力需求，叠加行业产能供需缺口共振上行，涡轮叶片、高温合金等国内核心零部件及关键材料环节充分受益。整体来看，2026Q1军工行业业绩持续筑底，为后续增长奠定基础。 2026年下半年展望：商业航天持续催化，内需外贸共创新增量 展望2026年下半年，我们认为随着可回收火箭技术突破，商业航天产业有望迎来持续催化。同时，美伊冲突大量消耗导弹库存、印巴冲突等验证中国装备的实战能力，凸显了军贸出口的战略机遇。当前大额军贸订单已经逐步落地，我们看好其带来的业绩增量。作为“十五五”规划开局之年，叠加建军百年目标临近，军工订单确定性有望显著增强。当前我国国防支出占GDP比重仍明显低于主要军事强国，在全球地缘政治持续紧张背景下，国防投入具备较大提升空间。 细分板块机遇：装备升级与新质领域共振，多条主线具备高成长性 航天领域，国产可回收火箭技术有望实现突破，商业航天或迎来快速增长。受益标的包括激光通信及星敏器航天电子、天银机电、航天智装、锐科激光；TR组件国博电子、信科移动；测试苏试试验，西测测试；火箭广联航空、高华科技、华秦科技等。美伊、俄乌冲突显著推升了全球导弹需求。受益标的包括菲利华、北方导航、中兵红箭、高德红外、芯动联科等。 航空领域，军用无人机受益于政策支持与实战效能验证，占比有望快速提升。隐身战机加速列装带动隐身材料前装与后装需求同步放量。俄乌冲突凸显消耗式无人机作战价值，驱动全球消耗式无人机采购进入快速增长阶段。此外，我们预计反无人及低空监视系统，激光武器有望迎来高速增长。受益标的包括中...

投资摘要： 一般来说，现金流比利润更早给出复苏信号，特别是在行业底部区域，现金流变化直接反映渠道回款、库存去化和企业扩张节奏。所以我们通过观察经营性净现金流和自由现金流的变化，去观察行业是否走出底部，以捕捉行业最早的复苏信号。 2026Q1现金流的变化，或是食品饮料行业结构性修复信号。2026Q1食品饮料行业经营性净现金流同比由2025Q4的-28.98%回升至+20.21%，自由现金流同比由-32.33%回升至+32.47%，2026Q1实现现金流双指标同步转正。合并2025Q4+2026Q1以剔除春节错期影响，行业经营性净现金流同比为-27.17%，自由现金流同比为-28.21%，结合2026Q1现金流表现，说明行业处在“现金流边际修复”阶段。 基于自由现金流变化，本报告采用“现金流四象限”筛选食品饮料子版块的复苏强弱。根据四象限分析框架，预加工食品是第一象限中最清晰的方向，调味品行业在2025Q4+2026Q1错期口径下，经营性净现金流和自由现金流同比双增，也放到第一象限去观察。啤酒错期口径下自由现金流为负，把啤酒放到第二象限去观察。休闲零食错期口径下经营性净现金流同比为负，自由现金流同比为正，放到第三象限去观察。白酒错期口径下，经营性净现金流和自由现金流为负，仍处于出清和筑底阶段，放到第四象限去观察。 综合来看，B端与C端分化是2026Q1食品饮料行业最重要的复苏结构特征。预加工食品现金流高增长与零食、保健品等部分C端品类现金流压力形成对比，说明当前复苏更多来自餐饮供应链修复、连锁餐饮扩张和渠道补库。这一趋势与食品饮料上市公司中餐饮及B端业务增速较快一致。结构上预加工食品、啤酒、软饮料、零食和调味发酵品的部分现金流指标已率先改善；白酒、肉制品、乳品、烘焙食品、熟食等仍受到行业周期、资本开支或基数扰动影响。 投资策略：我们认为，行业总量仍在磨底，但结构性修复已经出现，修复主线优先指向餐饮链和B端供应链。建议优先关注现金流修复强的预加工食品、啤酒和调味品龙头。对零食、保健品等C端竞争较强板块，等待经营性现金流、现金流质量与利润端形成共振。重点推荐安井食品、盐津铺子、贵州茅台等企业。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，餐饮需求恢复不及预期，食品饮料行业上市公司业绩恢复不及预期等。

事件：2026年4月全国居民消费价格指数（CPI）同比1.2%（前值1%），环比0.3%（前值-0.7%），1-4月同比0.9%（前值0.9%）；核心CPI同比1.2%（前值1.1%），环比0.2%（前值-0.7%），1-4月同比1.2%（前值1.2%）；工业生产者出厂价格指数（PPI）同比2.8%（前值0.5%），环比1.7%（前值1%），1-4月同比0.2%（前值-0.6%）。 假期效应叠加国际原油价格持续高位，CPI同比边际回升，环比由负转正，高于季节性水平，核心CPI环比亦由负转正。今年以来，CPI、核心CPI均温和修复，4月CPI累计同比0.9%，与一季度持平，为2023年5月以来高点。清明、五一、春假等小长假出行等消费需求增加叠加国际原油价格高位震荡带动国内相关商品涨价，4月CPI同比增长1.2%，较上月回升0.2个百分点，环比由负转正，为0.3%，较上月回升1个百分点，高于季节性水平（2023年-2025年，4月CPI环比分别为-0.1%、0.1%、0.1%）。1-4月CPI同比0.9%，为2023年5月以来高点。此外4月核心CPI（剔除食品和能源）同比增长1.2%，较上月回升0.1个百分点，环比0.2%，较上月回升0.9个百分点。1-4月核心CPI同比1.2%，与一季度持平，累计同比已经连续3个月超过1%。?清明、部分地区学校春假等假期效应带动服务价格同比涨幅扩大，环比由负转正，且高于季节性水平。4月服务价格同比0.9%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，环比由上月下降1.1%转为上涨0.5%，高于季节性水平（近3年4月份服务价格环比均为0.3%），影响CPI环比上涨约0.22个百分点，是本月CPI环比上行的重要支撑。服务中，受清明节假期、“五一”假期及部分地区春假影响，出行服务需求较上月明显增加，飞机票、旅行社收费价格环比均由负转正，分别为29.2%和4.5%，较上月分别回升58.7个百分点和18.7个百分点，且涨幅均高于季节性水平。 国际原油价格高位震荡带动能源价格涨幅扩大，汽油价格环比延续升势，是CPI环比回升的主要支撑。4月美以伊冲突持续，国际原油市场保持高位震荡态势，2026年4月国际油价的震荡范围较3月小幅收窄，但整体价格中枢上移，4月WTI原油期货结算价波动区间为83.85美元/桶-112.95美元/桶，3月为71.23美元/桶-102.8...

一季度财政运行概况：收支运行平稳，整体显著改善 收入端：广义财政收入完成预算进度较快，一般公共预算收入增速创近三年同期最高水平。一季度主要宏观指标增速回升，物价走势出现积极变化，名义税基的扩张对税收增长的拉动作用显著提升，在此带动下，一般公共预算收入改善明显，同比增长2.4%，创下近三年同期增速新高；广义财政收入完成年初预算进度24.9%，为2022年以来最高水平。 支出端：财政支出靠前发力明显，进度为近五年同期最高水平。在年初预算报告“注重靠前发力，尽早谋划政策，加快落地执行，不拘常规节奏，以尽早行动争取工作主动”的要求下，财政支出靠前发力明显，“两本账”支出节奏均快于近两年同期，广义财政支出同比增长2.7%，完成预算进度22.7%，为2020年以来最高水平。 一季度财政收支四大特点：多重结构性分化显现 “两本账”收入走势分化，一般公共预算收入改善、但政府性基金预算收入降幅加深。一季度，一般公共预算收入出现大幅改善，但在房地产市场持续调整的背景下，政府性基金预算收入仍然承压，同比下降16.2%且降幅扩大，其中土地出让收入同比下降24.4%。 税收收入与非税收入延续分化，税收增速回升至近三年新高、非税收入增速放缓至近五年最低。一季度税收收入同比增长2.2%，3月单月增速为9.1%，创下近30个月以来新高。非税收入同比增长2.9%，为近五年同期最低，主要是从去年秋季学期起，免除公办幼儿园学前一年在园儿童保育教育费，导致行政事业性收费收入下降8.2%，拖累非税收入增速。 各税种增长趋势分化，居民收入、工业生产及外贸相关税种增速较高，地产、消费、企业盈利相关税种相对低迷。一季度工业生产、价格同步改善以及出口保持韧性，有效带动工业、外贸关联税种增收；个税入库时点错位叠加基数走低，拉动增速较前值大幅抬升17.4个百分点至10.5%。然而，房地产市场持续低迷、消费需求偏弱、企业盈利压力未减，导致房地产相关税种、消费税（-4.5%）及企业所得税（-5.6%）仍在负增区间。 财政支出结构分化，民生领域支出加力、基建支出下滑，债务付息支出占比再创历史新高。在“投资于人”导向下，民生支出发力明显，同比增长6.2%，其中社保就业和卫生健康投入力度加码；财政资源向民生倾斜的同时，基建支出力度减弱，同比下滑1.7%。地方政府债券付息规模今年或攀升至1.5万亿，付息压力加剧。 后续展望 收入端...

投资要点 事件：当地时间5月12日，美国劳工局公布2026年4月美国CPI数据。美国4月未季调CPI同比3.8%，预期3.7%，前值3.3%；核心CPI同比2.8%，预期2.7%，前值2.6%。季调后CPI环比0.6%，预期0.6%，前值0.9%；核心CPI环比0.4%，预期0.3%，前值0.2%。 核心观点：美国4月通胀超预期升温，能源价格的升高依然是主要拉动项。4月能源商品同比升高29.2%，拉动整体CPI上行1.0个百分点，为2022年9月以来最大贡献值。同时，核心商品通胀依然未见明显升温，服饰和新车环比均有所下行，或是由于IEEPA陆续退税影响，对冲了升高的能源及运输成本。核心通胀则主要受房屋价格在今年4月技术补偿升高影响而略超预期，如果我们按照上月房屋价格增速作为代理变量，美国4月整体通胀约为3.69%，符合市场预期。我们预计美国5月通胀或因住房价格回归正常中枢而有小幅回落，同时核心商品以及非住房类核心服务价格未见明显升温或令美联储“鸽派”保有降息依据。但我们认为在能源价格高悬企业和居民头顶的时候，美联储依然不会“冒险降息”，如若5月中东冲突无法缓和，能源价格高企不下，6月降息门槛或依然较高。 4月食品和能源价格齐升。4月能源价格同比升高17.9%，环比在上月高基数下升高3.8%其中，能源商品同比升29.2%，拉动整体CPI上行1.0个百分点，为2022年9月以来最大贡献值。能源服务价格上行增速则相对温和，电力价格同比升6.1%，前值4.6%，环比则由前值0.8%上升至2.1%，主要受天然气出口需求增加而挤兑价格上行（美国天然气发电占比超40%）。食品价格受能源影响略有上行，但CRB指数显示后续或有下行空间。 核心商品价格仍未见明显升温。核心商品价格4月环比增速下行至0%，同比较前值下降0.1个百分点至1.1%。服饰价格增速继续边际收敛，环比由前值1.1%下降至0.4%。新车价格出现下跌，环比增速由前值0.1%下行至-0.2%。服饰新车价格降温明显，原因其一是需求疲软（详见美国2026年一季度GDP和3月CPI点评），其二或是受到IEEPA陆续退税影响，对冲了升高的能源及运输成本。二手车价格增速有小幅反弹，与曼海姆二手车价格指数保持一致，但按其前瞻指引来看，后续或难继续上行，二手车市场依旧较为低迷。 4月房屋价格技术性反弹拉升核心服务通胀。4月核心服务价格...