老凤祥(600612) 事项： 公司公告：公司发布2025年度业绩快报，预计实现营收528.23亿元，同比下降6.99%，归母净利润预计17.55亿元，同比下降9.99%，扣非归母净利润15.88亿元，同比下降11.92%。 国信零售观点：1）单四季度看，预计实现营收48.22亿元，同比增长14.5%，归母净利润3.17亿元，同比增长82.49%，扣非归母净利润31.5亿元，同比增长199.06%。2）门店方面，2025年公司一边调整优化加盟店，净关499家至5142家；同时通过成立区域子公司，开设区域直营店等方式，努力稳定市场存量并拓展市场增量，净开直营门店16家至213家。 总体上，2025全年在黄金珠宝整体消费疲软、消费结构迎来阶段性转变的背景下，公司以克重黄金及加盟模式为主的业务受到一定影响，业绩有所下滑。不过公司积极推进渠道优化，包括淘汰低效加盟店、开设主题直营店（藏宝金主题店/凤祥喜事主题店）等。同时推动产品创新优化，既包括国朝元素下的“盛唐风华”系列，也有与动漫IP联名的“圣斗士星矢联名”系列等，有效拓展客群提高销售。 此外我们预计四季度金价的快速抬升以及税改后的公司顺势提价，对公司毛利等层面带来积极影响，公司自身黄金储备也较多，因此金价上涨受益明显。展望后续，公司也将延续渠道优化和产品调整的思路，继续推动增长。 考虑2025年Q4以来公司渠道及产品调整逐步见效，金价上涨等因素对当期利润表的积极影响，我们略上调公司2025-2027年归母净利润至17.55/18.71/19.73亿元（前值分别为16.48/17.77/18.8亿元），对应PE分别为12.5/11.7/11.1倍，维持“优于大市”评级。 风险提示 渠道优化不及预期；产品创新不及预期；金价大幅波动；加盟商运营管理不善。

投资要点： 地下管网投资被重点提及，或成“城市更新”时代的弹性首选。十四届全国人大四次会议3月6日下午3时举行经济主题记者会。国家发改委主任郑栅洁在记者会上表示，今年工作重点是消费、投资两个方面。在投向上，推进“十五五”规划109项重大工程和项目，开展一批扩大有效投资行动。比如，将推进“六张网”和重点领域建设，今年初步估算这些方面的投资将超过7万亿元。其中“六张网”就是水网、电网、算力网、新型通信网、城市地下管网、物流网。我们认为，相对于其他五张网，市场对于地下管网投资的重要性认知不足。我们认为，当前我国的城市已经结构性出现“老龄化”，这直接影响着我国的城镇化发展能否顺利的由高速发展时期进入高质量发展时期，“城市更新”势在必行。而其中，我们认为地下管网之于城市类似于血管之于人体，血管健康将直接影响人类寿命，而地下管网的质量也将成为“城市更新”以及城市可持续发展的重要前提。根据我们测算，“十五五”期间，年均地下管网更新改造工程对应的管材市场空间约为3500亿元（假设管材投资占比为35%），年均需求较2024年增长32%（根据观研天下，2024年地下管网改造市场规模约2653亿元），或成为“城市更新”大时代的弹性首选。 电子布供给存在预期扰动，但景气上行逻辑不改，短期可关注Q布催化。1）我们判断，当下传统电子布正在经历的是此轮景气周期的拐点，之于科技而言是“类存储时刻”，之于周期而言则是“类供给侧改革时刻”。但上周国产织布机的国产替代进度对上游织布机紧缺逻辑构成扰动，我们认为，短期而言，国产替代还不具备规模化替代条件，电子布价格新高仍是大概率事件。2）3月16日英伟达GTC大会将近，市场或博弈会上有望展示的LPU中CCL方案是否涉及Q布应用，作为Q布商业化量产应用的潜在里程碑事件，产业趋势远期想象空间有望迎来前置投资机会。 数据跟踪：（1）水泥：全国42.5水泥平均价为338.0元/吨，环比下降0.5元/吨，同比下降52.3元/吨；（2）浮法玻璃：全国5mm浮法玻璃均价为1254.0元/吨，环比不变，同比下降230.9元/吨；（3）光伏玻璃：2.0mm镀膜均价为10.4元/平，环比下降0.4元/平，同比下降3.4元/平。3.2mm镀膜均价为17.3元/平，环比下降0.3元/平，同比下降4.9元/平；（4）玻纤：无碱玻璃纤维纱均价为4615.0元/吨，环比上升50.0元/...

2026年3月5日，十四届全国人大四次会议在北京召开，国务院总理李强作政府工作报告（以下简称“报告”）。政府工作报告回顾总结了2025年取得的重大成绩，并对2026年经济社会发展和政府工作作出指示。政府工作报告强调坚持内需主导，激发居民消费内生动力和促消费政策并举，消费对经济贡献的重要性进一步增加。在经济结构转型的大背景下，部分传统消费行业面临短期阵痛，随着宏观经济持续恢复，以及国内政策制度的逐步完善，消费行业有望走出困境，建议积极把握不同子行业结构性投资机会。 支撑评级的要点 2026年我国经济增长目标设定区间值，居民消费价格涨幅目标设定为2.0%。我国经济由投资主导向消费驱动的需求结构持续转型。2023年至2025年，我国经济增长目标均设定“5%左右”的预期目标。2026年经济发展的主要预期目标是4.5%-5.0%，区间目标的设定与我国当下新旧动能转换、经济结构转型的实际情况紧密结合。2026年1月，CPI累计同比增速仅为0.2%，国内通胀仍显不足，但2026年居民消费价格涨幅目标定为2.0%左右，报告指出将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环。从近几年消费、投资、净出口对GDP增长的贡献来看，同时结合政府工作报告相关内容，内需尤其是消费对经济增长的贡献及拉动作用逐渐提升。 政府工作报告强调提升消费内生动力，制定实施城乡居民增收计划，实质性解决内需疲软等问题。政府工作报告中指出，激发居民消费内生动力和促消费政策并举，推动消费持续增长。（1）内生动力方面，报告提出制定城乡居民增收计划，增加居民财产性收入，在完善薪酬和社保制度等方面推出一批务实举动。从居民端来看，影响消费的两大核心因素分别是：消费能力、消费意愿。消费意愿与居民对未来收入的预期有关，消费能力主要取决于居民的可支配收入。受经济结构转型、社会保障体系等多重因素影响，近两年居民存贷款差额提升显著，从而影响了家庭的消费与储蓄行为，居民的消费意愿及消费能力受到制约。此次报告中提及的“增加居民财产性收入”则从源头解决问题，政策实施路径及效果值得期待。（2）促消费政策方面，2026年将安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新，同比2025年减少500亿元。从社零数据来看，2025年社零数据分化，受益耐用消费品以旧换新的政策刺激，通讯器材、家用电器、家具等行业社零...

交通新业态方面，两会明确因地制宜发展新质生产力，低空经济与Robotaxi等主题赛道具有趋势性投资机会。低空经济方面，迅起科技V1000混动eVTOL正式亮相，千公里级航程打开城际低空应用空间。物流方面，京东物流2025年收入突破2171亿元，JoyExpress品牌落地欧洲中东核心市场。航空方面，中国往返中东航班恢复显著分化，中东地区国际航线供给短期承压。航运方面，霍尔木兹海峡航运瘫痪致中东航线停摆，大西洋航线承接转移需求成交活跃。 核心观点 ①两会持续聚焦新质生产力发展，低空经济与Robotaxi等主题赛道具有趋势性投资机会。2026年政府工作报告明确提出要因地制宜发展新质生产力，建设现代化产业体系。两会期间，多家车企负责人围绕自动驾驶立法、低空经济发展、绿色能源升级、高质量“出海”等核心议题建言献策。②迅起科技V1000混动eVTOL正式亮相，千公里级航程打开城际低空应用空间。武汉迅起科技正式展示V1000货运款eVTOL、披露其为国内首款获得民航局TC受理的大型混动eVTOL、并同步推进V1000A载人机总装后调试及首飞准备。③京东物流2025年收入突破2171亿元，JoyExpress品牌落地欧洲中东核心市场。3月5日，京东物流发布2025年年度业绩公告，公司2025年总收入达到2171.47亿元，同比增长18.8%，毛利为197.68亿元，同比增长5.7%，经调整后净利润达77.1亿元。④中国往返中东航班恢复显著分化，中东地区国际航线供给短期承压。据航班管家DAST监测，在局势影响下，中国往返阿联酋、沙特、卡塔尔三国的航班恢复明显失衡、执行班次大幅收缩、运力加速向少数航司集中。⑤霍尔木兹海峡航运瘫痪致中东航线停摆，大西洋航线承接转移需求成交活跃。3月5日，据上海航运交易所，中国进口原油综合指数（CTFI）报6906.71点，较2月26日上涨84.5%，中东湾拉斯坦努拉至宁波27万吨级船运价（CT1）报WS464.74，较2月26日上涨117.81%，TCE平均35.75万美元/天；西非马隆格/杰诺至宁波26万吨级船运价（CT2）报WS261.20，上涨39.11%，TCE平均28.6万美元/天。 行业高频动态数据跟踪： ①航空物流：波罗的海空运价格指数环比下降，同比下降。②航运港口：内贸集运运价指数上升，干散货运价下降，油运运价上升。③快递物流：2025...

报告摘要 市场表现： 2025年3月6日，医药板块涨跌幅+2.41%，跑赢沪深300指数2.14pct，涨跌幅居申万31个子行业第3名。各医药子行业中，其他生物制品(+4.19%)、体外诊断（+2.49%)、医院(+2.40%)表现居前，血液制品（+1.46%）、医疗研发外包(+1.56%)、线下药店（+1.57%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为亚虹医药(+20.03%)、荣昌生物（+13.87%)、华兰股份(+10.41%)；跌幅榜前3位为欧林生物（-2.53%)、九安医疗（-2.45%）、科源制药(-2.43%)。 行业要闻： 近日，Hemab宣布，美国FDA已授予其在研药物Sutacimig突破性疗法认定（BTD），用于预防Glanzmann血小板无力症（GT）患者的出血发作。Sutacimig是一种通过皮下注射给药的潜在“first-in-class”双特异性抗体，其设计机制为一端抗体臂结合并稳定体内内源性凝血因子VIIa，另一端则与活化血小板表面的TLT-1结合。通过这一作用机制，Sutacimig可促进体内内源性凝血因子VIIa的积累，并将其直接招募至活化血小板表面，从而促进血栓形成并增强止血作用。 （来源：Hemab，太平洋证券研究院） 公司要闻： 万邦德（002082）：公司发布2026年第一季度业绩预告，公司预计2026年第一季度实现归母净利润1.65亿元，同比增长985.40%，预计扣非后归母净利润为1.64亿元，较去年同期实现扭亏为盈。 常山药业（300255）：公司发布公告，近日公司收到塔吉克斯坦药品监督管理部门签发的药品注册证书，公司药品依诺肝素钠注射液获批上市，此次获批将对公司拓展海外市场带来一定积极影响。 海翔药业（002099）：公司发布公告，近日子公司川南药业收到美国FDA签发的现场检查报告（EIR），该报告表明川南药业符合美国药品cGMP要求，通过了本次现场检查。 百奥泰（688177）：公司发布公告，近日收到国家药监局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，公司在研药品BAT8008联合BAT1006及曲妥珠单抗用于治疗HER2阳性晚期实体瘤的临床试验申请获得批准。 风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

核心观点 周度农产品跟踪：年内肉奶周期有望共振反转，反内卷支撑中长期生猪价格。 生猪：反内卷有望支撑猪价中长期表现。3月6日生猪价格10.29元/公斤，周环比-4.72%；7kg仔猪价格约339元/头，周环比-5%。 白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。3月6日鸡苗价格2.65元/羽，周环比-5%，同比+4%；毛鸡价格7.00元/公斤，周环比-3%，同比+8%。 黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。3月5日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为5.0/4.6/6.1元，周环比分别-2%/+0%/-5%。 鸡蛋：在产父母代存栏处于高位，中期供给压力较大。3月6日，鸡蛋主产区价格2.95元/斤，周环比+0.68%，同比+5.73%。 肉牛：新一轮牛价上涨开启，看好牛周期反转上行。3月6日，国内育肥公牛出栏价为25.20元/kg，周环比持平，同比+6%；牛肉市场价为62.00元/kg，周环比+0.19%，同比+20.09%。 原奶：奶牛去化有望延续，原奶价格或迎拐点。2月26日，国内主产区原奶均价为3.03元/kg，周度环比持平，同比-2%。 豆粕：估值处于历史低位，关注油价及贸易端催化。3月6日，国内大豆现货价4072元/吨，周环比持平，国内豆粕现货价3175元/吨，周环比+1.81%。 玉米：底部支撑较强，中长期供需平衡表收缩。3月6日国内玉米现货价2383元/吨，周环比+1%，同比+7%。 橡胶：短期受益石化链涨价，中期看好景气向上。2月27日，国内全乳胶山东市价为16850元/吨，周环比+4.33%，同比-0.59%。 核心观点：掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换。1）肉牛及原奶：看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行。2）生猪：官方产能调控将加速头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。3）禽：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）宠物：稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势。 投资建议：推荐牧业、猪禽龙头、宠物。1）牧业推荐：优然牧业、现代牧业等。2）生猪推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份...

行情回顾 本周板块表现：上周（2026/3/2-2026/3/6）5个交易日，SW机械设备指数下跌2.81%，在申万31个一级行业分类中排名第19；同期沪深300指数下跌1.07%。2026年至今表现：SW机械设备指数上涨10.83%，在申万31个一级行业分类中排名第10；同期沪深300指数上涨0.66%。 核心观点 中东地缘冲突升级或强化油服设备景气周期，关注深海装备弹性。中东地缘冲突升级，直接推升国际油价与供应中断预期，全球能源安全优先级大幅提升，油公司现金流改善、勘探开发资本开支加速上行，油服设备景气周期被进一步拉长并加固。冲突加剧区域航道与近岸设施风险，推动全球油气开发向更安全、更自主、更深水方向倾斜，深海成为保障长期供给的核心增量。深海装备技术壁垒高、订单体量大、交付周期长，具备更强的业绩确定性与盈利弹性。FPSO、半潜平台、水下生产系统、深海钻井装备等赛道，将优先受益于海外大型项目集中落地与国内深海战略提速，成为本轮油服上行周期中弹性最突出的细分方向。 2月工程机械出口超预期，持续看好海外大周期向上。根据中国工程机械工业协会，2026年2月挖掘机出口10471台（含电动挖掘机16台），同比增长37.2%，1-2月累计出口20456台（含电动挖掘机27台），同比增长38.8%；2月装载机出口5677台（含电动装载机126台），同比增长34.4%，1-2月累计出口12143台（含电动装载机415台），同比增长43.9%。25Q4卡特彼勒工程机械板块北美、EAME、亚太、拉丁美洲收入增速分别为+23%、+18%、-7%、+6%，持续看好海外大周期向上。推荐徐工机械、恒立液压、三一重工、中联重科、柳工。 细分行业景气指标：通用机械（持续承压）、工程机械（加速向上）、船舶（下行趋缓）、油服设备（底部企稳）、铁路装备（稳健向上）、燃气轮机（稳健向上）。 投资建议 见“股票组合”。 风险提示 宏观经济变化风险；原材料价格波动风险；政策变化的风险。

整体观点：政府工作报告中对于降碳目标、未来能源、算电协同、航空航天等领域给出积极表述或明确定位，同时欧美缺电主线持续扩散发酵，“降碳+算力”串起电新板块各条热点投资线索。1）在政府工作报告明确定调、中东动荡的背景下，能够同时实现有效降低碳排放和外部油气依赖度的“风光电-绿氢-绿醇/绿氨”产业链的发展势必迎来加速，再次强调绿氢氨醇、制氢装备、燃料电池投资机会。2）美国缺电焦虑、国内投资加大、市场偏好切换三重共振，电网设备作为最典型的HALO资产之一，迎来板块性价值重估，重点看好：强出海能力、高壁垒/格局稳定的电力设备龙头。3）欧委会《工业加速法案》错杀部分海风出海标的，坚定看好并继续推荐欧洲海风出口链。4）同时继续推荐：太空光伏（辅材、卫星、稀缺设备），BC&无银化，AIDC电源&液冷（GTC大会催化临近），锂电排产景气上行&新技术。光伏&储能：政府工作报告将“航空航天”首次明确定位为新兴支柱产业，同时提到加快发展卫星互联网，打造“5G+工业互联网”升级版，继续看好潜在各类重要催化下的太空光伏主线，重申布局重心：太空/地面端辅材、卫星总体制造、稀缺设备龙头。传统光伏领域继续重点推荐无银化趋势，尤其是与BC专利和解共振标的。 氢能与燃料电池：两会未来能源高度再提，氢能跃居绿色发展首位，不仅替代进口石油，更是实现非电领域脱碳、解决新能源消纳瓶颈的核心，投资机会爆发，重点布局率先跑通经济性和弹性方向：绿醇、电解槽、燃料电池。 电网：1）美国三大电网运营商相继获批总计750亿美元的输电扩容项目，突显当前北美缺电焦虑，考虑美国本土产能供应紧张，看好国内厂商持续受益订单外溢；2）政府工作报告提出加快智能电网建设，实施算电协同等新基建工程，“十五五”电网投资有望进一步上修，关注格局稳定的龙头公司；3）三星医疗突破西欧高端配电市场，重点推荐！风电：《工业加速法案》不改产业链出口欧洲大逻辑，数据中心及以伊冲突带动欧洲海风长期景气度上行，持续看好国内欧洲海风出口链，重点标的回调迎来上车良机。 AIDC电源&液冷：LPU推动液冷零部件需求扩大，重视液冷新材料技术迭代，坚定看好国内企业在全球液冷市场后续地位提升所带来的板块投资机会；英伟达GTC2026大会召开在即，重视三次电源及HVDC/SST迭代机会。 锂电：3月锂电产业链景气度边际修复，碳酸锂价格回落后下游补库意愿增强，材料端随电池排产...

投资要点 【国内外重点炼化项目价差跟踪】国内重点大炼化项目本周价差为2064元/吨，环比-122元/吨（环比-6%）；国外重点大炼化项目本周价差为1777元/吨，环比+648元/吨（环比+57%）。 【聚酯板块】本周POY/FDY/DTY行业均价分别为7357/7532/8454元/吨，环比分别+279/+254/+275元/吨，POY/FDY/DTY行业周均利润为42/-107/-93元/吨，环比分别-78/-94/-80元/吨，POY/FDY/DTY行业库存为18.7/25.0/27.6天，环比分别+0.0/+0.0/+0.0天，长丝开工率为80.1%，环比+2.0pct。下游方面，本周织机开工率为22.6%，环比+10.9pct，织造企业原料库存为11.3天，环比+2.9天，织造企业成品库存为23.6天，环比-0.6天。 【炼油板块】国内成品油:本周汽油/柴油价格上升。美国成品油:本周美国汽油价格上升。 【化工板块】本周PX均价为1026.0美元/吨，环比+97.4美元/吨，较原油价差为427.3美元/吨，环比+19.4美元/吨，PX开工率为92.1%，环比-1.2pct。 【相关上市公司】民营大炼化&涤纶长丝：恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣。 【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

行业观点 快递：两会再提反内卷利好快递。上周（2月23日-3月1日）邮政快递累计揽收量约42.31亿件，同比+12.6%，环比+424.9%；累计投递量约35.43亿件，同比-6.3%，环比+462.4%。2026年两会明确提出深入整治“内卷式”竞争，行业反内卷监管导向持续强化；广东省快递行业反内卷冷静期同步延续至2026年5月31日，淡季价格战风险显著受限，行业竞争核心转向“稳价+提质”。监管底线清晰下，终端价格大幅下探概率低，叠加去年同期低基数，价格同比改善将持续支撑企业利润兑现，低价件减少也将推动头部快递企业份额持续提升。京东物流四季度业绩表现亮眼，核心主业一体化供应链业务增速大幅领跑行业，主要受益于利用专职配送运力扩大实时配送服务规模。重点关注中通快递，同时持续看好极兔速递海外市场的高成长韧性。 物流：发力智慧物流推荐海晨股份。本周中国化工产品价格指数(CCPI)为4484点，同比+2.6%，环比+11.3%。本周对二甲苯（PX）开工率为92.1%，环比-1.2%，同比+0.6pct；甲醇开工率为86.8%，环比-0.6pct，同比+10.5pct；乙二醇开工率为66.1%，环比-0.1%，同比+4.8pct。原油价格上涨化工品价格看涨，我们认为化工物流基本面触底有望跟随化工行业改善，重点关注密尔克卫、宏川智慧、兴通股份、盛航股份、永泰运。 航空机场：全国执飞航班量同比小幅下降。本周（2026/2/28-2026/3/7）全国日均执飞航班16596班，同比增长17.86%；其中国内线日均14376班，同比增长+19.64%；国际地区线日均2220班，同比增长+7.52%，为2019年87.92%。本周布伦特原油期货结算价为92.69美元/桶，环比+27.88%，同比+30.48%；2026年2月，国内航空煤油出厂价（含税）为5622元/吨，环比-7.8%，同比+5.6%。上周美元兑人民币中间价为6.9025，环比-0.3%，同比-3.7%。2026Q1人民币兑美元汇率环比-1.3%。春运量价齐升，景气度依然向好，当前油价上行主要受地缘因素驱动，若后续局势缓和、风险溢价回吐，成本端压力有望边际改善，板块表现预计随之修复。中期受飞机制造商及上游零部件供应商产能制约，供给增速将放缓，供需优化推动票价提升，航司利润弹性将释放，推荐航空板块，推荐中国国航、南方航空。 ...

核心观点 两会相关政策要点：1）超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新；2）设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保等方式支持扩大内需；3）实施服务消费提质惠民行动，打造消费新场景，激发下沉市场消费活力。对商社板块，短期弹性来看以旧换新直接拉动耐用消费品需求，利好具备渠道优势的零售、家电连锁及品牌商社；中长期服务供给升级逻辑，服务消费与新型消费成为新增长点，推动商社从商品销售向“商品+服务”综合服务商转型；政策落地更倾向于具备供应链整合能力、数字化运营能力的头部企业，长期关注供给格局改善。免税：1月赴日旅游持续承压，相关购物需求有望逐步回流。根据JNTO数据，2026年1月中国内地访日游客同比下降60.7%至38.5万人，较去年12月45.3%的降幅持扩大。1月日本全国百货商店的中国旅客免税消费额较去年同期减少约三成。1月韩国免税销售额同比增长12.2%，免税消费需求增长持续。 黄金珠宝：受国际事件影响本周金价高位震荡，品牌表现分化或持续，建议持续关注强悦己属性头部品牌。 酒店：2026年第9周全国酒店RevPAR同比增长6.0%，同比有所修复。根据酒店之家数据，2026年第9周(2026-02-23-2026-03-01)，全国酒店OCC为55.1%，同比2025年第9周(2025-02-24-2025-03-02)下降1.8pct，ADR、RevPAR分别198.3/109.2元，同比增长9.5/6.0%。 行业数据追踪 GMV表现：根据国金数字未来Lab，1月第4周天猫+京东整体GMV同比+81.52%，同比高增或与年货节错期相关。品类表现：根据国金数字未来Lab，1月第4周天猫+京东品类增速表现前5的为汽车及自行车、家居家装、书籍影音、手表、户外运动。 行情回顾 上周(2026/03/02-2026/03/06)上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数分别-0.93%、-2.22%、-1.07%、-3.28%、-3.70%，商贸零售(申万)-3.91%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第8。个股方面苏美达、赫美集团、农产品、狮头股份、翠微股份涨幅居前，其中苏美达大涨，主要受AI算力柴发及国际事件催化，锦和商管、孩子王、赛维时代、壹网壹创、*ST沪科跌幅居前。 细分行业景气指...

总量：新一轮以旧换新补贴政策出台及时，2026年重卡增长动能延续。 2025年12月29日，国家发改委、财政部出台新一轮以旧换新政策，基本沿用2025年的补贴框架和标准，并强调优先支持电动货车更新。此次政策出台迅速，实现了与2025年的无缝衔接与优化调整。据第一商用车网数据，2026年1-2月国产重卡销量约18.0万辆，同比增长+17.5%，延续了2025年的增长趋势；分月份来看，1月重卡销量迎“开门红”，月度批发销量10.5万辆，同比+46.0%；2月受春节假期影响，销量季节性回落，月度批发销量7.5万辆，同比-7.8%，环比-28.8%。展望3月，各厂家或加快销售节奏，进行季末冲关，叠加各地以旧换新补贴细则陆续出台，预期3月销量将有所改善。 结构：新能源渗透率长期提升趋势向好，出口表现亮眼。 新能源重卡批发销量保持较高增速。2026年1月国内新能源重卡批发销量为2.0万辆，同比+102%，单月渗透率为21.5%，较2025年同期+2.9pct，环比下降约32pct，主要系2025年末预期政策退坡形成抢购潮提前透支部分需求所致。随着高速重卡专用充电站密集落地，补能焦虑逐步缓解，新能源渗透率长期提升趋势向好，2026年全年渗透率有望突破30%。出口方面，出口表现亮眼。2026年1月，国产重卡出口3.0万辆，同比+23.9%。我们认为重卡出海逻辑顺畅，是2026年的行业投资主线。具体而言，（1）出海需求旺盛，份额有望提升：随着“一带一路”沿线国家基建需求持续释放，各大厂家加快出海进程，预期东南亚、中东及非洲等地区国产重卡份额有望提升；（2）电动化优势助力欧洲市场突破：在电动化时代，国内企业可以凭借完整的电池产业链、成本和技术优势实现在欧洲市场的突破，赚取更高利润并带动品牌跃迁；（3）商业模式转变，带动盈利性改善：当前重卡行业的商业模式正在由卖产品的简单销售模式向属地化生产、提供高端产品定制和配套服务的生态运营模式转变，出海有望改善企业的单车盈利能力。 格局：龙头地位稳固，行业集中度高 以中国重汽、一汽解放为首的企业在重卡领域积淀深厚，市场地位稳固，2026年1-2月二者累计销量居前，分别达到5.3万/3.3万。2026年1-2月重卡行业CR5为90.8%，呈现出较高的行业集中度。 投资建议 以旧换新政策刺激，叠加重卡置换更新周期临近，国内需求逐步回暖。在“一带一路”沿...

报告摘要 事件：2026年3月4日，国家统计局公布2月份中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数、综合PMI产出指数。中国2月官方制造业PMI49.0，前值49.3，非制造业PMI49.5，前值49.4。 一、春节错月影响，制造业PMI季节性回落 2月制造业PMI指数为49.0%，较上月下降0.3个百分点，延续上月下降态势，表现不及市场预期。这一下降主要是受到春节假期错月等季节性因素影响，可以看到过去几年春节同在2月的年份（2018/2021/2024年），当年2月PMI环比均有小幅下行。本月生产及需求指数较前值均出现不同程度的下降，2月PMI生产指数较上月下降1个百分点至49.6%，新订单指数为48.6%，较上月下降0.6个百分点，继续位于收缩区间，新出口订单指数为45.0%，比上月降低2.8个百分点，需求方面，2月份PMI进口指数为45.6%，较上月降低2.3个百分点，表明内部需求仍较弱。分企业规模来看，2月大型企业PMI比上月提升1.2个百分点至51.5%，继续位于扩张区间。中、小型企业PMI分别比上月降低1.2和2.6个百分点至47.5%和44.8%，仍位于临界点以下。生产价格方面，2月PMI原材料购进价格指数较上月降低1.3个百分点至54.8%，上游成本压力有所缓解。PMI出厂价格指数为50.6%，较上月持平。PMI出厂价格与原材料差值收窄至4.2个百分点，企业成本压力减小，盈利空间扩大。2月PMI采购量指数较上月下降0.5个百分点至48.2%。库存方面，2月产成品库存指数降低2.8个百分点至45.8%，原材料库存指数为47.5%，较上月上涨0.1个百分点。2月消费外部需求走弱，制造业企业偏谨慎，对于原材料补库存动力不足。 二、建筑业和服务业表现分化，非制造业环比小幅提升 2月非制造业商务活动指数为49.5%，环比提升0.1个百分点，结构上建筑业与服务业呈现反向变动，建筑业商务活动指数为48.2%，环比下降0.6个百分点；服务业商务活动指数为49.7%，环比提高0.2个百分点，两者变动均与春节效应这一短期因素有关。春节假日效应影响下，居民住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于60%以上高位景气区间，零售、航空运输等行业商务活动指数均有所增加，服务业景气水平回升。 三、风险提示：政策不确定性；宏观基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

本周行情综述 原油：当前油价走势由地缘冲突风险主导，霍尔木兹海峡封锁超市场预期，原油供应升级到“实质性封锁”，短期油价将取决于冲突的持续时间和海峡通航的恢复进度，若封锁持续时长超预期，将导致原油市场的恐慌持续升级，随着全球原油库存缓冲消耗，地缘风险溢价将推至极端水平，但短期若恢复通行，则溢价或快速消退。截止3月5日，WTI现货收于81.01美元，环比+15.8美元；BRENT现货收于88.12美元，环比+15.57美元。EIA2月27日当周商业原油库存环比+347.5万桶，前值+1598.9万桶。其中库欣原油环比+156.4万桶，前值+88.1万桶。汽油库存环比-170.4万桶，前值-101.1万桶。炼厂开工率环比+0.6%至89.2%。美国原油库存上升，净进口量环比减少。美国产量1369.6万桶/天，美国净进口数据环比-0.8%。截至2月27日当周，美国活跃石油钻机数环比-2部至407部。 炼油：汽油受通勤出行带动稳步回升，柴油随基建、物流复工刚需回暖。主营与社会库存处于中等水平，调价前备货带动库存小幅去化，暂无明显压力。本周国内主营炼厂平均开工负荷为82.81%，较上周上涨0.64个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷为54.58%，较上周上涨2.89个百分点。山东地炼汽油库存65.03万吨，环比下跌1.69%；山东地炼柴油库存108.3万吨，环比下跌8.15%。本周期山东地炼平均炼油毛利为202.41元/吨，较上周期上涨126.59元/吨。本周期主营炼厂平均炼油毛利为993.81元/吨，较上周期上涨244.62元/吨。零批价差方面，周内汽油零批价差1345元/吨，前值1477元/吨，周内下滑132元/吨，跌幅8.94%；柴油零批价差1221元/吨，前值为1275元/吨，下滑54元/吨，跌幅4.24%。 聚酯：PXN压缩至250美元/吨上方，PTA加工费下滑至300元/吨附近。成本持续拉涨，下游开机恢复水平难及预期，而供给端部分重启工厂存低负运行计划，短期内暂无快速提负意愿，长丝市场供应增速或有放缓。涤纶POY150D平均盈利水平为241.20元/吨，较上周平均毛利下降71.26元/吨；涤纶FDY150D平均盈利水平为-29.63元/吨，较上周平均毛利下降92.09元/吨；涤纶DTY150D平均盈利水平为-108.33元/吨，较上周平均毛利下降8.33元/吨。...

本期内容提要: 本周电子细分行业大幅调整。申万电子二级指数年初以来涨跌幅分别为：半导体（+9.93%）/其他电子Ⅱ（+8.61%）/元件（+7.63%）/光学光电子（+8.93%）/消费电子（-4.34%）/电子化学品Ⅱ（+18.42%）；本周涨跌幅分别为半导体（-5.57%）/其他电子Ⅱ（-4.08%）/元件（-4.79%）/光学光电子（-2.26%）/消费电子（-5.40%）/电子化学品Ⅱ（-6.21%）。 本周北美重要个股多数下跌。本周涨跌幅分别为苹果（-2.54%）/特斯拉（-1.44%）/博通（+3.42%）/高通（-4.69%）/台积电（-9.53%）/美光科技（-10.20%）/英特尔（-4.80%）/迈威尔科技（+9.65%）/英伟达（+0.36%）/亚马逊（+1.53%）/甲骨文（+5.20%）/应用光电（+13.48%）/谷歌A（-4.25%）/Meta（-0.51%）/微软（+4.13%）/超威半导体（-3.89%）。 AI ASIC需求爆发，博通业绩与指引全面超预期。博通FY26Q1实现营收193亿美元，同比+29%，高于市场预期的192.6亿美元；其中AI相关半导体收入达84亿美元，同比大幅增长106%，成为核心增长引擎。受益于超大规模云厂商持续加大AI基础设施投资，公司定制AI加速器与AI网络芯片需求快速放量，半导体业务收入同比增长约52%。展望未来，公司预计FY26Q2营收约220亿美元（同比+47%），AI半导体收入将进一步提升至约107亿美元，显示出AI ASIC订单正在进入加速兑现阶段。整体来看，博通在定制AI芯片与AI网络互连领域的领先地位持续强化，AI业务占比快速提升，有望在未来几年成为公司最主要的增长驱动力。 Marvell数据中心与AI驱动收入创新高，成长性持续强化。公司FY26Q4实现营收22亿美元，同比增长22%，Non-GAAP EPS为0.80美元；全年FY26营收达到82亿美元，同比大幅增长42%。其中数据中心业务占比已达约74%，主要受AI算力基础设施建设需求带动，包括定制AI ASIC、光互连与高速网络产品等。公司表示FY27各季度收入有望持续加速增长，并预计FY27Q1收入约24亿美元。此外，公司通过收购光互连及互联技术公司进一步强化AI数据中心技术布局，未来有望在AI定制芯片和高速互连领域持续受益。整体来...

本周市场表现：本周钢铁板块下跌3.60%，表现劣于大盘；其中，特钢板块下跌1.65%，长材板块下跌3.55%，板材板块下跌3.73%；铁矿石板块下跌8.71%，钢铁耗材板块下跌0.24%，贸易流通板块下跌5.730%。 供给情况。截至3月6日，样本钢企高炉产能利用率85.3%，周环比下降2.13百分点。截至3月6日，样本钢企电炉产能利用率20.7%，周环比增加13.36百分点。截至3月6日，五大钢材品种产量699.5万吨，周环比增加1.15万吨，周环比增加0.16%。截至3月6日，日均铁水产量为227.59万吨，周环比下降5.69万吨，同比下降0.35万吨。 需求情况。截至3月6日，五大钢材品种消费量691.4万吨，周环比增加126.70万吨，周环比增加22.44%。截至3月6日，主流贸易商建筑用钢成交量5.7万吨，周环比增加2.17万吨，周环比增加62.12%。 库存情况。截至3月6日，五大钢材品种社会库存1403.1万吨，周环比增加107.38万吨，周环比增加8.29%，同比增加4.75%。截至3月6日，五大钢材品种厂内库存548.9万吨，周环比下降1.49万吨，周环比下降0.27%，同比增加5.40%。 钢材价格&利润。截至3月6日，普钢综合指数3403.9元/吨，周环比下降2.06元/吨，周环比下降0.06%，同比下降4.92%。截至3月6日，特钢综合指数6595.0元/吨，周环比增加14.26元/吨，周环比增加0.22%，同比下降2.38%。截至3月6日，螺纹钢高炉吨钢利润为72元/吨，周环比下降11.0元/吨，周环比下降13.25%。截至3月6日，建筑用钢电炉平电吨钢利润为-80元/吨，周环比下降17.0元/吨，周环比下降26.98%。 原燃料情况。截至3月6日，日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）为767元/吨，周环比上涨17.0元/吨，周环比上涨2.27%。截至3月6日，京唐港主焦煤库提价为1610元/吨，周环比下跌90.0元/吨。截至3月6日，一级冶金焦出厂价格为1715元/吨，周环比下降55.0元/吨。截至3月6日，样本钢企焦炭库存可用天数为12.53天，周环比增加0.1天，同比下降0.6天。截至3月6日，样本钢企进口铁矿石平均可用天数为24.18天，周环比增加0.1天，同比下降1.0天。截至3月6日，样本独立焦化厂焦煤库存可用天数为11.8...

事件：美国公布2月非农就业数据。新增非农就业减少9.2万，不及市场预期；失业率为4.4%，平均时薪同比增长3.8%，高于市场预期。 新增非农就业为负，失业率小幅上行 1.新增非农就业录得负值，前期数据连续下修 2月美国新增非农就业减少9.2万人，较1月份初值（13万）有较大幅度下行，低于市场预期的增加5.5万。1月、2025年12月新增非农就业累计下修6.9万。结构上看，私人部门方面，商品制造减少了2.5万就业，服务业中教育和保健服务减少了3.4万就业，政府就业在2月继续负增长。总体看，2月美国新增就业转负，显示美国劳动力市场相对承压。虽然根据BLS报告，教育与保健服务新增就业转负为医疗保健行业罢工所致，但即使考虑这些因素，美国新增非农就业或也相对疲软。 2.劳动参与率相对稳定，失业率小幅回升，永久性失业占比提升 2月美国劳动参与率录得约62.0%；失业率约为4.4%，失业率高于市场预期。从2月劳动参与率以及失业率的表现来看，劳动参与率相对稳定的同时失业率上行，指向美国劳动力市场压力有所显现，与2月新增非农就业数据指向保持一致。2月永久性失业者、再就业者、永久性失业者占比提升，而完成临时工作、离职者占比下降，可能显示企业目前的长期与整体用工需求仍较疲软。 3.薪资同比增速有所回升，工作时长维持稳定 非农就业时薪录得37.32美金，同比上升3.8%，环比上升0.4%，同比增速较1月提升0.1个百分点，环比增速则持平。此外，2月美国周工作时长维持在34.3的相对低位。结合失业率的上行来看，后续薪资同比增速或将面临承压，结合后续通胀绝对水平的可能会面临一定的反弹，居民的实际购买力将受到侵蚀，对经济增长的支撑作用或下降。 当前数据或难影响美联储决策，关注中东局势风险 结合美联储官员近期发言来看，美联储或继续观望。短期而言，需要高度关注中东局势对原有价格的影响。具体而言： 第一，当前失业率并未显著走高，且考虑到一定的罢工因素，劳动力市场并未全面大幅走软。从2月就业数据来看，造成新增非农走弱的原因之一是医疗保健服务的罢工，大约影响了3.1万就业。但即使考虑到这部分就业，整体的新增就业仍然相对疲软。不过从失业率数据上来看，约4.4%的失业率并未显著走高，这对于美联储而言，意味着劳动力市场虽然走软，但并未出现全面大幅的降温，因此其大概率会选择继续观望。因此我们认为，2月非农数据对美...

投资要点 价格跟踪：地缘冲突叠加气温回暖，美国气价回落、欧洲&中国气价大涨。截至2026/03/06，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动-3.5%/+56.3%/+46.5%/+20.5%/+86.8%至0.7/4.3/4/2.9/4.9元/方。 供需分析：1）地缘冲突推高气价&天气转暖压制气价，美国天然气市场价格周环比-3.5%。截至2026/02/27，储气量周环比-1320亿立方英尺至18860亿立方英尺，同比+7.2%。2）地缘冲突带来气源供应恐慌，欧洲气价周环比+56.3%。2025M1-11，欧洲天然气消费量为3964亿方，同比+3.5%。2026/2/26~2026/3/4，欧洲天然气供给周环比-16.2%至82510GWh；其中，来自库存消耗5776GWh，周环比-72.2%；来自LNG接收站38095GWh，周环比-0.6%；来自挪威北海管道气26865GWh，周环比-1.6%。2026/02/28~2026/03/06，欧洲燃气发电出力提升，欧洲日平均燃气发电量周环比+8.2%、同比-38.6%至1019.6GWh。截至2026/03/05，欧洲天然气库存337TWh（326亿方），同比-87.6TWh；库容率29.52%，同比-7.7pct，周环比-0.6pct。3）地缘冲突推涨LNG到岸价，国内气价跟随上涨，周环比+20.5%。2025M1-12，我国天然气表观消费量同比+2.3%至4332亿方，原因或为2024年冬季偏暖，影响了2025M1-3采暖用气需求。2025M1-12，产量同比+6.3%至2619亿方，进口量同比-3%至1799亿方。2025年12月，国内液态天然气进口均价3466元/吨，环比+2.4%，同比-18.4%；国内气态天然气进口均价2444元/吨，环比+0.7%，同比-11.3%；天然气整体进口均价3088元/吨，环比+3.5%，同比-15.9%。截至2026/03/06，国内进口接收站库存392.16万吨，同比+11.23%，周环比-0.29%；国内LNG厂内库存74.04万吨，同比+34.06%，周环比-4.96%。 顺价进展：2022~2026M2，全国68%(197个)地级及以上城市进行了居民顺价，提价幅度为0.22元/方。2024年龙头城燃公司价差0.53~0.54元/...

电子周观点： ASIC需求强劲，关注霍尔木兹海峡封锁影响。博通披露FY26Q1（25.12~26.2）业绩，实现营收193亿美元，同比+29%，GAAP/Non-GAAP净利润分别为73.49、101.85亿美元，分别同比+34%、+30%。FY26Q1半导体、软件营收分别为125.1、67.96亿美元，分别同比+52%、+1%。FY26Q1公司AI收入达到84亿美元，同比+106%，预计Q2达到107亿美元，同比+140%。Q1AI收入当中AI网络产品收入占比约1/3，同比+60%，Q2预计AI网络产品占AI收入比例将达到40%。指引FY26Q2营收为220亿美元，同比增长47%。公司AI芯片客户进展顺利。目前公司已经获得六家客户的定制芯片业务。谷歌第七代TPU Ironwood将在2026年继续增长，27年产品及后续世代产品预计将有更强大需求。Anthropic预计将在2026年部署1GW的TPU产品，2027年预计将部署超3GW。Meta的ASIC已经开始出货，预计下一代产品将在27年和之后达到数GW的部署。公司第六家客户为OpenAI，预计第一代ASIC将在27年实现超1GW的部署。公司交换芯片Tomahawk6已经达到102.4T的速率，采用200G serdes，下一代Tomahawk将实现翻倍的性能，同时使用400G serdes。从博通财报及指引来看，AI收入增长强劲，ASIC定制芯片业务正以惊人速度增长，这类芯片针对特定算法优化，相比通用GPU在性能、功耗和价格上更具优势，目前博通已拿下六家客户，未来还有望新增，继续看好ASIC受益产业链。根据首尔经济新闻报导，三星电子计划第二季将主要NAND产品的供货价格涨幅，设定与第一季相近的水平。由于该业者第一季已将NAND价格上调100％，此番继续上调100％，也意味NAND供货价格将较去年底累计上涨两倍，SK海力士、铠侠等其他厂商也在筹备进一步涨价，存储涨价趋势持续。我们认为霍尔木兹海峡长期封锁将对亚洲半导体行业造成一定冲击，全球存储（三星、海力士以及美光日本及中国台湾工厂）、先进制程代工（台积电、三星）、半导体材料（东京应用化学、JSR、住友、日东纺、IBIDEN、欣兴等）都集中在亚洲，先进制程晶圆厂用电较多（预测台积电2025年在台湾工厂的用电量占整个台湾用电量的比例高达12.5%），日本、韩国及中国...

三月份建议关注：1.地缘政治事件对原油及部分石化产品带来的价格影响；2.低估值行业的龙头公司；3.“反内卷”等背景下相关子行业涨价行情；4.下游需求旺盛，自主可控日益关键背景下的电子材料公司与涨价背景下的部分新能源材料公司。 行业动态 本周（03.02-03.08）均价跟踪的100个化工品种中，共有68个品种价格上涨，10个品种价格下跌22个品种价格稳定。跟踪的产品中66%的产品月均价环比上涨，22%的产品月均价环比下跌，12%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种为石脑油（新加坡）、WTI原油、苯酚（华东）二氯甲烷（华东）、双酚A（华东）；周均价跌幅居前的品种为电石（华东）、纯吡啶(华东）、硫磺（CFR中国现货价）、多氟多氟化铝、多氟多冰晶石。 本周（03.02-03.08）国际油价大幅上涨，WTI原油期货价格收于90.90美元/桶，收盘价周涨幅35.63%；布伦特原油期货价格收于92.69美元/桶，收盘价周涨幅27.88%。宏观方面，根据新华网消息，伊朗媒体报道，伊朗伊斯兰革命卫队表示，属于美国、以色列、欧洲国家及其支持者的军用和商用船只等被禁止通过霍尔木兹海峡。根据EIA数据，截至2月27日当周：供应方面，美国原油日均产量1,369.6万桶，较前一周日均产量减少0.6万桶，较去年同期日均产量增加18.8万桶；需求方面，美国石油需求总量日均1,986.7万桶，较前一周减少158.8万桶，其中美国汽油日均需求量829.2万桶，较前一周减少44.2万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量85,470万桶，较前一周增加350.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于3.00美元/mmbtu，收盘价周涨幅4.90%。EIA天然气库存周报显示，截至2月27日当周，美国天然气库存总量为18,860亿立方英尺，较前一周减少1,320亿立方英尺，较去年同期增加1,150亿立方英尺，涨幅为6.5%，同时较5年均值低430亿立方英尺，跌幅为2.2%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 本周（0...

国内临床前CRO新签订单有望加速，继续推荐国内临床前CRO板块从多家临床前CRO企业披露的订单及经营情况来看，行业处于明显回暖态势。2025年，美迪西全年新签订单约16亿元，同比增长约45%；益诺思全年新签订单11.35亿元，同比增长38.62%，截至2025年末在手订单达12.48亿元，同比增长28.23%；澎立生物（奥浦迈全资子公司）截至2025年10月底在手订单达2.52亿元，同比增长37.68%。整体来看，临床前CRO企业新签及在手订单均实现较快增长，并在2025年下半年加速增长。 从实验猴的价格走势来看，2025年下半年开始，食蟹猴价格开始加速上涨，临床前研究关键物料供需紧俏。根据中国政府采购网公开的招投标信息，2026年3月的实验猴采购单价已经超过了13万元/只，相比于2025年中的约9万元/只，上涨幅度明显，并相对于2025年上半年加速上涨。随着国内创新药产业逐步向好，需求端有望延续强劲态势，叠加临床前试验关键物料等价格上涨，新签订单迎来量价齐升，签单增速有望继续加速，符合我们2025年中期的判断，当前位置继续推荐国内临床前CRO板块性机会。 3月第1周医药生物下跌2.78%，体外诊断板块涨幅最大 从月度数据来看，2026年初至今沪深整体呈现上行趋势。2026年3月第1周石油化工、煤炭、公用事业等行业涨幅靠前，传媒、有色金属、计算机等行业跌幅靠前。本周医药生物下跌2.78%，跑输沪深300指数1.71pct，在31个子行业中排名第17位。 2026年3月第1周体外诊断板块涨幅最大，上涨0.18%；医疗研发外包板块跌幅最大，下跌4.99%，医药设备板块下跌4.62%，疫苗板块下跌3.81%，原料药板块下跌3.45%，医院板块下跌3.17%，其他生物制品板块下跌3.02%，医疗耗材板块下跌2.57%。 医药布局思路及标的推荐 整体上，我们持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业。即将迎来2026年第一季度业绩期，创新产业链有望延续业绩整体向上的趋势，临床前CRO签单有望加速增长，当前位置重点推荐。 月度组合推荐：药明康德、石药集团、信达生物、百利天恒、英科医疗、联邦制药、国邦医药、方盛制药、百普赛斯。 周度组合推荐：奥浦迈、美迪西、毕得医药、前沿生物、阳光诺和、昊帆生物。 风险提示：研发不确定性风险、地缘政治...

1）海外多家公司公布业绩：A）博通：第一财季营收为193.11亿美元，较去年同期的增长29%。公司AI XPU/ASIC业务已获谷歌、Meta等六大头部客户大规模落地，印证下游AI算力基础设施需求旺盛。B）Marvell：FY2026Q4实现22.19亿美元营业收入同比增长22%，同时基于云厂商资本开支与订单情况上调2027财年营收预期至近110亿美元，公司计划明年面向头部大客户推出用于scale-up场景的CPO交换机产品，其余部署仍以铜缆为主。C)Ciena：2026财年第一季度营收14.27亿美元同比增长33.1%，供应链问题限制一季度营收。Ciena大力布局AI训练与共封装光学，认为电互连已接近极限，CPO技术现已成熟，可满足数据中心功耗要求，新产品功耗最高可降70%。持续看好CPO产业链后续发展空间。D）MiniMax：2025财年公司总收入同比大增158.9%至7904万美元，毛利增长437.2%至2008万美元，主要系模型及系统效率的持续提升以及基础设施配置的优化。我们认为推理成本下降同时，软件端收入单价的维持甚至提升，AI商业化道路的成功可以同时带动硬件端需求增长。2）英伟达周一宣布，分别向Coherent和Lumentum各投资20亿美元并签订多年期战略采购协议，与两家公司共同开发下一代硅光子技术。英伟达战略决心坚定，以资本绑定上游核心产能，scale-up域对光互联需求显著提升，此举旨在快速解决供应链瓶颈，支撑下一代AI集群规模化落地。3）字节跳动与世纪互联签署了一项500兆瓦的数据中心合作协议。世纪互联希望通过发行4亿美元债券来扩大其数据中心网络，并为其他公司运营成本提供资金支持。国内AI算力需求持续旺盛，IDC行业加速向上。4）英伟达已停止生产原本面向中国市场的H200人工智能芯片，并将委由台积电代工的产能重新分配，转而全力投入下一代AI运算平台“Vera Rubin”的生产。我们认为这利好国产芯片行业，看好国产替代逻辑。 细分赛道： 服务器：本周服务器指数-2.58%，本月以来，服务器指数-2.58%。博通第一财季营收为193.11亿美元，预计TPU计算能力将达到1吉瓦。 光模块：本周光模块指数+3.44%，本月以来光模块指数+3.44%。英伟达分别向Coherent和Lumentum各投资20亿美元，并签订多年期战略采购协议，与两家公司共...

核心观点 政府工作报告聚焦防污、降碳等双碳领域，关注零碳园区、算电融合、循环再生 从2025相关回顾来看，单位GDP碳排放量降幅5%，可再生能源新增装机3.7亿千瓦，非化石能源发电量占总发电量的比重接近40%，全国碳排放权交易更趋活跃。2026相关目标方面：单位国内生产总值能耗降低3%左右（与25年目标值、实际值一致），单位GDP碳排放量降幅3.8%左右，提到加强污染防治、加快发展绿色低碳经济（完善低碳标准、培育低碳增长点、有力有效管控高耗能、加强循环再生）、稳妥推进双碳（建立零碳园区、推动算电融合、加快大基地建设），实施非化石能源十年倍增行动。总结上，新增锚点在于算电融合、绿氢氨醇等原料用能绿色化，预期是后续的政策落地方向；传统抓手如绿电建设、碳排控制等依旧在途，关注高耗能行业向可再生能源富集区的转移、低效产能的管控；过程把控以消纳、市场化建设为要点，关注调节性电源及统一电力市场建设。 电力板块行情已由点及面，关注算电融合、两会政策、低配低估 我们总结电力行情驱动因素有三：一是电力公司陆续布局算力相关，如豫能控股拟收购先天算力、雅砻江两河口算电融合示范项目去年末投运等，叠加节后token海外调用提升，驱动部分公司点状行情；二是两会对于能源安全、双碳及电改方面强调得到验证；三是板块自去年11月以来调整，公募持仓已接近底部，低配低估下叠加市场风格有所切换。回归基本面来看，我们认为业绩仍是板块的核心驱动力，在煤价上行的阶段中，关注煤炭股EPS上修和估值提升的双击。火电方面也需要关注煤价提升带来的成本提高（但注意去年12月至今年2月对应的Q1用煤成本仍是回落的），同时需重点跟踪一季报中对市场化交易、容量电价提升的超额利润，关注市值管理和分红，业绩是火电判断仍行情持续性的关键。综合来看，我们认为阶段性行情仍将持续，进一步扩展至更大范围，但预计业绩期前仍将面临考验，回归时间线的投资节奏（即当下的煤炭、一季报后的火电、汛期的水电）。 持续强调电煤需求弹性，地缘叠加海外煤炭限制影响供给，煤炭板块仍值得关注 我们在一月中旬就已提出，重点关注电煤上半年的需求弹性，煤炭将受益于煤价和供需，迎景气度拐点向上。我们重申需求侧的三重逻辑：即上半年全社会用电量将在低基数下高增长、发电量增长中火电的占比将在超低基数下提升、海外缺电带动电煤需求的提高。供给侧印尼出口管制压制供给、地缘紧张带动油气价...

投资逻辑： 在今年的全国两会政府工作报告中，生物医药被列为国家层面的“新兴支柱产业”，与集成电路、航空航天、低空经济等产业并列。这是政府工作报告中首次以支柱产业的定位提出发展生物医药产业，释放出推动产业加速升级的重要政策信号。2025年中国批准上市创新药达到76个，创历史新高；同时，2025年中国创新药对外授权交易（BD）金额首次突破1300亿美元，创下全球医药产业重要纪录。出海BD的繁荣，一方面有望大幅提振创新药企业的短期业绩，另一方面有望推动国产新药的国际化开发进程，显著提升远期价值。短期来看，3-4月有望迎来创新药企业的业绩披露窗口，多家药企有望迎来减亏或扭亏，我们预计2026年更多创新药企业有望扭亏并大幅释放利润。展望全年，AACR（4月）、ASCO（5月）、ESMO（10月）等学术会议上国产创新药有望进一步带来临床数据的兑现。整体上，我们认为创新药前期回调较为充分，向上产业趋势明确，催化近期密集，继续看好板块投资机会。 药品：中国生物制药FIC新药JAK/ROCK抑制剂授权赛诺菲，总交易金额达15.3亿美元，并将获得基于罗伐昔替尼年度净销售额的最高双位数的阶梯式特许权使用费。 生物制品：2026年3月5日，罗氏宣布petrelintideII期ZUPREME-1试验取得积极的顶线结果，在第42周受试者使用疗效评估量表计算的平均体重较基线下降高达10.7%，而安慰剂组仅为1.7%,;Petrelintide表现出良好的耐受性，与安慰剂相当。GLP-1+Amylin的药物管线组合有望为肥胖患者带来更多的临床获益，建议持续关注相关管线研发进展。 CXO：国内外投融资情况持续向好，内需有望逐步复苏。2026年2月海外融资金额187亿美元，同比+192%，环比+65%；2026年2月国内融资金额6亿美元，同比+200%，环比-40%。国内外投融资水平同比去年同期均有大幅改善。 中药：政府工作报告提到“推进中医药传承创新，促进中西医结合”，政策支持下，中药新药研发呈加速趋势，2025年，CDE受理137件中药新药IND申请；中药新药提交NDA数量也呈上升趋势，2025年共14件。 医疗器械：政策支持器械板块高质量发展，创新赛道迎来长期机遇。2026年政府工作报告中提到“十五五”期间将培育发展脑机接口等未来产业，加快发展商业健康保险，推动创新药和医疗器械高质量发展，创新...

行业观点 在经历了以SpaceX星链为代表的低地球轨道跑马圈地之后，全球商业航天有望开始向更低处进发。超低轨道，这一曾被视为航天器禁区的轨道空间，正因材料科学、电推进技术及边缘计算的突破而成为新的战略制高点。 物理层面的降维打击：距离产生美，更产生价值。VLEO利用近地效应，将通信链路损耗呈几何级数降低，使得普通智能手机直连卫星成为可能；同时，在同等光学孔径下，对地观测分辨率提升数倍，使得商业卫星能够以极低成本获取国家级侦察精度的影像。 轨道资源的自清洁红利：随着太空垃圾问题日益严峻，的高大气阻力成为天然的清洁工。VLEO失效卫星可在数周至数月内自然离轨烧毁，无需复杂的离轨系统。这不仅符合日益严苛的太空可持续性监管要求，如FCC的5年规则，更极大地降低了星座运营的碰撞风险和保险成本。 地缘战略的新圈地运动：2025年末，中国向国际电信联盟提交了超过20万颗卫星的频轨申请，其中绝大多数集中在更低的轨道层。太空竞争已从单纯的技术比拼转向了对轨道空间这一不可再生资源的战略储备。以无线电创新院为代表的新型举国体制力量，正在重塑商业航天格局。 产业爆发前夜：类似于2015年的电动汽车行业，VLEO正处于技术成熟度曲线攀升期。吸气式电推进-ABEP，和耐原子氧-AO材料的商业化落地，有望攻克最后的工程障碍。预计未来十年，VLEO市场将以超过70%的复合年增长率持续增长，从边缘实验走向万亿级信息基础设施的核心。随着SpaceX申请更低轨道壳层、中国乾坤一号、楚天星座的实质性推进，未来几年将是将是VLEO商业化落地的关键窗口期。 投资建议 我们认为，超低轨不是一个简单的概念炒作，而是物理规律和商业逻辑共同指向的必然方向。它用高度换性能，用快速迭代换长期可靠，极其符合摩尔定律下的现代科技产业特征。VLEO代表了航天产业从贵族定制向工业消费品转化的最后一公里，我们建议关注： 锁定核心制造：重点配置能够解决VLEO核心痛点的推进系统供应商，如电推进、霍尔/射频离子电推进和抗原子氧材料供应商，以及具备大规模低成本制造能力的卫星总装龙头。这是卖铲子的确定性机会。 布局下游应用：关注拥有高频重访数据处理能力和直连卫星运营牌照的企业。 中国市场Alpha：紧跟国家队节奏，关注航天科工及中国卫星网络集团供应链中的核心民营配套企业。 风险提示 技术失败风险；发射产能瓶颈；频谱协调困难。

投资要点 本周、年初至今A股医药指数涨跌幅分别为-2.42%、0.10%，相对沪深300的超额收益分别为-1.02%、-0.56%；本周、年初至今恒生医疗保健指数涨跌幅分别为-2.20%、2.66%，相对于恒生科技指数跑赢0.97%、12.96%。本周医疗服务（-4.43%）、原料药（-3.10%）、生物制品（-2.86%）跌幅居前。本周A股涨幅居前亚虹医药-U（+40.65%）、多瑞医药（+30.81%）、新和成（+16.87%），跌幅居前海翔药业（-15.06%）、福瑞医科（-13.07%）、华大智造（-12.35%）。本周H股涨幅居前药捷安康-B（+23.1%）、荣昌生物（+4.75%）、凯莱英（+4.65%），跌幅居前宝济药业-B（-53.5%）、海西新药（-17.7%）、轩竹生物（-16%）。 两会首次将创新药列为“新兴支柱产业”，提出加快商保发展，推动创新药高质量发展。今年全国两会政府工作报告明确将生物医药定位为“新兴支柱产业”，标志生物医药产业从培育期进入战略支柱、经济增长引擎的新阶段。在商保方面，两会工作报告提出，要加快发展商业健康保险。截至2026/3/6，2026年中国创新药出海BD总包已经达568亿美元，首付33亿美元。总包相当于25年全年的41%，超过24年全年水平，首付金额相当于25年全年的46%。当前多数创新药公司股价较2025年高点已出现显著回撤，估值与情绪均处于阶段性低位。但从行业BD持续兑现和已经BD管线持续推进的角度看，短期股价波动并未改变创新药出海长期成长逻辑，我们依旧强烈看好创新药板块的中长期配置价值。 海思科HSK31679拟获纳入突破性疗法，用于治疗非酒精性脂肪肝；华领医药多格列艾汀在中国香港获批；先为达cAMP偏向型GLP-1受体激动剂埃诺格鲁肽国内获批、华领医药全球首创葡萄糖激酶激活剂（GKA）多格列艾汀获中国香港特别行政区政府卫生署批准上市。作为香港“1+”药物监管机制下获批的首款慢性代谢类原创新药，该产品的落地不仅意味着其临床与安全性数据获得跨区域监管体系认可，也被视为华领医药以香港为支点，推进东南亚乃至全球市场布局的关键一步。2026年3月6日，杭州先为达生物宣布：全球首个cAMP偏向型GLP-1受体激动剂埃诺格鲁肽注射液（先维盈®）获得国家药品监督管理局（NMPA）批准，适用于在控制饮食和增加体力活动基础上对成...

投资逻辑 潮玩：泡泡玛特3月6日海内外同时发布THE MONSTERS×三丽鸥联名新品预告。26年重点发力海外市场品牌形象建设，通过加强与知名IP（如小马宝莉、三丽鸥）的联名扩大自有IP知名度、增强海外消费者对品牌的认知。布鲁可将于3月11日发布变形金刚积木车C02，根据预告此款积木车延续可玩性特点，布鲁可通过IP&拼搭&可玩的特色有望在细分赛道持续构建差异化优势。 新型烟草：（1）中国到欧洲电子烟空运运力或受到影响，季节性运价回落并未体现。（2）爱奇迹在日本英国电商上线HNB设备，售价6980日元（约45美元），（3）日本烟草在日本正式上线尼古丁袋品牌Noridc Spirit，在4月6日起全国销售，首次发售两款，后续上新更多。Nordic Spirit是日烟在2018年收购的品牌，以前重心一直在欧洲，此前日本尼古丁袋市场主要由BAT的品牌VELO占据；（4）菲莫日本扩充SENTIA烟弹产品线，英美烟草日本推出迈凯伦联名“glo hilo plus”限定版套装，定价约200美元。 家居：内销方面，截至2月27日，30大中城市商品房成交面积当周同比-64.40%，14城二手房成交面积当周同比-57.45%。外销端，12月中国家具出口金额同比-8.7%；2月越南家具出口金额同比+10.50%，增速环比有所放缓。 造纸包装：截止2月26日，国内针叶浆/阔叶浆单价环比上周+43/+77元/吨，箱板纸/瓦楞纸/白板纸/白卡纸/双胶纸/双铜纸/生活纸较上周分别+8/+9/+0/+0/+0/+0/+0元/吨。截止2月26日，国内纸浆主流港口库存为240.1万吨，较上期累库20.6万吨。本期纸浆库存快速上涨，受春节假期影响，下游纸厂开工率普遍偏低，使得纸浆库存大幅挤压。预计后续随着节后复工逐步展开，纸浆库存将有所回落。 个护+AI眼镜：1）轻工个护：根据博卫咨询，据业内反馈部分非织造布企业已收到供应商的调价预警，原料成本涨幅预期在5%-15%之间；另外，截至3月7日上午，自由点益生菌卫生巾淘宝38焕新周热卖榜位于第六位，随着38节期间多城同步围绕代言人开启线下应援活动，有望进一步助推38节后半程及线下成交表现，增强品牌声量。2）AI眼镜：华为AI眼镜或将会在今年4月发布。 小米集团：Xiaomi miclaw开启封测，基于MiMo大模型打造系统级AI Agent，后续将开放生态接...

2026开年彩电市场量额承压，结构优化与政策赋能共推行业升级 2026年开年前八周（W01-W08），中国彩电市场整体承压运行，但结构性亮点突出。奥维云网（AVC）数据显示，开年全渠道零售量437万台，同比下降7.6%；零售额178亿元，同比下降1.7%。市场呈现显著的渠道分化：线上市场以销量回调换取结构升级，销量299万台、同比下滑15.1%；线下市场则凭借国补政策强力撬动需求，销量138万台、同比增长14.3%，成为此轮增长的核心驱动力。价格层面，线上均价普遍上扬，以大尺寸产品拉升盈利空间；线下均价多数下探，以价换量配合政策补贴撬动终端需求。产品升级方面，大屏化、MiniLED渗透、高刷普及、能效优化四大主线加速推进。线上平均尺寸增至63.8英寸，线下达69.3英寸，98、100英寸超大屏份额稳步提升；MiniLED确立高端市场核心技术地位，线上线下渗透率分别达33.2%和30.2%；高刷电视加速标配化，线上份额升至73.9%。能效结构持续优化，一级能效产品线上线下销量份额分别跃升至79.7%和86.4%，绿色化转型远超预期。2026开年中国彩电市场在量额承压中实现结构性优化，政策红利与产业升级同频共振，推动行业向高端化、绿色化纵深迈进。 行业重点数据跟踪 1）市场与板块表现：本周沪深300指数-1.07%，中万家电指数-3.00%。个股中，本周涨幅前三名分别为德业股份（+10.95%）、立达信（+8.27%）、莱克电气（+7.88%）；本周跌幅前三名分别为东方电热（-9.97%）、银河电子（-9.58%）、宏昌科技（-9.47%）。 2）原材料价格：本周（3/2-3/6）铜价指数-3.19%，铝价指数+4.93%，冷轧板卷指数持平，中国塑料城价格指数+16.42%。本月铜价指数-3.19%，铝价指数+4.93%，冷轧板卷指数持平，中国塑料城价格指数+16.42%。26年以来，铜价指数1.89%，铝价指数+13.36%，冷轧板卷-8.12%，中国塑料城价格指数+25.47%。 3）汇率与海运：截至2026年3月6日，美元兑人民币汇率中间价报6.90，周涨幅-0.02%，年初至今-1.72%。近期集装箱航运市场运价略有下降，上周出口集装箱运价综合指数环比0.93%。 4）房地产数据：2025年12月住宅新开工、施工、竣工、销售全国累计面积同比增速分别为-19.9%...

本周观点 咖啡茶饮：1）咖啡：高景气维持；行业具备β性红利，各品牌依旧积极开店，整体咖啡行业价格竞争趋缓；阿拉比卡咖啡期货价格持续下跌，后续有望带来成本改善。2）茶饮：略有承压；短期平台外卖大战，奶茶成为引流品，数据依旧具备韧性；关注平台补贴逐步趋缓风险。 电商：持续承压。受国内消费环境影响，整体国内电商基本面表现平淡。从京东及唯品会财报可以看出，暖冬&国补基数等因素都对电商增速产生一定压力。 流媒体平台：流媒体平台：音乐流媒体平台为内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放。 虚拟资产&资产交易平台：宏观波动，加密市场催化有限，币价承压。本周美SEC及CFTC向白宫提交加密行业和预测市场监管计划；美CFTC主席表示已准备在特朗普任期内落实《CLARITY法案》；纽交所母公司ICE投资OKX，估值达250亿美元；Kraken成为首家获准接入美联储核心支付系统的加密货币公司。 汽车服务：IAM中，多家主机系汽服连锁蛰伏后市场，车后连锁品牌持续加码开店优惠政策，抢占优势点位；OEM仍在燃油车库存压力中挣扎，主机厂或进一步收缩渠道，我们建议持续关注汽车后市场板块龙头公司。 020：1）3月5日，十四届全国人大四次会议关于房地产等内容受到关注——着力稳定房地产市场，建议关注贝壳-W。2）Robotaxi：滴滴自动驾驶成立深穹远航实验室，携手清华大学开展前沿研究，持续关注Robotaxi板块。 AI&云：我们依旧看好AI产业趋势&提效逻辑，而互联网巨头是真正有资源、数据、场景及现金流去落地主要公司，伴随回调估值逐步具备吸引力，积极关注互联网巨头公司业绩表现及AI相关业务落地进展。 风险提示 后续政策不及预期风险；中美关系变化风险；内容上线及表现不及预期风险；宏观经济运行不及预期风险；AI技术迭代和应用不及预期风险；政策监管风险。

核心观点： 机器人：景气度加速向上，两会与MWC共推具身智能热潮，银河通用再获25亿融资领跑行业。 银河通用完成25亿元新融资，累计融资额稳居行业首位。3月2日，银河通用机器人宣布完成25亿元新一轮融资。本轮融资后，银河通用累计融资额稳居中国具身智能领域首位，继续巩固其人形机器人领域估值最高未上市企业的领先地位。本轮融资汇聚了众多头部的产业及战略投资人，也为银河通用进一步打开了在能源、制造、地产等领域多元化的应用新空间。 智元机器人亮相MWC斩获GLOMO大奖，灵渠OS正式开源，构建具身智能核心生态基座。3月4日，智元机器人宣布，其基于量产实践的全尺寸机器人“远征A2”本体的“灵渠OS”Alpha版本正式开源发布。灵渠OS定位为具身智能核心基础设施，旨在构建“南向适配硬件、北向支撑应用”的生态架构。本次开源包含跨平台具身软件框架与基于强化学习的双足运控仿真训练部署一站式工具链。在2026世界移动通信大会（MWC2026）上，由智元机器人携手中国电信、中兴通讯、卓益得机器人联合打造的EasyOn5G-A-RobotNet解决方案，从全球顶尖参评项目中脱颖而出，成功摘得享有“通信界奥斯卡”之称的全球移动大奖（GLOMO）“最佳专用网络解决方案奖”。 帕西尼B轮融资超10亿，资本重注加码技术壁垒。3月6日，全球具身感知领导者帕西尼感知科技宣布完成超10亿元B轮融资，公司估值突破100亿元，成为第八家跻身“百亿估值俱乐部”的国内具身智能企业。本轮融资由黄浦江资本、凯泰资本、信安资本联合领投，多家国资及产业资本跟投，构建起横跨汽车、物流、3C等领域的“国际+国内”双轮驱动资本矩阵。依托自研感知硬件与数采工厂，帕西尼以“硬件造数据、数据哺模型”的全栈闭环，构筑了不可替代的技术壁垒，并已实现与比亚迪、京东等龙头的规模化场景落地。 投资建议 26年是人形机器人0-1兑现的重要节点。特斯拉链预计26Q1第一代量产产品发布，26H1供应链大批量产线建设完成，26M8开启大规模量产。国产链头部本体出货量规模有望从数千台跨越到数万台，应用场景主要来自于二开、导览、巡检等。在这个阶段，龙头公司供应链、技术都会趋于收敛。全球将会迈入机器人“军备竞赛”，重点关注五大方向： (1)特斯拉链的收敛:特斯拉链已经迭代4年，目前硬件供应链趋于收敛的拐点。围绕确定性和空间，重点关注:拓普集团、三花智控等。...