核心观点： 2026年一季度上市银行业绩超预期，但银行相关ETF持续净流出，资金面和基本面出现明显背离。截至5月29日，15个指数挂钩宽基ETF年初以来合计净流出约1.4万亿元，按5月末权重测算对应银行板块资金流出约1142亿元。其中，第一波高峰（1月15日至2月2日）13个交易日15个指数ETF合计净流出8975亿元，按行业权重测算的对应银行板块资金流出约737亿元，为年内压力最大阶段；第二波高峰（4月9日至5月28日）15个指数ETF合计净流出3963亿元，对应银行板块资金流出约325亿元。直至5月29日，相关ETF才首次转为净流入，后续资金流向仍待观察。 2026年初以来，中央汇金减持持有的沪深300ETF比例已经超过七成，上证50ETF/中证1000ETF减持比例超过九成。随着汇金减持带来的冲击边际减弱，板块定价将回归基本面逻辑，建议二季度均衡配置，一方面把握绩优成长标的的盈利修复弹性，重点推荐宁波银行、重庆银行、渝农商行等；另一方面布局稳健高股息龙头以对冲市场波动，重点推荐受宽基ETF减持冲击较大的招商银行等。 银行基本面筑底已验证，ETF流出拖累资本市场表现 一季度上市银行业绩超预期，业绩筑底已验证 42家A股上市银行2026年一季度营收同比增长7.6%，归母净利润同比增长3.0%，较2025年全年增速分别提升6.2个和1.6个百分点。其中，资产扩张稳健，净息差同比降幅大幅收窄带来净利息收入增速实现较好增长；同时，资产质量保持平稳，上市银行在营收增速扩张的背景下，加大了拨备计提力度，进一步夯实安全垫。银行营收与利润增速同步回暖，确立本轮银行业业绩下行周期的底部区间。 银行相关ETF资金持续流出，与基本面背离 我们统计了挂钩15个指数的ETF，规模百亿以上且含有银行股（详情参阅表1）。挂钩上述15个指数的ETF今年以来申赎呈现资金大规模流出的态势，年初以来（截至2026年5月29日）挂钩15个指数的ETF申赎合计净流出约1.40万亿元，简单按照2026年5月末各指数含银行权重测算，对应的ETF申赎带来资金流出银行板块约1142亿元。资金流出比较集中的两个阶段， 第一波高峰:2026年1月15日至2026年2月2日。2026年1月15日沪深300ETF单日申赎净流出规模突然高达353亿元，13个交易日沪深300ETF申赎合计净流出规模达到了5832亿元。挂钩...

市场行情回顾： 上周机械设备、电力设备、汽车指数涨跌幅分别为-4.98%、-2.39%和-5.79%，在31个申万一级行业中排名分别为第25、第14和第27位；同期沪深300涨跌幅为+0.97%。 行业观点： 1)光伏：4月逆变器出口稳步上涨。根据海关总署数据，4月单月出口逆变器407.4万台，出口金额9.38亿美元（约合人民币64.32亿元），环比大幅增长23.7%，同比增长13.4%。1-4月累计出口金额达33.6亿美元（约合人民币232.45亿元），同比增长29.7%。4月逆变器出口呈现出"欧洲稳、亚洲强、北美反弹、大洋洲高增"的格局。亚洲市场是4月最大的边际增量，环比暴增43%，其中沙特单月出口1.60亿元，同比增幅高达1261%，主要受益于中东大储项目集中装机。印度市场出口4.04亿元，同比增长48%，环比也明显回升。逆变器及储能产品结构升级趋势明确，持续看好海外需求。 2)锂电：碳酸锂价格短期承压。上周碳酸锂价格整体有所下行，主要原因为供给端扰动。近期澳大利亚Bald Hill锂矿宣布复产（预计6月开采、7月产出首批精矿），打破了市场对锂资源持续紧缺的一致预期；另外4月碳酸锂进口3.27万吨，环比上涨8.93%，同比上涨15.23%。从下游需求来看，储能领域订单充裕，排产维持高位，对锂盐需求形成有力支撑。展望后市，碳酸锂价格主要受供给扰动影响，价格变化还需密切关注供给端复产情况。 3)十五五城市更新政策为工程机械设备需求提供新动力。《“十五五”城市更新规划》近期发布，此规划在全国层面设定了明确的项目量化考核指标，包括城镇老旧小区改造新开工约11.5万个、城中村改造约4000个及危旧房改造约50万套，老旧街区/厂区改造约1500个，以及城市地下官网更新改造约36.5万公里，总投资额预计达15-20万亿。规划同时给出了中央引导资金、地方专项债资金及社会资本的多元化投融资政策，给予资金保障。工程机械国内需求将受益于大型基建项目及城市更新等下游项目拉动，尤其是十五五城市更新为工程机械设备提供了稳定的民生项目保障类项目工程。当前工程机械内需周期复苏，海外稳定增长，短期受市场风格影响有所回调，建议持续关注其投资机会。 4)风险提示：宏观经济风险、产业政策风险、行业竞争加剧风险

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 920188 悦龙科技 北交所首次覆盖报告：海洋油气钻采核心部件供应商，乘海洋经济高速发展东风 增持 首次 1.350 19.20 1.530 16.90 橡胶 null

核心观点： 权益：上周市场放量下跌。①市场方面，美伊谈判虽进程较缓但整体在谈判框架内，对市场扰动有限，但科技成长高位显现压力，宽基ETF净流出，结构轮动较弱，市场情绪偏谨慎。②基本面方面，4月利润当月同比24.7%，较前值加快8.9个点，4月利润增速较营收高出19个点，反映主要是价格和利润率层面的带动。利润率支撑的核心线索在于两个，一是石油化工煤炭产业链在成本按照“先进先出”核算下，利润增长较快，二是AI相关有色及计算机通信电子板块利润爆发增长。但是剔除高增因素，整体利润仍然承压。其他信息也有一定隐忧，应收账款增速7.2%，回收期72.2天+1.3天，资金回笼压力加大，资产负债率58.0%微升0.2个百分点，实际库存降至近年低位。5月PMI为50%，较前值回落0.3个点，基本符合季节性特征，结构上则呈现出生产维持韧性而需求收缩，新出口订单指数下行，且高技术和消费品等传统板块PMI分化显著，不过建筑业景气度触底回升。 固收：上周债市收益率下行。①上周催化方面，权益有所调整，债市整周缺乏利空，央行净投放，资金维持宽松，但市场选择抱团10Y以内安全期限，30-10利差仍有走阔，在长端绝对赔率极低的环境下，场内资金正沿着曲线向左侧寻找更具安全边际的套息空间，对中长期做多的信心暂不充分。②后期来看，5月PMI显示需求收缩，债市仍处利空缺乏阶段，不过建筑业景气度触底回升，当前位置下，长端利差压缩或仍有难度，如果行情不及预期，要及时考虑转为防守。 海外：上周美股上涨、美债利率下行、美元指数下行、人民币升值、黄金震荡、油价下跌。①美伊谈判虽进程较缓但整体在谈判框架内，周内风险偏好有所回升，油价显著回落。特朗普表示，美伊已就伊朗核问题和霍尔木兹海峡通行以外的次要事项达成一致。但美伊就这两方面的立场仍然在对立矛盾中。②4月核心PCE环比+0.2%（预期+0.3%，前值+0.3%），环比低于预期，Q1GDP修正值1.6%（初值2.0%，预期2.0%），意外下修，初请失业金21.5万人（预期21.1万，前值21万修正）。核心通胀传导率相对可控，而经济就业数据显现偏弱的信号，通胀和流动性预期有所缓和，美债利率、美元指数均有所下行。 风险提示：海外地缘政治风险超预期发酵、二季度基本面超预期下行。

市场表现:本期(2026.5.25-2026.5.29)非银(申万)指数-0.61%,行业排8/31,券商Ⅱ指数-0.35%,保险II指数-0.42%;上证综指-1.08%,深证成指-0.14%,创业板指+2.53%。个股涨跌幅排名前五位:锦龙股份(+12.40%)、中信建投(+10.86%)、财达证券(+6.55%)、中原证券(+3.59%)、国泰海通(+2.33%);个股涨跌幅排名后五位:华金资本(-11.22%)、香溢融通(-9.66%)、亚联发展(-9.45%)、海南华铁(-8.07%)、拉卡拉(-8.01%)。(注:去除ST及退市股票) 核心观点: 证券: 市场层面,本周,证券板块下降0.35%,跑输沪深300指数1.33pct,跑赢上证综指数0.72pct。当前券商板块PB估值为1.12倍。本周,深交所主办2026全球投资者大会,证监会副主席刘浩凌出席大会并致辞,明确下一阶段监管工作主线:持续深化资本市场投融资综合改革,落地更多力度扎实的改革开放举措,以改革与开放的确定性应对外部环境变化。深交所也同步表态,将持续推进市场互联互通、丰富金融产品供给、优化国际投资者服务,进一步提升A股市场对外开放水平与全球吸引力。融资端改革不断深化,科创板“1+6”规则、并购重组相关政策、创业板改革等举措落地见效,精准赋能新质生产力发展,推动上市公司结构持续优化。投资端建设稳步推进,多措并举引导中长期资金入市,着力打造资金“愿意来、留得住、发展得好”的良性市场生态。投融资综合改革持续深化,叠加科创板、创业板及并购重组相关政策落地,科创企业IPO、再融资、并购重组需求持续释放,券商投行业务保荐、承销收入稳步增长。从市场表现来看,年内大盘指数实现稳步上涨,但券商板块同期出现明显调整,板块走势与市场整体行情背离,估值与行业基本面形成明显错配,估值修复空间充足。综合来看,目前监管明确鼓励行业内整合,在政策推动证券行业高质量发展的趋势下,并购重组是券商实现外延式发展的有效手段,券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用,同时行业整合有 股市有风险入市需谨慎AVIC 助于提高行业集中度,形成规模效应。建议关注有潜在并购可能的标的,以及头部券商如中信证券、华泰证券等。 保险: 本周,保险板块下降0.42%,跑输沪深300指数1.39pct,跑赢上证综指...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 301171 易点天下 营收高增显韧性，AI Native战略深化蓄力长期价值 买入 首次 广告营销 null

投资要点 动态数据跟踪 动力煤：供应趋紧，煤价走势上行。本周山西发生煤矿安全事故，多数煤矿停产检查，供应趋紧。截至5月29日，环渤海动力煤现货参考价854元/吨，周变化+2.4%；秦皇岛港动力煤平仓价854元/吨，周变化+2.28%。截至5月30日，环渤海九港煤炭库存2626万吨，周变化-4.99%。 冶金煤：监管趋严，煤价快速拉涨。山西煤矿安全事故，安全监管严格，主产地山西煤矿停产、减产增多，炼焦煤供给骤缩。截至5月28日，京唐港主焦煤库提价1830元/吨，周变化+7.02%；京唐港1/3焦煤库提价1410元/吨，周变化+8.46%；截至5月29日，日照港喷吹煤1185元/吨，周变化+6.76%；澳大利亚峰景矿硬焦煤现货价252美元/吨，周持平。国内独立焦化厂、247家样本钢厂炼焦煤总库存分别947.93万吨和782.42万吨，周变化分别+3.6%、-0.78%；喷吹煤库存432.78万吨，周变化+1.1%。247家样本钢厂高炉开工率84.16%，周持平；独立焦化厂焦炉开工率74.91%，周变化-0.53个百分点。 本周观点及投资建议 上周山西严重矿难后，安监持续，预计短期停产检修范围或扩大，直接压制区域有效供给释放。此外，后续随着气温走高，煤炭旺季需求有望逐步启动。 投资建议：美伊冲突高不确定性对应高波动性，但油价短期难大幅下调。煤炭PPI转正，煤价看涨，煤炭股有望迎来戴维斯双击。当前形势最利好海外产能布局的【兖矿能源】和与煤化工高度关联的【中煤能源】。动力煤方面，印尼强化资源民族主义，低卡煤进口收缩预期再次提升，中国煤炭涉及能源安全命题，且HALO属性高，关注【新集能源】、【晋控煤业】、【华阳股份】、【山煤国际】、【陕西煤业】。炼焦煤方面，山西矿难后安监或将升级，减产逻辑下焦煤最受益，关注【山西焦煤】、【潞安环能】、【平煤 股份】、【淮北矿业】、【盘江股份】。 风险提示 反内卷相关政策效果温和；需求大幅回落；进口煤大幅增加等。

在全球半导体产业竞争日趋白热化的今天，集成电路制造材料早已从幕后走向台前，成为决定芯片良率、性能与供应链安全的核心命脉。作为芯片制造的“工业粮食”，集成电路制造材料贯穿晶圆制造、封装测试全流程，其自主可控程度，直接关系到中国半导体产业能否真正实现“从制造到创造”的跨越。2026年，随着本土晶圆厂持续扩产、政策资本双重加持，集成电路制造材料正迎来成熟制程全面替代、先进制程加速突破的黄金窗口期，一场关乎产业安全的材料突围战已然打响。 集成电路制造材料的核心版图 集成电路制造材料是支撑芯片生产的全品类耗材体系，按应用环节可分为晶圆制造材料与封装测试材料两大类，其中晶圆制造材料技术壁垒更高、国产替代紧迫性更强，也是当前产业攻坚的核心方向。根据弗若斯特沙利文统计及预测，境内集成电路关键材料市场规模总体从2019年664.7亿元增长到2023年1,139.3亿元，年复合增长率为14.4%，预计2028年市场规模为2,589.6亿元。同时，基于晶圆制造技术节点不断升级及境内集成电路先进制程日趋成熟，光刻材料、前驱体材料以及靶材等制造材料用量均持续提升，预计前道工艺对应制造材料增长幅度将高于后道工艺封测材料增长幅度，预计2028年制造材料市场规模为1,853.8亿元，占关键材料市场规模比例超过70%。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 603013 亚普股份 盈利能力显著改善，新业务持续兑现 增持 维持 1.180 16.40 1.300 14.80 汽车零部件 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 603262 技源集团 业绩波动不改长逻辑，战略发展个性化精准营养业务 买入 首次 食品加工 null

股份。公司于2026年5月29日正式挂牌上市，此前5月11日通过股份。公司于2026年5月29日正式挂牌上市，此前5月11日通过聆讯。基石投资者合计认购8,800万美元（约6.85亿港元），按发售聆讯。基石投资者合计认购8,800万美元（约6.85亿港元），按发售价价18.8018.80港元/股计，占发行股份约港元/股计，占发行股份约64%，参与方包括泰康人寿、中64%，参与方包括泰康人寿、中信兴业国际、CPE信兴业国际、CPE Greater Greater China、Jump China、Jump Trading等。IPO募资净额约Trading等。IPO募资净额约12.7212.72亿港元，其中约亿港元，其中约30%投向研发，25%用于海外用户运营，25%30%投向研发，25%用于海外用户运营，25%用于品牌推广及渠道建设。按2024年GMV口径，公司是全球第二用于品牌推广及渠道建设。按2025年GMV口径，公司是全球第二大消费级大消费级3D3D打印公司（市占率打印公司（市占率11.2%），同时也是全球最大的消费11.2%），同时也是全球最大的消费级3D扫描仪厂商（市占率37.6%）。级3D扫描仪厂商（市占率45.3%）。 2025年收入31.3亿元，同比+36.7%，非主机品类增速远快于整机。2025年收入31.3亿元，同比+36.7%，非主机品类增速远快于整机。公司2023至2025年收入分别为18.8/22.9/31.3亿元，三年CAGR约公司2023至2025年收入分别为18.8/22.9/31.3亿元，三年CAGR约28.8%。3D打印机仍是基本盘，但收入占比从2023年的74.6%降至28.8%。3D打印机仍是基本盘，但收入占比从2023年的74.6%降至2025年的57.1%，同期耗材收入CAGR2025年的57.1%，同期耗材收入2023至75.3%（占比升至13.4%），2025年CAGR75.3%（收3D入占比由扫描仪2023CAGR年的196.7%（占比升至7.2%升至2025年的11.7%），激光雕刻机13.4%），3D扫描仪收入CAGR42.4%。3D打印机均价连续两年分别增长21.9%和22.4%，主要来自2023至2025年CAGR196.7%（收入占比由2023年的2.2%升至2025中高端机型占比提升。毛利率三年维持在31%...

核心观点：上周，美伊谈判的推进令市场情绪进一步改善，油价延续大跌，加之美国经济数据整体偏弱，市场对美联储紧货币预期有所降温，科技股引领全球风险资产反弹，债券上涨。本周关注5月非农就业数据。当前彭博分析师一致预期5月美国新增非农就业+8.9万人，前值+11.5万；预计失业率持平4.3%，即预期美国非农就业延续温和回落、失业率在供需双紧下保持低位。作为6月议息会议前的最后一份就业数据，5月非农将对美联储FOMC委员的政策立场产生重要影响。向前看，我们预期沃什可能会更依赖反映美国就业趋势变化的非农就业中枢指标，而非低质量、高波动、常修正的单月非农数据，这可能意味着更为宽松的降息门槛和降息空间。 大类资产：最近一周（5月25日-5月31日），美伊谈判的推进令市场情绪进一步改善，油价延续大跌，加之美国经济数据整体偏弱，市场对美联储紧货币预期有所降温，科技股引领全球风险资产反弹，债券上涨。全周来看，美油、布油分别大跌9.57%、11.1%，回到4月中旬时水平；权重股的强劲上涨带动韩国KOSPI指数大涨8.01%，领涨全球主要市场，日经225、纳斯达克指数涨幅居前。 上周伴随油价的大幅下行，贵金属价格表现不佳，中东冲突以来油价与黄金价格的负相关关系暂时失效。中东冲突以来，表征实际利率预期的TIPS利率快速上行，令金价承压。近一周多以来，中东局势向好带动油价下跌至4月中旬水平附近，但10年期TIPS利率仍大幅高于4月中旬时的阶段性低位，其背后反映了通胀担忧、美国增长预期下，市场对未来美联储的紧货币预期有所加码。体现在资金流上，美伊冲突以来，黄金ETF总持仓量已经显著下行。向前看，黄金价格的企稳反弹仍需要看到中东局势和霍尔木兹海峡通航出现实质性改善、油价中枢稳定下行，并推动黄金波动率平稳回落至15-20区间。 海外经济：上周公布的美国经济数据整体偏弱。26Q1美国GDP环比年率由初值+2.0%下修至+1.6%，耐用品中的核心资本品订单和出货量、居民收支、新屋销售等数据均逊于预期；通胀方面，4月美国PCE和核心PCE通胀环比均不及预期，同比升至周期性高位，显示高油价对美国通胀的影响正在显现，但偏弱的总需求使得核心通胀环比趋势仍然温和。 非农前瞻：北京时间6月5日23:00，BLS将公布5月非农就业数据。当前彭博分析师一致预期5月美国新增非农就业+8.9万人，前值为+11.5万；预计失业...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 600900 长江电力 业绩如期稳健 配置价值突出 买入 维持 1.470 18.85 1.510 18.40 电力 null

行业观点 SpaceX在全球商业航天领域的统治地位，当然与其所推崇的垂直整合战略相关：埃隆·马斯克及其团队在内部完成了80%+的火箭端硬件制造——这一比例与传统航空航天主承包商依赖层层分包的模式形成了鲜明对比。然而，如果我们仅仅停留在【SpaceX什么都自己做】这一认知上，可能会错过供应链投资机会。 SpaceX在全球商业航天领域的统治地位，不仅建立在其卓越的内部研发能力上，更构建于一张庞大、精密且高度专业化的外部供应链巨网之上。通过对星链卫星的BOM与底层供应链的拆解，我们总结出以下三大核心卫星产业链趋势： 泛工业化与COTS（商用现成组件）替代成为降本核心驱动力：SpaceX彻底打破了传统航天业依赖昂贵、定制化、抗辐射级元器件的壁垒。无论是将数万美元的太空级砷化镓太阳能电池替换为经过太空级改造的商用硅基电池，还是在电源管理与测控系统中大量采用汽车级或工业级芯片（如STM、TI等产品），SpaceX均通过系统级的冗余设计与物理防护，用架构容错替代了单体抗造。这一逻辑将单星成本呈指数级压缩。 规模效应驱动卫星BOM结构反转，价值量重心向有效载荷倾斜：随着星链步入批量化生产时代（当前工厂产能已达每周约70颗/每天10颗），卫星平台的固定成本被大幅摊薄。在较为理想的商业模型中，卫星平台占总成本的比例有望压缩至30%（而目前卫星平台占总成本比例还在50%左右），而决定卫星核心通信功能的有效载荷成本占比将提升至70%左右。这意味着，未来的卫星产业链的高价值投资机会将主要集中在通信载荷相关领域。 跨越原材料产能天花板，用第一性原理重构供应链安全：为了满足数万颗卫星的组网需求，SpaceX在关键材料上进行了大胆的底层替换。例如，将推进器工质从昂贵且全球产量极有限的氪气，切换为极其丰富且廉价的氩气。这种用廉价资源（电能）置换昂贵资源（氪气）的做法，不仅消除了BOM成本压力，更扫清了大规模扩产的供应链障碍。 投资建议 基于上述产业逻辑，我们建议关注能够深度融入SpaceX卫星体系、具备大批量制造能力、且在细分赛道具有技术垄断优势的泛电子/工业制造企业。 主线一：深度绑定SpaceX卫星体系的纯正核心（Tier-1）供应商。这类企业直接受益于星链星座的加速部署，业绩弹性极大。如：Filtronic(LSE:FTC)、意法半导体(STM)等 主线二：解决某些卫星相关技术，如高频通信痛点...

国务院日前印发《城市更新“十五五”规划》在整体延续2025年城市工作会议定调的基础上，也出现了不少值得关注的新提法，其背后的政策信号值得关注。 第一，城市更新不是短期刺激经济增长的手段。《规划》强调要“尽力而为、量力而行”、“不得新增地方政府隐性债务”，这意味着未来五年的城市更新不是“大干快上”，而是沿着城市内涵式发展的战略取向，以城市更新为抓手推动城市开发建设方式转型。 第二，城市更新与“消费升级”、“投资于人”、“因地制宜发展新质生产力”组成政策网络，是连接消费端和投资端的重要桥梁。消费升级领域，《规划》强调要“推动消费基础设施改造升级”，并提出发展“首发经济、银发经济、冰雪经济、低空经济、赛事经济、体验经济”六个新经济形态。投资于人领域，《规划》强调“充分利用存量闲置房屋和低效用地，优先补齐民生领域公共服务设施短板”。因地制宜发展新质生产力领域，《规划》提出“推动老旧街区厂区、低效产业园区、低效楼宇等转型升级，优化提升传统产业，培育壮大新兴产业和未来产业”。 第三，通过城市更新盘活优质存量土地资源，加快构建房地产发展新模式。事实上，“十五五”时期两类住房需求的增长空间较大，而城市更新恰恰是满足这两类需求的必要环节。一是积压的改善需求，主要依靠房企参与城市更新获得核心区域土地，并建设“新好房”来满足。二是基本居住需求，主要依靠城市更新的“原拆原建”和“收储”满足。 未来房企转型的方向有三：一是通过城市更新获取核心区域土地并建设“新好房”，满足居民积压的改善需求；二是积极参与存量土地和房产的盘活，转向轻资产运营模式，通过获取租金收入和发行REITS实现资金的循环；三是提供物业服务，尤其是当前新房二手房价差加剧的背景下，优质的物业服务在“新好房”保值上是不可或缺的，而“原拆原建”和保障性住房的增加也会带动对物业服务的需求。 第四，专项债支持城市更新并非新提法，城市更新有望成为“十五五”时期信贷投放的重点领域。专项债支持城市更 新项目建设始于2019年，支持专项债用作城市更新项目资本金则始于2024年12月的国办发“52号文”。相比之下，更值得关注的是《规划》在地方政府财政支持和金融支持领域表述的微妙变化。地方财政支持方面，预计“十五五”时期地方政府专项债将加大在城市更新领域的资金投放，同时地方政府的一本账资金也有望加力支持城市更新。金融支持方面，结合当前信贷增长动能...

中国5月官方制造业PMI 50.0，前值50.3。中国5月非制造业PMI 50.1，前值49.4。中国5月综合PMI 50.5，前值50.1。构成制造业PMI的5个分项指数中，生产指数为51.2，高于临界点，制造业企业生产活动继续保持扩张；新订单指数为49.9，市场需求有所放缓。值得关注的是价格指数高位波动。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为60.5和51.9，均比上月回落3.2个百分点，仍处于近期较高水平，且两个指数均连续5个月位于扩张区间，制造业市场价格总体水平继续上升。从行业看，纺织、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均连续三个月高于55.0，相关行业购销价格总体水平持续上涨。经济分化的格局持续，高技术制造业和装备制造业PMI分别为52.9和52.1，比上月上升0.7个和0.3个百分点，均持续高于临界点，特别是高技术制造业PMI已连续16个月位于扩张区间，相关行业保持良好增势，新动能引领作用持续显现；消费品行业和高耗能行业PMI分别为49.7和47.1，比上月下降1.0个和0.8个百分点，市场活跃度有所减弱。 工业企业利润也呈现分化的格局。1—4月份，全国规模以上工业企业利润同比增长18.2%，较1—3月份加快2.7个百分点。1—4月份，规模以上高技术制造业利润同比增长44.8%，拉动全部规模以上工业企业利润增长7.8个百分点，引领作用持续凸显。从行业看，半导体相关产业快速发展，带动电子专用材料制造、光纤制造、光电子器件制造行业利润分别增长601.7%、347.6%、51.0%；原材料制造业利润继续加快。规模以上原材料制造业利润同比增长88.1%，较1—3月份加快10.2个百分点，拉动全部规模以上工业企业利润增长10.3个百分点。从行业看，国际原油价格上行带动相关产业链条产品价格上涨，石油加工行业同比扭亏为盈，化工行业利润增长73.4%，较1—3月份加快18.9个百分点；新能源、人工智能、新一代信息技术等新兴产业快速发展，带动铝、铜、金、锂等有色金属需求大幅增长，推动有色行业利润增长117.8%，加快1.1个百分点。 当前中东局势反复，油价持续高位或加剧经济结构的分化。政策上，央行《一季度货币政策报告》显示央行对通胀的关注度在上升。如果后续中东冲突持续推升大宗商品价格，通胀约束可能成为央行决策的考量因素。报告提到“用好各类...

投资要点： 供给收缩及油价上涨，驱动行业涨价盈利回升。化工PPI持续3年下行，2025年化工行业景气度见底，行业盈利和产能利用率处于历史低位，行业固定资产投资累计同比增速下降8%。2025年下半年国家“反内卷”和淘汰老旧产能等政策推动下，2026年1季度行业价格指数和盈利触底回升。据国家统计局数据，2025年化学原料与制品行业实现收入9.03万亿元，同比增长0.5%；实现利润总额3766亿元，同比下降7.3%。2026年1季度，化学原料与制品行业实现收入2.25万亿元，同比增长6.6%；实现利润总额1168.7亿元，同比增长54.5%，行业整体盈利回升。26Q1归母净利润同比增幅最高的5个子行业分别为：粘胶、膜材料、钾肥、氮肥、纺织化学制品，净利润增速分别为：+843.8%、+289.2%、+131.1%、+82.7%、+77.5%。 油气开采：2026年一季度国内油气产量稳定提升，量价齐升带动“三桶油”业绩上行，其中国内原油产量达到5480万吨，同比+1.32%；天然气产量达到680.7亿方，同比+3.18%，但油服板块表现较弱，预期高油价下将有所好转；炼化：炼化企业归母净利润显著提升，主要由于油价上行带来的库存收益较大，主营炼厂开工率持续下降，预期石化产品供给将持续偏紧，炼化产品景气度有望提升，具备成本优势的头部企业有望受益；煤化工&天然气化工：中东地缘推动国内煤化工景气走高，预计在霍尔木兹海峡完全解封之前，煤化工产业链有望继续维持高景气。此外，油价中枢提升叠加乙烷价格走低，乙烷制乙烯利润显著提升，预计未来随着油价高位震荡，天然气化工景气仍将维持较高水平；聚氨酯：2026年以来尤其是美伊战争后，MDI价格和盈利大幅回升，同时受美伊战争影响，3月底中东MDI公司sadara被证实停产，供给冲击持续加剧，预计后续MDI价格仍将上涨；涤纶长丝：26Q1涤纶长丝在库存收益带动下，行业盈利有显著提升，头部企业继续维持协同减产策略，未来随着中下游补库需求提升，涤纶长丝景气度有望维持较好水平；粘胶短纤：我国粘胶短纤行业近几年没有新增产能，需求稳定增长，产能利用率和盈利震荡回升，2026年以来棉花与粘胶短纤价差处于历史相对高位，有望带动粘胶短纤需求，进而推动 粘胶短纤价格上涨；饲料添加剂：维生素下游饲料添加剂需求刚性较强，美伊战争后，霍尔木兹海峡封锁，原油运输受阻，蛋氨酸、VA...

市场表现: 本期(2026.5.25-2026.5.29)非银(申万)指数-0.61%,行业排8/31,券商Ⅱ指数-0.35%,保险II指数-0.42%;上证综指-1.08%,深证成指-0.14%,创业板指+2.53%。个股涨跌幅排名前五位:锦龙股份(+12.40%)、中信建投(+10.86%)、财达证券(+6.55%)、中原证券(+3.59%)、国泰海通(+2.33%);个股涨跌幅排名后五位:华金资本(-11.22%)、香溢融通(-9.66%)、亚联发展(-9.45%)、海南华铁(-8.07%)、拉卡拉(-8.01%)。(注:去除ST及退市股票) 核心观点: 证券: 市场层面,本周,证券板块下降0.35%,跑输沪深300指数1.33pct,跑赢上证综指数0.72pct。当前券商板块PB估值为1.12倍。本周,深交所主办2026全球投资者大会,证监会副主席刘浩凌出席大会并致辞,明确下一阶段监管工作主线:持续深化资本市场投融资综合改革,落地更多力度扎实的改革开放举措,以改革与开放的确定性应对外部环境变化。深交所也同步表态,将持续推进市场互联互通、丰富金融产品供给、优化国际投资者服务,进一步提升A股市场对外开放水平与全球吸引力。融资端改革不断深化,科创板“1+6”规则、并购重组相关政策、创业板改革等举措落地见效,精准赋能新质生产力发展,推动上市公司结构持续优化。投资端建设稳步推进,多措并举引导中长期资金入市,着力打造资金“愿意来、留得住、发展得好”的良性市场生态。投融资综合改革持续深化,叠加科创板、创业板及并购重组相关政策落地,科创企业IPO、再融资、并购重组需求持续释放,券商投行业务保荐、承销收入稳步增长。从市场表现来看,年内大盘指数实现稳步上涨,但券商板块同期出现明显调整,板块走势与市场整体行情背离,估值与行业基本面形成明显错配,估值修复空间充足。综合来看,目前监管明确鼓励行业内整合,在政策推动证券行业高质量发展的趋势下,并购重组是券商实现外延式发展的有效手段,券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用,同时行业整合有助于提高行业集中度,形成规模效应。建议关注有潜在并购可能的标的,以及头部券商如中信证券、华泰证券等。 保险: 本周,保险板块下降0.42%,跑输沪深300指数1.39pct,跑赢上证综指数0.65pct.本周,中国平...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 600098 广州发展 新能源拖累扣非业绩 多元发展股息标的 买入 维持 0.530 15.16 0.550 14.59 电力 null

要点 工业增加值增速回升高技术制造业与设备更新政策驱动 收入预期不变，消费额增速继续低位前行 “反内卷”去产能，投资增速或继续低位前行 低基数效应叠加中东局势，出口额增速或小幅上涨 高技术需求增加叠加复杂外部环境，或带动进口额增速高位运行 能源价格上涨，CPI增速或震荡上行 国内产能去化叠加原油价格上涨，PPI增速继续上行 新增人民币贷款温和回升货币政策与结构性支持驱动 M2增速稳中微降货币宽松与信贷分化驱动 5月多国元首集中访华，人民币或继续震荡上行

核心观点 16世纪末至17世纪初，荷兰共和国以独立的政治体制、完备的产权保护与创新的金融体系，孕育出以商人阶层为主导的经济结构。荷兰通过独创的福禄特帆船显著降低航运成本，形成了全球最庞大的商船队，被誉为“海上马车夫”。其海上贸易网络覆盖亚洲、美洲与非洲，荷兰东印度公司成为早期跨国企业的典范。到17世纪中叶，荷兰船队运力占欧洲总量一半，阿姆斯特丹成为世界金融与贸易中心。然而，荷兰的繁荣根基在于贸易与金融，而非工业生产。这种模式高效但脆弱，为后来被拥有更雄厚工业基础的英国取而代之埋下了伏笔。 1651年的《航海法案》为英国登上霸主地位奠定了基础。相比起荷兰的昙花一现，英国成功地将商业资本与制造业结合，将资本积累更多投入制造业和工业部门，推动了实体经济的扩张。依托纺织、煤炭、冶金、造船等产业的兴起，通过重商主义政策与殖民市场，英国不仅实现了国内的工业化，还以此为基础大力拓展海外贸易，建立起世界上最强大的海军力量与商船体系，标志着以生产为核心的经济体制成功取代了以流通为核心的商业资本体系。 从1920年美国颁布《琼斯法案》到2025年的高额港口费，再到全球关键港口和航道控制权的竞争，美国将贸易摩擦从关税领域进一步延伸至航运、物流和造船环节，延续了英国的贸易保护传统。《琼斯法案》规定，美国境内港口间运输的货物必须由美国制造、拥有与运营的船舶承担，船员需至少75%为美国公民。这种通过立法排除外国竞争者、维护本国海运能力的逻辑，与17世纪英国的《航海法案如出一辙。2025年，美国贸易代表办公室依据《1974年贸易法》第301条，对中国拥有、运营或建造的船舶征收高额港口费。中国随后发布反制措施，对进入中国港口的美国船舶征收特别港务费。2025年11月，中美双方同步暂停相关港口费措施一年，短期内降低了航运业面临的政策扰动。但从更长期看，中美围绕关键港口、航运与造船业的竞争并未消失，全球贸易体系的区域化和多元化趋势仍在推进。 2026年2月，白宫发布《美国海事行动计划》，旨在推动本土造船产能恢复，强化国家安全与供应链韧性，体现了美国制造业回流战略在海事领域的进一步延伸。在短期本土产能难以快速恢复的背景下，美国也在推动日本、韩国等盟友承接部分造船订单作为过渡。由此，日本与韩国正成为美国恢复海事工业能力的重要外部支点。 此外，美国在海事领域的布局也体现在对全球关键港口和航道的掌控上。通过提...

摘要 核心观点 产业周期：小核酸跨越可成药里程碑，肝外递送开启新一轮价值跃迁。GalNAc肝脏递送技术的成熟，以及英克西兰（PCSK9）等重磅慢病RNAi药物的全球销售放量，标志着小核酸迈入商业化扩张周期。随着肝脏靶向陷入同质化红海竞争，行业核心焦点从“小核酸能否成药”转化为“谁能率先攻克肝外高效递送”。 技术矩阵：三大肝外递送路线演进。当前临床阶段管线中，AOC（抗体-小核酸偶联）利用抗体或抗体片段结合TfR1等受体，通过受体介导内吞机制进入组织细胞，具有高特异性，肌肉罕见病领域的成药性已获注册临床验证；POC（多肽-小核酸偶联）依托细胞穿透肽或靶向肽提升细胞摄取与内体逃逸，具备结构轻量化、免疫原性低的优势，处于早期探索阶段；脂质-小核酸偶联通过C16/胆固醇等亲脂修饰，增强与血浆白蛋白/脂蛋白的相互作用，借助天然脂蛋白转运通路促进组织富集与细胞内化，处于概念验证阶段，在CNS、脂肪等领域展现应用潜力。 组织范式：靶向策略因“障”制宜，差异化递送格局初显。不同组织的独特生物学屏障催生了多元化递送范式，肌肉围绕TfR1及αvβ6介导的主动摄取，呈现AOC技术领先与POC效率提升的路线博弈；CNS围绕突破血脑屏障攻坚，形成鞘内注射侵入性给药与TfR1介导系统给药双轨并驱，拓展阿尔茨海默病等大适应症；肺部采取雾化吸入实现局部递送；脂肪与心脏等高潜力组织在慢病蓝海中探索早期技术边界。 26H2进入密集的催化剂兑现期。1）Alnylam和Arrowhead迎来脂肪、CNS、肌肉、肝脏双靶点项目等数据的集中释放；2）Ionis三款重磅ASO药物步入上市监管审批窗口；3）AOC上市申报在即，POC早期数据迎来关键更新。 未来，肝外递送的核心壁垒不仅在于效率提升，更在于能否搭建可复制、可横向扩展的组织特异性靶向递送体系。我们认为，递送平台承载技术复利，率先通关者有望主导下一代小核酸产业。

l投资要点 贵金属：随风偏变化波动，逐步筑底。本周贵金属继续震荡，市场已经开始交易加息力度的减缓，2年美债以及10年美债都有不同程度的下滑，但中东局势依然没有明确定论，黄金开始筑底震荡的走势，4300美金可以看作短期底部。美国Q1经济数据走弱，带来了一定的降息预期，沃什就任美联储主席后，走弱的经济数据可能支撑其降息决策。且长期来看缩表可能对美债买盘带来压力，黄金长期上涨的支撑存在。配置盘来看，人民银行4月加速增持黄金增强市场信心，同时波兰央行宣布继续增持黄金，体现配置盘对于黄金长期价值的认可。总体来看，黄金牛市并未结束，等待交易盘抛压后继续增配。 铝：库存并未出现预期中去化，价格承压。本周沪铝继续震荡，中国社库数据虽然出现一定去化，但幅度相对有限。国内部分厂商超产使得年内电解铝库存居高不下，虽然4月铝出口数据强势反弹验证了海外电解铝短缺的事实是存在的，但国内库存持续高位意味着国内现货偏宽松。5月开始，市场传闻环保督察可能缓解电解铝超产情况，电解铝产量若下降或加速库存去化，从而给予价格向上的动力。同时，几内亚铝土矿供给扰动或带来氧化铝价格的提升，当前氧化铝价格低位的情况下，建议配置氧化铝自供率较高的天山铝业等标的。 铜：本周铜市多空博弈激烈，价格高位震荡回落。供给端全球铜矿产能持续收缩，精矿加工费低位运行，国内冶炼检修推进，精铜供应边际收紧。需求端结构性分化明显，电网、新能源需求韧性充足，地产及家电传统消费偏弱，高价抑制终端采购。全球库存小幅累库，短期压制行情。当前市场由供给收紧与美联储加息预期形成制衡，我们认为短期铜价以高位震荡为主。中长期铜矿减量趋势延续、原料缺口扩大，成本支撑持续增强，铜市整体走势向好。 锂：本周锂市场期现走势分化，现货高位持稳、期货震荡调整，供需紧平衡支撑下市场整体偏强运行。供给端受国内矿山停产换证、海外供应扰动影响，原料供应偏紧，锂盐产量有所下滑。需求端储能需求持续爆发，动力电池需求稳健，下游按需采购为主。库存方面，上游及贸易商环节去库态势延续，下游库存小幅积累。展望后市，在供应扰动未缓解、需求支撑较强的背景下，叠加宏观政策利好，预计锂价将保持高位震荡，中期仍具备向好基础。 钼：本周钼市先抑后扬，跌势收窄后震荡回暖。供给端海外矿区扰动、国内战略管控叠加矿品位衰减，增量有限，行业库存跌至五年低位，成本支撑牢固。需求端钢铁刚需平稳，半导体、新能源...

l投资要点 5月28日，国务院印发《城市更新“十五五”规划》，该规划的出台背景是中国城市发展进入以存量提质增效为主的新阶段，规划设定了到2030年的系列量化目标，具体包括：地下管网建设改造城镇燃气管网约20万公里、排水管网约17.5万公里、供水管网约17.5万公里等。宜居安居水平提升：改造城镇危旧房约50万套（间），改造老旧小区约11.5万个。老旧街区厂区改造：更新改造约1500个老旧街区厂区。建议关注：伟星新材。 水泥：水泥整体需求表现平淡，出库量同比去年同期仍有差距，需求恢复力度一般。基建需求过去呈现稳健态势，但近期由于降雨等天气原因，需求由稳转跌，此外房建需求持续疲弱，整体需求承压。从中期维度来看，水泥行业产能有望在限制超产政策下产能持续下降，产能利用率从而大幅提升带来利润弹性。关注：海螺水泥、华新建材、上峰水泥。 玻璃：近期产线冷修停产增多，但终端需求表现仍平淡，终端下单迟缓，加工厂开工维持低位，短期下游需求疲软叠加前期投机货源释放，导致价格表现仍偏弱，关注成本上升背景下，可能导致的超预期减产情况。关注：旗滨集团。 玻纤：粗砂需求端表现尚可，受到结构性刚需支撑以及成本上涨影响，预计短期价格仍然以上涨趋势为主。电子纱细分领域表现景气，行业受AI产业链需求景气驱动，行业低介电产品迎来量价齐升，目前一代、二代、及三代（Q布）产品结构升级明确，行业需求有望伴随AI呈现爆发式增长，看好行业需求持续的量价齐升趋势。关注：中国巨石、中材科技。 消费建材：行业目前盈利已触底，价格经历多年竞争目前已无向下空间，此次借助反内卷政策行业对提价及盈利改善诉求强烈，25年防水、涂料、石膏板等多品类持续发布提价函，行业盈利有望触底，26年可期待龙头企业的盈利改善。关注：东方雨虹、科顺股份、三棵树、北新建材、兔宝宝。 l上周行情回顾 过去一周（05.25–05.31）主要指数涨跌幅情况：申万建筑材料行业指数（+1.37%），上证指数（-1.08%），深证成指（-0.14%），创业板指（+2.53%），沪深300（+0.97%）。在申万31个一级子行业指数中，建筑材料涨跌幅排名居第5位。 l风险提示： 反内卷政策落地不及预期，地产及基建需求超预期下行风险。

基本面与宏观供需——主要观点 4月供需关系改善放慢，且需求逻辑与前期不同，尤其是内需以及其对供给的带动仍待夯实（内需再度制约传统行业）。 需求方面，政府融资速度回升、化债挤占项目资金缓和存在正向影响。但上述影响随着4月政府债务增速减缓而走弱，基建资金到位面临节奏拖累。我们认为，随着5月财政资金投放再度加速，基建或有所改善，而“十五五”首年开工集中、项目不缺，也有利于基建投资改善，但化债间接影响仍需关注。下半年受到逆周期调节和化债影响存在压力，但低基数之下同比下行空间有限。基建投资对总投资和经济总体拖累或难再现。 制造业投资受经济转型、产业调整和升级影响，整体维持稳定的长期逻辑不变。且外贸对制造业投资已转向拉动，货币政策宽松下低融资成本背景不变。一季度新一轮“两重”项目资金投放和信贷投放前置的短期支持，4月开始有所减弱，令制造业投资短期回落。从需求角度看，内外需同步改善，对制造业投资信心带动增强为主。 近两年地产行业资金链自下而上走弱逻辑仍不变。中游资金面收紧至近期有所缓和，但持续性待观察。政策层面仍维持定力，以局部、定向调整为主（如节后上海等一线城市放松限购），系统性政策不多。仍需关注市场信心能否修复、房价下行螺旋能否改善。行业阶段性底部概率正在上升。 消费增量季节性回落，增速同时放慢，背后有两点逻辑。一是商品消费受到去年同期消费补贴导致的高基数影响，同比增速回落更明显（甚至负增长），但增量基本稳定。二是服务消费（如餐饮收入）仍有一定活力，表现强于商品消费。未来仍需关注居民收入改善的带动力。 总体上看，4月内需弱于外需，短期分化加剧，导致产出端高技术行业强于传统行业。财政支出步伐放慢、油价上涨的系统性影响是主要原因。但我们仍认为，库存周期回归加库存的大框架下，经济逐步修复的方向不变。可继续关注基建改善、外需动能两方面。中性预期下今年经济增速实现4.5%以上目标不难。且通缩已实质结束，名义增长动能将继续增强。

点评 摘要：制造业方面，5月制造业PMI回落0.3个百分点至50%，新订单指数（49.9%）和生产指数（51.2%）扩张放缓，“供强需弱”格局持续。后续在财政货币协同等政策支持下，6月PMI或企稳回升；进出口方面，5月新出口订单和进口指数分别降至48.6%和48.8%，外需与进口活动收缩。中东冲突影响海外景气，后续修复依靠外部成本压力缓解和终端需求回暖支撑；从制造业细分行业看，高技术制造业（52.9%）和装备制造业（52.1%）PMI回升，持续扩张；消费品制造业PMI降至49.7%，商品消费内生动力偏弱。6月高技术产业有望延续高景气，618促销、端午及暑期消费将对部分消费品行业形成支撑；分企业类型看，大型企业PMI升至51.1%，中、小型企业PMI分别降至48.6%和48.5%。6月政策托底将保障重大项目，大型企业景气有望平稳；若外需修复，中小企业景气或回升；价格和库存方面，主要原材料购进价格指数（60.5%）和出厂价格指数（51.9%）均回落，成本推动力减弱。6月原材料价格预计偏弱震荡运行；非制造业方面，5月非制造业商务活动指数升至50.1%，服务业PMI为50.3%，增长动能来自数字经济、现代金融等领域，房地产及部分可选消费修复仍滞后。建筑业PMI升至48.8%，主要受基建支撑，但地产同比增速仍在下降。6月超长债资金投放将推动实物工作量形成，支撑建筑业景气，但高温、强降雨等不利天气增多可能导致行业景气季节性回落。 制造业：景气回落至临界点，产需两端同步走弱。受需求端走弱、生产扩张放缓、企业预期趋于谨慎等因素影响，5月制造业PMI回落0.3个百分点至50%，低于万得一致预期（50.18%）和季节性表现（2016-2025年5月制造业PMI平均为50.16%）。从需求端看，5月新订单指数较上月下降0.7个百分点至49.9%，重新跌破荣枯线，市场需求边际走弱；从生产端看，5月生产指数下降0.3个百分点至51.2%，扩张速度放缓。5月生产指数高于新订单指数，呈现“供强需弱”格局。从企业预期来看，5月生产经营活动预期指数较上月回落0.6个百分点至53.9%，企业对未来市场环境的乐观程度有所降温。从就业情况看，5月从业人员指数较上月回落0.2个百分点至48.6%，连续处于收缩区间，表明企业用工需求依然偏弱。5月11日，央行发布2026年第一季度货币政策执行报告，将政策基调调...

行业运行情况 保理行业短期内发展表现出逆周期特点。企业应收账款规模的加大以及账款回款周期的放慢加大了保理行业的业务需求，近年来，业务增速较快且行业发展仍具备较大的市场潜力。 保理行业整体呈现显著的逆周期增长特征，同时具备长期产业成长属性，市场需求持续扩容、行业增长韧性较强。 从宏观数据来看，国内应收账款存量持续走高，为保理行业提供了坚实的业务基础。根据国家统计局公开数据，2023—2025年末，我国规模以上工业企业应收账款总额分别为23.72万亿元、26.06万亿元和27.43万亿元，存量规模持续扩容；同期企业应收账款平均回收期分别为60.60天、64.10天和67.90天，回款周转效率持续下降，账款沉淀问题凸显，进一步推升保理业务刚需，行业潜在市场规模持续扩大。同时，国家持续鼓励供应链经济与供应链金融创新，监管体系不断完善、配套政策持续落地，为保理行业规范化、规模化发展营造了良好的政策环境。 从长期维度来看，保理行业增长兼具逆周期对冲与顺周期成长双重属性。短期行业增长主要依托经济调整期企业账款压力带来的逆周期需求；长期来看，保理业务需求与实体经济发展高度同向，经济上行阶段企业贸易交易活跃度提升、应收账款体量稳步扩张，将持续带动保理业务增量，行业成长空间充足。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688313 仕佳光子 公司深度报告：光芯片和光互联领军企业不断破圈成长 买入 维持 1.440 113.20 2.840 57.30 通信设备 null

投资要点 800VDC加速迈向产业化，数据中心电力架构迎来历史性重构 随着AI训练集群规模持续扩张，数据中心供电系统正从传统交流架构向800VDC高压直流架构演进，这不仅是一次技术升级，更是由物理规律驱动、不可逆转的产业变革。从底层逻辑看，800VDC的本质是解决AI时代机架功率密度持续提升所带来的供电瓶颈问题。当机架功率提升至600kW以上时，传统54V供电体系在铜耗、散热、空间占用以及转换效率等方面均接近工程极限，而800VDC可显著降低电流、导体损耗及散热需求，实现更高能效与算力承载能力，因此成为未来兆瓦级机架部署的必要条件。 产业演进方面，800VDC呈现清晰的四阶段发展路径：2026-2027年进入白空间改造阶段，以HVDC电源侧柜为核心增量设备；2027-2028年进入800VDC原生计算阶段，机架级BBU和超级电容逐步替代传统UPS；2028-2029年形成设施级800VDC配电体系；2029年后进入固态变压器（SST）终态阶段，彻底重构数据中心供配电架构。市场空间方面，SemiAnalysis预计2030年800VDC覆盖的数据中心增量容量将达到39GW，对应电源侧柜和固态变压器两大核心市场，行业逻辑正从算力投资驱动设备需求，逐步转向功率密度提升驱动电力架构重构。当前Google、Meta、微软、英伟达等科技巨头正全面推动800VDC标准落地，ABB、伊顿等传统电力设备龙头加速布局SST赛道。我们持续看好HVDC配电设备、固态变压器及固态断路器，以及SiC、GaN、高压电源模块、高频磁性器件等电力电子产业链投资机遇，800VDC有望成为未来数年电力设备板块最具成长性的细分赛道之一。 投资观点 我们看好算力基础设施建设，算力的紧缺已经成为全市场公式，建议关注储能标的：阳光电源、阿特斯，电源标的：科泰电源、科士达等公司。 对电力设备板块维持“推荐”评级。 风险提示 行业技术发展进度不及预期、行业竞争加剧、大盘系统性风险、推荐公司业绩不达预期等。

宇树科技公布26Q1业绩，将于6月1日上会 宇树科技首次公开发行股票招股说明书上会稿，将于6月1日上会。宇树科技已形成覆盖人形机器人、四组机器人的产品布局，并拓展至灵巧手、协作机械臂、激光雷达等关键部件。2025年人形机器人出货量突破5500台，位居全球首位。 业绩：2023-2026Q1，宇树科技分别实现（1）营收1.6/3.9/17.0/4.2亿元，同比+29.5%/+146.8%/+332.6%/+68.5%；（2）实现归母净利润-0.1/1.0/2.8/0.5亿元，同比+49.6%/+956.6%/+191.4%/-47.7%；（3）2023-2025年毛利率分别为44.8%/57.2%/60.4%，净利率分别为-7.0%/24.3%/16.4%。2026Q1营收同比增速相对放缓，归母净利润同比下降主要系研发费用等期间费用的增长导致。 分业务：2023-2025年，宇树科技（1）人形机器人板块实现营收0.03/1.07/8.68亿元，占比1.86%/27.32%/51.07%；（2）四足机器人板块实现营收1.19/2.31/6.98亿元，占比75.02%/58.70%/41.05%；（3）组件板块实现营收0.27/0.45/1.04亿元，占比16.92%/11.34%/6.10%。 费用率：2023-2025年期间费用率分别为58.9%/34.9%/40.4%。其中，2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为8.3%/23.5%/8.5%/0.1%，同比-6.8/+17.1/-9.3/+4.5pct；期间费用率为40.4%，同比+5.5pct。 本次募集资金使用分配：计划募集资金总额42.02亿元，其中，20.2亿元将用于智能机器人模型研发项目，11.1亿元用于机器人本体研发项目，4.5亿元用于新型智能机器人产品开发项目，6.2亿元用于智能机器人制造基地建设项目。规划建设人形机器人7.5万台、四足机器人11.5万台产能。 小鹏机器人2026年底实现量产，预计2027Q1进入小鹏线下门店担任导购 小鹏集团召开机器人量产动员大会，机器人业务进入量产冲刺阶段。此前在“2025小鹏科技日”上，小鹏已展示全新一代人形机器人IRON，步态拟人效果显著。在本次动员大会上，何小鹏明确了关键时间节点：2026年底实现人形机器人量产，预计2027年一季度进入小鹏线下门店担任导...