摘要 中东地缘局势引发国际油价大幅上涨，全球金融市场波动加剧，其中日本债券和外汇市场波动备受关注。5月19日，日本10年期国债利率升至2.78%，创1997年以来新高；截至6月2日，10年日债利率回落至2.58%，但年内仍已累计上涨超过50个基点。日债利率上行的同时，日元汇率承压，6月2日，美元兑日元汇率升至160附近，日元汇率处于1990年代以来最弱水平。 日本债券和外汇市场为何剧烈波动？对于日本经济、股市及全球金融市场有何影响？未来如何跟踪研判相关风险？ 一、成因：外部冲击与内部环境的共同作用 美伊冲突引发国际油价大幅上涨，并通过以下四重机制冲击日本债券和外汇市场。第一，油价上涨推升日本输入性通胀，抬升利率预期，日债承压。第二，美国通胀重燃推升美债利率，通过联动效应牵引日债。第三，日本贸易条件恶化，经济相对美国更弱，日元贬值。第四，日元贬值后，日本政府或减持美债，放大美日债券联动效应。 本轮美伊冲突与2022年俄乌冲突均引发油价上涨，并对日本债券和外汇市场形成类似冲击。但与2022年相比，当前日本内部经济金融条件已有所不同，“摆脱通缩”叙事之下，日本央行和日本寿险公司持债需求萎缩，导致日债供需格局更加脆弱、日债市场波动性更高。 二、影响：关注国际金融市场的外溢影响 其一，日本经济所受影响偏向负面。日元过度疲弱将加剧输入性通胀，侵蚀居民消费，经济滞胀压力上升；日债利率上行将增大政府和实体经济融资成本，形成“债务-利率”螺旋。 其二，日本股市所受扰动相对有限。核心原因在于，日元贬值通常意味着外资融资成本下降，而日本股市是一个高度依赖外资的市场、外国投资者交易量占比超过60%，所以日本股市在日元贬值环境中通常表现积极。 其三，日本债汇市场波动对全球金融市场的外溢影响更加值得关注。日债利率上行，可能引发类似2024年8月的“套利交易”平仓，即日元意外性升值、日元流动性收紧，导致全球风险资产承压。 三、展望：中东局势仍是关键，日美货币政策走向有待观察 展望下半年，日本债汇市场的演绎将主要取决于三方面因素：一是中东局势与油价走势，二是日本央行加息节奏以及购债计划，三是美联储政策走向及美债利率走势。 未来1-2个月，如果中东局势降温，日债利率上行以及日元贬值压力有望阶段性缓和；然而以3-6个月维度看，油价维持高位、日本央行继续加息、美债利率偏高等因素可能导致日债利率重回上行，...

核心结论 5月智能化边际变化总结：L4政策规范，特斯拉FSD官宣入华。政策端，重庆发布智能网联汽车高速公路测试细则，明确L3车辆同批次累计安全里程不低于2000公里、L4及以上单车累计安全里程需达10000公里；沪苏推动自动驾驶测试互认与数据监管互通，上海平台已接入39家测试企业的932辆L4级车辆数据。产业端，FSD官宣入华；小鹏GXRobotaxi量产下线，采用4颗图灵AI芯片、3000TOPS、纯视觉+第二代VLA方案，验证整车厂一体化L4量产路径；理想发布新一代L9，搭载自研5纳米马赫100芯片，单芯片1280TOPS。。 6月智能化催化：关注特斯拉HW3 FSD V14 Lite推送、比亚迪智驾战略落地反馈与小鹏GX技术下放验证。特斯拉预计6月底向美国HW3车辆推送FSD V14 Lite，若旧硬件可通过蒸馏模型获得接近V14的核心体验，将验证“存量车队+OTA模型压缩”价值；比亚迪5月28日召开智能驾驶战略发布会，6月建议重点跟踪天神之眼、城市领航、低成本高阶ADAS硬件下放及主流车型OTA/新车装配节奏；小鹏GX上市后关注订单、试驾、OTA6.2.0反馈及Robotaxi下半年示范运营前的测试进展。 投资建议：继续坚定看好2026年L4 RoboX主线！B端软件标的>C端硬件标的。H股优选【小鹏集团+地平线机器人+小马智行/文远知行+曹操出行/黑芝麻智能】；A股优选【千里科技+德赛西威+经纬恒润】 下游应用维度相关标的：#Robotaxi视角：1）一体化模式：特斯拉/小鹏集团；2）技术提供商+运营分成模式：地平线/百度集团/小马智行/文远知行/千里科技等；3）网约车/出租车的转型：滴滴出行/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线。#Robovan视角：德赛西威+九识智能/新石器/白犀牛（拟上市）等。#其他无人车视角：矿卡：希迪智驾（拟上市：易控智驾等）/港口（经纬恒润等）/环卫车（盈峰环境等）/巴士（文远知行等） 上游供应链维度相关标的：1）B端无人车代工（北汽蓝谷/广汽集团/江铃汽车/同力股份/易咖智车（拟上市））；2）核心上游供应商：检测服务（中国汽研/中汽股份等）/芯片（地平线机器人+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/经纬恒润/均胜电子/华阳集团/科博达等）/传感器（舜宇光学科技/禾赛/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/车灯（星宇...

2025年宠物板块呈现收入增长与利润增长的背离态势。 收入端： 外销业务虽有所拖累， 但受益于内销业务持续高增长， 板块收入仍有中高速增长。 利润端受外销毛利率受损、 销售费用率上升、 汇兑损失三重挤压， 归母净利率普遍下滑。 外销受美国加征关税及人民币升值影响， 外销毛利率普遍下滑。 内销受益于国内养宠渗透率提升及国货品牌认可度提高， 板块公司积极转型拓展内销业务， 收入占比快速提升， 内销毛利率持续优化。 销售费用率因内销业务拓展及市场竞争加剧而普遍提升。 未来展望： 国内宠物市场仍处于快速成长期， 头部公司优势明显， 资源向头部集中， “ 一超多强” 格局下龙头未来增长确定性较强。 竞争白热化， 新进入者盲目入场正在退潮， 行业逐渐进入优胜劣汰期。 外销随着关税下调， 预计2026年下半年在低基数下， 有望迎来修复。 2026Q1板块呈现出增收不增利的态势， 2025年以来的趋势进一步延续。 板块公司正处于内销品牌业务的转型发展期， 内销业务发展依然较好。 外销承压、 内销竞争加剧态势持续， 在毛利率下降、 内销销售费用率提升的双重压力下， 净利润率进一步下降。 投资机会： 关注外销拐点、 内销市场优胜劣汰进程， 毛利率、 销售费用率有望好转带来利润端弹性。 风险提示： 宠物出口汇率波动风险， 原材料价格波动风险， 国内市场竞争加剧的风险， 企业因管理不当导致出现食品安全的风险， 全球贸易摩擦加剧的风险

【Shopee虾皮】平台 行业发展概况 在一级类目【美妆保养】类目中，【肌肤保养】销售额排销售量排名第1，销量环比增长排名第8。 在一级类目【美妆保养】类目中，【肌肤保养】新增评论数排名第1，新增互动数排名3 本在上一级【肌肤保养】类目中，【眼部护理】销售额排名第5，销售量排名第1，销量环比增长排名第9。 在上一级【肌肤保养】类目中，【眼部护理】新增评论数排名第6，新增互动数排名6。 本月行业销售额为52,601,923，环比下跌-4.0%，销售额下跌主要由价格驱动。

第一部分01行业发展概况 在上一级【护肤】类目中，【唇部护理】销售额排名第9，销售量排名第8，销量环比增长排名第13。 在上一级【护肤】类目中，【唇部护理】新增评论数排名第6，新增互动数排名3。 本月行业销售额为7,103,956，环比增长4.0%，销售额增长主要由销量驱动。 ⾏业发展概况（店铺） 本月行业内有46.3%的店铺销售额上升，49.7%的店铺销售额下滑；45.2%的店铺销量上升，49.9%的店铺销量下滑；17.3%的店铺平均价格上升，20.9%的店铺平均价格下滑； 在销售额上升的店铺中，60.4%的店铺增幅在(0,20%]； 在销售额下滑的店铺中，49.8%的店铺跌幅在(-20%,0]；

智慧城市是技术融合体，民用工业级无人机是低空应用主力军 智慧城市以ICT、IoT、AI等技术融合驱动城市运营效率与生活品质的可持续提升，而民用无人机凭借其高费效比与强机动性，正深度渗透巡检、测绘、物流、植保等核心场景，成为构建城市低空立体感知网络、补齐传统治理盲区的关键空中作业平台与数据入口。 政策助推低空应用成为智慧城市建设中最重要的一环，低空经济迎来腾飞发展的关键一年 低空应用的发展将有助于完善正在快速建构的智慧城市精细化场景，从而为AI驱动下的城市规划和设计提供更加扎实全面的数字基础。 智慧城市低空应用的建设为人们拓展对城市的认知、革新经营和治理理念带来了全新的视角。智慧城市建设面临城市形象和特征重塑的新挑战，增强现实、数字场所营造等人工智能手段可以为打造新的城市形象赋能，丰富人们对城市的体验。

核心目的 1.监控市场动态 快速了解行业在最近一个月的核心表现（如销售额、销量、均价变化），明确增长是来自销量驱动还是价格驱动，把握市场的短期波动方向 2.定位价格带变化 识别在当月哪个价格区间最活跃、增长最快，以及用户互动（评论、点赞）集中在何处，为您的短期定价与促销策略提供即时参考。 3.对标竞争者近况 追踪头部店铺及热销商品在本月的排名、销售额及价格变动，了解竞争对手的最新动作为您的运营调整提供对照基准。 4.捕捉消费超势苗头 通过当月的热门搜索词、高互动新品及评论增长情况，感知正在兴起的消费者偏好，为选品与内容营销提供即时灵感。 5.评估自身运营健康度 通过对比行业内店铺与商品在当月的普遍表现（如增长/滑的比例、价格调整范围），快速审视自身店铺或商品在当前周期内的相对位置与健康状况。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688702 盛科通信 以太网交换芯片国产替代先锋，Scaleup超节点需求正在爆发 买入 首次 0.080 3255.20 1.020 259.20 半导体 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 300638 广和通 原材料汇兑等造成短期业绩承压，持续探索车、具身等端侧价值 买入 维持 0.380 60.50 0.720 31.80 通信设备 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 002881 美格智能 重新定义AI模组，有望重回增长轨道 买入 维持 0.730 62.80 1.260 36.60 通信设备 null

摘要 二级市场表现 市场与板块表现：本周新材料板块下跌。新材料指数跌幅为4.05%，跑输创业板指6.58%。近五个交易日，合成生物指数下跌2.89%，半导体材料上涨1.00%，电子化学品下跌1.41%，可降解塑料下跌3.21%，工业气体下跌5.46%，电池化学品下跌5.42%。 产业链周度价格跟踪（括号为周环比变化） 氨基酸：缬氨酸(11600元/吨，-4.53%)、精氨酸(24750元/吨，-1.98%)、色氨酸(33500元/吨，-2.90%)、蛋氨酸(42500元/吨，不变) 可降解材料：PLA(FY201注塑级)(18100元/吨，不变)、PLA(REVODE201 吹膜级)(17200元/吨，不变)、PBS(16500元/吨，不变)、PBAT(11750元/吨，-2.08%) 维生素：维生素A(81500元/吨，-8.94%)、维生素E(82500元/吨，-7.82%)、维生素D3(142500元/吨，-3.39%)、泛酸钙(54500元/吨，-9.92%)、肌醇(47000元/吨，-2.08%) 工业气体及湿电子化学品：UPSSS级氢氟酸(11000元/吨，不变)、EL级氢氟酸(7735元/吨，-2.52%) 塑料及纤维：碳纤维(84250元/吨，不变)、涤纶工业丝(11600元/吨，-1.69%)、涤纶帘子布4月出口均价为(14940元/吨，3.58%)、芳纶(7.51万元/吨，-4.42%)、氨纶(27000元/吨，不变)、PA66(21000元/吨，-2.33%)、癸二酸4月出口均价为26149元/吨，较上月上涨0.04%。 投资建议 建滔CCL再次提价，PCB上游材料高景气持续。5月27日，建滔积层板发布再发涨价通知，宣布即日起上调旗下板料及PP产品价格，其中板料全系列（所有厚度）提价10%，PP产品提价幅度达20%，年内已完成第四次产品价格的提涨，CCL头部企业成本转嫁能力强，顺价顺畅。上游材料端，电子布所需核心设备丰田织布机等，全球交付周期长达一年以上，导致高端电子布产能扩张极其有限，HVLP铜箔则由于技术壁垒高，产能集中在少数厂商，且扩产周期长，需求激增加之供给端刚性约束，预计供需缺口将持续存在，电子布、HVLP铜箔等PCB上游材料有望迎来量价齐升。建议关注PCB上游材料产业链，树脂 领域包括【圣泉集团】、【东材科技】、【呈和科技】，电子布...

投资摘要： 每周一谈：新型电网建设提速电网设备景气主线延续 近期国家发展改革委及主流官媒密集发声，新型电网建设的战略地位与投资总量得到进一步明确： 投资总额上总量超预期：新华社报道，“十五五”时期我国新型电网投资预计将突破5万亿元。电网投资规模中枢显著上移，为产业链相关企业打开了中长期成长空间。 跨区输送规模定下硬指标：人民日报报道，“十五五”时期将推动“西电东送”规模达到4.2亿千瓦以上，以保障13.5万亿千瓦时的用电需求。 投资定性发生根本转变：整体看，电网建设已由过去的“单一电网资产扩张”，正式定调为“服务新能源消纳、保障能源安全、支撑电力需求增长和系统智能化升级”的综合基础设施主线。 核心驱动力：核心矛盾由“装机”转向“消纳”，投资具备刚性 理解本轮电网投资的底层逻辑，在于供需两侧结构性矛盾的倒逼： 供给侧痛点（新能源高比例接入）：目前我国新能源并网规模已超18亿千瓦。随着风光装机持续高增，新能源出力的波动性、区域资源与负荷的逆向分布、局部电网承载力不足等矛盾已到达临界点。 电网侧蜕变（传统向新型升级）：传统电网以“集中送电、单向传输、被动适应”为主，无法承载高比例新能源。新型电力系统迫切需要电网具备更强的跨区输送、局部消纳和灵活调节能力。 投资本质（刚性需求释放）：电网投资是新能源从“装得上（制造端）”向“发得出、消得掉、用得好（应用端）”过渡的必要充要条件。这种由系统安全和消纳刚需驱动的投资，具备极高的确定性。 结构化路径：预计资本开支的落地将呈现结构化特征，主网、配网、智能化三大环节将迎来全方位、多层次的共振。 投资建议：在“十五五”新型电网投资预期深化的背景下，建议紧扣三条主线进行战略布局： 主线一：主网架及特高压核心重型设备。重点关注在跨区输电、换流、高压保护控制领域具备高市占率和系统集成能力的头部企业。 主线二：配网自动化与高能效终端。重点关注受益于城市/县域配网改造、智能电表迭代以及台区治理的细分龙头。 主线三：电力信息化与源网荷储协同软件。重点关注在电力调度控制、功率预测、虚拟电厂及电力交易系统等核心软件环节具备核心壁垒的技术服务商。风险提示： 价格竞争超预期；原材料价格波动超预期；新能源消纳和电力市场化改革推进不及预期等。

投资要点： 事件：近日国家发改委、国家能源局、生态环境部、国家统计局、国家数据局五部委联合印发《非化石能源电力消费核算指南（试行）》，自2026年起实行。 政策要点总结：1）认定方式：非化石能源电力消费量认定方式按优先级依次为物理认定（自发自用、绿电直连、非化石能源发电项目生产耗用电）、交易认定（非化石能源常规电能量交易、绿电交易、绿证交易，含核电）、分摊认定（省间考虑所涉及省级行政区域电力结构、电能量交易关系分摊剩余电量，省内按统一系数分摊剩余电量）；2）核算方法：核算层级覆盖省级、地市级、电力用户三层；3）基本规则：结合省间省内电能量交易、电力用户下网电量等情况，设置交易认定上限；无法直接认定的合理分摊，做好省间和地级行政区域间核算增减平衡、避免重复计入。 此次政策首次打通能耗双控、绿证与碳市场三套制度的系统并统一规则，并正式纳入碳排放双控体系。此次政策与过往相关政策的差异主要体现在以下几个方面：1）生态环境部首次联署绿证核算文件：此前绿证政策均主要由国家发改委及国家能源局签发，碳排放核算归生态环境部单独主管，两套体系平行运行，此次生态环境部参与联署，绿证取得碳排放主管部门的制度背书；2）核算层级下沉至电力用户：此前政策仅明确省级考核，此次核算规则进一步细化至省级、地市及电力用户层级，相关企业的绿电需求转变为可量化的合规需求；3）取消绿证交易电量抵扣上限：此前政策设置绿证交易电量扣除方式，受端省份通过绿证交易抵扣的可再生能源消费量原则上不超过本地区完成“十四五”能耗强度下降目标所需节能量的50%，此次规则取消50%的抵扣上限，绿证市场潜在容量或进一步扩张。 绿证作用场景进一步扩充，需求或实质性扩容。2023年之前绿证为企业自愿认购，主要服务绿色消费证明；2023年国家发改委、财政部、国家能源局《关于做好可再生能源绿色电力证书全覆盖工作促进可再生能源电力消费的通知》将绿证认定为可再生能源电力生产、消费唯一凭证；2023年起可再生能源电力消纳责任权重中市场主体以自身持有的绿证核算完成情况，绿证成为完成消纳责任的有效凭证；2024年国家发改委、国家统计局、国家能源局《关于加强绿色电力证书与节能降碳政策衔 接大力促进非化石能源消费的通知》中明确将绿证作为可再生能源电力消费基础凭证，纳入能耗双控考核和产品碳足迹核算基本方法。此次政策则进一步将绿证作为电力用户非化石能源电力...

TIKTOK平台行业及竞争概况 市场整体发展态势 2026年5月，在一级类目【家电】中，二级类目【生活家电】销售最高，销售额42,457,731，环比减少-17.2%。 【炸锅】属于【厨房家电】类目。 2026年5月，在二级类目【厨房家电】中， 【炸锅】销售额1,185,172，环比减少-8.4%，占比6.5%；对比其他类目销售排名第5，销增长排名第9； 2026年5月，畅销商品中： TOP1商品【ID:1729415055173783808】销售额166,900；TOP2商品【ID:1729548519740969216】销售额114,700；TOP3商品【ID:1732301279843422208】销售额104,400。

文化旅游业兼具文化传播、经济增长与民生福祉多重属性，是我国战略性支柱产业。当前行业正从传统资源依赖向文化赋能、体验驱动、价值引领深度转型，政策持续加码、技术深度渗透、消费需求迭代，共同推动文旅品牌进入高质量发展新阶段。 研究目的 本研究旨在构建新时代文旅品牌的系统理论框架与实践方法论。研究将突破传统“资源导向”思维，系统梳理新时代文旅品牌的发展脉络，解构其核心要素（文化内核、体验张力、情感连接、社交传播力），并结合“传统五感+文旅新八感”的体验路径，为地方政府和文旅企业提炼出一套科学、可操作的品牌打造方法论。 研究意义 理论层面，本研究将丰富文旅品牌建设的学术研究，为后续研究提供理论参照；实践层面，通过破解品牌建设痛点、精准对接核心消费需求，助力打造差异化文旅品牌。同时，研究紧扣“人工智能+”与“绿色发展”等国家战略，推动文化传播与生态文明建设，丰富产品供给、提振消费活力，为“十五五”期间文旅产业促进区域协调发展提供行动指南，最终实现经济效益、社会效益与文化效益的统一。

摘要 2025年，中国进出口贸易呈现稳中向好的发展势头，累计出口同比保持良好增长，韧性较强；累计进口同比保持稳定；贸易顺差进一步扩大。2026年1－4月，中国进出口贸易延续较快增长态势，进口增速高于出口。进出口产品结构持续优化，机电产品与高技术产品出口占比不断提升；“一带一路”共建国家、东盟等新兴市场成为出口增长主引擎，出口市场多元化格局逐步形成。 大宗商品价格整体呈现分化走势。2025年受供给增加、全球需求偏弱影响，原油价格震荡下行；钢铁受下游地产、基建施工复苏力度不足，制造业用钢需求平淡等因素制约，价格中枢下移；煤炭全年价格略有抬升；黄金价格爆发式增长，创历史新高。2026年以来，原油价格强势反弹，大幅攀升，钢铁、煤炭价格有所回升，黄金价格波动加剧，玉米高位震荡后回落。 国家贸易政策持续迭代升级，在简化外贸流程、降低企业成本的同时，重点培育数字、绿色、服务等高端外贸业态，健全行业法治与标准体系，推动贸易从规模扩张向提质增效转型，持续增强国际市场核心竞争力。 目前贸易发债企业以高信用等级央企和国企为主，整体偿债风险可控，但应关注行业盈利下滑以及债务负担较重、债务期限结构偏短期等问题对企业偿债的影响。

Intel CEO says TSMC a ‘partner’ in chip production Taipei Times

医药行业发展概况 全球经济低速增长成为常态 中东冲突通过推高能源价格、扰动供应链及加剧金融市场波动，对全球经济形成负面冲击，全球主要经济体增长前景普遍承压。国际货币基金组织（IMF）4月发布的《2026年世界经济形势与展望》中指出，在短期挑战与长期结构性问题的双重影响下，预计2026年全球经济增长将放缓至3.1%，2027年全球经济增长3.2%。整体来看下行风险仍主导全球经济前景，但人工智能带来的生产率提升加快释放，全球贸易紧张局势持续缓和，全球经济增长有望获得支撑。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 601633 长城汽车 中高端产品大年，差异化打开长期出海空间 买入 首次 1.478 11.53 1.867 9.13 乘用车 null

投资要点： 周度行情复盘：本周（2026.5.25-2026.5.29），申万电子周涨幅为-0.35%。本周电子行业细分板块中涨跌幅前三分别为：被动元件、集成电路封测、分立器件，涨跌幅分别为14.75%、8.77%、7.67%；涨跌幅排行后三：光学元件、半导体设备、LED，涨跌幅分别为：-6.08%、-6.74%、-6.93%。本周申万电子板块个股涨跌幅前五分别为商络电子、风华高科、中船特气、燕东微、云汉芯城，涨跌幅分别为57.37%、40.96%、33.61%、32.63%、32.53%；涨跌幅后五：*ST清越、波长光电、光莆股份、迅捷兴、惠威科技，涨跌幅分别为-31.21%、-26.48%、-23.72%、-22.67%、-20.98%。 华为“韬定律”解读：5月25日，华为发布“韬定律”，将半导体的升级理念从单纯的“制程迭代”拓展到“晶体管-电路层-芯片层-系统层”的系统级优化，从系统工程的角度看，推动产业迭代从“单一环节优化”向“系统级生态迭代”转变。我们认为可以从以下角度思考： “韬定律”提出的背景：1）摩尔定律指出了单位面积内晶体管密度的增加，带来成本的显著降低，从而渗透率提升。然而受到物理规律的约束，制程进入7nm以下之后，单位面积内的晶体管密度虽然增加，但成本已经不再下降，故而先进封装成为一个重要的技术迭代方向，近两年甚至CoWoS本身成为AI芯片的出货瓶颈。2）虽然产业链的技术迭代在AI的驱动下显著加速，但因为链条的环节过多，各个层级的厂商仍处于各自为战的状态，并没有从系统工程的角度去制定优化的路径，因此仍有系统优化的空间。3）面对海外高端技术的封锁，我国正处于国产化的深水攻坚阶段，从多环节进行性能优化成为一种选择。 “韬定律”解决的问题：1）首先解决的是“卡脖子”问题，华为基于“韬定律”在过去六年设计并量产381款芯片，在工艺制程与海外有差距的情况下，仍实现了较好的技术迭代，并且华为作为一个从“上游技术到下游整机”全链条布局的公司，用自身业务线的探索，证实了“韬定律”的可实现性。2）从整个行业的发展角度来说，近几年我们看到台积电作为晶圆制造环节的龙头在先进封装环节的技术成果，但由于产业链所处环节的不同，台积电目前也仅是做到上下游产业链延伸，并未从整个系统的角度制定迭代方向，华为“韬定律”并非短期给产业带来很显著的技术创新，而是指明未来迭代的理念是...

5月东莞上市公司指数强势走高，大幅跑赢沪深300。5月东莞上市公司指数整体走出单边强势上行行情，期初点位1800.20点，期末收于2261.92点，全月累计上涨461.72点，涨幅25.65%；同期沪深300仅由4877.09点微升至4892.12点，涨幅0.31%，本地板块大幅跑赢大盘。行情分四段演绎：上旬指数依托大盘温和环境稳步抬升，5月14日-18日随沪深300回调出现短暂回撤；5月19日后开启独立主升行情，仅21日小幅休整，后续连续突破关键点位，28日创下全月高点2299.33点；29日高位小幅回落，为大涨后获利兑现调整。全月指数回调空间有限、反弹修复迅速，多头趋势明确，在大盘横盘震荡环境下走出显著超额收益。北证50当前估值偏高，且处于近1年相对高位。 本月电子行业个股大涨。5月涨幅榜个股呈现鲜明的科技主导特征，十家标的中九家归属电子、半导体产业链，仅众生药业为医药品种。生益科技以83.79%的涨幅大幅领跑，作为覆铜板龙头，受益于算力、AI硬件产业链需求扩容。鼎泰高科、达瑞电子、奥海科技等元器件企业涨幅普遍突破30%，受消费电子复苏、AI终端量产落地带动，行业订单与业绩预期抬升。奥普特、鼎通科技等科创类公司依托光学、精密零部件赛道景气上行。 5月东莞上市公司整体成交呈现先抑后扬、震荡上行走势。月初6日至8日成交连续回落，从355.28亿元回落至全月最低322.07亿元，短期资金观望氛围浓厚。进入中旬后市场明显回暖，5月11日成交额一举突破430亿元，此后多数交易日成交额站稳380亿元以上，仅20日小幅回调至369.62亿元。下旬资金进场节奏提速，成交持续走高，26日、27日接连突破490亿、530亿关口，27日创出全月成交峰值537.42亿元，29日依旧维持518.52亿元的高位成交。从盘面逻辑看，东莞本地以电子制造、PCB、消费电子为核心的上市集群受益于科技主线行情走强，资金持续涌入本地优质制造业个股，带动全月成交重心上移，全月资金活跃度呈逐级抬升趋势。 风险提示：宏观经济与产业周期波动风险；市场交易活跃度不足及流动性风险；中小企业经营与信用风险；资本市场改革及政策落地不及预期风险；出口依赖与跨境经营风险；行业集中度高与同质化竞争风险；产业链位置被动与技术迭代风险；区域产业政策与转型不及预期风险。

投资要点 回顾本周行情（5月25日-5月29日），有色板块本周下跌2.88%，在全部一级行业中排名中等。二级行业方面，周内申万有色金属类二级行业中小金属板块下跌1.64%，工业金属板块下跌2.31%，金属新材料板块下跌3.45%，能源金属板块下跌4.72%，贵金属板块下跌4.84%。工业金属方面，本周数据极大缓解了市场对加息的担忧情绪，对衰退的担忧也正在重现，US10周环比下行2.30%，工业金属价格维持震荡走势。贵金属方面，我们认为周初的贵金属价格下杀大概率源于美元宏观流动性紧缺带来的集中抛售，而在基准情形下我们仍认为美伊具备达成协议的双边动力，预计短期价格维持震荡行情，海峡的开放将为后续涨势打开空间。 周观点： 铜：Comex加速虹吸非美库存，铜价本周走势偏强。截至5月29日，伦铜报收13,612美元/吨，周环比下跌0.17%；沪铜报收105,000元/吨，周环比上涨0.12%。供给端，截至5月29日，进口铜矿TC进一步下跌至-107元/吨，再度刷新历史低位，冶炼企业生产利润承压严重，叠加海外矿山生产扰动不断，原料补给难度加大，整体原生铜供给增量极为有限；需求方面，市场步入传统淡季，线缆、家电、五金等传统终端行业订单表现平淡，电网、新能源需求相对稳定。本周受6月底美国铜进口关税裁决临近影响，贸易商为规避潜在成本，提前将铜资源从LME库存运往美国，Comex加速虹吸全球铜可流通库存，铜价走势偏强。展望后市，非美市场的可流通库存紧张以及冶炼厂的利润承压将在短期维持，我们预计短期铜价仍震荡偏强，中期则需等待6月FOMC会议联储对降息的措辞以及美国关税政策及中东地缘局势变化。 铝：海外现货升水进一步加剧，LME铝价走势强于沪铝。截至5月29日，本周LME铝报收3,674美元/吨，周环比上涨0.49%；沪铝报收24,270元/吨，周环比下跌0.96%。供应端，本周我国辽宁某电解铝企业复产产能继续释放，内蒙古、新疆地区个别企业新产能开始释放，行业整体理论开工产能4494.4万吨，较上周增加12万吨；需求端，本周铝板带箔企业、铝棒企业产能利用率均录得环比持平，本周电解铝的理论需求环比持平。本周电解铝社会库存录得环降0.67%至136.14万吨，去库速度较为缓慢，沪铝走势显著弱于伦铝。展望后续，力拓集团对日本第三季度铝锭升水报价为每吨460美元，较二季度环比提升110美元/吨，...

核心观点 新房成交面积环比由负转正，同比降幅扩大。第22周47城新房成交面积317.0万平，环比上升3.1%，同比下降10.9%，同比增速较上周下降3.4个百分点。一、二、三四线城市新房成交面积环比增速分别为7.8%、0.0%、3.5%，同比增速分别为2.7%、-19.8%、-8.6%，一线城市同比涨幅收窄了15.1个百分点，二线城市同比降幅扩大了11.9个百分点，三四线城市同比降幅收窄了7.8个百分点。 二手房成交面积环比降幅收窄，同比增幅扩大。第22周23城二手房成交面积为276.7万平，环比下降4.5%，同比上升13.6%，同比涨幅较上周扩大了2.6个百分点。一、二、三四线城市二手房成交面积环比增速分别为-4.6%、-7.0%、1.7%，同比增速分别为8.9%、12.7%、25.7%，一线城市同比增幅收窄了9.7个百分点，二、三四线城市同比增幅分别扩大了10.4、7.6个百分点。 新房库存面积同环比均下降；去化周期同环比均下降。截至第22周末，13城新房库存面积6638.7万平，环比增速为-0.1%，同比增速为-15.3%；去化周期14.9个月，环比下降0.6个月，同比下降2.8个月。一、二、三四线城市新房库存面积去化周期分别为13.4、11.6、46.8个月，一、二线城市环比分别下降0.7、4.8个月，三线城市环比上升22.4个月；一、二、三四线城市同比分别下降2.8、2.1、9.0个月。 土地市场成交量同环比量涨价跌；溢价率同环比均下跌。第22周百城全类型成交土地规划建面为1272.1万平，环比上升63.1%，同比上升23.3%；成交土地总价为216.5亿元，环比上升60.2%，同比下降16.1%；成交土地楼面均价为1701.8元/平，环比下降1.8%，同比下降31.9%；土地溢价率为0.8%，环比下降1.3个百分点，同比下降3.9个百分点。 房企国内债券发行量环比下跌，同比上涨。第22周房地产行业国内债券总发行量为89.8亿元，环比下降16.8%，同比上涨69.2%。总偿还量为124.2亿元，环比上升90.1%，同比下降1.6%；净融资额为-34.4亿元。 板块相对收益有所下降。第22周房地产行业绝对收益为-1.5%，较上周上升2.1pct，相对收益（相对沪深300）为-2.5%，较上周上升0.9pct。房地产板块PE为11.95X，较上周下降0.12X...

投资要点： 周度行情复盘：本周（2026.5.25-2026.5.29），申万电子周涨幅为-0.35%。本周电子行业细分板块中涨跌幅前三分别为：被动元件、集成电路封测、分立器件，涨跌幅分别为14.75%、8.77%、7.67%；涨跌幅排行后三：光学元件、半导体设备、LED，涨跌幅分别为：-6.08%、-6.74%、-6.93%。本周申万电子板块个股涨跌幅前五分别为商络电子、风华高科、中船特气、燕东微、云汉芯城，涨跌幅分别为57.37%、40.96%、33.61%、32.63%、32.53%；涨跌幅后五：*ST清越、波长光电、光莆股份、迅捷兴、惠威科技，涨跌幅分别为-31.21%、-26.48%、-23.72%、-22.67%、-20.98%。 华为“韬定律”解读：5月25日，华为发布“韬定律”，将半导体的升级理念从单纯的“制程迭代”拓展到“晶体管-电路层-芯片层-系统层”的系统级优化，从系统工程的角度看，推动产业迭代从“单一环节优化”向“系统级生态迭代”转变。我们认为可以从以下角度思考： “韬定律”提出的背景：1）摩尔定律指出了单位面积内晶体管密度的增加，带来成本的显著降低，从而渗透率提升。然而受到物理规律的约束，制程进入7nm以下之后，单位面积内的晶体管密度虽然增加，但成本已经不再下降，故而先进封装成为一个重要的技术迭代方向，近两年甚至CoWoS本身成为AI芯片的出货瓶颈。2）虽然产业链的技术迭代在AI的驱动下显著加速，但因为链条的环节过多，各个层级的厂商仍处于各自为战的状态，并没有从系统工程的角度去制定优化的路径，因此仍有系统优化的空间。3）面对海外高端技术的封锁，我国正处于国产化的深水攻坚阶段，从多环节进行性能优化成为一种选择。 “韬定律”解决的问题：1）首先解决的是“卡脖子”问题，华为基于“韬定律”在过去六年设计并量产381款芯片，在工艺制程与海外有差距的情况下，仍实现了较好的技术迭代，并且华为作为一个从“上游技术到下游整机”全链条布局的公司，用自身业务线的探索，证实了“韬定律”的可实现性。2）从整个行业的发展角度来说，近几年我们看到台积电作为晶圆制造环节的龙头在先进封装环节的技术成果，但由于产业链所处环节的不同，台积电目前也仅是做到上下游产业链延伸，并未从整个系统的角度制定迭代方向，华为“韬定律”并非短期给产业带来很显著的技术创新，而是指明未来迭代的理念是...

行情综述： 美伊局势潜在谈判迟迟未能落地，近一周特朗普强调浓缩铀问题，伊朗则强调核问题不在谈判之中，双方对核心问题上仍存分歧，美伊小规模摩擦增多，上周两次袭击加周末美再对伊朗进行小规模袭击，同时霍尔木兹海峡继续维持封锁状态，对潜在谈判谨慎对待不宜过度乐观。山东地炼出现停产检修，国内炼厂原料压力持续增大，后续民营炼厂或出现更多停产检修。今日凌晨美伊冲突再现近期第四次小规模冲突，局势继续升温。 山西留神峪煤矿重大事故继续发酵，作为2007年来国内最大煤矿安全生产事故，国务院成立调查组，周一事故再上人民日报，影响不言而喻。煤炭行业迎来“打非治违”，超采煤炭迎来强监管与严厉打击，行业整顿停产检查量下短期难恢复，国内煤炭供应面临缩量，煤化工出现成本端新驱动。目前煤制甲醇与尿素占比约80%，PVC约70%，乙二醇约40%,PP、塑料约20%,纯苯约10%。品种选择上PP五年同期最低库存水平加近2000元/15%的历史性基差水平在煤制供应端新增扰动下有上涨的强驱动逻辑，另外甲醇本身4、5、6月进口缺失下库存连续快速去库下国内煤制开工若进一步降负与提高成本，同样有继续上涨的强驱动。目前对美伊局势前景依然不乐观，加之突发煤矿事故驱动，回调下方空间有限维持看涨思路，化工多头思路目前首选PP与甲醇。

核心观点 权益市场涨跌互现，建筑装饰跑输指数。权益市场方面，沪指、深成指收跌，创业板逆势上行；科技板块内部分化，AI算力细分延续强势，高位题材成长回调，资金转向煤炭、银行等红利防御板块；美股、日经股指全线收涨。债券市场方面，利率债全期限收益率下行；信用债短端收益率创历史低位；转债跟随大盘走弱，低价、大盘及AAA评级转债相对抗跌。事件层面，国内1-4月国企营收小幅回落、利润同比改善，顶层文件聚焦量子、生物制造等未来产业；国际上美国PCE通胀超预期上行、GDP增速下修，滞胀风险抬升，美伊谈判陷入拉锯状态。 发债方面，专项债发行稳步推进，政策明确专项债可作为城市更新项目资本金，大幅放大财政撬动效应，资金优先投向基建与城市更新领域。城投债单周净融资转负，行业资金面整体平稳，REITs、ABS等市场化工具助力项目盘活，吸引社会资本参与。 经营方面，建筑企业订单分化，共建“一带一路”承包工程合同额、营业额同比双增；洁净室、钢结构、能源电力等新兴赛道景气度高涨。城市更新直接拉动房建、市政配套需求，城中村、危旧房改造同步带动装饰装修等地产后周期环节需求增量。 高频数据方面，1-4月固定资产投资同比下滑，基建投资以正增长托底经济，地产、制造业投资分化；5月建筑业景气度仍处于收缩区间，但环比呈现回暖态势，新接订单指标环比改善，企业对后续需求修复的信心增强。土地出让金同比下滑，企业中长期融资偏弱，长三角交通基建项目落地，为区域投资提供支撑。 投资建议，一是在流动性宽松、低利率背景下，建议关注业绩优异、现金流充足、分红稳定的低估值、高股息个股；二是AI算力推动存储芯片高景气，国产替代释放洁净室工程需求，城市更新规划落地，存量改造空间明确，建议布局相关优质标的。 风险提示 基建、地产等投资不及预期；宏观流动性收紧风险；地方融资平台违约风险；关税影响增强的风险。

摘要 脑机接口是指能够绕过外周神经和肌肉直接在大脑与外部设备之间建立一种全新的通信与控制通道。脑机接口技术的工作原理是采集大脑皮层神经系统活动时产生的脑电信号，从中辨别出人的真实意图。同样，电脑等外围设备也可以通过脑机接口通道向生物端输入编码加工的刺激命令或者反馈信息从而达到驱动生物体的目的。脑机接口即直接连接人类大脑和外部设备，进而实现大脑和设备之间直接通信的技术。 脑机接口依赖于神经信号的获取与编码。根据信号采集位置不同，可分为侵入式和非侵入式路径。采集到的原始神经信号通常噪声较大，需要经过滤波、特征提取与建模，才能转化为稳定、可区分的控制信号，为后续解码提供基础。 脑机接口并非单向“读取大脑”，而是通过解码—反馈—再学习形成闭环系统。算法将神经信号映射为控制指令，外部设备的反馈又会反向影响大脑活动模式。通过持续交互，使用者的大脑逐渐适应系统特性，从而提升控制准确性与响应效率。 脑机接口行业产业链是怎样的？ 脑机接口上游包括神经信号采集器件、芯片与算法等核心技术，中游为系统与设备制造商，下游应用覆盖医疗康复、人机交互及科研等领域，其中信号采集与解码是产业链的核心环节。其中，脑机接口拥有广泛的应用场景，医疗用途为主要使用场景，其他应用场景还包括娱乐、军事、智能家居、教育培训等；随着科技进步，其使用场景正在逐渐多元化，具有较大发展潜力。 当前，全球脑机接口的产业现状如何？ 截至2025年8月，全球脑机接口相关企业突破800家，分布在50余个国家和地区，形成北美领跑、亚太追赶、欧洲深耕细分、其他区域补充的格局。2025年，全球脑机接口产业正处于技术突破攻坚、临床验证提速、商业化初步落地的关键转折期，告别纯实验室研发阶段，逐步迈向产业化落地。 美国凭借先发技术和龙头企业占据主导地位，中国依托政策红利、庞大市场和专利布局实现快速追赶，非侵入式产品已实现国际并跑；欧洲则聚焦医疗合规与细分场景，走稳健发展路线。同时，产业面临上游核心部件稀缺、临床伦理监管趋严、信号解码精度不足等共性难题，全球投融资热度持续，但资金更偏向早期研发和医疗落地项目，整体处于高投入、但慢回报的成长初期。

摘要 端侧AI，是人工智能应用的一种实现方式，侧重于将AI的能力下沉到设备端，减少对云服务的依赖，从而实现更快的响应速度、更好的隐私保护和更低的网络需求。2023年中国端侧AI市场规模为1,939亿元，预计2028年其市场规模将为19,071亿元，年均复合增长率为58%。技术进步和边缘计算的出现是端侧AI行业发展的驱动因素，未来端侧AI将与云侧AI结合为混合式AI一同使用，采用混合式AI，可在全球范围内实现成本效益、能效、性能提升、隐私保护、安全性增强和个性化服务。 中国端侧AI行业现状如何？ 目前，中国主流科技企业纷纷在端侧AI领域加大投入并取得显著成果，特别是在移动端和操作系统层面上的AI集成与创新。同时海外科技企业推动端侧AI技术的集成和应用更广泛。同时，端侧大模型是端侧AI中游厂商实现落地应用的关键因素之一，众多端侧AI中游厂商选择自研端侧大模型。 中国端侧AI市场规模如何？ 2023年中国端侧AI市场规模为1,939亿元，从2018至2023年，其年均复合增长率为116.3%。在2023年之前，端侧AI技术已在多个领域落地应用，其中智能安防和智能车载设备是两个重要的应用领域。AI手机和AIPC开始兴起，两者庞大的市场需求将在未来支撑端侧AI行业迅速发展。预计2028年，中国端侧AI市场规模将为19,071亿元，年均复合增长率为58%。 中国端侧AI发展如何？ 混合式AI是指，终端设备和云端服务器相互协作，根据具体场景和时间，合理分配AI计算任务，以提供更优的用户体验，并高效利用计算资源。在特定应用场景中，计算任务主要在终端设备上执行，仅在需要时才将部分任务迁移到云端处理。而在以云端为核心的场景中，终端设备会根据自己的计算能力，在条件允许的情况下分担部分AI计算任务。

摘要 近年来中国出口的全球份额总体持续上升，这在全球贸易摩擦和全球产业链重构的变局背景下，更彰显出中国出口和中国制造的强大竞争力，但同时也有必要深刻认识中国出口持续超预期的国际影响以及核心原因。当前中国出口的韧性，究竟更多源于自身竞争力提升，还是全球需求扩张带来的外部支撑？本文重点梳理中国加入WTO以来（2001—2025年）出口全球份额的变化趋势及结构特征，从商品结构和市场结构两个维度分析不同产品和区域市场对出口增长的影响，为在纷繁复杂的世界中看清出口趋势提供结构性依据。 从国际影响看，伴随出口的强劲增长，中国的物美价廉产品包括绿色新能源产品为全球消费者带来了福利改善、为全球制造业提供了稳定的产业链基础；但出口持续增长的同时，关税战、产业外迁、国际舆论战等风险也在增加，这些因素可能在宏观上拖累出口和经济增速、影响预期，微观上冲击企业经营和居民就业。由此，中国在巩固出口的同时，有必要继续强化国内市场建设，让国内庞大的市场规模优势转化为全球经济治理的话语权优势。从核心原因看，中国出口强劲主要源自出口市场多元化（美国占比下降的同时，东盟和非洲占比持续上升）和出口产品结构升级（从终端消费品逐步转向中间品和资本品）。 一、中国出口份额的典型事实 其一，2001—2015年，中国出口高速增长，出口份额持续上升，从2001年的4.3%一路升至2015年的13.7%。 其二，疫情前中国出口份额最高是2015年，在2018年中美贸易摩擦之前便已开始下滑。中国出口份额从2015年的13.7%降至2017年的12.8%，彼时部分劳动密集型产业已开始外迁，中国在美国进口市场中的份额也已出现回落。 其三，中美贸易摩擦客观上导致2018年中国出口份额的下降，但2019年便已经回升。2018年中国出口份额从2017年的12.8%降至12.7%，2019年又反弹至13.1%。 其四，2020—2021年，中国出口份额受益于国内生产率先恢复的“供给替代”，2022年则面临海外供应链恢复后的“红利回吐”。中国出口份额从2019年的13.1%升至2020年和2021年的14.7%和14.9%，再回落至2022年的14.2%。 其五，2024年以来中国出口份额重回上行通道，主要受益于出口市场多元化与出口产品结构升级。2024年中国出口份额回升至14.6%，2025年进一步升至14.8%，接近历史高位。 ...

核心结论 26Q1业绩后，随着北美SaaS公司业绩超预期、上调26年指引，市场开始重新思考AI吞噬一切软件的叙事，北美软件近一个月迎来反弹。随着多家公司超预期，市场开始分化，此次业绩或许表明，AI智能体越多，企业更需要流程编排、权限控制、审计和数据治理平台。除此以外，这一轮SaaS表现强劲，体现出传统软件工具从卖功能到卖产出和结果的转变：①AI产品主动智能化全面落地，变得更好用。②付费模式的变革，从订阅到按量；③工作流的深度重构，发挥编排层价值。 我们详细梳理AI对各类SaaS行业的影响和赋能，根据各个SaaS公司传统业务与AI发展阶段分类如下： ① AI推动业绩持续增长优异：包括安全、语音、广告类。Palantir、Crowdstrike、Twilio、Applovin； ②业绩明确反转，AI落地积极、加速业绩增长：数据&运维类，通过拓展自身业务盘子，实现了原有业务增长提速ServiceNow、Datadog、Snowflake、MongoDB、Figma、Unity； ③业绩底部企稳，预期指引积极，AI落地乐观：Salesforce、Shopify； ④有积极信号，但需要观察趋势：主要由于原业务底盘过重，或者短期仍在生态调整期。Duolingo、Adobe、Roblox。 我们认为，未来占优的SaaS包含：①AI基础设施（AI Infra）公司：底层数据与监控基础设施。②转型为“智能体编排层”的平台型公司，价值从提供访问界面，转向协调工作流、治理决策、交付可衡量结果的系统执行层。③行业独家数据、Know-how壁垒。 风险提示:AI产品进度以及性能水平不及预期的风险、AI技术发展不及预期的风险、下游需求不及预期、宏观经济波动。