截至2025年末，我国信用债市场总规模相当于A股总市值的42.3%，但业界对信用债定价的量化研究仍十分匮乏。参考美国信用债市场的量化研究已完成从结构性模型到传统多因子模型，再到新兴领域的机器学习、IPCA模型等方法转变，我们最终选用IPCA模型对国内信用债市场定价进行探讨。 IPCA模型属于条件因子定价模型，核心在于使用交替最小二乘法（ALS），寻找使模型误差平方和（SSE）最小的({𝒇 𝒕+𝟏},𝚪 𝜷)。 其中，𝑟 i,𝑡+1代表信用超额收益，𝑓 𝑡+1代表K个潜在因子、𝛽 i,𝑡代表对应的因子载荷。模型最重要的部分在于，因子载荷𝛽 i,𝑡的计算方法基于L个债券特征𝑧 i,𝑡′，即IPCA模型依靠信用债超额收益以外的特征（例如修正久期、动量指标、财务指标等）动态测算𝛽 i,𝑡，进而更加高效、及时、全面地反映风险变化。 从样本外测算结果看，IPCA模型在国内信用债市场的应用效果较美国信用债市场更好。具体表现在𝑅2、定价误差等检验指标表现更好。究其原因，这可能来自国内信用债发行主体相对更加集中、模型在国内应用时选用的时间周期更短且特征更少等因素。 如果对IPCA模型的因变量、输入特征稍加调整，模型可用于辅助国内传统的信用利差研究。以城投债为例，模型给出的常数因子是过去10年影响城投债利差的最重要因子，其在客观上影响了基本面因子的重要性；而同期市场面因子的重要性基本保持区间震荡。这不仅符合近年“化债政策驱动城投利差”的常识，常数因子拐点也完全对应两次化债政策拐点：①2018年7月，“27号文”开启“隐债十年清零”的化债历程。②2023年7月24日，中央政治局会议提出要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。当年8-9月，以“35号文”为代表的一揽子化债政策开始落地。 考虑到IPCA模型可以被近似视为“对L个特征驱动的投资组合（X）”应用PCA，因此落实到策略层面，我们可以： （1）基于对每一期因子值的预测值、因子值预测值的协方差对每一样本日期估算应当配置于各个因子的投资组合头寸比例，以期实现“均值-方差”思路下的最优切线组合。 （2）基于每一样本日期对应的实际因子值，代入上述投资组合头寸比例，考虑交易成本后，对投资组合收益进行回测。 （3）计算投资组合的夏普比率。 不难算得，以国内活跃发债主体为样本范围时，上述基于IPCA因子的策略组合“风险调整后收益”表现...

2025年中国内地动力电池装车量同比增超40%，出口维持高景气。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2025年12月中国内地动力电池装车量98.1GWh，同/环比+35.1%/+4.9%；其中磷酸铁锂电池装车量同/环比+33.7%/+5.9%至79.8GWh，占比81.3%。2025年全年中国内地动力电池装车量769.7GWh，同比+40.4%。出口方面，12月中国电池出口32.6GWh，同/环比+49.2%/+1.3%，合计出口占当月销量16.4%。2025年全年中国电池出口305.0GWh，同比+50.7%，占全年销量17.9%。其中，全年动力电池出口量同比+41.9%至189.7GWh，占总出口量62.2%；其他电池全年出口量同比+67.9%至115.3GWh，占总出口量37.8%（2024年：32.2%）。 固全固态电池催化密集落地，产业化进程提速。近期，全固态电池领域迎来密集的政策与市场催化，行业景气度提升。在政策端，监管层面的顶层设计进一步明确。1月13日，工信部在2026年度节能与新能源汽车产业发展的部际联席会议上明确指出，需将全固态电池技术突破作为“十五五”期间智能网联汽车产业的战略重心。此外，2026年2月7日至8日将在北京举办第三届全固态电池论坛。各大主机厂正加速固态电池上车，一汽红旗在本月初率先披露实质性进展，其搭载全固态电池的车型已完成下线，并计划2027年实现量产；广汽集团计划在旗下昊铂品牌上率先达成全固态电池的量产；长安汽车则预计在2026年完成固态电池的实车装配与验证工作，并于2027年逐步量产全固态电池。 电池产品出口退税率下调，锂电行业“反内卷”趋势延续。2026年1月8日，财政部发布《关于调整光伏等产品出口退税政策的公告》：2026年4月1日至12月31日，出口退税率由9%下调至6%，并在2027年1月1日起彻底取消。短期看，退税减少直接推高了企业出口成本，在当前行业竞争加剧背景下进一步压缩了利润空间，并在政策落地前的窗口期内引发“抢出口”潮，导致短期订单集中释放及原材料价格波动。长期看，出口退税率下调有助倒逼行业转型升级，通过削弱低价竞争的生存土壤，加速淘汰靠价格战生存的落后产能，引导行业从“内卷”走向技术创新与高质量发展，进而提升头部企业的市场集中度并优化中国锂电产业的全球竞争力。此外，1季度进入业绩发布期，关注板块阶段性回...

投资要点： 社融存量增速边际回落。2025年12月新增社融2.21万亿元，同比少增6457亿元，社融存量增速回落0.2个百分点至8.3%，但较2024年末仍抬升0.3个百分点。结构上看，当月政府债发行进入尾声，对社融形成主要拖累；而实体信贷和企业债券回暖，则形成一定的对冲。 企业部门是信贷韧性的主要来源。当月企业短期贷款新增3700亿元，同比多增3900亿元。一是中央经济工作会议释放稳增长、稳投资的积极信号，叠加12月PMI产需指标同步修复，企业经营周转需求阶段性有所改善；二是年末银行考核节点临近，在居民信贷偏弱背景下，企业短贷继续发挥“补位工具”的作用；企业中长期贷款新增3300亿元，同比多增2900亿元。一方面源于去年同期基数偏低；另一方面，也反映出政策性金融工具在四季度持续落地后，对投融资需求的边际撬动开始显现。 居民部门信贷延续偏弱。当月居民短期贷款减少1023亿元，同比多减1611亿元。12月乘用车日均销量同比减少约1万辆，“以旧换新”政策前期透支效应持续显性化，叠加居民收入与就业预期改善有限，居民消费扩表意愿仍然谨慎；居民中长期贷款新增100亿元，同比少增2900亿元。12月30大中城市商品房成交面积同比下降26.6%，一二三线城市全面回落。房价持续调整背景下，居民购房决策整体后移，提前还贷与主动降杠杆倾向仍未扭转。 M1、M2剪刀差走阔。①M1增速回落至3.8%。当月M1增速较上月回落1.1个百分点。当月政府债发行放缓、财政存款同比少减，财政资金向企业和居民部门转化为活期存款的效率偏低，政府端对M1的派生贡献明显减弱。②M2增速回升至8.5%。当月M2增速环比回升0.5个百分点。当月央行通过MLF、买断式逆回购等工具加量续作，稳定银行中长期资金来源，银行体系负债端约束明显缓解，带动银行资产端对广义货币的派生效率有所提升，从而对M2同比形成支撑。 结构性政策前置发力，信用修复斜率有望抬升。往前看，在金融数据发布后，央行同步推出了一揽子围绕结构性货币政策工具的金融支持举措，包括下调结构性工具利率、打通支农支小再贷款与再贴现使用、扩容并优化科技与民营企业相关工具等，释放出短期内政策重心仍聚焦于“优化结构、托底信用”的信号。一季度作为传统信贷投放高峰期，结构性工具在此阶段同步降息与扩容，叠加财政发力节奏前置、政策性金融工具持续落地，有助于提升银行对重点领域信贷...

摘要： 经济增长目标如期实现，增长动能向第三产业集中。四季度实际GDP同比增长4.5%，全年增速5.0%，顺利完成年度目标；名义GDP同比增长3.8%，全年累计增速4.0%，GDP平减指数为-1.0%，较此前略有收窄。支出法角度看，GDP增速逐季放缓，主要源于下半年消费和投资回落导致需求端承压。生产法角度看，第二产业对GDP的拉动持续减弱，四季度同比增长3.4%，全年增速4.5%，对GDP的贡献率逐季下降，其中，建筑业延续下行。相比之下，第三产业成为经济增长的主要支撑，四季度同比增长5.2%，全年增长5.4%，对GDP的贡献率逐季抬升，信息传输、软件和信息技术服务业及租赁和商务服务业保持较快增长。 固定资产投资整体走弱，基建与制造业降温，地产投资仍深度调整但边际改善显现。2025年，固定资产投资全年累计同比下降3.8%，增速较上年明显回落。基建方面，狭义和广义基建投资全年同比分别为-2.2%、-1.5%，较2024年分别回落6.6和10.7个百分点，基建走弱主要源于两方面因素：一是化债背景下地方政府投资节奏放缓，地方政府主导的道路、水利等传统基建项目投资降幅扩大；二是中央主导的电力、热力、燃气及水生产和供应业在高基数影响下增速承压。此外，2025年已下达的5000亿元政策性金融工具资金对基建投资的拉动效果尚未明显体现。制造业方面，制造业投资总体降温，结构升级。12月，制造业投资累计增长0.6%，较上月下降1.3个百分点，较2024年下降8.6个百分点。结构上看，制造业投资体现供给侧升级特征，而非需求端回暖。建筑安装工程同比下降8.4%，设备工器具购置同比上升11.8%，指向制造业企业总体在更新设备，但不在扩建空间。分产业看，投资重心向技术升级和高附加值领域集中。已公布的数据中，化学制品、有色等原材料制造业负增。通用设备、航空航天、汽车制造增速较快，构成主要支撑。房地产方面，全年开发投资同比下降17.2%，12月单月同比降幅扩大至35.8%，但资金到位同比下降13.4%，较2024年收窄3.6个百分点。12月，地产新开工面积同比下降19.4%、降幅较上月收窄7.2个百分点，商品房销售面积和销售额同比降幅分别收窄至-15.6%和-23.6%，显示地产端边际改善迹象。 消费修复整体偏缓，商品消费韧性相对更强。2025年社会消费品零售总额全年同比增长3.7%，较2024年提...

摘要： 出口超预期收官。以美元计价，12月出口增速6.6%，较上月上升0.7个百分点，显著高于Wind一致预期2.2%。全年出口增速5.5%，高于Wind一致预期5.0%。环比上看，12月出口环比增速8.4%，高于季节性。在高基数背景下，12月出口增速维持韧性，主要来自三方面支撑，一是东南亚地区制造业景气回升，带动对机械设备等机电产品需求扩大，对我国出口形成拉动；二是政策支持与外需修复形成共振，针对机电、高新及绿色低碳等重点品类按出口额给予支持，高技术产业出口表现较强，集成电路、液晶平板等产品对出口形成支撑；三是“以价换量”趋势延续，继续对出口形成支撑。 分地区看，出口延续结构性分化，非美市场成为主要支撑。12月，我国对东盟出口同比增长11.1%，较上月回升2.9个百分点，其中，对越南出口保持高增，同比达20.5%。我国对越南出口维持韧性与其制造业景气度较高有关，12月，越南制造业PMI为53，已连续5个月位于荣枯线以上。我国对欧盟出口同比增长11.6%，但较上月有所放缓，或反映欧元区经济动能减弱。对中国香港、印度和俄罗斯出口增速显著抬升，12月同比分别为31.3%、22.1%、3.6%，显示转口与新兴市场需求对出口形成边际支撑。相比之下，对美出口同比下降30.0%，降幅进一步扩大，仍是主要拖累项。从全年看，东盟、欧盟、非洲和中国香港是出口增长的核心支撑力量，全年分别拉动出口2.2、1.2、1.3和1.3个百分点；美国出口同比下降18.9%，累计拖累整体出口约2.9个百分点，出口市场结构调整特征进一步凸显。 分产品看，高技术及机电产品是增长核心，传统劳动密集型产品持续承压。出口产品结构分化显著。一是高技术与机电产品是主要支撑。12月，高技术产品和机电产品出口增速明显回升，同比分别增长16.6%和12.1%，对出口的贡献率分别达到109%和60%。其中，机电产品内部结构改善显著：汽车出口加速增长；船舶、液晶平板显示模组延续高增态势；手机、自动数据处理设备出口由负转正。二是传统劳动密集型产品出口延续承压。箱包、纺织、服装、鞋靴、陶瓷、家具、玩具出口同比仍负增，合计拖累出口约1.5个百分点。三是资本品与中间品出口边际走强。成品油、稀土出口增速大幅抬升，同比分别增长42.3%和53.3%；钢材、铝材出口回升，同比分别增长7.8%和14.0%。 进口增速边际回升。12月进口同...

天益医疗(301097) 报告内容摘要: 核心逻辑：天益医疗作为国内领先的血液净化耗材制造商，通过战略性并购补齐CRRT全产业链产品矩阵，构建了"设备+耗材+服务"的完整生态闭环。在ESRD患者持续增长、政策红利释放、海外市场拓展的多重驱动下，公司有望实现业绩快速增长。 1、行业层面：需求刚性扩容，血液透析市场空间广阔 根据弗若斯特沙利文数据，我国有数以百万计的ESRD患者，预计到2027年中国ESRD患者数量将增至527.13万人，2023-2027年的CAGR为6.32%，高于同期全球水平，但治疗率仍保持在较低水平，远低于日本、新加坡、韩国、美国水平。随着医保政策的不断推进、患者健康意识的增强、患者负担能力的提高以及血液净化相关产品技术水平的提高，国内接受血液净化治疗的新增患者数近年来呈稳步增长态势，中国接受血液透析的ESRD患者数量从2019年的63.27万人增加到2023年的91.66万人，复合年均增长率为9.71%，预计至2030年接受血液透析患者数量将达到332.93万人。ESRD患者基数持续增长与治疗率提升，共同驱动血液透析市场长期稳定扩容，预计至2030年将增加至515.15亿元。 2、公司层面：三轮驱动，构筑坚实护城河与增长引擎 公司凭借清晰的战略布局，形成了血透耗材、CRRT（连续性肾脏替代治疗）和病房护理三大业务支柱，并通过“内生+外延”策略不断强化竞争优势。 ①战略合作突破：与费森尤斯达成合作，血透耗材业务驶入快车道。2024年，公司与全球肾脏透析领域巨头费森尤斯医疗达成战略合作，约定自2026年1月1日起，公司为费森尤斯进行血液透析管路生产并发货（首年供货金额预计4000w美金）。此次合作不仅意味着订单量的快速增长，也是对公司产品品质与生产体系的最高认可，极大提升了公司在国内外市场的品牌形象。 ②并购整合发力：夯实CRRT“设备+耗材”一体化解决方案能力。2025年，公司通过与实控人合作完成对日机装CRRT业务的收购、通过新加坡子公司收购意大利BELLCOS.R.L.的CRRT（连续性血液净化设备）-滤器业务资产，形成完整的CRRT业务产品线，收购完成后，公司将成为继费森尤斯、万益特（原百特肾科业务）之后第三家具有CRRT全线产品的公司，构建起能够独立和闭环运营的CRRT产品生态圈，对公司的CRRT业务在全球的拓展提供强劲动力。 ③基本盘稳...

学大教育(000526) 事件：公司拟通过全资子公司学大信息以新设合伙企业的方式增资江阴启芯领航，预计新设合伙企业认缴出资额不超过3610万元，向启芯领航增资金额不超过3500万元，投资完成后预计持有江阴启芯领航6.48%的股权。 点评： 江阴启芯领航处于培育、发展阶段。新设合伙企业为共青城学成启航创业投资合伙企业（有限合伙），GP为银润资本，出资比例为0.028%；学大信息为LP，出资比例为99.972%。启芯领航24年/25前三季度收入为5171/2910万元，净利润为-3603/-1291万元；投前估值为5亿元。 有望享受EDA行业国产替代红利。根据钛媒体APP，美国厂商占据了全球EDA市场的垄断地位，根据TrendForce，24年Synopsys（新思科技）/Cadence（楷登电子）/Siemens EDA（西门子）三家美国公司分别占据全球EDA32%/29%/13%的市场份额，合计市场份额达74%；三家公司在国内EDA市场份额超过80%。启芯领航创始团队深耕EDA20多年，拥有国际仿真系统开发经验，在EDA产业化落地方面具备深厚积累。公司投资启芯领航有望充分享受EDA行业国产替代加速推进的机遇。 双方可在EDA领域职业教育形成协同。公司深耕职业教育，全国布局覆盖数十个核心城市，具有多个产业学院教学点落地经验；依托K12升学衔接资源、企业员工培训渠道及目前已建立的高校合作网络，可精准锁定电子信息、计算机等相关专业的潜在生源。启芯领航可以为双方合作提供EDA领域核心实训资源支撑，包括协助搭建涵盖数字电路设计、EDA全流程工具应用等核心内容的完整课程体系，配套标准化教材与实验指南；依托FPGA云实训平台及国产EDA工具适配能力，可解决传统实训设备与实际业务脱节痛点；与下游半导体企业共建技能认证体系（如EDA应用工程师认证），提升学生就业竞争力；利用行业客户网络与下游芯片设计企业建立人才输送合作机制，为就业环节提供直接支撑。 盈利预测与投资评级：公司投资EDA公司启芯领航，虽然只是“一小步”，但或是享受EDA行业国产替代红利及布局EDA领域职业教育的“一大步”。由于此次投资金额及股权比例不高，我们暂不调整盈利预测，维持25~27年1.97/2.37/2.83元/股的EPS预测，当前股价对应PE估值为20x/17x/14x，考虑到公司战略布局我国集成电路产业“卡...

摘要 《“十五五”规划建议》在发展目标部分明确提出推动“居民消费率明显提高”。通过提高居民消费率、做大做强国内消费市场，可以降低经济增长对外需的依赖，增强发展的自主性和韧性，同时避免贸易顺差过度积累，缓和国际经贸紧张局面。 横向比较看，中国居民消费率显著低于美国，剔除自有住房折算租金、医疗支出，亦如此。纵向比较看，在1949年至2024年的75年内，有三分之二的时间，我国居民消费率均高于当前40%的水平，当前仍有提升空间。 我国居民消费还存在三个结构性特征：一是服务消费不足、恢复进度偏慢；二是改善型消费占比偏低，中低收入群体消费潜力有待释放；三是区域间消费分化，一线城市消费增长乏力。未来提升居民消费率需要在三个维度精准发力：一是在消费对象上，要促进服务消费扩容、加快服务消费恢复；二是在消费主体上，应注重提升中低收入群体收入水平和收入预期，促进其消费从基础型向改善型升级；三是在消费区域上，应注重提振一线城市消费活力。 居民消费率的提高并非单纯的居民个体行为，而是政府、企业与居民三方协同作用的结果。政府需着力营造良好消费环境、提供优质公共服务；企业需持续提升商品与服务供给质量，满足居民多样化消费需求；在良好的政策环境与优质的产品服务支撑下，居民消费行为将自然形成并持续升级。 风险提示：宏观经济增长不及预期。

报告摘要 一、市场回顾 本周农业指数上涨，其中种植指数领涨。1.本周，申万农业指数上涨了0.4%，同期，上证综指上涨0.83%，深成指上涨1.11%，农业板块表现略逊于大市；2.细分到二级子行业，除了饲料和动保下跌以外，其他子行业指数上涨。其中，种植和农产品加工指数上涨了4.13%和3.99%，涨幅领先；3.前10大涨幅个股主要集中在种植板块，前10大跌幅个股集中在养殖板块。涨幅前3名个股依次为福建金森、海南橡胶和万辰集团 二、核心观点 1、养殖产业链 1）生猪：猪价旺季反弹，幅度有所收窄 猪价旺季反弹。本周末，全国生猪出厂均价12.97元/公斤，较上周涨0.19元；主产区15公斤仔猪出栏均价28.03元/公斤，较上周涨2.89元； 上市公司出栏量增速放缓，下游屠宰开工率下降。本周末，全国规模以上屠宰企业开工率为36.48%，较上周降2.1个百分点，较上年同期降24.63个百分点；上上周，16省市规模屠宰企业生猪宰后均重89.71公斤/头，较之前一周略增，较上年同期增0.11公斤；2025年12月，16家养猪上市公司生猪出栏量合计为1790万头，环增2.9%，同增1.35%。 行业扭亏为盈，产能去化速度放缓。近期我国养猪行业产能持续去化，速度有所放缓。据统计局数据，截至25年12月底，全国能繁母猪存栏3961万头，较去年1月减少116万头，下降2.9%，是正常保有量的101.6%。预计，在“疫情风险上升+政策施压”的多重压力下，我国养猪业产能有望继续去化：1）猪价短期反弹，中期或持续低迷。预计，随着节日旺季因素消退，猪价或再度低迷，行业或再度亏损；2）疫情压力：冬季1-2月份气温偏低，北方猪场非洲猪瘟疫情防控压力仍然加大，风险上升；进入4-5月份南方雨水偏多，不利于猪场防控，疫情风险较高；3）政策压力：自6月份以来，相关部门密集召开会议释放减产能的明确政策信号，目前临近政策成效检验时点，养猪行业产能调节所面临的政策压力值得重视。 个股估值处于历史低位，长期投资价值凸现。目前，大多数养殖上市公司头均市值（对应2025年预估出栏量）仍处于历史底部区间，距离历史均值有较大上升空间，长期投资价值凸显。 2）白鸡：行业产能水平较高，鸡价中期或震荡 鸡苗和毛鸡价格元旦后回落至历史同期中位水平：本周末，烟台鸡苗均价2.54元/羽，较上周跌0.29元，处于历史同期中位水平；主产区白...

报告导读： 摘要： 1. 中国人民银行的“三目标制”货币政策分析框架。从具体的操作工具来看，当前人民银行在“量”的投放方面主要运用两类工具，分别是由质押贷款类、央行资产购买类和回笼类长期主动投放工具，正逆回购、SLF、国库定存等短期主动投放工具，和外汇占款及财政存款（抵扣）等被动投放工具构成的主要基础货币投放工具，以及通过改变货币乘数来影响基础货币需求的降准工具。通过配合实施这两类操作工具进行“量”的投放从而影响对7天逆回购利率这一政策利率的价格调控，并间接传导至MLF利率、LPR利率和M2增速，最终实现上述三项长期货币政策目标。 2. 房地产市场调整叠加化债，信用融资需求内生性收缩。纵观全球主要经济体，在货币宽松与房地产市场之间往往存在周期性循环，经济面临严重问题的阶段通过大幅宽松能够在短期内迅速刺激起地产泡沫，泡沫刺破后的阵痛期又再次开启宽松周期意图稳定内需，正如上世纪八十年代的日本。2022年伊始，随着一线城市为避免房地产市场过度泡沫化而骤然收紧的需求调控政策落地以及新冠疫情对实体经济的持续冲击，此前房企“预售——举债——拿地”的高杠杆高周转模式宣告失灵，房地产市场迎来至今仍未完成的有史以来最深度调整，与之密切相关的居民杠杆也由此开始快速收缩。而原本在《资管新规》的约束之下，2015年货币大幅宽松刺激内需阶段积累下的实体经济难以靠自身消化的过量杠杆已经处于化解过程，但又因新冠疫情过程中和疫后经济重建阶段基建投资“以工代赈”的重要作用，地方债务杠杆累积的风险最终到了不得不被中央腾挪接手后，基建投资的去杠杆序幕终于慢于房地产市场拉开。至此，居民和企业同步加速去杠杆的阶段正式开启，货币政策的目标也从抑制泡沫转向了防范房地产市场风险和地方债务风险向金融和实体经济进一步传播，“适度宽松”的导向正式被确立。 3. 中国人民银行的货币政策抉择。公开市场国债净买入和降准工具或为2026年值得考虑的流动性投放工具，我们预计若商业银行净息差趋稳，2026年全年或有一次50BP的降准，三四季度或为较好的时间窗口；全年可能有1-2次全面降息，每次10BP幅度。 4. 国债期货行情跟踪与展望。我们在上周末提示“短期推荐30-10利差压缩交易与多头替代，中期持续推荐逢高套保与做多跨期、正套”。周二盘中快评我们再次提示30-10利差缩窄套利机会，该策略当前已迅速兑现。 当前我们认为，随着T...

投资要点 本周核心观点：1）高载重与可回收推动火箭发射降本，推进剂、发射特气需求刚性，价值量与价值占比长期提升。火箭发射经济性成为未来火箭发射向高密度、标准化转型的重要因素。火箭发射降本路线清晰，高载重和可回收成为核心途径，液态甲烷作为推进剂优势凸显，占比提升。在高载重与可重复使用背景下，推进剂特气需求与发射次数高度相关且成本占比提升。可重复使用技术显著压缩了制造成本在单次发射中的占比，但并未降低推进剂消耗，回收过程甚至需要额外燃料储备。基于当前时点，我们测算猎鹰9号单次发射推进剂与特气需求合计成本约80万美元，根据《“猎鹰”9火箭的发射成本与价格策略分析》（2022），考虑火箭可回收，火箭成本从5000万美元下降至1500万美元，推进剂与特气需求刚性保持单次80万美元，单次发射成本占比从1.6%提升至5.3%。推进剂与特气需求逐步成为最稳定、最可预测的价值环节。重点推荐九丰能源，深度卡位商业航天特燃特气供应，打造九丰航天特气专业品牌，航天特燃特气供应价值量与份额长期提升。2）全国冬季用电负荷首破14亿千瓦。2026年全国用电负荷三创冬季新高，冬季负荷首次突破14亿千瓦，最高达14.17亿千瓦，单日用电量首次在冬季突破300亿千瓦时 行业核心数据跟踪：电价：2026年1月全国平均电网代购电价同比下降8%。煤价：截至2026/1/23，动力煤秦皇岛5500卡平仓价685元/吨，周环比减少9.03%。水情：截至2026/1/23，三峡水库站水位169.85米，2022、2023、2024、2025年同期水位分别为170.14米、157.85米、166.94米、168.24米，蓄水水位正常。2026/1/23，三峡水库站入库流量7530立方米/秒，同比增长15.8%，三峡水库站出库流量9180立方米/秒，同比增加12.8%。用电量：2025M1-11全社会用电量9.46万亿千瓦时（同比+5.2%），其中，第一产业、第二产业、第三产业、居民城乡用电分别同比+10.3%、+3.7%、+8.5%、+7.1%。发电量：2025年M1-11累计发电量8.86万亿千瓦时（同比+2.4%），其中火电、水电、核电、风电、光伏分别-0.7%、+2.7%、+8.1%、+9.6%、+24.8%。装机容量：2025M1-11新增装机容量，火电新增7752万千瓦（同比+63.4%），水电新增912...

腰果术语词汇表和SPS定义 等级产量：产出的籽粒等级（最高36级）。 传统：未经有机或公平贸易认证生产的食品。 在shell中：作为收获的坚果。 KOR:核仁出油率是西非地区常不正确使用的术语，用来描述切割试验的结果，这并不能反映实际的出油率。正确使用KOR是出油率和等级产率的组合。 有机：一种不使用化学品并涉及环境可持续方法的生产系统。 产出：从单位量的带壳坚果中产生的果仁重量通常以每80公斤袋多少磅来报价，也以百分比值表示。通常用于切割测试的语境，而不是描述加工商的实际产量。 处理去除外壳、通过剥皮去除种皮、对所得腰果进行分级，并包装腰果以供销售的制造工艺。RCN:原生的腰果通常被称为带壳腰果。“原生”一词用于描述烹饪前的腰果。RCN可以是“干燥的”（通常含水量<9%）或“未干燥的”（通常在农场时含水量>9%，通常在15%到20%的范围内）。 烤箱：用于零售或批发贸易的腰果仁加工和包装商。该术语通常用于描述所有向零食贸易供应烤（和/或盐）腰果仁的买家。 测试：花生仁壳。去壳后，去掉种皮以露出花生仁。 我们所说的卫生与植物卫生（SPS）措施是什么？旨在保护人类、动物和植物生命健康，免受添加剂、污染物、毒素或致病生物体所产生风险的规则、措施和法规。它们确保食品适合食用。卫生是指活动物、动物源食品以及这些食品的副产品。植物卫生是指植物、植物产品、水果和蔬菜。 我们所说的卫生和植物卫生实践是什么意思？对措施在生产及出口贸易中如何实施的具体说明。为什么SPS措施和实践很重要？它们保护消费者、动物和植物免受健康和安全风险。通过增加透明度、提供有关出口产品的更多信息以及确保进口食品产品安全，它们可以通过改善出口商的市场准入来促进降低贸易成本。 SPS措施涵盖哪些内容？世界贸易组织的协定规定，SPS措施涵盖“所有相关法律、法令、法规、要求和程序，包括但不限于最终产品标准；工艺和生产方法；检验、鉴定、认证和批准程序；检疫处理，包括与动物或植物运输相关的相关要求，或与运输期间其生存所需的材料相关的相关要求；关于相关统计方法、抽样程序和风险评估方法的规定；以及与食品安全直接相关的包装和标签要求。”

简介 人工智能治理对于实现可扩展性至关重要随着生成式AI成为新的现实、企业正通过人工智能驱动的创新来抢占先机。但其中的关键问题仍在于：您的AI是否得到了充分治理？ 要回答这个问题、就需要将安全性和弹性通过设计融入组织的DNA中、而不仅仅是在政策中加以说明。为此、需要提供持续、可证明的证据、以证明控制措施正按预期运行、而不是仅仅依赖年度合规性检查。此类持续保证对于满足当今的监管要求以及应对不断变化的风险态势均至关重要。 治理是确保企业所有基于AI的创新理念都未偏离正轨、且符合全球道德与监管标准的关键所在。 有了治理作为安全网、就没有理由在充分发挥AI潜力方面退缩。 本电子书将帮助您了解更多有关人工智能治理的原则、并让您的企业走上发展的快车道。

2025年，中国肩颈按摩仪市场在社交媒体上展现出显著的活跃度与动态变化。本报告旨在通过对全年社媒声量、互动量及⽤户讨论的深度分析，勾勒出⾏业整体趋势，剖析头部品牌的营销策略，并揭⽰消费者在选购过程中的核⼼考量因素

概况 2025年四季度， 沈阳甲级写字楼市场无新增供应入市 ， 总存量维持在 136.9万平方米。 本季度， 全市录得净吸纳量为 -5,470平方米， 全年累计净吸纳量为 20,875平方米。 空置率环比上升0.4个百分点至33.5%， 市场整体表现较为平稳；全市租金水平环比下降2.7%至每月每平方米人民币55.1元。 从成交行业上看， 本季度前三大成交行业占比表现较为平均 。 贸易类成交延续了之前的良好表现 ， 尽管占比下降至23%， 但仍位居首位； TMT及专业服务类成交占比22%和21%， 分列二、 三位；金融类成交占比 16%， 位列第四位

刘波：对以色列更有利的“修正主义”叙事将几乎所有责任都归咎给巴方，这在历史学和国际法上是难以成立的，偏颇的叙事也会加重现实伤害。 FT中文网公共政策主编 刘波 自2023年10月7日开始的新一轮巴以大规模冲突持续至今，已造成灾难性的城市毁灭和人员伤亡。据估计加沙80%以上的建筑物已经受损，医院和卫生设施基本瘫痪，医疗服务严重不足。据加沙卫生部门统计，已有超过7万名巴勒斯坦人死亡。世界卫生组织确认加沙部分地区出现饥荒，大量人口面临严重营养不良和粮食短缺。虽然这场冲突中最激烈的阶段已经结束，总的停火协议依然存在，但局势仍然高度不稳定，加沙几乎每天都有更多人死亡，同时各方围绕未来加沙治理安排存在严重分歧，大规模冲突随时可能重燃。加沙仍然位于火山口上。 中国舆论场上围绕巴以冲突的争论也在持续。传统上中国在巴以冲突问题上的官方历史叙事对巴方更为有利。但在近20年左右的时间里，一种对以色列的说法更为有利的“修正主义”历史叙事也在中国民间舆论场中流传，尤其是在情感上亲以的群体中流传。这种历史叙事将几乎所有巴以冲突的责任都归咎给巴方，认为巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）甚至整个巴勒斯坦民族要为巴以冲突的持续负责。无论根据中国还是全球历史学和国际法学界的主流观点，这种巴以冲突问题上高度偏袒以色列的“修正主义”史观都是难以成立的。 同时这种史观和理解框架很可能导向“反巴勒斯坦主义”（Anti-Palestinianism），即对巴勒斯坦人的系统性偏见和歧视，否认巴勒斯坦人作为一个民族或群体的存在、尊严和平等权利，将对巴勒斯坦人的暴力和压迫行为合理化，甚至认为是巴勒斯坦人自身所谓的“过错”或“历史责任”导致其“不可避免地”要在今天承受这样的命运。这种“反巴勒斯坦主义”往往将巴勒斯坦人本质化，不考虑巴勒斯坦人所处的具体历史环境以及不同巴勒斯坦人群的差异，把巴勒斯坦人描述为具有特定性格或行为倾向的人，描述为与世界其他地方的居民不同的人。显然“反巴勒斯坦主义”对以色列宣传其立场和政策高度有利，但无论对巴以冲突的缓解、公平的实现还是对世界和平而言，这种歧视性的视角和世界观都是高度不利的。 巴以冲突可以追溯到19世纪末20世纪初，持续时间长久，相关争议众多，几乎在任何具体历史事件上，巴以双方都各持一说，针锋相对。对以色列有利的一套“修正主义”叙事也几乎涵盖了巴以冲突的全部过程。我们不可能对所有这些...

贝以理表示2023年10月7日开始的战争对以色列而言是一场生死存亡之战。以色列对哈马斯的强力反击削弱了后者的领导层、基础设施及作战能力。 FT中文网专栏作家 王英良 【本文是全球政要“百人百访”系列高端对话的最新一篇。】 以色列驻华大使贝以理（Eli Belotsercovsky）于2025年6月4日正式履新，他在以色列外交部任职超过30年，担任过多个职务。贝以理曾任以色列驻南非大使、驻乌克兰大使、驻摩尔多瓦和亚美尼亚大使（非常驻）、与印度和中国经济关系司司长、以色列驻印度大使馆公使、以色列驻塞浦路斯大使馆公使以及以色列驻新加坡大使馆公使。贝以理拥有耶路撒冷希伯来大学国际关系与远东事务学士学位（主修中国研究），以及波士顿大学国际管理硕士学位。 以下是访谈实录。 贝以理（Eli Belotsercovsky） 问： 经过旷日持久的军事行动和艰难的外交协调，以色列最终成功使幸存人质重返家园。你认为此次成功归结于哪些因素？在此过程中，以色列与美国之间的战略协调将对以、美两国关系产生何种影响？ 贝以理： 正如FT中文网的读者所知，加沙战争由哈马斯于2023年10月7日的残暴袭击所挑起，超过1200名以色列人惨遭杀害，包括婴儿、儿童和老人。哈马斯恐怖分子实施了骇人听闻的强奸和酷刑，有些父母被迫目睹子女遭受折磨后被杀害，随后他们自己也遭杀害。 当日，哈马斯从以色列绑架251人至加沙地带，其中包括儿童。最年幼的受害者是9个月大的婴儿克菲尔（Kfir），他与4岁的哥哥阿里埃尔（Ariel）、母亲希里（Shiri）以及父亲亚登（Yarden）一同被劫持。母亲和两个孩子在被囚禁期间惨遭哈马斯杀害。 自那一天起，以色列便为解救所有人质、摧毁哈马斯组织而奋战，确保该组织永远不再对以色列构成威胁。以色列对哈马斯的强力反击削弱了哈马斯的领导层、基础设施及作战能力。此外，美国总统特朗普施加的密集外交压力对确保所有幸存人质获释至关重要，并促成了当前停火协议的达成。这项由美国主导、地区伙伴协助促成的停火协议，为愿意与以色列和平共处的加沙民众带来了和平的机遇。 战争期间，以色列与美国始终紧密协作。美国在解救人质以及协助以色列自卫方面发挥了关键作用。以、美之间坚不可摧的伙伴关系在这两年中得到体现，并将在未来继续保持。 问： 以色列总理内塔尼亚胡明确拒绝承认巴勒斯坦国，但以色列与加沙已达成临时停火。以色列...

英国政府计划加强对中国在其“外国影响登记制度”覆盖范围内的活动的审查，同时寻求深化中英关系。 英国政府计划加强对中国在其“外国影响登记制度”(FIRS)覆盖范围内的活动的审查，但不会将中国与俄罗斯和伊朗归为同一层级。英国首相基尔•斯塔默(Keir Starmer)目前正寻求深化中英关系。 部长们避免将中国与俄罗斯和伊朗一同纳入该制度的“增强层级”。该制度旨在对被视为构成国家安全风险的外国势力活动增强对英国公众的保障。 官员们目前正在制定计划，预计将于今年晚些时候公布。该计划可能仅涉及将与最敏感领域相关的某些中国政府控制实体纳入“增强层级”，而不会将整个中国政府纳入其中。 成为高端会员，阅读高端专享内容 如您已经是高端会员， 请点击这里登录 成为高端会员►

行业观点： 1)上周（1/19-1/23）大消费板块表现分化。纺织服饰、社会服务、商贸零售、美容护理、家用电器、食品饮料周涨跌幅分别为+4.48%、+3.20%、+2.16%、+1.98%、-0.02%、-1.41%。食品饮料、家用电器、纺织服饰、商贸零售、社会服务、美容护理各板块领涨的个股分别是好想你（+19.59%）、澳柯玛（+12.48%）、*ST天创（+29.16%）、新华百货（+22.00%）、苏试试验（+13.44%）、延江股份（+22.94%）；领跌的个股分别是岩石股份（-11.49%）、立达信（-14.51%）、美尔雅（-4.30%）、三江购物（-12.27%）、ST东时（-9.11%）、*ST美谷（-3.21%）。 2)龙头财报亮眼，黄金珠宝板块迎旺季催化行情。近期黄金珠宝板块迎来多重利好共振，国际金价高位企稳，春节、情人节旺季备货需求升温，叠加板块前期股价回调充分消化估值，行业配置价值凸显。从龙头最新财报看，板块业绩已呈现明确回暖态势。周大福2026财年三季报零售额同比增18%，内地/港澳市场分别增17%/23%，定价首饰同店销售额增53%，贡献率升至40%，管理层上调全财年盈利指引，毛利率目标上修至31.5%-32.5%。六福集团同期零售值增26%，内地品牌店同店增31%，港澳同店增16%，定价黄金产品成核心驱动力，港澳业务受益于价差扩大持续发力。潮宏基2025年归母净利同比增125%-175%，剔除减值后主业净利中枢约6.55亿元，全年净增门店163家，渠道扩张与单店效益提升形成双支撑。当前金价再创新高，足金饰品价突破1500元/克，头部品牌通过产品结构优化对冲金价波动风险。旺季备货下，马年生肖、文创联名等新品密集上市，叠加高端化与出海战略推进，龙头份额有望持续集中。当前板块估值经前期回调已具吸引力，旺季消费弹性与业绩韧性有望推动板块估值修复。 3)12月社零同比+0.6%，持续关注服务消费板块。12月社零总额同比+0.9%，环比下降0.4pct，除汽车外同比+1.7%。按消费类型看商品零售额同比+0.7%，限额以上商品零售同比-2.0%；餐饮同比+2.2%，限额以上餐饮零售同比-1.1%。按品类看，必选消费保持韧性，12月粮油食品、饮料、日用品分别同比+3.9%、+1.7%、+3.7%环比下滑2.2pcts、下滑1.2pct、上升4.5pc...

The Magnificent Seven, as a whole, may still be great long-term bets, especially now that most of their members have fallen under enough pressure to see their valuation metrics compress. That said, the Mag Seven seem to be breaking apart, with three members in Apple (NASDAQ:AAPL), Microsoft (NASDAQ:MSFT), and Meta Platforms (NASDAQ:META) sinking, while two ... Forget the Mag 7. It’s All About the Magnificent 2 and They’re Still Buys

creuxnoir/iStock via Getty Images Goldman Sachs expects the recent equity market broadening to continue in early 2026, but the magnitude and duration of that rotation will ultimately prove limited, according to Ben Snider, chief U.S. equity strategist and managing director at Goldman Sachs. Snider pointed to an improving economic outlook and favorable Federal Reserve policy as near-term tailwinds, though he cautioned that several factors will constrain how far this trend can extend. Building on momentum from late 2025, U.S. small-caps and mid-caps and non-U.S. markets have generally outperformed the headline U.S. equity indices ( SP500 ), ( COMP:IND ), ( DJI ) in the first few weeks of 2026, with the Russell 2000 ( IWM ) returning 10% year-to-date and outperforming the S&P 500 ( SP500 ) on each of the first 14 trading days of the year. From a fundamental perspective, the improvement in market breadth reflects a broadening in the opportunity set facing investors, driven by an improving economic growth outlook and friendly Fed policy, according to Goldman Sachs. US equity market breadth has improved sharply since October (FactSet, Goldman Sachs Global Investment Research) The shift also reflects continued portfolio diversification among investors, with the strategists emphasizing that “a rotation of 1% of S&P 500 ( SP500 ) market cap to the Russell 2000 ( IWM ) would represent 19% of market cap for the small-cap index.” While strong economic growth in the first half of 2026 creates larger near-term tailwinds for smaller and more cyclical stocks, the firm’s economists expect GDP growth will return to roughly trend in the second half of the year, limiting the runway for cyclical broadening. Goldman Sachs analysts also noted that valuations for the average S&P 500 stock are already elevated versus both history and fundamentals, presenting another constraint on extended outperformance. Snider identified three historical paths to extended broadening—a “catch down” in mega-...

美国最大的区域电力市场运营商PJM电网公司预测冬季用电需求将创纪录。Dominion Energy弗吉尼亚辖区电价跃升，寒潮期间人工智能驱动的数据中心负荷加剧了涨幅。参与者正努力应对剧烈价格波动，电网运营商启动燃油发电并采取措施避免轮流停电。 责任编辑：张俊 SF065

美国财政部于周一宣布，已终止与博思艾伦咨询公司签订的 31 份总价值 2100 万美元的合同，并指控该公司未能妥善保护敏感数据，涉及美国国税局的相关信息也包含在内。 美国财政部长斯科特・贝森特在周一发布的一份声明中表示：“博思艾伦咨询公司未能落实充分的防护措施以保障敏感数据安全，其中包括其通过与美国国税局签订的合同获取的纳税人保密信息。” 博思艾伦咨询公司前承包商查尔斯・利特尔约翰于 2024 年承认，曾向新闻媒体泄露美国国税局掌握的特朗普总统及其他人士的税务信息，他最终被判处五年监禁。 美国财政部发布的公告显示，美国国税局经核查认定，此次数据泄露事件波及超过 40 万名纳税人。 责任编辑：郭明煜

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Fed meeting likely to be overshadowed by threats to central bank's independence Reuters

Image source: The Motley Fool. Tuesday, July 29, 2025 at 8 a.m. ET CALL PARTICIPANTS President and Chief Executive Officer — J. Powell Brown Executive Vice President and Chief Financial Officer — R. Andrew Watts Need a quote from a Motley Fool analyst? Email [email protected] TAKEAWAYS Total Revenue -- $1.285 billion, up 9.1%, driven by both organic expansion and acquisitions. -- $1.285 billion, up 9.1%, driven by both organic expansion and acquisitions. Organic Revenue Growth -- 3.6% consolidated, with deceleration attributed to property rate pressure and lower new business in Retail. -- 3.6% consolidated, with deceleration attributed to property rate pressure and lower new business in Retail. Adjusted EBITDAC Margin -- 36.7%, an increase of 100 basis points, supported by incremental interest income and underlying margin expansion. -- 36.7%, an increase of 100 basis points, supported by incremental interest income and underlying margin expansion. Adjusted Diluted Earnings Per Share -- $1.03, up 10.8% on a higher share base. -- $1.03, up 10.8% on a higher share base. Retail Segment -- Organic growth of 3%, total revenue up 7.9%; margin decreased by 50 basis points to 27.5% due to Quintes revenue seasonality. -- Organic growth of 3%, total revenue up 7.9%; margin decreased by 50 basis points to 27.5% due to Quintes revenue seasonality. National Programs Segment -- 4.6% organic growth; total revenue up 6.1%; EBITDAC margin expanded by 320 basis points to 52.8%, aided by a contingent commission true-up. -- 4.6% organic growth; total revenue up 6.1%; EBITDAC margin expanded by 320 basis points to 52.8%, aided by a contingent commission true-up. Wholesale Brokerage Segment -- Organic growth of 3.9%, total revenue up 14.5%; margin increased by 80 basis points to 34.1%, with higher contingent income and acquisition mix impact. -- Organic growth of 3.9%, total revenue up 14.5%; margin increased by 80 basis points to 34.1%, with higher contingent income and acquisition mix i...

@media (max-width: 768px) { .image-container { width: 100% !important; float: none !important; margin: 0 0 1rem 0 !important; } } Image source: The Mo

Shares of GPU titan Nvidia (NASDAQ:NVDA) may have been stuck in a sideways channel for the past six months, but a lot has been going on behind the scenes amid the intense sideways action. Of course, Nvidia isn’t solely to blame for the recent consolidation. In fact, the Magnificent Seven players have really run out ... NVIDIA Just Made a Bigger Push Into AI Drug Discovery

Image source: The Motley Fool. Thursday, July 24, 2025 at 1 p.m. ET CALL PARTICIPANTS President and Chief Executive Officer — James Eugene Beckwith Executive Vice President and Chief Financial Officer — Heather Christina Luck Need a quote from a Motley Fool analyst? Email [email protected] TAKEAWAYS Net Income -- $14.5 million with reported earnings per share of $0.68. -- $14.5 million with reported earnings per share of $0.68. Return on Average Assets -- 1.37% for the quarter as disclosed in prepared remarks. -- 1.37% for the quarter as disclosed in prepared remarks. Return on Average Equity -- Reached 14.17% during the period. -- Reached 14.17% during the period. Net Interest Margin -- Expanded 8 basis points to 3.53% from the prior quarter. -- Expanded 8 basis points to 3.53% from the prior quarter. Cost of Total Deposits -- Declined by 2 basis points sequentially to 2.46%. -- Declined by 2 basis points sequentially to 2.46%. Efficiency Ratio -- Management cited a ratio of 41.03% for operating expenses to revenues. -- Management cited a ratio of 41.03% for operating expenses to revenues. Loans Held for Investment -- Increased by $136.2 million, equating to a 15% annualized rate. -- Increased by $136.2 million, equating to a 15% annualized rate. Total Deposit Growth -- Rose $158.3 million, representing a 17% annualized increase. -- Rose $158.3 million, representing a 17% annualized increase. Nonperforming Loans -- Represented 6 basis points of total loans, with an increase of $0.5 million attributed to one commercial real estate loan placed on nonaccrual status. -- Represented 6 basis points of total loans, with an increase of $0.5 million attributed to one commercial real estate loan placed on nonaccrual status. Dividend Declaration -- Board approved a $0.20 per share cash dividend, with payment anticipated in August. -- Board approved a $0.20 per share cash dividend, with payment anticipated in August. Commercial Real Estate Loan Portfolio -- Grew by $125.4 mill...

Specialty chemicals producer Archroma is readying for talks over an extension to its debt stack, as its results are improving following a period of weakness in its industry. The SK Capital -backed company released a preliminary earnings update last week, showing some signs of a gradual recovery in profits and cash flow generation, said people familiar with the matter, speaking on the condition of anonymity. On the back of that, Archroma is considering starting formal discussions in coming weeks to amend and extend its term loans due in June 2027, said the people. The company has €555 million ($658 million) of euro loans and a $340 million dollar tranche maturing next year, according to data compiled by Bloomberg. The euro-denominated tranche is currently quoted at around 89 cents on the euro, after reaching a low of 74 in October, according to price data compiled by Bloomberg. Archroma held a non-deal roadshow in December, one of the people said. It has also had informal conversations with creditors about extending maturities, some of the people said. Among the options floated was raising second-lien debt the company could use to pay down some of the term loan, lowering first-lien leverage, they added. There is no guarantee that a deal will come together in coming weeks, and the company could also opt to address the maturities next quarter. A spokesperson for Archroma declined to comment. SK Capital did not respond to a request for comment. Headquartered in Switzerland, Archroma provides chemicals to the textiles, packaging and paper industries. Although the term loan doesn’t mature for over a year, it’s common for borrowers to seek to refinance their facilities well in advance of the redemption date. Those who don’t can face pressure from ratings agencies. In December, S&P Global Ratings slashed its credit score for Archroma to B-, flagging that it was expecting challenging market conditions in the chemicals space to last through 2026. The European chemicals indust...