报告摘要 市场表现： 2025年2月9日，医药板块涨跌幅+0.60%，跑输沪深300指数1.03pct，涨跌幅居申万31个子行业第24名。各医药子行业中，医疗耗材(+1.23%)、线下药店（+0.96%)、其他生物制品(+0.85%)表现居前，医药流通（-0.08%）、医院(+0.32%)、血液制品（+0.34%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为振德医疗(+10.01%)、海翔药业（+9.99%)、万泽股份(+9.05%)；跌幅榜前3位为国发股份（-10.05%)、广生堂（-5.28%）、花园生物(-4.86%)。 行业要闻： 近日，Aicuris宣布，公司关键性3期临床试验PRIOH-1取得积极结果。该研究评估了小分子抗病毒药物Pritelivir在免疫功能低下、对治疗应答不佳的单纯疱疹病毒（HSV）感染患者中的疗效与安全性，患者可伴随或不伴随耐药性。研究结果显示，与研究者选择治疗方案（ICT）相比，Pritelivir在疗效方面表现出显著优势，同时具备良好的安全性和耐受性。在主要终点方面，pritelivir成功达成病灶愈合优效性的目标，病灶愈合率达到62.7%，显著高于标准治疗（研究者选择方案）的34.0%，校正后治疗差异为28.4%，具有统计学意义（p=0.0047）。 （来源：Aicuris，太平洋证券研究院） 公司要闻： 千金药业（600479）：公司发布2025年业绩快报，公司2025年预计实现营业收入36.35亿元，同比增长0.13%，归母净利润为2.88亿元，同比增长24.74%，扣非后归母净利润为2.61亿元，同比增长19.48%。 惠泰医疗（688617）：公司发布公告，公司拟以自有资金通过集中竞价的方式回购公司股份，回购金额约为1.5-2.0亿元，回购价格不超过315元/股，回购数量约为476,191-634,920股，约占公司总股本的0.34%-0.45%，回购用途为用于员工持股计划或股权激励。 苑东生物（688513）：公司发布公告，子公司成都优洛自主研发的靶向TL1A的单抗注射液EP-0210正在开展用于治疗炎症性肠病的I期临床试验，于近日完成首例受试者给药。 微电生理（688351）：公司发布公告，公司磁导航消融导管及星型高密度标测导管于近日获得了欧盟医疗器械法规（MDR）认证证书，此次获得认证有助于公司进入欧洲市场并进一步扩...

报告摘要 一、市场回顾 本周农业指数跟随大市调整，其中养殖和饲料最为抗跌。1.本周，申万农业指数下跌了1.92%，同期，上证综指下跌1.27%，深成指下跌2.1%，农业指数跟随大市调整；2.细分来看，六个二级子行业悉数调整。其中，养殖和饲料分别下跌了0.04%和1.08%，调整幅度最小；3.前10大涨幅个股主要集中在养殖板块，前10大跌幅个股集中在种植板块。涨幅前3名个股依次为平潭发展、众兴菌业和播恩集团。 二、核心观点 1、养殖产业链 1）生猪：一号文件强调产能综合调控，行业产能或继续去化 猪价旺季反弹。本周末，全国生猪出厂均价12.14元/公斤，较上周跌0.16元；主产区15公斤仔猪出栏均价29.24元/公斤，较上周涨0.62元； 上市公司出栏量增速放缓，下游屠宰开工率上升。本周末，全国规模以上屠宰企业开工率为42.76%，较上周升3.07个百分点，较上年同期升22.8个百分点；上周，16省市规模屠宰企业生猪宰后均重88.9公斤/头，较上上周减0.23公斤，较上年同期减0.91公斤；2025年12月，16家养猪上市公司生猪出栏量合计为1790万头，环增2.9%，同增1.35%。 行业产能持续去化。近期，我国养猪行业产能持续去化据统计局数据，截至25年12月底，全国能繁母猪存栏3961万头，是正常保有量的101.6%，较去年1月减少了116万头，下降了2.9%。后续，我国养猪业产能有望继续去化，主要原因有：1）市场压力：猪价短期反弹，中期或持续低迷。预计，随着节日旺季因素消退，猪价将再度低迷，行业或再度亏损；2）疫情压力：1-2月份气温偏低，北方猪场非洲猪瘟疫情防控压力仍然加大，风险较高；进入3-5月份南方雨水偏多，不利于猪场防控，疫情风险较高；3）政策压力：近日发布的中央一号文件指出对生猪产能进行综合调控，养猪行业产能调节所面临的政策压力仍然较大。 个股估值处于历史低位，长期投资价值凸现。目前，大多数养殖上市公司头均市值（对应2025年预估出栏量）仍处于历史底部区间，距离历史均值有较大上升空间，长期投资价值凸显。 2）白鸡：行业产能水平较高，鸡价中期或震荡 鸡苗和毛鸡价格元旦后回落，近期企稳反弹：本周末，烟台鸡苗均价2.64元/羽，较上周涨0.06元，处于历史同期中位水平；主产区白羽肉毛鸡棚前收购均价3.67元/斤，较上周跌0.16元，处于历史同期中位水平；白条...

报告摘要 市场行情： 2026年2月9日，今日权益市场各板块多数上涨，上证综指和深证综指分别上涨1.41%和1.91%，沪深300和中证500分别上涨1.63%和2.02%。申万房地产指数上涨1.96%。 个股表现： 房地产板块个股涨幅较大的前五名为京投发展、沙河股份、格力地产、金地集团、信达地产，涨幅分别为10.08%/9.99%/9.96%/5.72%/5.16%； 个股跌幅较大的为皇庭B、皇庭国际、京基智农、合肥城建、新黄浦，跌幅分别为-5.48%/-3.95%/-3.01%/-1.71%/-1.12%。 行业新闻： 广州科学城集团黄埔区岗贝村城中村改造项目整村安置房封顶。据观点网，据公开资料整理，2月8日由科学城集团推进的黄埔区云埔街刘村社区岗贝村城中村改造项目（岗贝片区）复建区全部8栋楼完成集中封顶，该项目是黄埔区首个新模式下整村封顶的标杆项目，创下全区单次安置楼封顶数量最多、规模最大的新纪录。此次封顶的复建区包含1363套安置房，同步开放了135㎡交付标准样板房，涵盖45㎡-190㎡共8种户型，匹配村民多元化居住需求。广州市住房和城乡建设局、广州开发区城市更新局等多单位领导共同见证了这一节点，该项目也成为科学城集团2026年城中村改造工作的开篇成果，助力黄埔区城更工作实现“开门红”。 重庆：实施首次购房补贴和人才购房补贴。重庆市住房城乡建委联合相关部门印发《关于发挥政策集成效应稳定房地产市场的通知》。其中提出，实施首次购房补贴和人才购房补贴。对在中心城区首次购买住房的居民，由房屋所在地区政府（管委会）给予新购住房成交总金额0.5%的购房补贴。对符合条件的人才在中心城区购买新建商品住房提供人才购房房票补贴。 公司公告： 【大悦城】2月9日，大悦城控股集团股份有限公司发布关于董事退休离任的公告。根据公告内容，大悦城董事会收到董事陈朗的书面辞职报告，其因已达退休年龄，申请辞去公司董事职务。陈朗原定任期为2023年8月14日至2026年8月13日。 【招商蛇口】2月9日，招商局蛇口工业区控股股份有限公司发布2026年1月销售及近期购得土地使用权情况简报。根据公告内容，2026年1月，招商蛇口实现签约销售面积27.22万平方米，签约销售金额76.74亿元。土地获取方面，招商蛇口近期新增1个住宅地块，项目名称为杭州市上城区四堡七堡JG1404-29地块，土地面积2....

报告摘要 市场行情： 2026年2月10日，今日权益市场各板块多数上涨，上证综指和深证综指分别上涨0.13%和0.05%，沪深300上涨0.11%，中证500下跌0.06%。申万房地产指数下跌1.40%。 个股表现： 房地产板块个股涨幅较大的前五名为皇庭国际、皇庭B、光明地产、阳光股份、荣丰控股，涨幅分别为10.05%/7.25%/5.17%/5.00%/3.13%； 个股跌幅较大的为大悦城、我爱我家、格力地产、华联控股、新城控股，跌幅分别为-5.87%/-3.94%/-3.74%/-3.65%/-3.61%。 行业新闻： 南通海门北部新城3宗宅地以底价14亿成交。据观点网，2月10日消息，南通市海门区北部新城3宗涉宅地块HM-R26002、HM-R26003、HM-R26004于近期顺利成交，总金额达14亿元。据悉，3宗地块分别由本土国企南通辉品置业有限公司、南通市叠润置业有限公司、南通市鸿远置业有限公司以底价竞得，折合楼面价分别为6424元/㎡、6648元/㎡、7112元/㎡。 锦江统建斩获成都锦江区牛沙路片区地块，溢价率23.03%。据中指研究院，2月10日，成都迎来1宗住宅用地出让，该地块位于锦江区牛沙路片区，吸引了包括新绿色、新希望、锦江统建、四川联投&明信等多家房企参与，最终锦江统建以楼面价20300元/㎡斩获地块，成交总价6.04亿元，溢价率23.03%。 公司公告： 【滨江集团】滨江集团公告，2026年2月10日，公司竞得浙江省湖州市一宗地块的国有建设用地使用权，土地总价5.03亿元，规划用途为住宅，地块编号为湖新区2026-01号。 【首开股份】首开股份公告，董事会会议审议通过了《关于公司以宋家庄福茂项目等有关资产发行嘉实首开封闭式商业不动产证券投资基金（公募REITs）的议案》。公司拟以持有的华侨村商街项目、璞瑅商街项目、宋家庄福茂项目三项资产作为底层资产，开展商业不动产REITs申报发行工作。 风险提示： 房地产行业下行风险；个别房企信用风险；房地产政策落地进程不及预期

爱得科技(920180) 投资要点： 爱得科技主要从事以骨科耗材为主的医疗器械的研发、生产与销售。公司产品包括脊柱类、创伤类、创面修复类、运动医学类、关节类等制造类产品和骨水泥、关节假体等贸易类产品。公司是国家高新技术企业，先后获得“江苏省专精特新中小企业”、“苏州市市级企业技术中心”认定，公司产品椎体成形系统和外固定支架先后获得“苏州名牌产品”荣誉。根据医械汇数据，2023年度公司在国内脊柱类椎体成形系统医疗器械厂商中排名第三，在国内脊柱类内植入医疗器械厂商中排名第六。 人口老龄化驱动的刚需属性与诊疗渗透率提升保障了骨科植入医疗器械行业长期增长空间。作为医疗器械最大子行业，骨科植入医疗器械领域 2024年市场规模达246亿元，其中脊柱、创伤、关节三大品类已全面纳入国家集采，短期虽经历价格体系调整，但人口老龄化驱动的刚需属性与诊疗渗透率提升保障了长期增长空间。需求端，我国65岁以上人群骨质疏松患病率为32%，80岁以上椎体压缩性骨折（OVCF）患病率逾30%，叠加2亿腰椎病患者及年超600万骨折住院患者，患者基数持续扩大；供给端，微创介入技术成为主流趋势，椎体成形术（PVP/PKP）凭借创伤小、恢复快的优势快速渗透，运动医学等新兴细分领域以近20%的年复合增长率领跑，椎体成形系统细分市场空间达14.85亿元；政策端，集采常态化倒逼企业从单一的产品销售向提供手术整体解决方案转型。 作为深耕骨科医疗器械行业十余年的综合解决方案提供商，公司已建立起多维协同的竞争优势。在产品矩阵上，围绕退行性疾病治疗需求形成了覆盖脊柱、创伤、运动医学及创面修复等领域的132项产品体系，核心产品椎体成形手术系统凭借全系列解决方案在脊柱微创领域占据领先地位；在客户资源上，成熟的全国性销售网络覆盖所有省份，与各地医院及临床骨科医生 建立的深度沟通机制，有效提升了产品认可度和市场渗透率；在技术能力上，累计获得108项专利（发明专利41项），2022-2024年研发投入占比达6.96%，配备高端品牌加工中心与GMP十万级净化车间，并承担“苏州市椎体成形微创手术系统研究中心”等多项省市级课题，与江苏科技大学等重点院校开展校企合作；在团队管理上，经验丰富的管理层结合系统化的专业知识与实操培训体系，打造出兼具专业深度与成长潜力的组织模式。 估值分析和投资建议：公司业绩受集采以价换量影响有所下滑，不过公司不...

金海通(603061) l投资要点 三温、大平台超多工位测试分选机持续放量。根据SEMI数据，2025年全球半导体测试设备销售额预计激增48.1%至112亿美元，封装设备销售额增长19.6%至64亿美元。2026、2027年测试设备销售预计继续增长额12.0%和7.1%，封装设备销售额预计增长9.2%和6.9%。驱动力来自器件架构复杂度提升、先进/异构封装加速渗透，以及AI与HBM对性能的严苛要求。公司所在的半导体封装和测试设备领域需求持续增长，三温测试分选机及大平台超多工位测试分选机（针对于效率要求更高的大规模、复杂测试）等需求持续增长，公司测试分选机产品销量实现较大提升，经财务部门初步测算，预计2025年度实现归母净利润1.6-2.1亿元，同比增加103.87%-167.58%；扣非归母净利润1.55-2.05亿元，同比增加128.83%-202.64%。 算力、汽车、先进封装等发展催涨分选机需求。Chiplet架构在AI训练芯片、HPC处理器中的广泛应用，使得单颗芯片包含多个异构芯粒(Die)，需在封装前后分别进行已知合格芯片（Known Good Die，KGD）测试与系统级测试（System Level Test，SLT）。KGD测试针对裸芯片开展静态、动态测试及高应力筛选，剔除早期失效或缺陷芯片，保障芯粒质量与可靠性达标封装成品要求；SLT是封装后最终验证环节，模拟终端真实场景完成全流程测试，已成为AI ASIC、汽车芯片、高性能计算处理器等高可靠芯片量产的强制筛查手段，二者共同驱动分选机需求提升。另外，根据爱德万最新财报预测，受益于AI/HPC芯片需求爆发、测试复杂度提升、测试时长延长以及高性能DRAM需求驱动，预计全球SoC测试机市场规模从2025年的68-69亿美元增长至2026年的85-95亿美元，存储测试机市场规模从2025年的20-21亿美元增长至2026年的22-27亿美元。分选机在成品测试等环节与测试机搭配使用，预计分选机需求将配套测试机同步提升。 l投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入7/13/19亿元，归母净利润分别为1.9/4.3/6.7亿元，维持“买入”评级。 l风险提示 半导体行业波动的风险，国际贸易摩擦加剧的风险，客户集中度相对较高的风险，技术研发风险。

广钢气体(688548) l投资要点 业务结构持续优化，新建电子大宗陆续供气。2025年前三季度公司电子大宗气体业务收入占比持续提升，同比增加1.4个百分点达到77.1%，其中现场制气占比61.6%，零售气体占比15.5%。公司向高科技、新质生产力产业领域拓展，业务结构持续优化。2025年度，公司实现营收24.24亿元，同比增长15.26%；归母净利润2.86亿元，同比增长15.39%；扣非归母净利润2.58亿元，同比增长12.48%。截至2025年12月31日，公司总资产规模89.23亿元，较年初增长12.32%；归母所有者权益59.99亿元，较年初增长3%。目前国内电子大宗气体市场“1+3”竞争格局预计将长期维持，优质客户发展将持续带动气体需求增长与复购。过去几年，公司已中标国内9座12英寸晶圆厂现场制气项目，在前期半导体投资高峰期奠定了坚实业绩基础。2024—2025年行业投资结构有所变化，头部企业仍扩张发展。依托芯片、显示面板等优质客户持续成长，公司2025年已斩获多项新订单，并凭借稳定运营与技术迭代能力，获得客户多次复购。报告期内，公司新建电子大宗气体项目陆续供气，成为推动公司营收及利润稳步增长的核心因素。 依托高端装备优势，抢抓AI半导体用气增长机遇。电子大宗气体行业以工程技术与研发能力为核心竞争力，直接决定客户拓展与业务落地能力。公司凭借突出的工程化能力与持续升级的自研技术，已实现Super‑N30K、新一代Super‑N50K超高纯制氮装备的自主化与项目落地，并积极规划70K、100K级别更大产能装备，同时在数字孪生、智能化运营等数智化领域形成领先应用示范，有效提升气体供应的稳定性与一致性，整体装备技术水平已跻身行业前列并与国际主流企业同步。当前AI时代推动半导体产能大幅扩张，叠加先进制程持续演进带来工序增加，电子大宗气体需求从传统数千方级别提升至数万方级别，行业需求空间持续扩大。公司凭借领先的装备技术以及不断提升的产能上限以及成熟的项目落地能力，能够有效满足半导体客户未来不断增长的用气需求。 l投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入24/29/36亿元，归母净利润2.9/3.9/5.5亿元，维持“买入”评级。 l风险提示 核心竞争力风险，氦气价格大幅下降的风险，产能利用率较低风险，营运资金不足和流动性风险，安全生产的风险，...

投资要点 沪深交易所修订发行承销违规行为监管指引。沪深交易所分别修订了《发行承销违规行为监管指引》，完善监管标准与违规情形，提升发行承销监管的规范性和透明度。明确自律处分“分类监管、精准追责”原则，完善量罚认定，将违规项目占比、社会危害等纳入考量；完善投资价值研究报告监管，明确专项内部制度及质量审核要求。一方面强化市场主体合规意识，精准遏制各类违规行为，同时兼顾容错空间，引导机构主动纠错；另一方面，细化监管裁量，提升监管透明度，规范发行承销秩序，有效保护投资者利益，助力资本市场高质量发展。 关注板块投资价值。随着监管政策进一步完善，提高中长期资金入市比例，资本市场高质量发展，建设金融强国持续推进，作为资本市场重要服务机构，部分券商有望通过外延式和内涵式发展，探索海外业务增量，利用差异化竞争优势，实现业绩的稳步增长，建议关注板块投资机遇。 2月2日至2月8日期间，主要指数均下跌，上证综指下跌1.27%，沪深300下跌1.33%，创业板指数下跌3.28%。期间A股日均成交额2.40万亿元，环比下跌21.43%。截至2月6日，两融余额2.65万亿元；中债-总全价(总值)指数较2025年初下跌2.22%;中债国债10年期到期收益率为1.81%，较2025年初上行20.25bp。风险提示 宏观经济数据不及预期；资本市场改革不及预期；一二级市场活跃度不及预期；金融市场大幅波动；市场炒作并购风险。

投资要点： 全球AIDC景气共振，看好直流供电产业趋势。 1）全球智算需求高增，大厂资本开支提升：国外云厂商资本开支持续超预期，AI基础设施投资正在不断加速。2025财年全球TOP3云厂商预计资本开支累计近3000亿美元。国内大厂CAPEX加速，我国智算云市场也显著增长，将25-27财年腾讯的资本开支由3000亿元提升至3500亿元；将26-28年阿里巴巴的资本开支上调至4600亿元。 2）高压直流为新一代数据中心供电提供更优解：AIDC时代，数据中心向高密度、高能耗方向发展，催化供配电系统迭代升级。随着IT机柜功率密度提升，电压等级更高的±400V及800V会逐渐成为国内外主流。高压HVDC能够释放机柜空间、提升供电效率、节省铜材用量。英伟达近期在北美的OCP大会上发布了800V直流供电白皮书，指出了未来数据中心配电的最终方案会是中压整流器或SST方案，并且外部储能系统由可选项变为为必选项。基于主要厂商芯片出货预测，我们预计2025-2027年GPU+AISC芯片出货总功率合计分别为8.8GW、18.6GW、22.0GW。基于假设测算，预计2025-2027年全球HVDC市场空间分别为24.5亿元、144.9亿元、302.6亿元。 光伏行业转型向高质量发展，供需格局有望逐步修复。 1）25年国内光伏装机创新高，预计26年后全球装机增长预期放缓：2025年国内光伏装机创新高。根据国家能源局数据，2025年11月国内光伏新增装机22.0GW，同比-11.0%，环比+74.8%。国内1-11月累积新增光伏装机274.89GW，同比+33.2%。光伏产品出口量持续增长，新兴市场装机步伐加快。2025年1-10月，我国光伏产品（硅片、电池片、组件）出口量364GW，同比+6%；高基数下预计未来全球光伏新增装机增长预期放缓。根据BNEF当前预测，预计26年全球光伏装机量649GW，较2025年预计的655GW减少6GW。预计27年全球光伏市场装机量预计达688GW，重回增长轨道；28年增至743GW；此后稳步增长，2035年全球光伏装机量有望达864GW。 2）反内卷、高质量发展持续推进，行业主动降低开工率：25年中央持续彰显“反内卷”决心，12月中央经济工作会议明确深入整治“内卷式”竞争。企业主动降低开工率，积极改善供需结构。根据百川盈孚，截至2025年11月底，多晶硅、硅...

1月SW半导体指数上涨18.04%，估值处于2019年以来91.62%分位 2026年1月SW半导体指数上涨18.04%，跑赢电子行业7.53pct，跑赢沪深300指数16.39pct；海外费城半导体指数上涨12.92%，台湾半导体指数上涨16.35%。从半导体子行业来看，集成电路封测（+32.58%）、分立器件（+20.75%）、半导体材料(+19.50%)、数字芯片设计（+18.82%）、半导体设备（+18.32%）涨跌幅居前；模拟芯片设计（+16.30%）涨跌幅居后。截至2026年1月31日，SW半导体指数PE（TTM）为119.15x，处于2019年以来的91.62%分位。SW半导体子行业中，集成电路封测和半导体设备PE（TTM）较低，分别为73倍和89倍；模拟芯片设计、数字芯片设计估值分别为160倍和133倍；半导体设备处于2019年以来较低估值水位，为47.52%分位。 4Q25主动基金半导体重仓持股比例为11.66%，超配5.6pct 4Q25主动基金重仓持股中电子公司市值为4033亿元，持股比例为22.95%；半导体公司市值为2048亿元，持股比例为11.66%，环比下降0.9pct。相比于半导体流通市值占比6.08%超配了5.6pct。4Q25前二十大重仓股中，新增佰维存储、长川科技、复旦微电、德明利、豪威集团，取代芯原股份、瑞芯微、思特威、圣邦股份、恒玄科技，中科飞测、寒武纪、华海清科持股占流通股比例增幅居前，华虹公司、源杰科技、思瑞浦、兆易创新持股占流通股比例降幅居前。 12月全球半导体销售额同比增长37.1%，存储价格继续上涨 根据SIA的数据，2025年12月全球半导体销售额为788.8亿美元(YoY+37.1%,QoQ+2.7%)，连续26个月同比正增长；其中中国半导体销售额为212.9亿美元，同比增长34.1%，环比增长3.8%。存储方面，DRAM12月合约价和1月现货价均继续上涨。另外，TrendForce预计2026年DRAM产值将增长144%至4043亿美元，NAND Flash产值将增长112%至1473亿美元。基于台股半导体企业12月营收数据，IC设计/封测、DRAM芯片均同环比增长，IC制造同比增长环比减少。 投资策略：存储价格保持强势，模拟芯片周期向上 台积电预计2026年收入增长近30%，资本开支提高至520-560亿美...

汇川技术(300124) 投资要点 事件：公司发布2025年业绩预告，预计实现营业收入429.7~466.7亿元。同比+16%~26%，归母净利润49.7~54.0亿元，同比+16~26%，扣非净利润47.6~51.7亿元，同比+18~28%。按中值，2025/25Q4实现营业收入448.2/131.6亿元，同比+21%/+13%，归母净利润51.9/9.3亿元，同比+21%/持平，扣非净利润49.7/10.8亿元，同比+23%/+20%。主要系，1）工控需求复苏，公司上顶策略持续深化，同时竞争趋缓，我们预计盈利能力有所提升；2）智能机器人、数字能源、智能底盘、数字化、海外等战略业务加大投入，我们预计研发费用率有所提升。综合看，公司业绩符合市场预期。 通用自动化：行业需求持续复苏、上顶策略下α凸显。根据MIR，25Q4OEM市场销售额同比+1.3%（25Q3为+2.2%），行业持续复苏中，其中锂电、3C、半导体、物流、包装表现强劲。公司持续深化上顶策略，对TOP客户组织迭代，同时多产品解决方案不断渗透，市占率进一步提升，25年低压变频器/伺服系统/小型PLC市占率分别为19.64%/30.51%/6.73%，同比+1.03/+3.11/+0.47pct。我们预计全年板块收入同比+20%，26年随行业需求进一步复苏，收入有望保持25%+增长。 新能源汽车：定点放量带动收入快速增长、战略布局智能底盘业务。公司新势力、传统车企、海外车企多元发展，国内TOP客户小米/理想/广汽埃安/奇瑞25年销量同比+201%/-19%/-23%/+8%，表现分化。海外基于“Local for Local”战略快速布局，定点开始放量，产品由电源向总成拓展。同时围绕整车智能化向底盘域横向拓展，布局智能悬架产品及其控制技术。综合下，我们预计25Q4收入增速趋缓，但全年板块收入仍同比+30%，26年随商用车&海外持续放量，收入仍能维持20%+增长。 电梯：持续挖掘出海&大配套潜力。2025年房屋竣工面积累计同比-20.4%，公司持续通过大配套及海外业务挖掘潜力，贡献增量，我们预计25年板块收入同比+0~5%，26年维持微增。 人形机器人：执行器&仿生臂产品性能领先、剑指解决方案供应商。公司产品涵盖旋转、线性关节执行器及主要零部件，同时布局仿生臂、小脑等产品。产品在功率密度、扭矩密度、散热、精度&...

中策橡胶(603049) 投资要点 （1）全球化产能体系加速形成，强品牌力支撑未来成长性。公 司作为中国市占率第一、全球前十的轮胎一线品牌，经过近十年的全球布局，已形成“国内多点+东南亚双基地”的国际产能体系。2025年，公司已在金坛、天津等国内核心基地进行扩产，同时泰国和印尼工厂稳步提升产能。目前公司总产能超过2200万条全钢胎、7200万条半钢胎。随着印尼二期项目投产、泰国工厂增产，以及墨西哥工厂布局推进落实，公司全球产能结构持续优化，未来产能释放有望驱动公司收入与利润保持稳健增长。 （2）海外产能对冲贸易壁垒。在美国与欧盟不断施加轮胎关税的背景下，公司提前完成东南亚全钢胎与半钢胎布局且产能持续扩张，能够有效规避部分美国与欧盟关税，提高外销毛利率。东南亚工厂的毛利率一直高于国内，海外工厂的建设和产能释放将进一步扩大公司盈利空间。此外，公司规划的墨西哥工厂稳步推进，未来公司可直接向美国市场供货。东南亚工厂的产能释放和墨西哥工厂的前瞻布局，让公司有望形成全球化避险供应链体系，盈利能力可进一步提升，提高品牌竞争力。 （3）下游需求稳定叠加新能源车产业完善，公司有望在全球更进一步。全球汽车销量保持结构性复苏，2024年美国与欧洲销量继续回升，2025年中国新能源汽车产销量同比增速均超过20%，对配套轮胎需求形成增量。中国汽车保有量已达4.53亿辆，替换胎需求持续增长；新能源车对高性能、低滚阻轮胎需求快速提升，为国内胎企带来结构性机会。根据OICA数据，中国汽车产量在2008年后成为全球第一，这为中国轮胎企业提供提高市占率的动力。2000年后，中国排名在全球前75强的轮胎企业全球份额不断提高，2024年已经接近20%。中国新能源车走向世界，或将助力公司在全球市场中再上一个台阶。 投资建议： 我们预计公司2025-2027年归母净利润42.08、48.60、55.22亿元，EPS4.81、5.56与6.31元，2月6日收盘价对应PE为12、10和9倍。考虑到公司海外产能布局，未来几年公司轮胎产能将持续释放，结合国产轮胎领先的性价比和公司的国内领先地位，公司的业绩将保持增长趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格剧烈波动、海运费大幅上涨、产能建设与投产不及预期、汇率大幅波动等。

投资要点 （1）预计1月新增信贷整体小幅少增：预计1月新增人民币贷款（信贷口径）约51000-52000亿元，相较上年同期小幅少增。新增实体人民币贷款（社融口径）约51000-52000亿元。 （2）对公偏弱但仍为主要支撑、居民需求偏弱：1月企业经营状况指数较上月呈现改善，与PMI指数呈现背离，我们认为春节前1–2周生产、采购、订单通常季节性回落，1月环比12月PMI高基数走弱符合“节前淡季”规律，BCI企业经营状况指数中融资环境指数、消费品价格前瞻、销售前瞻均呈现改善，说明企业对信贷融资宽松、春节消费、价格修复的预期仍较强。考虑历年同期表现来看，1月份PMI走弱，BCI指数走强，2月份春节假期的年份中，对公贷款投放强度仍处于较高水平。我们预计2026年1月对公信贷整体需求可能偏弱但受益于春节假期错位，读数或不低，是1月新增主要支撑。受到今年农历新年相对较晚影响，部分春节采买需求后置，同时1月居民房地产贷款规模增量或较为有限、乘用车零售预计录得环比明显下行，预计居民短期及中长期贷款增长继续偏弱。 （3）预计1月新增社融约73800-74800亿：参考银行对实体的信贷投放（剔除票据贴现、银行对非银贷款以及境外人民币贷款）历史数据以及相关市场活跃情况，同时考虑非银机构对实体的信贷投放，预计社融口径新增人民币贷款在51000-52000亿元，同比小幅少增；预计未贴现票据约4500亿元左右；政府债券和企业债券合计净融资约16900亿元；IPO和再融资合计约1400亿元；信托贷款、委托贷款和外币贷款或维持小幅正增，其他项基本持平历史数据。 投资建议： 2026年一季度或将仍有大量定期存款到期，受益于定存大量到期重定价，部分银行息差改善或较为明显，同时受益于新型政策性金融工具等工具支持，重点省市固定资产投资增速或将明显改善，有望驱动地方城农商银行规模增速维持高位。 投资方向上：一是建议继续关注存款到期量较大、息差有望超预期改善相关标的：重庆银行、招商银行、交通银行。二是建议关注明显受益于固定资产投资改善的城商行：江苏银行、齐鲁银行、青岛银行等。 风险提示： 存在模型和经验测算判断误差、假设与实际偏离、宏观经济修复不及预期、外部事件超预期恶化、不良资产大面积暴露等风险。

交易反弹 2025确认为可持续发展并购活动With87deals,a 2024年增长明显（53项交易） 交易量在欧洲增长更高，同比增长+93%，而美国为+52%。 主要玩家主导了交易流保罗控股公司以12.5亿欧元收购阿尔托药店，以及Hims&Her以2.19亿欧元收购Zava等引人注目的交易。 显著的资金增长 2025年经历了加速在资金活动与343次筹款比较至2024年（166宗交易） 欧盟的增长速度高于美国，同比增长+182%，而美国为+86%。 大多数筹款集中在交易光谱的两端：种子/前期种子轮（152笔交易）和后期阶段融资（131笔交易），结果在平均交易规模下降的情况下（2024年为980万欧元与1580万欧元相比） 估值倍数稳定 德雷克星远程医疗指数(EV/Revenue multiples）从2024年底的3.1倍增加到2025年底的3.9倍，显示向10年平均水平的恢复 风险投资者已经展示出了一定的对早期阶段的兴趣重燃创新型企业——通常由人工智能应用驱动——而大额资金集中于成熟企业 关键行业动态 Unfortunately, the sentence provided is incomplete, consisting only of the word \"The.\" Please provide the full sentence for translation. 远程医疗领域持续整合 在2025年，并购活动复苏急剧，其中87笔交易主要由大型美国整合商的努力推动，证实了该国家在太空领域的持续主导地位 筹款活动规模同比增长107%同比，受以下因素驱动：Pre-seed/Seed and later-stage 投资，其中近三分之二为美国公司。2025年出现了一种双重趋势，结合了持续关注人工智能的早期创新由持续进行的种子轮/天使轮融资活动驱动，以及规模化的参与者之间资本集中和整合的不断增加。 As the市场成熟 投资人在初创阶段依旧支持创新。偏爱成熟平台具有规模、持续收入以及清晰的盈利路径，利用资金和并购构建一体化、全流程的远程医疗服务和巩固其在市场的地位 EV/Revenue multiples have increased for four consecutive quarters. 企业价值/收入倍数连续四个季度上升。 从2024年上半年的2.7倍增...

截至2025年11月底，我国风电和太阳能发电装机合计达到17.6亿干瓦，占全部电源装机比重达45.8%2025年1-11月份，新增新能源装机近3.5亿干瓦，风电和太阳能发电装机分别同比增长22.4%41.9%。随着新能源规模的快速增长，电力系统对新型储能等调节资源的需求愈发强烈

投资要点： 传媒业绩增速向上，AI、游戏驱动指数上涨。2025年全年，传媒指数累计上涨27.17%，位于申万31个一级子行业的第9名。传媒子板块中，游戏、电视广播涨幅分别为60.50%、20.80%，涨幅较为领先。2025年Q1-Q3，传媒行业实现营收3872.78亿元，同比+5.75%；实现归母净利润321.09亿元，同比+37.88%。子板块中，影视、游戏行业板块利润表现亮眼，增速分别为+108.5%、+88.6%。纵观全年，AI仍为25年全年传媒板块上涨的催化剂。 大模型持续迭代升级，AI应用有望加速落地。随着生成式人工智能多模态能力的显著提升，文本、图像、音频、视频等数据可以直接由人工智能模型进行处理，从而进一步扩展了该技术的应用场景。根据GrandviewResearch数据预测，预计至2030年全球AI市场将突破1.8万亿美元，CAGR为37.3%。生成式引擎优化（GEO）是一种前瞻性的数字营销策略，通过优化品牌内容以提高其在AI搜索平台中的可读、可信、可用程度。根据秒针营销科学院预测，预计2030年全球GEO市场规模将破千亿美元，中国市场规模将达240亿元。 2025年电影行业稳中求进，关注2026年春节档、AI+影视应用。2025年全年票房稳中有进，主要系多个重要档期内诞生头部爆款影片，以超预期的票房表现共同助力了全年大盘的不断抬升。展望2026年，电影市场迎来内容供给提升及行业结构改善。“漫剧”作为新兴内容形态，AI助力生产增效显著、增长路径清晰，同时平台激励政策助力行业发展，预计2026年起国内漫剧市场有望进入高速增长阶段。 国内游戏市场延续增长态势，新品周期开启推动业绩增长。2025年中国游戏市场收入为3507.89亿元，同比增长7.68%，其中手游收入同比增长7.92%，端游收入同比增长14.97%；2025年出海市场收入为204.55亿美元，同比增长10.23%。同时，中长期来看AI赋能游戏行业带来玩法创新及制作效率提升。2026年游戏市场有望受益于新游产品周期的稳步开启，叠加出海产品竞争力的不断提升，有望带动游戏行业收入稳步增长。 投资建议：展望2026年，我们认为国内外优质的AI应用的出现或将持续提升传媒行业的成长性和估值，同时游戏、影视行业有望受益于新游周期的开启、优质内容供给端改善、IP以及AI赋能行业革新。重点推荐布局大模型、Al...

卢斯：伦敦是一座繁荣的移民城市，这种繁荣在一定程度上正是移民造就的。这一事实让大西洋两岸的“让美国再次伟大”(MAGA)运动受不了。 英国《金融时报》 爱德华•卢斯 在“让美国再次伟大”(MAGA)阵营眼中，这座曾经遍地黄金的城市如今遍布着“伊斯兰国”(ISIS)的检查站。当年迪克•惠廷顿(Dick Whittington)在伦敦街头没有找到黄金。2026年版的这位传奇人物恐怕也难以在伦敦找到受伊斯兰教法管治的禁区。然而，伦敦已沦为一个第三世界粪坑的神话，如今已是MAGA政治的核心。恢复英国据称正在消失的特色，也是唐纳德•特朗普(Donald Trump)外交政策的官方目标之一。 问题是为什么？已故美国作家戈尔•维达尔(Gore Vidal)曾说，成功还不够，必须有人失败。伦敦作为一座移民城市、某种程度上也是因为它是移民城市发展得欣欣向荣，对大西洋两岸的MAGA运动来说是一种挑衅。伦敦是特朗普新版国家安全战略所称的欧洲“文明抹除”的最生动例证。再加上硅谷对欧盟和英国网络安全法规的敌意，未来一年跨大西洋意识形态冲突势必升级。伦敦将成为这场冲突中的主角。 特朗普的亲密盟友史蒂夫•班农(Steve Bannon)几乎天天提到伦敦是一个受伊斯兰教法管治的城市。班农已将其每日“战情室”(War Room)直播从华盛顿转移到得克萨斯州，以支持该州一项旨在禁止伊斯兰教法的公投（2026年3月3日共和党初选第10号提案）。美国其他一些州也在推动类似的提案。反伊斯兰威胁的言论似乎将再次在共和党的中期选举竞选中占据中心舞台。“伦敦是我们的警告中的头号证据。”班农表示。 成为付费会员，阅读FT独家内容 如您已经是会员， 请点击这里登录 成为会员►

意大利亿万富豪皮尼亚塔罗旗下债务缠身的Ion集团是欧洲最大垃圾债券发行人之一，围绕AI带来颠覆性变革的担忧使该集团在信贷市场承压。 亿万富豪安德烈亚•皮尼亚塔罗(Andrea Pignataro)负债累累的金融科技帝国正在信贷市场受到日益严峻的压力。围绕软件公司受到AI冲击的担忧打击了欧洲最大的垃圾债券发行人之一。 由债务助推的Ion集团（旗下包括Mergermarket、Fidessa和Dealogic等金融数据公司）发行的债券，在过去一周遭到加速抛售，导致逾100亿美元的债务缩水数亿美元。Ion的控股公司还背负着25亿美元的私募债务。 该集团的一些债券价格暴跌，其中一只债券周二跌至面值的86%，远低于1月中旬的96%。价格下跌意味着Ion部分债券的收益率目前高于10%。 成为付费会员，阅读FT独家内容 如您已经是会员， 请点击这里登录 成为会员►

第1章中国黄桃罐头行业研究 1.一级赛道研究：中国罐头食品行业研究 （1）罐头食品行业定义与分类 罐头食品又称为罐藏食品，是通过工业化生产流程，以畜禽肉、水产动物、果蔬等为主要原材料，经过加工处理、装罐、密封、杀菌或无菌包装等工序制成的商业无菌罐装食品。 具体可分为畜肉类罐头、禽肉类罐头、水产类罐头、水果类罐头、蔬菜类罐头等。 （2）中国罐头食品行业发展历程 19世纪末期至20世纪初，中国各地开始陆续建立罐头厂，罐头行业成为中国食品工业中起步早、基础好、发展快的行业之一。中国罐头食品制造企业在产品开发、工艺优化、新包装技术应用、食品安全保障以及品牌塑造等维度上持续进行创新与突破，未来将继续以技术创新为引领，不断推动产业升级与转型。 （3）中国罐头食品行业产业链 中国罐头食品行业产业链上游为原材料供应环节，原料包括肉类、禽类、水果、蔬菜等食材原料，以及马口铁、塑料杯等包装材料。产业链中游为罐头食品生产加工环节；产业链下游为销售及消费环节，销售渠道包括线下商超、线上电商平台等。 1.上游环节：罐头食品原材料供应 罐头食品行业产业链上游为原材料供应环节，原料包括肉类、禽类、水果、蔬菜等食材原料，以及马口铁、塑料杯等包装材料。中游罐头食品制造对原材料依赖程度高，企业经营利润率受到上游原材料价格波动的直接影响。基于农业农村部发布的数据，2025年7月上旬，全国蔬菜在田约1.1亿亩，旬产量约2,623万吨。2025年3月以来，蔬菜价格一直处于历史高位；其中4-7月份菜价连续较历史同期平均水平偏高了12%左右；从9月份开始，蔬菜价格出现季节性回落。2025年水果价格“前高后低”，上半年受到主产区倒春寒的影响，苹果、梨减产较多，因此水果市场供应偏紧，价格持续上涨。2025年7月份之后，随着西甜瓜等夏季时令水果大量上市，水果价格开始由高位回落，之后随着葡萄、苹果、梨等秋季水果上市量增加，水果价格进一步下跌，基本回落到正常水平。2025年猪肉市场供应充足，价格整体下行。随着促进生猪产能恢复和市场供应政策密集出台，猪肉供给阶段性紧张局面有所缓和。 2.中游环节：罐头食品生产加工 罐头食品行业产业链中游为罐头食品生产加工环节，产业区域集中度较高。罐头企业的分布紧密依托于当地的原料供应和加工优势，这源于罐头原料在未经加工时存在的贮存与运输问题。水产品罐头产业聚焦于浙江、福建、广东等沿海地带；...

赵莹：科技企业将总部迁新加坡带来全球化优势的同时，也会造成与中国监管机制之间的结构性摩擦。 FT中文网专栏作家 赵莹 根据新加坡经济发展局2025年的数据显示，去年流入新加坡的中资投资激增八倍，第一次超过美国，占比20.6%，仅次于欧洲的24.9%。实际上这种趋势在前几年已经开始出现，起初是国内富豪“润”出去的家族办公室，之后出现了科技创新企业为了避免地缘政治的影响，主动关闭国内企业，在新加坡重起炉灶的“新加坡漂白”。其中的代表公司有Tiktok、 Shein,、Manus AI、微牛等等，在完成新加坡身份转换以后，对其的商业版图扩张影响和全球化进程都有不同程度的影响，但也毁誉参半。可以说根据公司所处的行业和情况，结局大相径庭，这一新加坡漂白策略也呈现出世异时移的特点。 2025年，作为Butterfly Effect子公司的ManusAI因其基于Claude大模型的强大能力而快速走红，但也因此受到了监管机构的重视和大量负面舆情的困扰。为此，Manus核心团队将其业务从中国迁至新加坡，并进行大规模裁员，将员工人数从 120 人缩减至 40 名核心人员，并关闭了中国境内的APP。此举在一定程度上成功降低了公司与中美地缘政治叙事的关联。虽然长期影响尚未明确，但整体来看迁移有助于交易推进。然而，这笔交易也面临了新的监管审查要求：2026年1月，中国商务部启动审查，调查公司人员迁往新加坡及随后的出售是否违反中国出口管制、是否需要出口许可证。同时，美国财政部也开始审查 Benchmark在2025年4月对Manus的7500万美元投资是否违反相关监管。 目前悬而未决的主要影响因子是此次脸书收购Manus的并购审查是否能通过中国商务部的许可。毕竟在AI领域，中美的竞争和脱钩格局初现，如果Manus的收购顺利通过两国审查，那其实从法理和监管角度，为AI的初创企业趟出了一条新路。 国内企业的国际化扩张有些是源于国内增长遇到了瓶颈期，增速放缓以后，语言文化相对熟悉，但又链接国际市场的新加坡于是成了国际化最好的跳板和第一站。有些则是为了在中美地缘政治竞争日益白热化的今天不得不选边站，放弃全球某一大经济实体的消费群体，就意味着另一边的巨大市场机会和政府认可。“新加坡漂白”的趋势始于特朗普第一任期，并在此后持续升温，据路透社报道，针对这一现象的咨询需求每年增长约 15%–20%。 以She...

核心观点： 上周末，日本举行第51届国会众议院选举，首相高市早苗领导的自民党（LDP）在众议院取得压倒性胜利后，日经225指数大幅上涨至历史新高。自民党获得超过三分之二席次，是该党派成立以来最强势的表现，为高市政府提供了充足的立法空间，以推进扩大财政刺激、暂停食品消费税等政策承诺。 美国方面，受残余季节性影响，即企业通常倾向于在年初调整价格，但季调因子无法完全剔除这一季节性，年初CPI环比读数可能偏高。因此，本周即将公布的1月美国CPI环比增速预计将有所反弹。 年初就业数据同样受季节性影响，往往保持稳健，初请失业金人数通常处于低位。近期挑战者裁员人数走高，职位空缺数下降，总的来看，美国就业市场存在进一步松动的风险。从中长期视角看，AI技术进步有助于提升劳动生产率，具有一定的通缩属性，但同时也可能对就业形成下行压力，可能会推动美联储降息。 自2026年初以来，美股软件板块整体表现低迷，但从软件行业ETF（如IGV）来看，卖出高潮很可能已经过去。成交量和波动率在经历明显放大后回落，这是价格企稳的必要前提。尽管回调较大，估值相对前期较为便宜，但板块整体可能仍未达到合理的入场时机，未来板块内部将出现分化，建议谨慎挑选标的，布局时精选基本面稳健、转型进展快、新业务持续增长的标的。 风险提示： 若关税推高商品通胀，或服务通胀降温不及预期，或地缘紧张局势推升能源价格，可能削弱美联储宽松空间。

汽车行业正经历百年未有之大变革，汽车电子电气架构正经历从“分布式”到“域集中式”，最终向“中央计算+区域控制”架构的演进。在这一进程中，物理区域控制器（ZonalControlUnit,以下简称ZCU）作为承上启下的关键节点，不仅是技术演进的必然选择，更是产业迈向智能化的重要标志。 经纬恒润作为中国领先的汽车电子供应商，凭借20余年技术积累，深刻洞察行业痛点，率先在国内推出量产级ZCU解决方案，迄今已交付超百万台，市场占有率位居国内首位，标志着国产ZCU技术从跟随到引领的跨越，为车企架构转型提供了坚实保障。

供需：建筑开工转暖，工业开工有韧性，需求仍弱 1.建筑开工：开工率季节性位置整体回升。最近两周（腊月初六到腊月十九），水泥发运率、磨机运转率处于农历同期历史中高位，石油沥青装置开工率处于农历同期历史低位。基建项目水泥直供量同比降幅仍大，房建水泥用量则接近2025年同期。资金方面，2026开年建筑工地资金到位率同比低于2025年农历同期。2.工业生产端，化工与汽车钢胎开工表现偏强，焦化表现较弱。最近两周（腊月初六到腊月十九），整体工业开工率仍处农历同期历史中高位。化工链中PX开工率维持历史高位，PTA开工率处于历史中低位，汽车钢胎开工率处于同期历史中高位，焦化企业开工率降至历史低位。 3.需求端，建筑需求仍弱，家电销售有所回暖。最近两周(腊月初六到腊月十九)，螺纹钢、线材、建材表观需求处于历史同期低位。乘用车四周滚动销量同比延续负增，中国轻纺城成交量回升至历史中高位，主要家电销售有所回暖。 商品价格：国内工业品价震荡偏强运行 1.国际大宗商品：最近两周（1月24日至2月6日），原油价格震荡上行，铜、铝、黄金价格震荡回落。我们提示，中长期从货币属性角度看，黄金价格仍有上行空间。 2.国内工业品：国内工业品价格震荡偏强运行。最近两周（1月27日至2月9日），国内定价工业品价格震荡上行，南华工业品指数震荡偏强运行。细分品种下，最近两周螺纹钢价格震荡下行，煤炭价格震荡下行；化工链产品价格涨多跌少，建材产品沥青、玻璃价格上涨。 地产：新建房成交同比降幅仍大 1.新建房：成交同比降幅仍大。最近两周（1月26日至2月8日），全国30大中城市商品房成交面积平均值环比+9.6%，较2024、2025年农历同期分别变动-34%、-35%，降幅仍大。一线城市成交面积较2024、2025年农历同期分别变动-17%、-33%。 2.二手房：成交同比转负。价格方面，截至1月26日，二手房出售挂牌价指数环比持平；成交量方面，最近两周(1月26日至2月8日)，北京、上海、深圳二手房成交同比均转负，较2025年农历同期分别同比-2%、-9%、-25%。 出口：开年AI产业链产品出口或将延续强势 多指标模型指向2026年前39日(1月1日至2月8日)出口同比-3.9%左右；而不考虑模型的上海装载集装箱船数量同比指向出口同比在-1%左右。 从韩国、越南、中国台湾2026年1月出口情况来看，即便排除春节错位...

核心观点 恒生科技遭遇“倒春寒”。2026年立春之后，港股市场并未如期迎来温暖的“春季躁动”，反而遭遇了一场凛冽的“倒春寒”。恒生科技指数失守5400点整数关口，呈现出明显的缩量回调特征。从盘面上看，此前涨幅较大的互联网平台、硬科技半导体以及新能源车产业链均出现了不同程度的获利回吐。外部流动性环境上，沃什获提名、美国非农就业数据与服务业PPI双双超预期，市场对美联储降息预期有所降温。从交易筹码结构上，春节前后。内资机构在经历了一年的布局后，存在强烈的“落袋为安”需求，以应对节后的不确定性。同时，南向资金在连续数月的净流入后，也进入了调仓换股期，从高增长的科技股向高分红的红利资产（如电信、银行）发生了一定程度的偏移。往后看，短期调整或将在5100-5250点附近获得强力支撑。这一区间不仅是250日均线（年线）的位置，更是2025年行情启动的起跑点，具备极强的心理支撑。 中期则需观察财报季情况及美联储后续货币政策 多资产图景： 整体收益方面，本周（1月17日至1月24日），权益方面，沪深300下跌0.63%，恒生指数下跌0.36%，标普500下跌0.36%；债券方面，中债10年下跌1.26BP，美债10年下跌0BP；汇率方面，美元指数下跌1.88%，离岸人民币升值0.27%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌0.66%，伦敦金现上涨7.27%，伦敦银现上涨9.04%，LME铜下跌0.62%，LME铝上涨0.89%，WTI原油上涨2.75%。 资产比价方面，本周金银比数值为49.97，较上周下降0.83；铜油比数值为211.57，较上周下降7.14；铜螺比数值为32.24，较上周上升0.4；金铜比数值为0.39，较上周上升0.03；股债性价比数值为3.82，较上周上升0.06；AH股溢价数值为119.63，较上周下降0.81。 库存方面，最新一周原油库存为44684万吨，较上周上升44935万吨；螺纹钢库存为294万吨，较上周上升295万吨；阴极铜库存为145342吨，较上周上升213515吨；电解铝库存为66万吨，较上周上升2万吨。 资金行为方面，最新一周美元多头持仓16003张，较上周下降1926张，空头持仓22421张，较上周上升762张；黄金ETF规模3493万盎司，较上周上升3万盎司。 风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。

GEO是什么？ GEO生成式引擎优化 GEO是一种新兴的营销优化策略，基于LLM大语言模型的信息认知-答案输出的技术原理，通过优化内容，使品牌或产品信息更易被生成式AI引擎抓取、理解、引用，并呈现在AI生成的答案中。 GEO核心目标是构建品牌与AI之间的信任关联，促进品牌与产品被AI“看见”并“信任”。 国内GEO服务商的业务范畴包括面向国内、国外主流AI搜索平台的GEO优化服务，其中，基于国外AI搜索平台的GEO服务主要面向出海品牌。

早期临床试验的景观持续演变，在接下来的几年中带来了新的挑战。如同我们周围的这个世界，这种变化的环境带来了不确定性，这反过来又可能迫使投资者变得更加谨慎。同时，由于多种因素（包括恢复最惠国政策、通胀削减法案条款和更广泛使用国际参考定价）的影响，药物开发成本将面临更大的审查。还需要考虑潜在的geopolitical不确定性——比如冲突、关税和不断发展的中美关系——所有这些都可能影响药物投资的意愿。1 因此，以及更多原因，赞助商必须非常高效，并加速围绕分子进展做出充分了解的决策。实现这一点需要迅速生成关键的、高质量的临床早期阶段数据，这些数据能够使赞助商确定是否推进其分子——同时优化安全性。 尽管存在这些挑战，但仍存在大量机遇。创新试验方法（包括适应性设计和混合设计、基于模型的药物开发（MIDD）方法以及人工智能增强分析）的进步，使得赞助商能够更早地做出更明智的决策，同时提高安全性和运营效率。 在最简单层面上，这种不断发展的交付模式将原本错开的临床研究早期阶段进行了整合。通过将健康志愿者（在适当的情况下）与患者群体合并到一个设计中，与传统管理和监测模型相比，可以生成更全面的数据——从而实现更高效的过渡到IIb期。 理解受试者和调查者的招聘复杂性是另一个关键考虑因素（本文后面将讨论），因为任何一方的招聘失败都可能导致研究失败。在这个早期阶段，关于新分子的可能临床行为知之甚少，解决受试者和他们的医生参与的担忧对于实现招生目标至关重要。 虽然这看似简单，但设计和执行这些试验本质上非常复杂——需要跨药理学、定量科学、监管策略、治疗专业和临床运营的多学科专业知识。例如，方案中包含了剂量调整规则、以生物标志物驱动的终点和基于新数据的样本量调整。仔细分析分子的临床前特性也是设计安全高效的早期阶段研究的关键。 为了取得成功，因此，赞助商及其临床研究组织（CRO）合作伙伴必须至少具备几个核心的基础元素，这些元素是当今早期阶段临床研究成功的基石。 更快地将药物通过无缝的I/II期临床试验和基于模型的药物研发带给需要的患者。

澳大利亚凭借其成熟的监管框架和专业知识，为CAGT临床试验树立了“黄金标准”。 速度 关于交付的简单 监管的框架 快速启动，快速批准 CTN方案（无需IND申请）适用于合格试验 所需文件最少：IB/方案/PICF 品质 在澳大利亚生成的质量数据被国际监管机构接受，可用于支持申请，包括美国FDA和EMA。 成本效益 比在美国进行临床试验便宜得多.研发税收激励：最高43.5%税务退款有利澳元汇率30-40%相比美国，成本较低的调查研 究补助金 进入顾问委员会和签订的国际商业合同（IBC） 全球领先的研究人员和意见领袖

自特朗普第二次执政以来，巨大的政策不确定性快速推升全球经济和金融市场风险，美债市场却出现避险属性失灵的异象，投资人对美债避险资产地位的质疑达到高峰。本文尝试建立美债避险属性弱化的内在机制。据此分析认为，美国不断加重的财政和债务负担、金融市场结构的脆弱性、弱势美元等各种复杂因素相互作用，正逐步损害美债的避险属性及其对投资者的吸引力。而美债避险属性弱化也可能对全球市场产生溢出效应，一方面，避险资产供给格局可能从“美国独大”走向多元化和碎片化；另一方面，美债市场的流动性风险可能影响新兴经济体的金融市场稳定。 关键词异常现象避险属性弱化内在机制替代资产多元化和碎片化

邓聿文：“新三国”更像一种镜像，照见的是危机如何把议程集中到少数强权手里，而不是北京想把世界锁定在强权三角里。 邓聿文 为FT中文网撰稿 中国领导人习近平在同一天——2月4日——分别同普京视频通话、同特朗普电话沟通，这在中国外交史上并不常见。原因不难理解：在当今世界，美俄仍被视为两个头号玩家。三人并非同框，但“并置”足以制造含义——外界很自然会推导出一种“资格叙事”：在全球大事上，能与北京同时对话的，只剩美、俄，世界仿佛正在回到一个由三强决定议程的“新三国”时代。 这种解读有其现实土壤，却也可能把“危机时刻的强权画面”误当成“北京的秩序蓝图”。同一天两通电话呈现的，更像当下国际政治的高烈度与高集中，而不是一个稳定三角结构已经成型。把偶发的聚焦当成结构的固化，往往是误判的起点。 要讨论“新三国”，首先要把“三国结构”讲清楚。一个真正稳定的“三国结构”至少要满足几条硬条件：三方实力相对接近，任何一方都无法迅速压倒另一方；三方彼此都具备“否决能力”，同时又有压制冲动的制度与共识；最关键的，是三方对外部世界能够形成某种“分工式管理”，哪怕不是共治，也要有最低限度的规则与边界，并且都能在各自势力范围内独立塑造秩序。否则，“三国”要么退化为两极对抗加一方摇摆的战术三角，要么更糟：三方同时对冲、误判叠加，把世界拖入长期高风险。 也正因如此，一旦把所谓“新三国”当作“稳定结构”，它就必须接受历史检验：过去那些可被拿来类比的“旧三国”，究竟有没有形成过真正稳定的三角？ 能与当下“新三国”对应的“旧三国”，大致有三个参照：冷战初期的“美苏英三国”、冷战后期的“美苏中三角”，以及中国历史上的魏蜀吴三国。 所谓“美苏英三国”，更准确的说法其实是二战末期的“大三强”协商格局：美国、英国、苏联在战后安排上共议共管。但这更像战争同盟在胜利前后的短暂合流，而非冷战意义上的三角稳定。一旦进入冷战，英国迅速从“决定者”退到“跟随者”，国际结构很快收敛为美苏两极。所谓“三国”没有成为结构，只是一种过渡形态。 冷战后期的“美苏中三角”更接近人们想象中的三国博弈。亨利•基辛格所谓“三角外交”，正是利用中苏矛盾，让北京成为影响美苏均势的杠杆。但它仍不是稳定三极：美国与苏联是体系型对抗者，中国则是“关键极”而非“对等极”。三角之所以成立，是因为不对称——中国可以在两极之间创造空间；三角之所以不稳定，也是因为不对...

魏城：美国共和党议员会陷入“背叛特朗普即政治自杀”的困境。但在英国，首相的敌人不在大街上，而在他身后的后座议员中。 魏城 最近，英国首相斯塔默坐了一次剧烈颠簸、有惊有险的“权力过山车”。 斯塔默担任首相不过一年半多一点儿，就经历了自他搬入唐宁街十号以来最大的一次挑战：斯塔默曾在2024年年底任命曼德尔森为驻美大使，后者被曝与美国恋童癖罪犯杰弗里•爱泼斯坦有来往，2025年9月斯塔默被迫解除曼德尔森职务后，丑闻不但没有平息，反而因2026年初新一批“匿名信源”显示曼德尔森与爱泼斯坦存在资金往来及敏感信息泄露，而持续发酵。最近，执政党工党党外许多重量级的政坛人物、媒体名人要求他辞职，党内也有许多人开始向他施加压力，要求他辞职。 当然，曼德尔森丑闻仅仅是斯塔默担任首相后面临的一系列挑战中迄今最严峻的一次。虽然到目前为止，斯塔默顶住了党外党内的压力，拒绝辞职，但显然，他的权威受到了严重的削弱。在未来的某一天，如果斯塔默因为更大的危机，在下届大选之前提前宣布辞职，应该没有人会感到意外。 讽刺的是，爱泼斯坦是美国人，他的犯罪活动也主要发生在美国，但爱泼斯坦档案的公开，迄今尚未在其祖国导致任何在职政客的辞职。美国总统特朗普先是拒绝公布爱泼斯坦档案，后来在各方强大的压力下被迫公布，但仍然由其领导下的司法部主导公布事宜，因此引发了掩盖真相、黑箱操作等指责和质疑。即便如此，在目前公布的有限的档案文件中，提及特朗普也有许多次，特朗普迄今为止却没有承受任何政治后果。然而，爱泼斯坦档案的公布，却在美国之外的欧洲引发了巨大的政治地震，在美国最密切的盟国英国，几乎导致与爱泼斯坦没有直接关联的斯塔默辞职。 斯塔默这次坐的“过山车”，也让人联想起近20年来英国最有权势的人物——前首相约翰逊的下台。约翰逊曾经领导保守党在2019年12月赢得了该党32年来最大的议会多数席位，然而，一旦约翰逊因种种丑闻，成了保守党的“负资产”，该党就毫不迟疑、毫无怜惜地抛弃了约翰逊，迫使他下台。更不必说其他如走马灯般被迫辞职的保守党首相。 英国的政治生态，让人不得不对比一下大洋彼岸的美国。尽管英美同文同种，但政治制度和政治文化却有很大差别。 有人说，相比起特朗普，英国的政客相对比较“君子”，相比起特朗普的支持者——MAGA选民，英国的选民也更在乎政客的个人私德。 但更深层次的差别，还在于这两个国家的政治制度。 英国实行议...