种源扰动与补栏分化并存，白鸡景气延续、蛋价弱稳待去化 白羽鸡：海外疫情使得国内祖代引种暂停，短期供给弹性偏弱支撑白羽肉鸡价格。（1）价格：2025年12月全国白羽肉鸡销售均价7.44元/公斤，环比+0.31元/公斤，12月白鸡养殖亏损0.26元/羽，环比+0.75元/羽，环比有所上升。12月白羽肉鸡苗价格3.47元/只，环比-0.03元/只。供给端看，白羽鸡出栏节奏相对平稳，价格上行更多由需求侧拉动与渠道补库带来，成本端肉鸡配合料价格环比上行挤压养殖利润。（2）种鸡存栏：12月末行业白羽祖代种鸡总存栏量233.77万套，环比+11.3%，其中在产环比+3.0%，后备环比+25.9%。父母代种鸡总存栏3693.95万套，环比+0.1%，其中在产环比-4.3%，后备环比+6.6%。海外疫情使得国内祖代引种暂停，强化补栏前置，短期供给弹性偏弱支撑白羽肉鸡价格。 黄羽鸡：需求淡季叠加补栏回落，12月黄羽鸡价承压。12月我国中速黄羽鸡销售均价11.77元/公斤，月环比-3.07%，据中国禽业协会数据，样本企业12月黄羽鸡父母代鸡苗销量574.67万套，环比-10.43%，商品代鸡苗销量1.32亿羽，环比-7.40%。12月末黄羽祖代种鸡总存栏量274.11万套，环比-1.03%，父母代种鸡总存栏2147.82万套，环比-0.8%。 蛋鸡：12月蛋价持续下行，淘鸡或加速。12月末蛋鸡苗价格2.80元/只，环比+3.70%，鸡蛋棚前批发价2.89元/公斤，环比-0.79%，蛋鸡养殖利润-26.60元/羽，环比+1.80元/羽。蛋鸡存栏基数仍偏高，蛋鸡养殖亏损虽边际收窄但仍处亏损区间，有望推动淘汰加速、促使存栏下行，从而为蛋价提供底部支撑。 12月白羽肉鸡苗销量、均价环比上升或持平 （1）益生股份：12月鸡苗销量6174.34万只，环比+20.09%；销售均价4.21元/羽，环比+0.02元/羽。（2）民和股份：12月鸡苗销量2965.92万只，+6.73%；销售均价3.47元/羽，环比持平。（3）晓鸣股份：12月鸡产品销量2252.52万只，环比+18.30%；销售均价2.93元/羽，环比+0.48元/羽。 12月鸡肉销量涨跌不一、均价环比上升 （1）仙坛股份：12月鸡肉销量5.12万吨，环比-3.08%；销售收入4.72亿元，环比+9.56%；销售均价9218.25元/吨，环比...

中国中免(601888) 投资要点 事件：中国中免发布公司公告，其全资孙公司中免国际拟以最高不超过3.95亿美元现金方式收购DFS大中华区旅游零售业务相关股权及资产。同时，公司与LVMH集团签订合作协议，待上述收购事项交割后，中免将以77.21港元/H股，分别向DFS实控人LVMH附属公司DelphineSAS和Miller家族旗下信托Shoppers Holdings HK增发不超过733.01万股及463.74万股H股股份，募集资金最多约9.24亿港元。 强化港澳门店布局，赋能国际化战略：DFS成立于1960年，是全球领先的高端旅游零售商，其门店遍布全球主要机场及市中心核心地段，DFS在中国港澳地区的9家门店具有显著的区位优势与品牌积淀。2024年9家中国港澳门店营收41.5亿元，净利润1.3亿元，按照收购价计算对应PE为25倍；2025年前三季度营收27.5亿元，净利润1.3亿元。本次收购是中免的首次跨境并购，中免将进一步强化在港澳地区免税市场的优势地位，整合DFS会员、品牌和门店资源，拓展海外渠道，推进国际化战略。 H股定增引入LVMH集团，深化战略合作：公司拟向Delphine SAS及Shoppers Holdings HK增发H股，认购价每股77.21港元，增发完成后LVMH集团/Miller家族分别持股0.35%和0.22%，公司大股东中国旅游集团持股比例50.01%。公司与LVMH签署战略合作谅解备忘录，深化大中华区合作，LVMH作为股东和战略合作方，有利于推进旗下品牌与中免在各个渠道的进一步合作。 海南离岛免税持续高景气，关注相关政策催化：根据海口海关，2025年12月海南离岛免税销售额34.2亿元，同比+17%，购物人次45万人次，同比-3%，客单价7623元，同比+21%。封关首月（25.12.18-26.1.17）离岛免税销售额48.6亿元，同比+47%，购物人次74.5万人次，同比+30%，客单价6523元，同比+13%。 盈利预测与投资评级：中免集团作为旅游零售龙头市场地位稳固，海南自贸港封关后离岛免税销售高景气，相关政策陆续出台，市内免税店落地有望带来长期销售增量。考虑到离岛免税25年前三季度承压，Q4迎来景气拐点，调整公司盈利预期，预计25-27年归母净利润分别为38.7/52.2/58.1亿元（前值为43.3/50.0/55.2亿...

核心观点 行情回顾：本周食品饮料（A股和H股）累计下跌1.37%，其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）下跌1.57%，跑输沪深300约0.95pct；H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨1.21%，跑输恒生消费指数1.50pct。本周食品饮料板块涨幅前五分别为好想你(19.59%)、味知香(17.23%)、万辰集团(14.32%)、泉阳泉(13.57%)和中信尼雅(9.69%)。 品类基本面延续分化，饮料＞食品＞酒类。（1）酒类。白酒：茅台价格稳中有升，关注春节动销节奏。投资建议上，首推贵州茅台（2026年预计录得独立行情，稳健穿越、长期定价权）、山西汾酒（产品及区域alpha支撑，份额逆势提升）、泸州老窖（产品布局纵深，管理赋能全国化空间），也建议关注古井贡酒/迎驾贡酒/五粮液/舍得酒业等。啤酒：行业库存良性，静待需求回暖。我们预计后续啤酒板块对政策发力、需求回暖的感知较快。优先推荐大单品快速增长、内部改革持续深化、业绩成长性强的燕京啤酒。（2）饮料。乳制品：春节备货有序推进，优先推荐龙头。我们重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利，关注低温奶景气增长。饮料：淡季去库为主，春节备货平稳，龙头目标积极。我们持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料，同样建议关注今年表现较优的茶饮龙头。（3）食品。零食：优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类红利的渗透。魔芋零食景气度仍高，两家龙头卫龙美味、盐津铺子的产品创新活力较足，有助于打开品类天花板，且两家龙头公司在此细分赛道中的竞争优势突出，2026年的成长确定性依然较强。餐饮供应链：进入备货动销旺季，预制菜国标将公开征求意见。推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、产能及渠道布局全国化的安井食品，并关注新渠道有望带来增量的千味央厨。 板块热点及近期催化：贵州茅台市场化改革、春节旺季催化、预制菜政策。展望及投资建议：2026年看多食品饮料板块，建议关注四条主线。（1）成本红利：原奶、糖蜜等部分原材料价格预计延续相对低位，关注乳制品、酵母等细分行业盈利状况；（2）效率改善：关注凭借供应链优化与渠道精耕持续提升市场份额的东鹏饮料、万辰集团等；（3）创新驱动：关注具备新产品开发、新渠道拓展及组织活力较强的公司，例如立高食品；（4）困境反转机会：白酒经过调整，估值已反映悲观预期，若需求回暖或出现...

四方股份(601126) 深耕继电保护等二次设备，全电压等级+全球化布局。 四方股份由中国工程院首批院士杨奇逊创办于1994年，长期耕坛于能源领域为电力的发、输、配、用、储等环节提供从1000kV特高压到10kV低压全系列的继电保护、自动化与控制系统、电力电子、一二次融合、智慧物联等产品及解决方案。电网自动化、电厂及工业自动化业务在2025H1分别约占公司营收的42.9%、49.8%。公司总部位于北京，并在南京、武汉、保定、湖州等地设有研发及生产基地，在印度、菲律宾、肯尼亚等境外地区设有分支机构。产品遍及全国并远销90多个国家及地区，市场份额稳居行业前列。202501~3营收为61.3亿元、同比+20.4%，归母净利润7.0亿元、同比+15.6% “十五五”电网投资有望创新高，公司电网产品有望充分受益。 “十四五”期间电源投资和电网投资的周期错配，有望推动“十五五”电网投资改造提升空间和加快节奏。“十五五”国家电网计划固定资产投资达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%，用于新型电力系统建设。南方电网公司2026年固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，年均增速达9.5%。此外，发达国家电网老化问题愈发严重，为推动电网适应新能源装机并网和终端电气化等趋势，海外电网改造投资力度有望加大。欧盟明确2030年之前需投入约5840亿欧元用于电网建设与升级 公司在国家电网集中招标和南方电网框架招标的中标规模名列前茅，2025H1在国家电网集中招标的中标金额同比+60%，在南方电网框架招标的中标金额同比+15%。 在二次设备的基础上，扩充电网一次装备产品。公司的一二次融合配电产品领域取得突破，中标国家电网2025年首批次区域联合采购多个标包及南方电网2025年第一批次框架招标项目 发电、用电领域电气自动化和能源管理市场潜力大，公司发力多个新产品蓄势增长。 公司的电厂及工厂自动化业务近两年快速增长。2025H1实现营收约20亿元同比+31.3%。新能源发电领域，公司在海上风电、风光大基地等细分市场的占有率稳居行业前列。聚焦海上风电赛道，深化布局分布式能源，打造增量引擎。公司连续入围阳光电源年度分布式光伏自动化系统框架，并中标多个海上风电项目。传统发电方面，公司在火电、水电、核电领域形成协同优势，服务于电站智能化和自动化升级，并提供工控和仿真技术解决方案。 用电领域，公司紧抓...

投资要点 本周受防水涨价及风格切换因素影响，建材板块表现较好，尤其内需涨价逻辑相关标的涨幅居前。展望26年，我们认为消费建材弹性明显，防水、涂料、石膏板等行业均有持续涨价预期，目前行业需求处于淡季，我们判断在竞争格局改善及反内卷大环境下，行业将持续延续涨价逻辑，建议关注：东方雨虹、科顺股份、三棵树、兔宝宝北新建材。 水泥：年末全国市场逐步进入淡季，整体来看，全国需求仍呈现下滑态势，房建市场持续疲弱，基建需求在政策驱动下呈现区域分化明显，民用市场相对需求刚性。从中期维度来看，水泥行业产能有望在限制超产政策下产能持续下降，产能利用率从而大幅提升带来利润弹性。关注：海螺水泥、华新建材。 玻璃：行业需求端在地产影响下25年呈现需求持续下行态势。短期来看，需求传统旺季订单改善力度一般仍承压，中间商库存相对较高。目前行业供需矛盾仍存，下游终端需求改善有限。供给端，近期多条产线在12月下旬冷修，但考虑到整体供需压力仍存，我们预计价格短期仍保持低位震荡。关注：旗滨集团。 玻纤：需求端，临近年关，各池窑厂多以回款为主，中下游提货表现偏淡。供给端，12月中国巨石桐乡3线冷修完毕，重新点火。电子纱细分领域表现景气，行业受AI产业链需求景气驱动，行业低介电产品迎来量价齐升，目前一代、二代、及三代（Q布）产品结构升级明确，行业需求有望伴随AI呈现爆发式增长，看好行业需求持续的量价齐升趋势。关注：中国巨石、中材科技。 消费建材：行业目前盈利已触底，价格经历多年竞争目前已无向下空间，此次借助反内卷政策行业对提价及盈利改善诉求强烈，25年防水、涂料、石膏板等多品类持续发布提价函，行业盈利有望触底26年可期待龙头企业的盈利改善。关注：东方雨虹、科顺股份、三棵树、北新建材、兔宝宝。 上周行情回顾 过去一周（01.19–01.25）主要指数涨跌幅情况：申万建筑材料行业指数（+9.23%），上证指数（+0.83%），深证成指（+1.11%），创业板指（-0.34%），沪深300（-0.62%）。在申万31个一级子行业指数中，建筑材料涨跌幅排名居第1位。 风险提示： 反内卷政策落地不及预期，地产及基建需求超预期下行风险。

行业观点： 周度回顾。上周（1月19日-1月23日）医药生物板块收跌0.39%，跑输Wind全A（1.81%）。从细分板块来看，线下药店（9.66%）、原料药（2.41%）和医药流通（2.28%）领涨，医疗研发外包（-3.96%）、化学制剂（-1.74%）和医疗设备（-0.7%）领跌。从个股来看，*ST长药（70.4%）、华兰股份（32.2%）和天智航-U（27.7%）涨幅居前，向日葵（-37.5%）、*ST长药（-33.3%）和鹭燕医药（-26.6%）跌幅居前。 个体化肿瘤疫苗有望触发WES测序奇点。1月20日，Moderna公布了2b期KEYNOTE-942/mRNA-4157-P201研究的中位五年随访数据，分析显示，在中位随访5年时，与Keytruda单药相比，在研mRNA个体化肿瘤疫苗intismeran autogene（mRNA-4157）与Keytruda联合疗法持久降低患者的复发或死亡风险近半。更为关键的三期黑色素瘤辅助治疗数据有望在今年读出。我们认为mRNA个体化肿瘤疫苗已经走到了技术验证的关键节点，临床数据的积极趋势有望从早期研究延续到后期研究。mRNA个体化肿瘤疫苗疗效基于算法筛选的新抗原（Neoantigen），而新抗原精准度则依赖于上游高质量全外显子测序（WES）数据资产。mRNA个体化肿瘤疫苗一旦跑通，WES将从渗透率极低的可选辅助诊断转变为必选项，上游测序行业将迎来价值重构，建议关注掌握WES测序资产的上游测序公司。 风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期；行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研发不确定性风险。

投资要点 本周（2026.1.16–2026.1.23，下同）：本周建筑材料板块（SW）涨跌幅9.23%，同期沪深300、万得全A指数涨跌幅分别为-0.62%、1.81%，超额收益分别为9.85%、7.42%。 大宗建材基本面与高频数据：（1）水泥：本周全国高标水泥市场价格为347.7元/吨，较上周持平，较2025年同期-52.2元/吨。较上周价格持平的地区：长三角地区、长江流域地区、泛京津冀地区、两广地区、华北地区、东北地区、华东地区、中南地区、西南地区、西北地区；无较上周价格上涨的地区；无较上周价格下跌的地区。本周全国样本企业平均水泥库位为59.4%，较上周+0.5pct，较2025年同期+3.1pct。全国样本企业平均水泥出货率（日发货率/在产产能）为29.5%，较上周-10.4pct，较2025年同期+16.1pct。（2）玻璃：卓创资讯统计的全国浮法白玻原片平均价格为1138.8元/吨，较上周+0.5元/吨，较2025年同期-257.2元/吨。卓创资讯统计的全国13省样本企业原片库存为4977万重箱，较上周-9万重箱，较2025年同期+1188万重箱。（3）玻纤：本周国内无碱粗纱市场企业价格报稳延续，市场存刚需走货，环比变动不大，各厂价格调整意向偏低。截至1月22日，国内2400tex无碱缠绕直接纱市场主流成交价格在3250-3700元/吨不等，成交价格环比基本持平，全国企业报价均价在3535.25元/吨，主流含税送到，较上一周均价（3535.25）持平；本周电子纱市场主流产品G75报价稳定为主。近期来看，电子纱供应量相对平稳，前期点火产线尚烤窑，而产品结构调整所带来的传统电子纱及电子布货源紧俏、叠加中高端产品供不应求的利好支撑，整体电子纱价格仍高位维持。本周电子纱G75主流报价9300-9700元/吨不等，较上一周均价基本持平；7628电子布报价维持4.4-4.85元/米不等，成交按量可谈。 周观点：（1）本周地产链涨幅较好，印证了开年几次周报反复提示的年度策略观点。26年地产链基本面见底，自然有一次二阶导反弹，结合政策预期和筹码博弈，反弹力度可能不小。首先关注红利高息方向，兔宝宝、上峰水泥、塔牌集团、欧普照明、欧派家居等。其次是欧美出口产业链，中国巨石、中材科技、亚翔集成、爱丽家居、石头科技、海尔智家等。再次是装修消费方向，建议关注三棵树、悍高集团、箭...

市场分析 通胀叙事大趋势不改。12月11日中央经济工作会议召开：会议强调，深入实施提振消费专项行动；强调深入整治“内卷式”竞争制定和实施；会议确认，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量。后续继续提振消费，以及推进“反内卷”的大方向并未发生变化，未来物价回升路径仍需关注供给侧的政策方向。1月15日，央行宣布下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，各类再贷款一年期利率降至1.25%，其他期限档次利率同步调整。并强调，今年降准降息还有一定空间，人民币汇率预计将继续双向浮动，保持弹性。1月20日，财政部官网集中发布5个重要政策文件，涵盖个人消费贷款、设备更新、中小微企业贷款、服务业经营主体贷款及民间投资专项担保五大领域，以“延长期限、扩大范围、提高标准”为核心导向，通过财政贴息与担保支持，降低融资成本、激发市场活力，助力扩大内需与经济高质量发展。此外，伊朗和委内瑞拉的地缘局势骤紧，在民粹主义和贸易保护主义思潮下，全球争夺矿产和能源资源的局势明朗。此外，特朗普近期就格陵兰岛一系列事件使得美国和欧洲国家关系紧张，进一步加剧了全球去美元趋势。从宏观趋势的角度，仅有经济衰退和加息预期才能为火热的通胀情绪带来降温。 内外景气存在一定分化。10月以来，海外景气度持续回落，但对应中国的出口和景气的新订单仍偏积极，关注是否存在“抢出口”的扰动及持续性情况。数据方面，中国外贸加速回暖，12月以美元计价出口同比增6.6%，进口同比增5.7%，均超预期。中国经济2025年成绩单出炉，GDP增长目标5%如期达成；12月社零同比增速放缓至0.9%、规上工业增加值同比增5.2%；全年固定资产投资同比降3.8%、房地产开发投资降17.2%。中国12月官方制造业PMI50.1，重回扩张区间，非制造业PMI50.2，均好于预期。美国12月ISM制造业指数从48.2小幅下降至47.9，已连续10个月低于50，主要受到库存下降速度加快的拖累。欧洲1月制造业PMI初值略超市场预期。 商品分板块，短期关注低估值板块的轮动可能。有色板块长期供给受限仍未缓解，确定性仍高，但短期涨势或有所转缓。能源方面，美国将“代销”委内瑞拉石油，同时特朗普表示希望将油价降至每桶50美元，且预计美国将在未来多年内接管委内瑞拉并从其庞大的石油储备中开采原油。关注后续伊朗局势。美国能源部长呼吁全球原油产量翻倍，叠加...

市场行情回顾： 上周5个交易日机械设备、电力设备及汽车行业指数涨跌幅分别为+2.56%、+3.57%及+2.51%，在31个申万一级行业中排名分别为第13、11、14位；同期沪深300涨跌幅为-0.62%。 行业观点： 1)锂电：固态电池产业持续推进。上周吉利汽车宣布2026年自研全固态电池将完成首个Pack下线，并进行装车验证；同时还研发了雷神AI电混发动机、浩瀚超级电混技术、“神盾金砖电池”等技术，半固态与固态电池的产业化搭载也在稳步推进同时一汽自主研发的红旗全固态电池首台样车也于近日成功下线，标志着在耐高压模组封装和系统轻量化集成等核心领域实现重要突破，为后续规模化量产奠定了技术基础。除汽车领域，高端电摩、无人机、分布式储能等场景对高安全、高能量密度电池的需求持续攀升，为固态电池提供了多元化的商业化路径，建议继续关注核心设备及材料环节的投资机会。 2)光伏：逆变器出口保持上升。2025年12月中国逆变器出口总出口额8.39亿美元，同比增加26%、环比增加9%。2025年1-12月，中国逆变器累计出口数量达48,607,423台，出口金额约为90.22亿美元，单台平均出口单价约为18.56美元/台。12月单月出口金额占全年总额的11%，为全年最高单月，主要是因为政策窗口期（如2026年4月光伏出口退税取消）前的集中出货效应显著。展望后市，中国逆变器出口延续高增长态势，出口数量与金额均创年内新高，反映出海外市场需求持续旺盛，同时行业进入“量增价稳”的结构性优化阶段，整体上继续看好逆变器环节的投资机会。 3)汽车：2026年一月第二周全国乘用车市场零售同环比均出现一定幅度的下滑，但随着补贴细则的落地，市场有望逐步恢复。据乘联会数据，2026年1月第2周乘用车厂商日均零售5.0万辆，比去年1月同期下降22%，比上月同期下降31%。主要是受到新能源车购置税减半征收以及乘用车报废更新和以旧换新补贴方式改变的影响，乘用车表观销量有所影响，但周内时间维度销量已经有所好转，且长期来看，随着汽车智能化水平的提高，我国新能源车的渗透率仍有较大提升空间，建议关注具备品牌、新车周期及智能化水平较高的整车厂商。 4)风险提示：宏观经济风险、产业政策风险、行业竞争加剧风险。

市场表现： 本期（2026.1.19-2026.1.23）非银（中万）指数-1.45%，行业排29/31，券商Ⅱ指数-0.61%，保险I指数-4.02%； 上证综指+0.84%，深证成指+1.11%，创业板指-0.34%。 个股涨跌幅排名前五位：越秀资本（+18.40%）、潮海租赁（+12.50%）、永安期货（+5.40%）、华安证券（+4.86%）、财通证券（+4.73%）； 个股涨跌幅排名后五位：新华保险（-6.51%）、中国太保（-4.98%）、九鼎投资（-3.90%）、中国人寿（-3.77%）、中国人保（-3.76%） （注：去除ST及退市股票） 核心观点： 证券： 市场层面，本周，证券板块下跌0.61%，跑赢沪深300指数0.01pct，跑输上证综指数1.44pct。当前券商板块PB估值为1.38倍 本周，继中信证券发布业绩快报后，又有三家券商发布业绩预增，分别为国联民生、东北证券和西南证券，三家券商均预计业绩大幅增长。其中，国联民生预计净利润达约20.08亿元，增长406%。业绩增长的核心驱动因素主要系公司完成对民生证券的控制权收购后，稳步推进业务高效整合并顺利实现财务并表，为业绩增长奠定坚实基础。与此同时，公司精准把握市场景气周期机遇，深度探索科技、金融与产业的融合路径，以“协同赋能”与“内生增长”为双主线，持续提升综合金融服务效能，带动证券投资、经纪及财富管理等核心业务条线实现显著增长，形成叠加增效的业绩增长格局。2025年资本市场交投活跃度提升叠加政策红利持续释放，上市券商业绩实现全面增长，头部券商彰显稳健增长韧性，重组标的业绩弹性凸显，中小券商依托特色业务展现差异化竞争力。并购重组已成为行业业绩增长的核心引擎，通过短期财务并表与长期业务协同双路径驱动盈利跃升。当前券商板块估值位于历史低位，叠加政策持续利好与市场环境向好，估值业绩双修复逻辑清晰、确定性强。行业正步入估值与业绩双修复的黄金窗口期展望2026年，行业整合进程将持续提速，龙头券商与优质重组标的具备明确的中长期配置价值 综合来看，目前监管明确鼓励行业内整合，在政策推动证券行业高质量发展的趋势下，并购重组是券商实现外延式发展的有效手段，券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用，同时行业整合有助于提高行业集中度，形成规模效应。建议关注有潜在并购可能得标的，...

投资要点 行情回顾：本周（1月19日-1月25日）机器人指数跑赢大盘。中证科创创业机器人指数上涨2.2%，跑赢上证指数1.3个百分点，跑赢沪深300指数2.8个百分点，跑赢创业板2.5个百分点。 魔法原子成为春晚智能机器人战略合作伙伴。1月23日，中央广播电视总台与魔法原子携手官宣：魔法原子正式成为中央广播电视总台2026年春节联欢晚会智能机器人战略合作伙伴。魔法原子旗下有通用人形机器人、四足狗等经典机器人：明星机器人MagicBot Z1（小人形机器人），MagicDog（四足狗），MagicDog W（轮足狗），MagicBot Gen1（大人形机器人）。 机器人将再度登上春晚。据央视新闻，1月17日，中央广播电视总台《2026年春节联欢晚会》顺利完成首次彩排。总台马年春晚是“科技+艺术”的再升级，将“科技智造”融入舞美呈现、内容创作等，丰富人们对年味的缤纷想象。继蛇年春晚扭秧歌的智能机器人跻身“顶流”后，机器人将再度登上春晚舞台，用科技范和新鲜感的创意火花彰显我国科技进步的新气象。 Optimus预计2027年底向公众销售。2026年1月22日，特斯拉CEO埃隆·马斯克在达沃斯世界经济论坛表示，目前已有机器人在特斯拉工厂执行简单任务，今年底将拓展至复杂工业场景；2027年底将面向公众销售，届时能满足高可靠性、高安全性和广泛功能性要求。 宇树机器人2025年人形机器人出货量超5500台。宇树发布公告，2025全年人形机器人实际出货量超5500台（指实际出售发货给终端客户的数量，并非订单数量，订单数量更高），2025年本体量产下线超6500台。上述不含双臂轮式等其他机器人产品。 意优科技发布全新关节模组产品矩阵。此次新品聚焦PHU增强型谐波一体化关节、RHU人形谐波一体化关节与RP人形行星关节三大全新产品。意优科技以“成为机器人关节领域全球领先的Tier1伙伴”为核心目标，深耕机器人产业上游核心零部件赛道。公司已2025年实现九万五千台关节产能，并建成首条全自动化关节产线，为2026年产品大规模交付与后续产能爬坡奠定了坚实基础。 浙江人形宣布完成4.5亿元Pre-A轮融资，过去一年半的时间累计筹集资金共22亿元。本轮融资股东包括中控技术、招商创科、联想创投等场景产业资本；浙江省创业投资集团、宁波金控控股集团等政府产业资本；以及方广资本等市场化基金。融资将用于核心技...

核心观点：本周（1月19-25日）海外市场由特朗普针对格陵兰岛的关税威胁及其后“TACO”行为、以及日本财政风波所主导，贵金属和大宗商品领涨，全球股票、债券和美元指数表现不佳，其中美国一度遭遇股债汇三杀，随后在特朗普“TACO”、以及延续稳健的美国经济数据后回暖。下周关注可能公布的美联储主席人选，以及美国政府关门风波。我们认为，在中期选举临近的当下，两党大概率将致力于避免政府停摆，且即使政府停摆，其影响相较去年11月也更小。 海外宏观：本周公布的美国经济数据维持稳健，欧洲经济意外指数则延续回暖，时隔近一年再度回正。下周四凌晨，美联储将公布1月FOMC会议利率决议。当前市场基本完全定价1月不降息，因此会议的关注点在于发布会上Powell对于当前美国经济和未来降息路径的评估，以及是否对近期市场对美联储独立性担忧发表评论。 海外政治：（1）格陵兰岛关税风波暂平，特朗普对加拿大关税威胁再起；1月24日，特朗普在社交媒体表示，如果加拿大继续推进与中国的贸易协议，美国可能对来自加拿大的所有商品征收100%的高额关税。（2）美联储候选人再生变，里德当选概率飙升；美国财长贝森特表示，特朗普最早将于下周正式公布美联储主席人选。（3）本周美国最高法院对特朗普诉库克案举行了口头辩论；我们预期最高法院最终将以7-2的投票结果判决特朗普解雇理事库克违法。（4）下周前瞻：关注政府关门风波；我们认为，在中期选举临近的当下，两党大概率将致力于避免政府停摆，且即使政府停摆，其影响相较去年11月也更小。 风险提示：特朗普关税案判决超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

本轮涨价情况：国巨/华新科/松下/风华/顺络陆续调涨，其他厂商有待跟进 2025年以来，多家被动元件头部企业宣布调涨产品价格，推动全球被动元件市场进入新一轮上行周期。（1）国巨：自2025下半年开始，国巨对多种电容/电阻产品进行涨价。2025年6月和10月，国巨旗下基美宣布分别对低压中小型钽电容、高端钽电容涨价10%-15%、20%-30%；2025年12月，国巨宣布对中高压、高容值、车规级MLCC及厚膜电阻涨价10%-20%；2026年1月，国巨称由于晶圆成本显著上涨，将从2月1日起对部分消费级电阻涨价15-20%。（2）松下：已向经销商/客户发出涨价通知，对30-40个型号规格的钽电容调涨15-30%，预计2026年2月1日起生效。（3）风华高科：2025年11月发布涨价函，对电感磁珠类产品价格调升5%-25%，压敏电阻类产品对银电极全系列调升10%-20%，瓷介电容类产品对银电极全系列产品价格调升10%-20%，厚膜电路类产品价格调升15%-30%。（4）华新科：由于人力/电力/物料成本持续上升，自2026年2月1日起，将对电阻产品进行价格调整，调价覆盖的尺寸范围包括从0201到1206的全阻值产品。（5）顺络电子：2025年12月底，顺络发布涨价通知表示将自2026年1月1日起对部分叠层电感磁珠、陶瓷电感、功率电感、压敏电阻及车载磁珠产品进行价格调整。除了以上头部上市企业外，根据满天芯公众号统计，厦门宏发、南充溢辉电子、浙江玖维电子、安徽富捷电子、宁波鼎声微电、江西昶龙科技及深圳合科泰电子等一批中小型厂商也相继宣布对厚膜贴片电阻、特种晶片电阻及半导体器件等多个品类调价，调涨幅度普遍在5%-20%之间。 供应端：上游原材料价格持续上涨并向下传导，行业稼动率维持提升趋势 以银、钯、钌、锡、铜等为代表的上游金属原材料价格持续上涨是本轮被动元件涨价的主要推动力。从国巨、华新科、风华高科等厂商调价函中可以看到，人力、电力以及白银、钌、钯、锡、铜等金属原材料价格大幅攀升导致的生产成本显著上升，是被动元件厂商涨价的主要原因。上游金属原材料涨价压力通过中间粉料、金属浆液、磁材等环节和配套辅材环节向下游传导，近期宝钢磁业、山东春光磁电等头部粉料企业也已经发布涨价函。从主要厂商的稼动率来看，2025年以来维持在较高水平，且有进一步提升的趋势。 需求端：AI服务器/新能源汽车/工...

太空迈入晶硅时代 太空高能宇宙辐射、±150℃极端温差循环、高真空散热受限等极端环境，对光伏电池的转换效率、寿命及材料结构提出严苛要求。现阶段III-V族多结光伏电池凭借高转换效率、优异抗辐射性与稳定性，成为卫星及空间站能源供给主流选择，但其依赖MOCVD设备与稀缺金属镓，成本高达20万-30万元/m2；而SpaceX开创性采用硅基PERC光伏电池，依托地面成熟供应链实现成本大幅下探，尽管硅基电池抗辐射性和转换效率低于III-V族电池，但其衰减周期与卫星设计寿命匹配，适配高频次卫星替换的运营模式，推动低轨卫星大规模部署。 p型HJT及钙钛矿叠层适配太空场景 p型硅基电池抗辐射性能显著优于n型，而HJT电池具备薄片化、低银耗、低衰减及低温度系数等优势，因此p型HJT电池成为当前最适配太空场景的晶硅光伏技术路线。薄片化方面，当前头部企业已实现50-70μm p型超薄HJT电池交付，薄片化设计可降低发射载荷、适配卷迭式太阳翼，同时减少辐射衰减；低银耗方面，HJT依托低温工艺实现银包铜技术规模化应用，银耗降至5mg/W，在银价高企背景下具备显著成本优势；此外，HJT的衰减表现与温度系数均优于PERC、TOPCon等晶硅电池技术路线。 晶硅钙钛矿叠层电池技术，破解了太空光伏“效率-成本-抗辐射性”不可能三角。晶硅钙钛矿叠层电池通过光谱分治突破晶硅效率极限，理论极限超43%；钙钛矿比功率远超其他电池技术，且抗辐射性能优异，电子辐射下性能降幅低于砷化镓及晶硅电池，具自修复能力，叠层结构兼顾抗辐射与长寿命优势；当前钙钛矿技术已实现GW级产线落地，产业化路径清晰，有望成为太空光伏终极方案。 太空算力空间星辰大海 马斯克计划通过SpaceX、Tesla和xAI三方协同，构建基于Starlinkv3卫星的轨道数据中心，规划5年内年部署100GW太阳能AI卫星，2026年其推进建设100GW美国本土光伏产能也印证了这一规划。 不同于地面光伏的极致成本竞争，太空光伏以供电可靠性为第一优先级，高试错成本与长在轨测试周期抬高行业门槛，核心壁垒在于商业资源对接能力、品牌认可度、技术研发与工程化落地能力等维度。伴随百GW级太空算力市场释放，叠加太空光伏电池高单位价值量，将为光伏行业开辟全新增长空间。 受益标的 行业头部设备厂商：迈为股份、捷佳伟创、拉普拉斯、奥特维、连城数控、帝尔激光、双良节能、高测...

根据亚太易和监测的高频兽药原料药报价数据，2026第3周阿莫西林市场价格166元，环比涨幅0.5%，阿莫西林钠和青霉素钾工业盐价格环比持平。受国内需求不足和潜在产能进入的压力，以6-APA代表的青霉素产业链自2025年Q1开始快速下跌，目前价格已处于近5年（2019-2026）以来的低位。低价竞争挤压了产业的利润空间，2025Q3单季度川宁生物和国药现代其扣非净利润分别同比下降51.01%和58.01%，但低价也有效的制约了新产能的释放和新的潜在进入者。除了青霉素产业链之外，氟苯尼考等兽药价格也处于近年来的最低位，市场价格在170元，2023~2025年1月份，氟苯尼考价格为450元、217元和193元。展望2026年，来自医用和兽用抗生素需求将基本稳定，供给端出于竞争格局和竞争关系的转变，产能开工率的变化，有望带来价格的触底回升。 2.多部门政策支持，药店价值定位提升 2026年1月，商务部等9部门发布关于促进药品零售行业高质量发展的意见。意见指出药品零售行业是国家医药卫生事业的重要组成部分，要打造更好服务人民医药健康需求的“健康驿站”。药店从单纯的药品销售终端升级为综合健康服务平台，为行业发展提供了更高的战略定位。在门诊统筹服务方面，定点零售药店门诊统筹起付标准、支付比例、最高支付限额等，可执行本统筹地区基层医疗机构相同的医保待遇政策。健康服务方面，政策激励药店开展减重、戒烟、戒酒等健康宣教活动，激励联动医疗机构提供提供适老、助残、育幼等健康照护服务。政策监管方面，自2026年1月1日起，所有医药机构都要实现药品追溯码全量采集上传。溯源码的全面执行将有效杜绝回流药，促进行业公平竞争，对合规经营的线下药店有利。 3.创新出海迎来开门红，2026年重视临床数据的持续验证 2025年是中国创新药出海具有标志性意义的一年，根据医药魔方NextPharma®数据库显示，截至2025年12月31日，中国创新药BD出海授权全年交易总金额达到1356.55亿美元，首付款70亿美元，交易总数量达到157起，各个维度的数据统计均达到了历史新高。进入2026年，中国创新出海迎来开门红，1月9日，宜联生物宣布已与罗氏就YL201项目达成一项新的独家许可协议，将联合推进该款靶向B7H3的候选创新抗体偶联药物（ADC）在多种实体瘤适应症中的开发和商业化。宜联生物将获得5.7亿美元首付款及近...

行业回顾 本报告期医药生物行业指数跌幅为1.07%，在申万31个一级行业中位居第26，跑赢沪深300指数（-1.19%）。从子行业来看，线下药店、医院涨幅居前，涨幅分别为10.25%、2.92%；化学制剂、疫苗跌幅居前，跌幅分别为4.50%、2.96%。 估值方面，截至2026年1月23日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.31x（上期末30.56x），估值下行，低于均值。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为疫苗（47.34x）、医院（44.94x）、其他医疗服务（40.38x），中位数为34.15x，医药流通（15.31x）估值最低。 本报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司的股东净减持21.25亿元。其中，2家增持0.63亿元，32家减持21.89亿元。 重要行业资讯： 商务部等9部门：关于促进药品零售行业高质量发展的意见 国家医保局：印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》 第一三共：“德曲妥珠单抗”获NMPA批准用于晚期HER2阳性成人胃癌二线治疗 荣昌生物：PD-1/VEGF双抗“RC148”授权艾伯维，首付款6.5亿美元，李晨被付款最高可达49.5亿美元 药明合联：31亿港元收购东曜药业，稳固ADCCDMO市场地位 投资建议： 2026年JPM大会已在旧金山圆满落幕，中国创新药再次成为全球资本与产业焦点。多家中国创新药企亮相主会场，聚焦PD-1/VEGF双抗、ADC、细胞治疗等重点品种，在肿瘤、代谢、自免等热门赛道密集披露管线进展与关键数据。大会期间，艾伯维与荣昌生物达成关于ADC药物RC148的重磅BD交易，进一步验证了中国创新药资产的全球价值。头部跨国药企与中国创新药企之间授权合作正在从单一品种授权转向平台共建能力与中长期联合开发。我们建议重点关注具备差异化管线、已获跨国药企高质量合作验证的、拥有全球注册与BD团队的创新药企，尤其是在重点赛道（例如ADC、双抗、siRNA疗法等）具备平台价值和持续输出能力的成长型创新药企业。 风险提示： 政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

锦华新材(920015) 精细化学品小巨人，首创“肟-肟基硅烷-羟胺盐”产业链，工艺水平行业领先 公司为国内硅烷交联剂、羟胺盐细分领域的龙头企业，主要产品包括硅烷交联剂、羟胺盐、甲氧胺盐酸盐、乙醛肟等精细化工品。硅烷交联剂产品主要作为关键原料用于生产有机硅密封胶和胶粘剂，终端产品广泛应用于建筑建材、能源电力、电子以及新能源汽车等其他领域；羟胺盐产品主要用于生产广谱高效低毒农药和抗菌药物、高效环保金属萃取剂、新型离子交换树脂和绿色环保型染料。公司在国内首创“肟-肟基硅烷-羟胺盐”绿色循环产业链，工艺水平行业领先。公司凭借产业及研发优势突破高壁垒的电子级羟胺盐水溶液生产技术，助力半导体清洗剂国产化；我们看好公司未来发展，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为2.01/2.69/3.50亿元，对应EPS分别为1.48、1.98、2.58元/股，对应当前股价的PE分别为38.6/28.9/22.2倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 主业稳定筑牢基本盘，交联剂与羟胺盐行业需求持续增长 新能源汽车及电子行业需求持续增长拉动交联剂行业规模扩张，根据ACMI/SAGSI统计，中国功能性硅烷产量从2002年的1.50万吨增长至2024年的46.90万吨，预计到2028年中国功能性硅烷产量将持续增长至59.88万吨。公司羟胺盐产能行业领先，下游农药、医药、金属萃取等多个领域需求稳定，行业前景向好。 突破电子级羟胺盐水溶液生产技术，助力半导体清洗剂国产化 投资建设羟胺水溶液（JH-2）中试项目，开展羟胺水溶液产品中试研究；羟胺水溶液可作为清洗剂应用于集成电路领域。电子级羟胺盐水溶液用于芯片制造铝制程干法刻蚀后清洗环节，一直以来由巴斯夫占据全球垄断地位；公司成功开发电子级羟胺水溶液产品，打破海外厂商垄断，助力半导体清洗剂国产化。公司产品已通过多家芯片制造企业和清洗剂复配企业验证，并入选国内首批次新材料，2025年公司已向终端芯片客户交付电子级羟胺水溶液订单。 风险提示：行业需求下滑、原材料价格大幅上涨、安全生产风险

观点 周度ECI指数：从周度数据来看，截至2026年1月25日，本周ECI供给指数为50.06%，较上周回升0.10个百分点；ECI需求指数为49.84%，较上周环比持平。从分项来看，ECI投资指数为49.83%，较上周环比持平；ECI消费指数为49.65%，较上周回落0.01个百分点；ECI出口指数为50.22%，较上周回升0.02个百分点。 月度ECI指数：从1月前三个周的高频数据来看，ECI供给指数为49.99%，较12月回升0.06个百分点；ECI需求指数为49.84%，较12月回落0.01个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.83%，较12月回落0.03个百分点；ECI消费指数为49.66%，较12月环比持平；ECI出口指数为50.20%，较12月回落0.01个百分点。 经济高频数据： 工业生产：受春节错位影响，本周部分行业开工率较去年同期明显改善。其中汽车全钢胎开工率和水泥发运率分别较去年同期回升20.6个百分点和13.4个百分点。 消费：“以旧换新”政策效果有所显现。根据奥维云网的相关数据，1月12日-1月18日线上和线下家电销售额环比均出现明显改善。此外，根据乘联会的相关预测数据，乘用车零售增速也有望从2025年12月同比-14.0%回升至今年1月的同比0.3%。 地产：二手房销售增速延续回暖。2026年以来，19城二手房成交面积连续三周环比回暖，而本周（1月17日-1月23日）19城二手房成交面积自去年10月初以来首次同比转正，同比增长约10.9%。 出口：1月出口有望延续较强韧性。1月份以来监测港口累计完成货物吞吐量录得周均25967.4万吨，较去年同期增长约3.5%。考虑到今年1月工作日较去年偏多，1月出口增速有望延续录得正增长。 物价：食品价格或推动CPI继续回升。随着春节备货的逐步启动，1月份猪肉价格边际回暖，同比降幅也有所收窄，叠加国际油价上涨带来的国内油价上调，1月份CPI环比有望延续改善。 整体来看，2026年“经济开门红”的可能性仍在提升。“以旧换新”政策较早启动、2025年末“两个五千亿”政策、政府债发行节奏前置、结构性工具“降息”等工具的影响正在逐步显现。 ELI指数：截至2026年1月25日，本周ELI指数为-0.71%，较上周回升0.07个百分点。MLF“提前”超量续作之后，关注1月份国债买卖。本周为有效应对1月份税期...

报告要点： 周度行情回顾 2026年1月18日至1月23日，人形机器人概念指数上涨3.00%，相较沪深300指数跑赢3.62pct;年初至今累计涨跌幅来看，人形机器人概念指数上涨9.68%，相较沪深300指数跑赢8.11pct。 A股人形机器人指数（iFinD概念）相关个股中，京基智农周涨幅最大（+29.47%），东山精密周跌幅最大（-9.00%)。 周度热点回顾 政策端，深圳市地方金融管理局发布《深圳市关于保险业助力科技创新和产业发展的行动方案（2026—2028年）（征求意见稿）》；工信部将发布人形机器人与具身智能综合标准化体系建设指南。 产品技术迭代方面，OpenAI已建立人形机器人实验室；2025全年，宇树科技人形机器人实际出货量超5500台；意优科技在张江建设其首条（也是当地首条）机器人关节自动化生产线；宇树科技人形机器人新外观专利获授权；优必选与空客达成合作，未来双方将共同拓展人形机器人在航空制造场景的应用落地。 投融资方面，浙江人形机器人创新中心有限公司完成4.5亿元Pre-A轮融资；北京智在无界科技有限公司发生工商变更，注册资本从125万元增加到约137.33万元，新增灵心巧手、重庆科技成果转化股权投资基金等为股东。 重点公司方面，双一科技在互动平台表示，公司已向机器人企业提供人形机器人关节产品样件用于客户样机制作或研发使用；太力科技表示，公司安防材料拓展至人形机器人新兴赛道；智微智能发布公告称，公司通过间接投资的星源智已实现基于英伟达Thor芯片的域控制器量产，为下游客户提供了即插即用的智能机器人解决方案。 周观点 宇树发布关于2025年销量数据的澄清公告，公司表示其2025全年人形机器人实际出货量超5500台（指实际出售发货给终端客户的数量，并非订单数量，订单数量更高），2025年本体量产下线超6500台。上述均为公司纯人形机器人的数量，不含公司双臂轮式等其他机器人产品。此外，特斯拉首席执行官埃隆·马斯克也表示可能在明年年底前向公众出售Optimus机器人。我们认为人形机器人产业景气度旺盛的前提下产品加速迭代，符合消费者需求的具身智能有望加速落地，建议关注对应产业链。 风险提示 人形机器人发展不及预期风险；政策不及预期风险；行业内竞争加剧风险；零部件降本进程不及预期风险；应用场景不及预期风险。

报告要点： 前半月仍然负增长，静待后续发力 乘用车：1月1-18日，全国乘用车市场零售67.9万辆，同比去年1月同期下降28%，较上月同期下降37%，今年以来累计零售67.9万辆，同比下降28%；1月1-18日，全国乘用车厂商批发74.0万辆，同比去年1月同期下降35%，较上月同期下降30%，今年以来累计批发74.0万辆，同比下降35%。 新能源：1月1-18日，全国乘用车新能源市场零售31.2万辆，同比去年1月同期下降16%，较上月同期下降52%，今年以来累计零售31.2万辆，同比下降16%；1月1-18日，全国乘用车厂商新能源批发34.8万辆，同比去年1月同期下降23%，较上月同期下降46%，今年以来累计批发34.8万辆，同比下降23%。 从26年全年看，汽车消费托底消费与经济增长仍需保持一定增长水平。当前较大幅度的负增长，意味着后续政策支撑反弹仍需力度。 海外电动化政策利好显现，关注26年新能源出海机会 1月16日，加拿大总理卡尼在中国访问期间宣布，加拿大将进口4.9万辆中国电动汽车，并将关税从此前的100%大幅降至6.1%。此次政策涵盖中国本土生产的纯电动、插电式混合动力乘用车及部分轻型商用车。1月19日，德国政府宣布将为新购入电动汽车的家庭提供最高6000欧元的补贴，以促进国内电动汽车产业的发展。这项补贴政策是继2023年底终止原有补贴政策后的新举措，将从2026年1月1日起适用于新注册的纯电动汽车、部分插电式混动汽车及增程式电动汽车。补贴金额根据车辆类型、家庭人口和收入水平，范围在1500欧元至6000欧元之间。此外，该计划还包括将电动汽车的税收减免延长至2035年的措施。德国环境部表示，补贴政策面向私人消费者，且对所有制造商开放，包括中国品牌。此外，据报道，英国政府宣布了一项针对电动卡车的购置补贴计划。运输企业可在今年3月前提交申请，该计划预算规模空前，总额达3.18亿英镑，折合超3.7亿欧元。单车补贴金额将根据车辆价值及允许总质量确定。针对26吨以上的牵引车或底盘车等大型电动卡车，每辆车补贴上限高达12万英镑，约合14万欧元。整体而言，海外电动化利好政策正在扎堆出现，关注26年中国新能源车海外发展机会。 投资建议 关注国内托底政策发力后，车市回暖对头部品牌带来的拉动效应。关注海外新能源政策利好和相应的贸易政策转好对中国新能源车出口出海的带动作用。 风...

人形机器人电机高温高扭需求迫切，高转矩密度+低转矩波动+强过载能力+散热属性是电机的核心能力指标。在各种复杂环境中完成搬运、抓取、行走等任务，机器人需要较大的力矩来驱动，如智元远征A2Max机器人关节峰值扭矩达450Nm。而受限于机器人尺寸较小，关节电机则需要拥有单位密度下较高的转矩输出能力。在工业机械臂、手术机器人等需要完成精密操作的机器人系统中，关节电机对低齿槽转矩的要求很高。在诸如腿足关节等与环境频繁交互的关节中，电机常处于周期性的短时高过载工况，峰值转矩需求高达额定转矩需求的5-10倍。同时当电机处于过载工况时，绕组具有极高的损耗密度，短时内会产生巨大的热量。因此，高性能机器人关节电机需要拥有良好耐高温和散热属性。 当前人形机器人电机主要分为无框力矩电机和空心杯电机。无框力矩电机具有低转速、高扭矩、性能稳定等优点，可用于模仿关节的活动和模拟肌肉的拉伸，能够为人形机器人提供强劲的肢体力量，支撑其整体运动与负载能力；空心杯电机的尺寸小、更轻巧，因此具有更高的功率密度和能量转化效率，适用于灵巧手等高精度场景，使得人形机器人的操作性更灵敏。 谐波磁场电机打破传统电机磁路设计桎梏，高功密下体积减小且扭矩提升。其磁路设计源自“磁场调制效应”，打破传统电机励磁和电枢单元的极对数必须相等的限制。基于该效应下，磁场调制电机在外特性上与机械减速齿轮箱类似，转矩新增放大系数“极比”，从而可在相同材料和散热条件下大幅提升电机转矩密度。目前谐波磁场技术产学研结合不断加速，工业及机器人场景实现落地。未来的发展会是一个从概念验证、工业应用到高端突破的渐进过程。 当前人形机器人电机多种方案并行，长期看核心竞争要素在于成本和量产能力。电机作为人形机器人中价值量大、技术壁垒高的重要环节，未来将围绕更优的性能、更低的成本不断迭代。重点关注电驱新技术发展，如磁场调制技术、电机一体化技术等。相关公司短期内将聚焦于通过技术创新实现性能突破，长期竞争力取决于性能达标后的规模化量产与成本控制能力。 风险提示 技术路线迭代不及预期风险，稀土及其制品出口限制风险，机器人发展不及预期风险。

本周关注：本周高频数据延续“内需偏弱、外需韧性、生产淡季不弱”的分化格局。受春节错位影响，出行与文娱热度弱于去年同期。外需仍具韧性，运价环比上行，港口货物与集装箱吞吐量高于去年同期，对生产形成支撑。生产端高炉、电炉、PTA及炼油开工率均有所上升，政策前置、出口韧性以及春节错位是主因。财政与流动性方面，财政资金加速落地并向“两新+民生”聚焦，一般国债与地方债发行提速，首批936亿元超长期特别国债设备更新资金下达，“两新”累计下达已超1500亿元，政策进入全面实施期。货币与财政协同明显增强，本周MLF与买断式逆回购合计净投放约1万亿元，一季度50BP的降准仍有望落地，全面降息仍需等待时机。海外方面，美国GDP与通胀维持高位但内生动能未再强化，叠加美联储主席人选不确定性与中东风险升温，全球风险偏好降温，避险资金向贵金属集中。 国内宏观-需求端：（1）消费：春节错位导致居民出行热度弱于去年同期，电影票房降幅扩大。截至1月24日，地铁客运量较去年同期增长4.2%，国内执行航班数平均值为1.27万架次，同比增长-3.4%，国际执行航班数平均1809.5架次，同比增长-0.1%。电影日均票房收入7722.23万元，较去年同期下降15.0%。（2）外需：高频数据显示运价指数环比上行，港口货物及集装箱吞吐量高于去年同期。截至1月23日，波罗的海干散货指数(BDI)均值为1711.4，环比-26.1%，同比增85.8%；中国出口集装箱运价指数均值为12004.5，较去年12月均值增长7.0%，同比下降21.9%。1月第三周港口货物吞吐量26131.8万吨，同比增长6.2%，集装箱吞吐量689.0万箱，同比增长7.5%。 国内宏观-生产端：生产淡季不弱。截止1月24日，1月生产的强势仍在延续，高炉开工率平均环比上行0.07pct至78.94%、电炉产能利用同比上升0.77pct至53.83%、电炉开工率上涨2.56pct至62.66%；化工方面，PTA产量同比上涨1.96%至144.06万吨，开工率录得76.17%，环比上涨2.41pct；炼油厂开工率同比上涨3.79pct至54.26%。消费制造业方面，反内卷仍在持续，汽车半钢胎开工率平均下降0.95pct至70.54%。2026年开年虽处淡季但生产保持较高强度，政策发力、出口强劲和春节错位是主要原因。库存方面，1月原材料出现一定累库迹...

核心观点 银行板块表现弱于市场：本周沪深300指数下跌0.62%，银行板块下跌2.70%，国有行、股份行、城商行、农商行分别-4.36%、-3.08%、-0.43%、-0.70%。个股方面，17家A股银行上涨，青岛银行（+6.35%）、常熟银行（+3.01%）、齐鲁银行（+2.59%）、长沙银行（+2.52%）、重庆银行（+2.45%）涨幅居前。当前银行板块PB为0.64倍，股息率4.92%。 一揽子财政金融协同政策利好银行优结构、稳息差、稳定资产质量预期： 1月20日国新办召开两场新闻发布会，同日，财政部等宣布一揽子财政金融协同政策：对中小企业贷款贴息1.5pct，扩大设备更新贷款财政贴息政策支持领域并增加经办银行范围，延长消费、经营贷贴息政策至2026年底并扩大支持范围与经办机构范围，设立额度5000亿元的民间投资专项担保计划，完善民企债券风险分担机制等。财政贴息将对银行优结构、稳息差形成积极支撑。贴息幅度多在1-1.5pct，在降低社会综合融资成本、促进需求释放的同时，引导金融资源加码扩内需、科创、中小微企业等重点领域，带来银行信贷投放和结构优化空间，短期也有助银行信贷开门红。同时，贴息与近期结构性降息有助对冲资产收益率下行压力，呵护银行息差。风险分担机制有助降低银行在支持中小微企业、科创等高风险领域时面临的潜在不良压力，提高信贷投放风险容忍度和中长期信用贷款发放意愿，在经营和流动性两方面支持企业改善盈利状况，从短期和中长期角度为银行资产质量优化形成稳定支撑。 被动资金流出为近期银行板块调整主要原因，银行估值性价比凸显：年初至今，银行板块累计下跌7.44%，表现弱于大盘，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别下跌9.22%、8.81%、3.69%、3.53%。近期银行板块调整主要受被动资金流出的影响，中长期来看红利价值仍有吸引力，估值性价比突出。近两周，全市场各类指数挂钩的股票型ETF规模中，由申赎带来的影响呈现连续净流出。我们以沪深300ETF为例观察资金面扰动。近两周，沪深300ETF申赎净流出规模分别为1033.66亿元、2323.29亿元，其中银行板块权重为12.03%，测算相应带来银行板块资金净流出170.87亿元、345.85亿元，流出规模绝对值占银行板块自由流通市值比重分别为0.59%、1.24%。此外，由于国有行、股份行均为沪深300指数成分股...

核心观点 原油市场：中东局势持续升温，油价短期偏强运行。截至1月23日，Brent和WTI油价分别达到65.88美元/桶和61.07美元/桶，较上周分别上涨2.73%和2.74%。供给端，美伊局势持续紧张，风险溢价攀升。1月23日，美国财政部宣布针对伊朗实施新一轮制裁措施，涉及多家与石油和天然气相关的公司和多艘油轮。此外，美国多次威胁军事干涉伊朗局势。1月22日，特朗普称，美国正调集重兵前往伊朗，许多舰艇正在向伊朗行进。市场担忧若美伊冲突爆发，伊朗原油出口可能受阻。此外，若局势恶化，霍尔木兹海峡或面临封锁危机。需求端，美国炼厂检修季正逐步开启，炼厂开工率面临下行压力。截至1月16日，美国炼厂开工率为93.3%，环比下降2.0个百分点。参照季节性规律，预计后续美国炼厂开工率将进一步下滑。库存端，截至1月16日当周，美国商业原油库存量为42605万桶，环比增加360万桶。我们认为，当前原油市场在地缘冲突、供需过剩预期之间博弈。考虑到短期地缘局势升温显著，预计近期Brent原油价格将在65-70美元/桶区间偏强运行。建议后续密切关注地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 库存转化：本周原油、丙烷正收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在124元/吨，年初至今为-1元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在266元/吨，年初至今为294元/吨。 价格涨跌幅：本周化工品价格表现较强，碳酸锂、R125等价格涨幅靠前。 在我们重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有77个产品实现上涨、占比45.3%，29个产品下跌、占比17.1%，64个产品持平、占比37.6%，本周化工品价格表现较强。本周价格涨幅居前的产品有丁二烯（山东）、碳酸锂、苯（华东）、四氯乙烯（山东）、煤焦油（华东）、苯乙烯（华东）、PTA（华东）、磷酸铁锂、R125（浙江巨化）、氨纶（40D，华东）等。 价差涨跌幅：本周化工品价差表现较弱，PTA、丁二烯等价差涨幅靠前。 在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有54个价差实现上涨、占比41.5%，69个价差下跌、占比53.1%，7个价差持平、占比5.4%，本周化工品价差表现较弱。本周价差涨幅居前的有LLDPE价差（甲醇）、三聚氰胺价差（尿素）、PTA价差（对二甲苯）、聚丙烯价差（甲醇）、四氯乙烯价差（电石）、丁二烯价差（碳四）、聚丙烯...

核心观点 12月CPI同比提升，25年农产品贸易逆差-8%。12月我国CPI同比+0.8%，其中食品项同比+1.1%，食品中猪肉同比-14.6%。12月CPI环比+0.2%，其中食品项环比+0.3%，食品中猪肉环比-1.7%。12月我国农产品进口金额为184.9亿美元，同比+1.66%，出口金额为105.71亿美元，同比+0.29%，贸易逆差79.19亿美元，同比+3.54%。。 1月农业指数表现弱于沪深300。1月农林牧渔指数-1.93%，同期沪深300上涨1.57%。对比各子行业指数，动物保健（+12.36%）、渔业（+8.69%）涨幅相对居前，而饲料（-2.33%）、养殖业（-5.55%）表现相对靠后。 生猪养殖：25年末母猪存栏3961万头，1月养殖扭亏为盈。26年1月21日猪价为13.39元/kg，较25年年末+7.9%。1月23日自繁自养、外购仔猪养殖利润分别为43.35元/头、115.84元/头，行业扭亏为盈或使产能去化放缓。25年末我国能繁母猪存栏量3961万头，同比-2.9%。关于2026年猪价走势，我们认为年度均价层面或呈现同比下行走势，期间受冬季疫病影响程度的变化，年内猪价或有所反弹表现。我们建议积极关注成本控制行业领先/持续向好、资金面相对健康、估值合理的优秀猪企。 宠物食品：25年出口略承压，呈现量增价跌特征。12月我国宠物食品出口额9.06亿元，同比-2.91%。其中出口量3.77万吨，同比+15.49%；出口均价24.02元/kg，同比-15.93%，刷新年内低点。25年出口额101.02亿元，同比-4.1%；出口量36.13万吨，同比+7.8%；出口均价27.96元/kg，同比-11%。 投资建议：1）我们持续重点强调生猪养殖行业的攻守兼备布局机会，基于能繁母猪作用值及养殖效率的考虑，26年猪价同比下行，期间或有所反弹表现；综合考虑政策去产能以及行业亏损去产能，重点关注成本边际变化显著、资金面良好的优质猪企，推荐牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团，关注德康农牧。2）宠物食品行业处成长过程中，优质企业市占率呈提升趋势，推荐佩蒂股份、中宠股份、乖宝宠物，关注源飞宠物。3）可关注养殖链后周期，推荐饲料龙头海大集团，及动物疫苗相关企业，推荐瑞普生物、金河生物等。4）考虑黄羽鸡自身供给相对低位，叠加需求端的改善预期，可关注立华股份。 风险提...

核心观点 行业行情回顾：2026/1/19-23，消费电子(SW)指数跌0.69%。消费电子目前仍在2025年9月以来的震荡区间内，2026年初以来整体表现平稳，年初至今板块涨幅+5.3%。估值方面，目前消费电子板块PE-TTM约41倍，相对电子行业其他板块仍处于偏低状态。 行业事件梳理：1）据彭博社报道，苹果正加速推进新一代Siri的重大升级，计划在今年将其全面转型为深度整合于iPhone、iPad与Mac的生成式AI聊天机器人，内部代号为「Campos」。该功能预计将在今年6月的WWDC上正式亮相。2）据《智能涌现》，手机厂商vivo近期叫停了AI眼镜项目，这一项目此前已秘密筹备半年时间。原因是，vivo执行副总裁胡柏山在内的多位高层判断，其AI眼镜“在当下很难做出差异化”。此外，小米近期也下调了对第二代AI眼镜产品的年出货量预期，从第一代的30万下调至12万左右。3）据《智能涌现》，飞书将与安克创新联合发布一款名为「AI录音豆」的智能录音硬件，飞书产品团队负责软件部分研发工作。4）京东京造今年推出的第二批自研AI玩具正式上线，产品线首次覆盖全年龄段用户，从婴幼儿、儿童到年轻人及老年人均有对应型号，形成更完整的AI陪伴生态。5）红魔游戏手机产品总经理姜超表示，今年核心元器件价格持续上涨，叠加多项硬件升级，使得整体成本压力「确实没办法完全消化」，并称涨价已成为行业普遍面临的趋势。6）近日，在国际知名XR盛会美国SPIE AR|VR|MR大会上，歌尔光学发布AR全彩光波导显示模组F50Se，实现50°视场角（FOV），使AR眼镜达到极致轻薄，具备更优异的显示效果。F50Se模组创新采用高折射率的碳化硅光波导材料。7）TCL电子控股与Sony于1月20日宣布签署合作备忘录，正式展开家庭娱乐领域的战略合作讨论，并有意成立合资公司，接手Sony的家庭娱乐业务。8）TrendForce集邦咨询公布了1月面板价格，预计1月份电视面板价格将转为上涨，包括32英寸，43英寸，55英寸与65英寸将调涨1美元。 投资建议：①电视面板价格呈上涨趋势，叠加2026年面板厂商折旧额预计快速下降、利润加速释放，关注面板行业投资机会。②存储价格上涨将压制传统消费电子品类需求，关注AI硬件创新、苹果创新大年带来的结构性机会。推荐水晶光电、捷邦科技、天岳先进，关注立讯精密、歌尔股份、领益智造、蓝思...

核心观点 行情回顾：1月1日-1月23日期间，沪深300涨跌幅为2.03%，电子板块涨跌幅为13%，半导体行业涨跌幅为18.91%。细分来看，半导体设备涨跌幅为21.47%，半导体材料和电子化学品涨跌幅分别为23.95%和20.11%，集成电路封测行业涨跌幅为34.51%，模拟芯片设计和数字芯片设计涨跌幅各自为14.49%和20.03%。在此期间，半导体板块表现较好，核心驱动是产业链景气度提升预期强化。 半导体设备：本月，半导体设备表现积极。AI算力需求不减、存储芯片周期上行以及先进封装技术渗透，共同推动半导体设备需求提振，2026年半导体设备市场规模持续增长预期强烈。台积电预计2026年资本开支为520-560亿美元，相较于2025年409亿美元的资本开支大幅增长，半导体设备的市场机遇进一步凸显。 半导体材料&电子化学品：半导体材料与电子化学品板块所受关注度持续提升。台积电资本开支超预期强化市场预期，带动全产业链景气度。我国对原产于日本的进口二氯二氢硅发起反倾销立案调查，该化学物质可用于薄膜沉积环节。此举表明我国在部分高端电子特气领域已具备自主生产能力，供应链国产化进程加速。 集成电路封测：本月，集成电路封测板块领涨。封测行业在AI需求的强劲驱动下，进入了积极扩产和普遍提价的阶段。甬矽电子公告海外建厂，拟投资不超过21亿元在马来西亚建设封测基地；SK海力士宣布投资19万亿韩元在韩国清州建设先进封装工厂P&T7，以应对HBM等AI内存需求。 模拟芯片设计：模拟芯片设计板块虽然在半导体板块内表现相对平稳，但是依旧呈现出结束沉寂的态势。模拟芯片全球头部企业亚德诺计划自2026年2月1日起全线涨价，整体涨幅预计约15%。此前，德州仪器已率先提价。模拟芯片行业供需关系有望逆转，或将迎来上行周期。 数字芯片设计：本月，数字芯片设计板块热度不减。以AI算力、国产CPU为代表的先进设计领域仍旧表现强势，而部分泛消费类芯片公司则表现平淡。在科技自主的背景下，国产数字芯片的自主可控仍将是长期战略。 投资建议：1月1日-1月23日期间，半导体板块表现较好，核心驱动是产业链景气度提升预期强化。除此之外，在外部环境背景下，供应链安全与自主可控依旧是长期趋势。设备与材料在国产替代顶层设计下逻辑最硬，数字芯片是算力自主的核心载体，先进封测受益于技术升级。建议关注：寒武纪、海光信息、中微公司、北...

内部人押注、流动性低、监管缺失等问题，使当前的预测市场更像是赌场而不是金融工具。 在商业上，不确定性通常是一种负担。但有些公司正在把不确定性变成一种产品。诸如总部在美国的Polymarket和Kalshi之类的网络平台正欣欣向荣——这些平台上的用户可以对只有非此即彼两种结果的各类公共事件下注。短短两年，月度押注总金额据估计增长了130倍，超过了130亿美元，而且什么话题都有，从美国总统唐纳德•特朗普(Donald Trump)在2027年前会不会得到格陵兰岛，到泰勒•斯威夫特(Taylor Swift)在3月底之前会不会宣布怀孕。肯定有人认为这种事不过是赌博，或者是社会“极限金融化”的外在表现。但如果加以审慎监管，预测市场还是可以发挥出有用的金融功能的。 理论上，预测市场通过迫使参与者押注于他们心目中认定的结果，从而利用了群体的智慧。这种做法可能有助于在市场中给风险定价，为投资者和公司提供独特的机会，使他们可以实时地对冲一系列事件。在信息过载和地缘政治动荡的时期，人们对预测的渴求尤其强烈。例如，在2024年美国大选前，基于加密货币的平台Polymarket准确地预测到特朗普将取得决定性胜利，而许多民调都指向这将是一场势均力敌的竞选。 但是，预测市场要成为金融基础设施中一个可信赖的组成部分还有很长的路要走。首先，该行业受到内幕交易和操纵问题的困扰。在美国宣布已经偷偷带走尼古拉斯•马杜罗(Nicolás Maduro)的几小时前，Polymarket上居然有一个匿名用户押注委内瑞拉总统要倒台。他们赚了40多万美元。理所当然地，一些美国议员希望正式规定官员、政治任命人员和行政部门雇员使用这些平台的限制条件。 该行业也需要清晰连贯的监管。在美国主要是商品期货交易委员会(Commodity Futures Trading Commission, CFTC)负责监管。然而州一级的博彩主管部门认为，与体育赛事有关的合约属于未获许可的押注，应该由它们监督。至于政治事务，2024年一项联邦上诉法院判决认定押注美国选举结果是合法行为，但在国际上，总的来说，对政治事件下注要受到一些限制。事件合约也需要清晰的界定和标准。就目前来说，特朗普政府对金融监管持宽松态度，这让那些投资者更敢放手投资平台提供商。但是零敲碎打的监管让运营方和交易者都承受着风险。 流动性匮乏是另一个局限。虽然交易量在持续...

市场行情回顾：截止到1月23日周五收市：本周上证指数0.84%，报4136.16点；沪深300指数-0.62%，报4702.5点；SW有色金属行业指数6.03%，报9972点。分子行业来看，本周有色金属行业5个二级子行业中，工业金属、贵金属、小金属、能源金属、金属新材料较上周变动幅度分别为3.29%、18.46%、8.68%、6.01%、3.61%。 重点金属价格数据：本周上期所铜、铝、锌、铅、镍、锡分别收于101,340元/吨、24,290元/吨、24,585元/吨、17,095元/吨、148,010元/吨、429,570元/吨，较上周变动幅度分别为-0.52%、0.43%、-1.36%、-2.84%、2.52%、3.47%。本周上期所黄金、白银分别收于1115.64元/克、24,965元/千克，较上周变动幅度分别为7.70%、10.62%。本周氧化镨钕、氧化铽、氧化镝、烧结钕铁硼N35毛坯分别收于67.25万元/吨、630.5万元/吨、141.5万元/吨、161.5元/公斤，较上周变动-0.15%、-1.10%、-3.08%、-1.22%。本周电池级碳酸锂、工业级碳酸锂、电池级氢氧化锂、澳洲锂精矿价格分别收于170000元/吨、167000元/吨、164000元/吨、2035美元/吨，较上周变动8.28%、7.74%、9.33%、3.30%。本周国内电解钴、0.998MB电解钴、四氧化三钴、硫酸钴分别收于43.2万元/吨、28.75美元/磅、37万元/吨、9.7万元/吨，较上周变动-3.36%、0.88%、0.00%、0.21%。本周钨精矿、镁锭、海绵钛、钼精矿分别收于542500元/吨、17150元/吨、4.8万元/吨、4025元/吨度，较上周变动6.27%、-1.15%、0.00%、0.25%。 投资建议：美国总统特朗普表示已就该问题与北约方面形成阶段性安排，并同步撤回此前计划对欧洲实施的关税措施。虽然美国与欧盟围绕格陵兰岛的相关议题出现反复，但在格陵兰岛事件后欧盟保护领土安全的意愿进一步提升，加大资本支出增强军事力量与基建，并以抛售美元美债为反制措施，这必将带动欧洲资本的回流、美元资产抛售下美元走弱，以及加大黄金购买力度提高央行储备资产中黄金资产的占比，全球央行购金力度或将超出此前的预期。此外，中东地区地缘风险升温，特朗普公开表示正在向伊朗方向调动军事力量...

核心观点 25年12月热泵出口创历史12月的新高，26年出口景气度有望延续：欧洲是我国热泵最主要的出口目的地，其热泵补贴政策的变化是导致我国热泵出口波动的重要原因。2021-2022年在欧洲热泵补贴政策的刺激下，我国热泵出口高增长；2023-2024年欧洲热泵市场大力去库存，补贴阶段性退坡，使我国热泵出口大幅下降；2024年以来，欧洲多国（如英国、德国、西班牙等）陆续恢复或加强热泵补贴，下半年起逐步走出去库周期，此后我国热泵出口逐月改善。海关总署数据，2025年12月，我国热泵相关整机及零部件出口额为16.2亿元，同比+21.7%，连续20个月实现同比增长，并且较2022年12月历史出口高峰时期增长25.9%，创下历史12月单月出口新高峰。2025年全年，我国热泵相关整机及零部件出口额164.6亿元，同比+17.7%，预计2026年出口景气度将延续。 欧洲热泵渗透率提升空间大，市场预期高：推广热泵采暖是2050年碳中和目标的重要抓手，国际能源署预计至2050年，热泵将满足全球超半数采暖需求，市场规模可达万亿级别，装机量有望提升至2023年的3.3-4.3倍。目前欧洲市场热泵渗透率仍较低，2024年为12%，多数国家渗透率低于20%；欧洲热泵保有量Top2的国家，法国、意大利2024年渗透率为20.4%、16%，有较大提升空间；德国、英国渗透率极低，仅为5.4%和1.9%，2024年起两国从政策层面明显加强补贴力度，例如英国BUS计划多次提升公共资金预算，德国建筑能源法案力推可再生能源的使用，热泵补贴上限最高可达70%。欧盟设定2030年达到6000万台热泵保有量的战略目标，2024年保有量为2553.7万台，仍有3400多万台的缺口，据此测算，2024-2030年欧洲热泵保有量复合增速有望达15.3%，将带动我国热泵出口持续增长。 投资建议：我国热泵出口连续回暖，欧洲热泵渗透率提升，2026年热泵行业景气度有望延续。我们预计需求将从整机端逐渐传导至核心零部件与控制系统端，形成全产业链共振，利好我国热泵整机及零部件出口企业，以及在欧洲暖通市场有并购标的的企业。推荐美的集团、海尔智家、三花智控、儒竞科技。 风险提示：海外宏观环境变化的风险；海运费波动的风险；原材料成本上行的风险。