本期内容提要： 国内外重点炼化项目价差跟踪：截至1月23日当周，国内重点大炼化项目价差为2516.27元/吨，环比变化+43.98元/吨（+1.78%）；国外重点大炼化项目价差为1147.20元/吨，环比变化+47.75元/吨（+4.34%）。截至1月23日当周，布伦特原油周均价为64.56美元/桶，环比变化+0.10%。 【炼油板块】周前期，哈萨克斯坦油田暂时停产，机构上调今年全球经济增长预期，特朗普取消对欧洲八国加征关税，以及极寒天气可能影响供应增加需求，多重利好形成提振，国际油价有所上涨。周后期，美俄乌将举行三方会谈，提振俄乌停火取得突破的前景，加上格陵兰岛局势也缓和，叠加上周美国原油库存增加，多重利空施压下，国际原油价格震荡下跌。2026年1月23日布伦特、WTI原油价格分别为65.88、61.07美元/桶，较2026年1月16日分别+1.75、+1.63美元/桶。成品油方面，国内成品油价格价差普跌，海外成品油价格价差总体上涨。 【化工板块】本周成本端支撑尚可，化工品价格价差有所改善。聚烯烃方面，本周聚烯烃产品价格价差震荡运行。EVA库存无压，普遍维持挺市心态，部分企业上调挂牌价。纯苯受苯乙烯强势带动，价格积极拉涨。苯乙烯受海外芳烃价格上行，在出口端支撑下，产品价格持续上涨。丙烯腈价格继续下跌，价差有所收窄。聚碳酸酯及MMA产品价格稳重有涨。 【聚酯&锦纶板块】聚酯方面，上游PX受聚酯端减产消息频出，需求端有所抑制，产品价格小幅下跌。PTA价格小幅上涨，MEG价格小幅下跌。长丝方面，本周进入春节检修阶段的长丝装置数量增加，市场整体开工率继续下降，下游市场呈现持续萎缩态势，场内秋冬订单已进入收尾阶段，春夏订单下达数量稀少，临近春节，市场布料走货速度放缓，产品价格小幅上涨。短纤价格小幅下跌，瓶片价格小幅上涨。锦纶长丝方面，本周产品价格持稳运行，价差有所下跌。 6大炼化公司涨跌幅：截止2026年1月23日，6家民营大炼化公司近一周股价涨跌幅为荣盛石化（+17.87%）、恒力石化（+11.47%）、东方盛虹（+13.32%）、恒逸石化（+9.65%）、桐昆股份（+11.73%）、新凤鸣（+7.35%）。近一月涨跌幅为荣盛石化（+31.29%）、恒力石化（+30.55%）、东方盛虹（+17.28%）、恒逸石化（+33.11%）、桐昆股份（+29.78%）、新凤鸣（+2...

本期内容提要: 行情回顾：截至1月23日收盘，本周环保板块上涨4.6%，表现优于大盘；上证综指上涨0.8%到4136.16；涨跌幅前三的行业分别是建筑材料（9.2%）、石油石化（7.7%）、钢铁（7.3%），涨跌幅后三的行业分别是银行（-2.7%）、通信（-2.1%）、非银金融（-1.5%）。细分子板块情况：水务板块上涨3.03%；水治理板块上涨2.64%；大气治理板块上涨5.45%；环卫板块上涨5.73%；垃圾焚烧板块上涨4.32%；资源化板块上涨9.90%；固废其他板块上涨4.93%；监测/检测/仪表板块上涨6.69%；环境修复板块上涨6.85%；环保设备板块上涨2.80%。 行业动态：（1）工信部等五部门联合印发《关于开展零碳工厂建设工作的指导意见》。零碳工厂建设是指通过技术创新、结构调整和管理优化等减排措施，实现厂区内二氧化碳排放的持续降低、逐步趋向于近零的过程。贯彻落实党中央、国务院决策部署，引导工业企业试点建设零碳工厂，带动行业减碳增效和绿色低碳转型，对于因地制宜培育发展新质生产力，更好统筹高质量发展和高水平保护，支撑实现碳达峰碳中和目标具有重要意义。（2）2026年1月19日，生态环境部发布《危险废物排除管理清单（2026年版）》。《清单》中共计11类固废明确不属于危险废物。详情如下：关于发布《危险废物排除管理清单（2026年版）》的公告。符合本清单要求的固体废物不属于危险废物。本清单根据实际情况实行动态调整。本清单自发布之日起施行。《危险废物排除管理清单（2021年版）》（生态环境部公告2021年第66号）同时废止。 本周专题：1月4日，国务院印发《固体废物综合治理行动计划》，到2030年，重点领域固体废物专项整治取得明显成效，固体废物历史堆存量得到有效管控，非法倾倒处置高发态势得到遏制，大宗固体废弃物年综合利用量达到45亿吨，主要再生资源年循环利用量达到5.1亿吨，固体废物综合治理能力和水平显著提升。在金属资源化方面，中国有色金属工业协会预计，到2030年，我国主要再生有色金属品种产量合计达2800万吨，较2025年增长38%；在十种常用有色金属总产量中占比突破30%，其中，再生铜535万吨、再生铝1800万吨、再生铅320万吨。关注金属资源化相关公司如高能环境、浙富控股、飞南资源，三家公司的金属资源化业务收入均过百亿，营收占比超过70%，是业绩的...

报告摘要 市场行情： 2026年1月23日，今日权益市场各板块多数上涨，上证综指和深证综指分别上涨0.33%和1.20%，沪深300下跌0.45%，中证500上涨2.42%。申万房地产指数上涨1.11%。 个股表现： 房地产板块个股涨幅较大的前五名为华夏幸福、顺发恒业、万业企业、大名城、格力地产，涨幅分别为9.94%/8.94%/8.00%/6.02%/5.71%； 个股跌幅较大的为城投控股、特发服务、合肥城建、大悦城、新黄浦，跌幅分别为-5.15%/-3.65%/-3.30%/-1.76%/-1.63%。 行业新闻： 湖南：将推城市更新三年行动，今年装配式建筑占比达65%。据观点网，1月23日，1月22日湖南全省住房城乡建设工作会议在长沙召开，省住建厅厅长陈旌披露多项年度及中长期工作部署。据介绍，为系统推进更新行动，湖南将印发《城市更新三年行动实施方案》，编制完成“十五五”城市更新专项规划，并落实国家相关支持政策，推动优化土地、规划、审批、产权、金融等政策，探索设立城市更新基金。今年将坚持“以购为主”筹集保障房，统筹用好专项债、保障房再贷款等资金渠道，推动收购存量房用作保障性住房、安置房、宿舍、人才房等，力争全年完成收购200万平方米以上。今年将进一步推进装配式建筑设计模数化、部件标准化、生产规模化、产品场景化、产业生态化，推动年产值突破5000亿元，城镇新开工装配式建筑面积占比达到65%。 深圳调整商业用房购房贷款最低首付款比例不低于30%。据观点网，1月23日，中国人民银行深圳市分行、深圳市住房和建设局消息，对深圳商业用房购房贷款政策作以下调整：商业用房（含“商住两用房”）购房贷款最低首付款比例调整为不低于30%。在政策下限基础上，辖内各商业银行可按照市场化、法治化原则，结合自身经营情况、客户风险状况等因素，合理确定每笔商业用房购房贷款具体首付款比例。上述政策自2026年1月23日起执行。 公司公告： 【深圳华侨城】深圳华侨城股份有限公司公告，倪明涛因个人原因辞去公司副总裁职务，离任后将不再担任公司任何职务。 【绿城集团】绿城房地产集团有限公司公告，拟发行2026年度第一期中期票据，基础发行规模为人民币0亿元，发行金额上限为人民币10亿元，期限2年，簿记建档时间为2026年1月27日9时00分-2026年1月27日18时00分。募集资金用途显示，其中不超过3....

报告摘要 市场表现： 2025年1月23日，医药板块涨跌幅+1.26%，跑赢沪深300指数1.71pct，涨跌幅居申万31个子行业第10名。各医药子行业中，线下药店(+6.79%)、医药流通（+2.66%)、疫苗(+2.26%)表现居前，血液制品（+0.58%）、医疗研发外包(+0.68%)、体外诊断（+1.37%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为广生堂(+20.01%)、诺禾致源（+13.26%)、华兰股份(+12.80%)；跌幅榜前3位为兴齐眼药（-4.86%)、维康药业（-3.11%）、花园生物(-2.85%)。 行业要闻： 近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，武田（Takeda）申报的1类新药奥博雷通片（Oveporexton，TAK-861片）的上市申请拟纳入优先审评，适用于治疗16岁及以上1型发作性睡病（NT1）患者。该药为武田研发的一款口服选择性食欲素2型受体（OX2R）激动剂，可选择性地刺激OX2R以恢复其信号传导，并改善因食欲素缺乏而导致的NT1，该药对NT1适应症的两项3期关键性研究已经达到所有主要和次要终点。 （来源：武田，太平洋证券研究院） 公司要闻： 金凯生科（301509）：公司发布公告，公司预计2025年实现归母净利润0.92-1.16亿元，同比增长138.28%-200.45%，预计扣非后归母净利润为0.72-0.91亿元，同比增长314.69%-424.12%。 众生药业（002317）：公司发布公告，近日子公司众生睿创收到国家药监局颁发的RAY1225注射液《药物临床试验批准通知书》，批准本品开展适应症为肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停的临床试验。 华北制药（600812）：公司发布公告，近日子公司先泰公司收到河北省药品监督管理局签发的《药品GMP符合性检查告知书》，公司哌拉西林钠新增的802车间冻干生产线2号线通过GMP检查。 亿帆医药（002019）：公司发布公告，近日子公司亿帆生物收到国家药监局核准签发的注射用硫酸多黏菌素B《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

报告摘要 市场表现： 2025年1月22日，医药板块涨跌幅-0.42%，跑输沪深300指数0.43pct，涨跌幅居申万31个子行业第29名。各医药子行业中，线下药店(+1.70%)、医药流通（+0.90%)、医院(+0.40%)表现居前，其他生物制品（-1.08%）、医疗研发外包(-0.55%)、医疗设备（-0.44%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为宝莱特(+11.93%)、东亚药业（+6.89%)、万泽股份(+6.53%)；跌幅榜前3位为艾迪药业（-13.48%)、天目药业（-9.69%）、硕世生物(-6.39%)。 行业要闻： 近日，第一三共宣布，公司ADC新药Raludotatug Deruxtecan(R-DXd，DS-6000a)成功获得中国国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）授予的突破性疗法认定（BTD），用于治疗既往接受过贝伐珠单抗治疗且CDH6表达的铂耐药上皮性卵巢癌、原发性腹膜癌或输卵管癌成人患者。该药是由第一三共研发，并由第一三共和默沙东联合开发的CDH6靶向抗体偶联药物（ADC），此次获得突破性疗法认定是基于REJOICE-Ovarian012期临床研究数据，结果显示：R-DXd在复发性铂类耐药卵巢癌、原发性腹膜癌或输卵管癌患者中展现出具有临床意义的疗效结果。 （来源：第一三共，太平洋证券研究院） 公司要闻： 博腾股份（300363）：公司发布公告，公司预计2025年实现营业收入33.5-35.0亿元，同比增长11%-16%，归母净利润为0.80-1.05亿元，较去年同期实现扭亏为盈，预计扣非后归母净利润为0.48-0.70亿元，较去年同期实现扭亏为盈。 键凯科技（688356）：公司发布公告，公司预计2025年实现营业收入3.15亿元，同比增长38.71%，预计归母净利润为0.60-0.66亿元，同比增长101.09%-121.20%，预计扣非后归母净利润为0.45-0.50亿元，同比增长131.01%-156.68%。 以岭药业（002603）：公司发布公告，公司预计2025年实现归母净利润为12.00-13.00亿元，较去年同期实现扭亏为盈，预计扣非后归母净利润为12.00-13.00亿元，较去年同期实现扭亏为盈。 华海药业（600521）：公司发布公告，近日收到国家药监局核准签发的马来酸氟伏沙明片的《药品注册证书》，经审查...

报告摘要 市场行情： 2026年1月22日，今日权益市场各板块多数上涨，上证综指和深证综指分别上涨0.14%和0.69%，沪深300和中证500分别上涨0.01%和0.57%。申万房地产指数上涨0.73%。 个股表现： 房地产板块个股涨幅较大的前五名为华联控股、大悦城、格力地产、西藏城投、城建发展，涨幅分别为10.05%/4.29%/4.23%/3.97%/3.78%； 个股跌幅较大的为万业企业、京基智农、合肥城建、张江高科、中洲控股，跌幅分别为-4.49%/-2.43%/-2.40%/-1.95%/-1.93%。 行业新闻： 杭州2026年首宗宅地挂牌，位于上城区起始价21.3亿元。据观点网，1月22日，杭州市规划和自然资源局发布2026年首宗宅地挂牌公告，本次仅推出上城区1宗宅地，将于3月6日揭牌。根据公告，该地块为城东新城单元SC080201-27地块，出让面积48.9亩，建筑面积7.2万㎡，起始价21.3亿元，起始楼面价29776元/㎡，用地性质为住宅（设配套公建）用地。意向竞买者可于2月11日至3月5日登录浙江省自然资源智慧交易服务平台报名，本次出让实行价高者得的竞得规则。 咸宁发布楼市新政：规范市城区购房补贴、装修补贴发放工作。近日，咸宁市住房和城市更新局、市财政局、市人力资源和社会保障局、市自然资源和城乡建设局、市卫生健康委员会、市商务局六部门联合印发《关于进一步促进市城区房地产市场平稳健康发展若干措施实施细则》，规范市城区购房补贴、装修补贴发放工作。细则明确了返乡置业补贴的申报条件，提醒广大购房业主将购房款存入预售资金监管账户或企业对公账户。购房补贴办理流程与上一轮基本一致，市住新局在“市民之家”设立购房补贴办理窗口，提供购房补贴兑换券申领服务，购房业主凭补贴兑换券抵扣购房首付。其中，高品质住宅补贴兑换券由市住新局印制后，直接在高品质住宅项目售楼部发放。细则明确了装修补贴的申报时间、补贴标准、适用对象和范围、办理流程等。装修补贴申报时间：2026年1月9日至2026年12月31日。补贴分为两档：委托具备相应资质的装修公司进行全屋装修的，每套商品住房补贴1万元；产权人自行装修（含“半包”）的，每套补贴0.8万元。 公司公告： 【上海金茂投资】上海金茂投资管理集团有限公司公告，“23金茂01”回售金额为17亿元，回售资金兑付日为2026年2月24日。发行...

摘要： 建材行业：2025年12月召开的全国住房城乡建设工作会议明确，将“着力稳定房地产市场”作为2026年的重要工作，为政策持续发力奠定基调。房地产行业仍处于新旧模式转换的关键期，当前调整正加速市场风险出清。2026年是“十五五”开局之年，政策环境预计保持宽松，行业将在深度调整中，为建立长期、健康、稳定的新发展模式奠定坚实基础。地产政策持续出台有望带动行业估值修复和基本面改善，维持建材行业“推荐”评级。 水泥行业：2025年12月份，受资金紧张、降温降雪及大范围环保管控影响，全国水泥市场需求环比持续减弱，同比也有所下降，但降幅趋稳。分区域看，北方地区受低温天气影响，需求基本接近尾声；南方地区仍处于最后赶工阶段，需求相对稳定。数字水泥网监测的反映市场实际需求指标--水泥出货率显示，12月份，全国水泥平均出货率环比和同比均小幅下降2-3个百分点，显示需求呈萎缩态势。根据数字水泥网数据显示，2025年12月全国水泥市场平均价格为354.38元/吨，较11月价格上涨3.25元/吨，行业供给侧积极变化带动水泥价格回升，个股关注水泥龙头上峰水泥（000672.SZ）、华新水泥（600801.SH）、海螺水泥（600585.SH）。 玻璃行业：预计2026年1月浮法玻璃市场价格延续低位运行为主。供应面，下期仍有部分生产线或将存在冷修预期，亦有部分产线计划点火，总体上来看供应量仍呈现下降趋势。需求面，随着春节临近，刚需逐渐收尾，在库存增长压力下，预计生产企业陆续执行优惠政策刺激客户提货的积极性，或将在一定程度上带动出货去库，价格或将比12月份仍有小幅下降。个股方面关注行业龙头旗滨集团（601636.SH）。 玻璃纤维：从价格表现看，结合市场数据与实际报价，高端电子纱/布领域，G75纱12月价格回升至9300元/吨，较11月上涨100元/吨；7628电子布同步回升至4.3元/米，尤其终端AI领域需求的特种电子布供需紧俏，价格涨幅更突出。风电、热塑等高端粗纱方面，龙头企业对风电纱、热塑短切产品复价5%-10%，幅度高于中低端产品。中高端玻纤产品价格持续上涨有望带动行业盈利能力提升，个股方面关注行业龙头中国巨石（600176.SH）、中材科技（002080.SZ）、宏和科技（603256.SH）。 消费建材：地产政策持续出台有望带动行业估值修复和基本面改善，建议关注:伟星新材（0023...

投资逻辑： 消费频次提升带动市场规模增长，行业步入成长期中后段。现制饮品场景拓宽，叠加对软饮结构性替代，带动消费频次提升。按照“市场规模=目标人群数量×人均年消费频次×平均杯单价”测算我国现制饮品市场规模，伴随消费频次持续提升，我国现制饮品市场规模有望持续增长。根据中商产业研究院数据，2023年我国人均现制饮品消费频次22杯，2018-2023年CAGR为22.4%。我们预估2024-2026年人均现制饮品消费频次维持22.4%CAGR增长，测算得出我国2026年现制饮品市场规模同比增长有望达22%+。当前，行业门店数增速放缓，品牌数量呈现下降趋势，行业集中度提升，步入成长期中后段。 供应链与产品力重塑竞争格局，头部品牌优势巩固。头部品牌凭借供应链与产品优势，门店数量稳健增长，店效逐步修复；中小品牌则因供应链优势不足，在成本和价格压力下逐步出清。从价格段细分来看，高价段中，霸王茶姬凭借品牌力、产品高质量与加盟韧性，领先地位不断巩固，根据久谦数据，2025年来，霸王茶姬门店数量持续增长，2025年Q4霸王茶姬门店数约7千家，同比增长13%；中价段竞争最为激烈，后端效率与产品精准上新成为核心，2025年来，古茗凭借区域加密策略构筑起密度与效率的护城河，辅以高频精准的产品创新，率先实现门店破万并稳居规模首位，茶百道和沪上阿姨通过质效升级紧随其后；平价段，蜜雪冰城凭借价格优势与规模效应，护城河持续拓宽，2025年蜜雪冰城门店数量突破4万家，门店增速保持20%以上，优势地位持续巩固。 规模化采购和高效仓配筑就竞争壁垒。在采购端，头部品牌通过规模化采购建立成本优势和抗风险能力；并通过深度渗透到上游，保障产品差异化。在仓配端，头部品牌通过冷链覆盖与高频配送时效，保障原材料新鲜度；同时通过高密度的仓配网络，实现成本优势。 聚焦供应链驱动的头部连锁品牌。在行业集中度持续提升、同质化竞争加剧的趋势下，我们认为，具备供应链规模化、能够精准快速捕捉用户需求的产品优势、品牌优势的头部连锁品牌，在拓店和单店运营中将占据明显优势。 风险提示 行业竞争加剧；原材料价格上升；加盟管理问题；食品安全问题。

本周行情综述 原油：本周原油价格继续反弹。主要核心驱动因素仍然在于地缘风险，美国继续调动军事力量以威胁伊朗，同时哈萨克斯坦油田复产延期，预期CPC管道停滞及动力装置火灾导致的油田停产可能延续至1月末。另外由于寒冷天气美国北达科他州产量下滑8-11万桶/天。尽管基本面供给过剩但地缘风险成为了市场交易的核心。未来关注焦点主要在于特朗普是否打击伊朗以及伊朗是否有供应损失。特朗普强调理想油价在50美元/桶附近，我们认为除非特朗普对伊朗地缘出现误判，否则2026年地缘冲突带来的价格上涨不具备持续性。当前向上驱动来自于地缘政治，供需向下的局面仍未改变。截止1月23日，WTI现货收于61.07美元，环比+1.63美元；BRENT现货收于68.73美元，环比+0.95美元。EIA1月16日当周商业原油库存环比+360.2万桶，前值+339.1万桶。其中库欣原油环比+147.8万桶，前值+74.5万桶。汽油库存环比+597.7万桶，前值+897.7万桶。炼厂开工率环比-2%至93.3%。美国原油库存上升，净进口量环比减少。美国产量1373.2万桶/天，美国净进口数据环比-1%。截至1月23日当周，美国活跃石油钻机数环比+1部至411部。 炼油：气温进一步降低，北方部分地区雨雪天气影响作业效率，或压制汽柴油需求。本周国内主营炼厂平均开工负荷为78.78%，较上周上涨1.54个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷为53.6%，较上周下跌0.31个百分点。山东地炼汽油库存59.79万吨，环比上涨4.29%；山东地炼柴油库存90.31万吨，环比上涨0.68%。本周期山东地炼平均炼油毛利为254.37元/吨，较上周期下跌24.89元/吨。本周期主营炼厂平均炼油毛利为761.48元/吨，较上周期下跌0.86元/吨。零批价差方面，周内汽油零批价差1224元/吨，前值1184元/吨，周内上涨40元/吨，涨幅3.38%；柴油零批价差846元/吨，前值为820元/吨，上涨26元/吨，涨幅3.17%。 聚酯：PXN价差降低至330美元/吨;PTA加工费提升至402元/吨。下游织造厂商计划集中于本月末、下月初停车放假；长丝企业保利情绪明显，对于部分品种价格进行适当调涨，以修复利润操作为主，预计长丝市场偏强整理为主。涤纶POY150D平均盈利水平为89.33元/吨，较上周平均毛利上涨86.77元/吨；涤纶F...

核心观点 2026年美国地缘手段明显前置，安全与能源诉求上升，军事与政治工具化趋势强化，正在成为其重塑国际秩序与资产定价的重要宏观驱动因子。在这一背景下，美国对格陵兰的介入并非孤立事件，而是体现出清晰的“三重诉求”底层是国家安全与军事前沿，格陵兰是美国在北极方向最关键的前出支点；中层是资源与航线叙事，围绕矿产与北极通道展开；上层则服务于特朗普的政治周期，通过打包运用安全、能源与关税工具，嵌入更大的地缘与金融博弈。 欧盟反制空间受限，政策姿态可强，但结构性筹码偏弱。一方面，欧盟并非对美贸易强势方，其对美顺差中约34%集中于医药产品，且高度依赖辉瑞等美国跨国药企在爱尔兰等地的税收与利润转移安排，存在明显“虚高”；另一方面，在对俄能源依赖收缩后，欧盟对美国能源依赖快速上升，原油依赖度约16%、天然气高达45%，使其在能源安全层面深度嵌入美国供给体系。 基准情形下，格陵兰问题更可能以“美国-格陵兰-丹麦”三方合作方式落地。形式上主权仍归属丹麦，美国以基建投资、资源与能源开发合作及军事协作为抓手，实现对格陵兰事务的事实性主导。我们认为，格陵兰事件的意义已不止于一桩地缘摩擦，更折射出美国以低成本方式重塑规则与筹码结构的趋势，并正在外溢为全球资产定价的深层变化。 秩序重构正在推动全球资产定价锚的结构性变化。在“新丛林法则”抬头的环境下，资产的安全感越来越来自可控筹码而非制度背书，“软估值”所依赖的信用与声誉正在被反复透支，而“硬通货”与稀缺资源的战略属性快速上升。 资产重估将沿着两条主线展开。一是定价锚的迁移，资金将更倾向于回到贵金属与稀缺资产之上，不可再生战略资源的资产属性系统性抬升。二是新秩序下的再平衡与再定价，随着美元信用边际走弱、全球资本流向重构，人民币资产或迎来相对升值空间，中国权益市场也有望在新的估值框架下被重新审视与重估。 风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。

核心观点 2025年，中国经济展现韧性，全年GDP同比增长5.0%，顺利达成预期目标，但走势呈现“前高后低”，四季度增速回落至4.5%，为近年来的新低水平。值得注意的是，四季度已现筑底回升迹象，测算显示10-12月月度GDP增速分别约为4.5%、4.3%与4.7%，12月单月回暖较为明显。 增长动力的结构转换是全年亮点。生产端呈现“二产降、三产升”格局：第二产业增速由升转降，第三产业增速由降转升。这一变化具有积极的结构性意义——工业的适度减速有助于推进“反内卷”与缓解价格下行压力，而服务业的加速发展则能更有效地创造就业、提升收入，从而为扩大内需提供可持续动力。12月数据进一步验证了这一趋势：服务业恢复明显快于工业，且高技术制造业增长持续领先传统工业。 展望2026年，经济能否延续结构优化并保持总量增速基本稳定，政策将成为关键。近日公布的财政金融促内需一揽子政策指明方向，其框架可概括为“一个目标、两个重点、三个原则、六项政策”。分析其设计细节可发现，政策着力点明显向投资侧倾斜，且特别侧重激发民间投资。这体现在两方面：一是在“两个重点”的排序上，“激发民间投资”置于“促进居民消费”之前；二是在六项具体政策中，四项支持民间投资，仅两项促进消费。 这一安排有其内在逻辑：一方面，投资是2025年增长的主要拖累项，其企稳对2026年增长至关重要；另一方面，企业投资能够带动就业与收入增长，从而为消费复苏奠定基础，政策乘数效应可能更为显著。同时，政策支持重心明确指向民间投资而非政府主导的基建，释放出清晰信号：传统基建不再是稳增长主力，政府支出正从“投资于物”更多转向“投资于人”。 若能有效落实，这一政策导向将有助于巩固2025年已开启的结构优化进程，推动经济向更高质量、更具韧性的动态平衡方向发展。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。

行情回顾 本周板块表现：上周（2026/1/19-2026/1/23）5个交易日，SW机械设备指数上涨2.57%，在申万31个一级行业分类中排名第13；同期沪深300指数下跌0.62%。2026年至今表现：SW机械设备指数上涨10.16%，在申万31个一级行业分类中排名第9；同期沪深300指数上涨1.57%。 核心观点 政策引导资本赋能商业航天，重视火箭链条具备确定性和稀缺性的方向。2025年，我国商业航天完成发射50次，占宇航发射总数的54%，其中商业运载火箭发射25次，入轨商业卫星311颗，占入轨卫星总数的84%，商业航天发射占据中国航天重要一环；1月19日，长征十二号运载火箭在海南商业航天发射场将卫星互联网低轨19组卫星发射升空，商业火箭公司的新一代主力型号预计2026年将迎来密集首飞或关键测试。产能端：蓝箭航天IPO在12月31日申请获受理、1月22日完成第一轮问询，堪称“闪电速度”；中科宇航于26年1月17日完成上市辅导，商业火箭公司IPO进展推进有望带来产能放量。看好26年为商业航天火箭放量元年，重视火箭链条具备确定性和稀缺性的发动机整机、3D打印以及高温合金材料环节。 马斯克表示27年人形机器人面向C端销售，重视人形机器人产业奇点时刻。1月22日，马斯克在达沃斯世界经济论坛上透露Optimus人形机器人2027年底面向公众发售；2026年底先落地复杂工业任务。因此，从产业链角度，今年是马斯克产线及供应商确定的大年，产业链核心公司将迎来确定性溢价。从节奏看，近期特斯拉频繁接触产业链公司，相关具体框架协议有望近期落地。叠加春季躁动行情，人形机器人板块的关注度有望提升，首推恒立液压。 12月农机出口和内需双双向好，约翰迪尔业绩部分转增，重视农机基本面变化。根据国家统计局，2025年12月我国大拖/中拖/小拖产量分别为0.9/2.3/1.0万台，同比+23.1%/-3.1%/-16.7%，大拖继续保持了11月的强势回升势头，并使得2025全年大拖产量增速回正。出口方面，根据海关总署，2025年12月我国轮式拖拉机出口销量为9985台，同比+37.4%，其中大中拖出口销量8152台，同比+46.1%，出口增速边际加快。从基本面来看，2025年9月以来国内玉米价格维持正增长，海外龙头约翰迪尔在欧洲、拉美、亚非地区的农机收入均显著转增，呈现明显的底部反转态势，看好2...

核心观点 近期，国际金价呈现历史性突破。一周内现货黄金接连站上4700、4800、4900美元关口，本轮金价上涨受到多重因素影响。在地缘政治层面，自2026年初以来，格陵兰岛问题持续发酵，市场避险情绪上涨。货币政策层面，美联储降息预期强化。此外，全球央行持续购金也为黄金价格提供支撑。本轮涨势驱动国内黄金珠宝零售价格同步创下新高，国内一线珠宝品牌足金饰品克价已普遍突破1500元关口。 以黄金珠宝为代表的高端消费市场仍保持良好的发展态势，当前黄金珠宝行业正面临结构性转型。在政策层面，六部门联合印发的《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》明确提出，目标在2027年将珠宝首饰打造成千亿级消费热点，为行业升级指明方向。在市场层面，金价的持续上涨推动黄金的金融属性与商品属性共振增强。金条等投资性需求强势崛起，金饰消费加速向“轻克重、重设计”和“悦己消费”转型，古法金、IP联名款、硬足金等创新品类快速发展，“一口价”定价模式受到部分消费者的青睐。高金价并非单纯抑制核心消费需求，而是推动着黄金珠宝行业在消费端和供给端的双重创新，为高端消费市场提供新的增长点。 行业数据追踪 线上平台：根据国金数字未来Lab，12月第4周天猫+京东整体GMV同比+49%，天猫+京东品类增速表现前5的为书籍影音、汽车及自行车、手表、玩具、鞋包。 离岛免税：海关总署1月14号发布数据，12月18至1月10日，离岛免税购物人数合计58.5万人次、金额38.9亿元，同比分别增长32.4%、49.6%。 行情回顾 上周(2026/1/19-2026/1/23)上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数分别+0.84%、+1.11%、-0.62%，-0.36%、-0.42%，商贸零售(申万)+2.16%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第4。个股方面，新华百货、新迅达、怡亚通、华凯易佰、上海九百涨幅居前，三江购物、壹网壹创、跨境通、焦点科技、茂业商业跌幅居前。 细分行业景气指标 零售：商超-略有承压，调改类向上、百货-略有承压、电商-底部企稳、跨境电商-稳健向上。 社服：旅游高景气维持；餐饮拐点向上；酒店底部企稳；教育：1）K12高景气维持，2）职业教育底部企稳；人服稳健向上。 投资建议 黑五亚马逊或受TikTok等内容平台及新兴平台分流，具有较强品牌...

行情回顾： 本周（2026.01.19-2026.01.23）农林牧渔（申万）指数收于2923.59点(周环比+0.40%)，沪深300指数收于4702.49点（周环比-0.62%），深证综指收于2746.01点（周环比+2.21%），上证综指收于4136.16点（周环比+0.83%），科创板收于1553.70点（周环比+2.61%)，农林牧渔行业指数跑输上证综指。 生猪养殖： 节后整体处于供需双弱的情况，目前生猪价格底部震荡，整体来看供给端压力或使得节后猪价下跌。本周生猪出栏均重为128.89公斤/头，生猪出栏均重小幅回升，在此期间的过程中猪价相对坚挺。从供给端角度来看，1月份预计出栏总量环比减少，但是由于元旦后供需双弱以及行业二育入场，预计春节前后生猪价格仍有下探空间。政策端主动去产能或持续推进，同时板块的持续亏损利好板块去产能逻辑和明年下半年猪价上涨。短期来看，生猪价格仍有下降空间，近期行业产能在政策调控和供给压力下已经有所减少，同时行业价格已经跌破完全成本线，预计整体亏损下行业产能去化，目前板块景气度底部企稳。中长期来看，生猪养殖行业依旧有较为优秀的中枢利润，且非洲猪瘟之后行业的快速扩张中，仍有大量企业是低质量扩充产能，行业成本方差依旧巨大，头部企业有充足的超额利润释放，建议优选低成本的优质企业。重点关注：牧原股份、温氏股份等。 禽类养殖： 白羽鸡目前供给端较为充足，整体价格依旧承压，目前板块景气度底部企稳。目前整体动物蛋白价格表现较为低迷，整体存栏端出现小幅下降，海外禽流感仍有扰动，建议关注行业变化。近期黄羽鸡价格表现较为坚挺，主要系下游需求好转以及供给收缩导致，整体景气度有所好转，预计随着消费端的逐步好转，行业可以取得较好盈利。 牧业： 截至1月16日，我山东省活牛价格26.88元/公斤，环比+0.67%，同比+15.81%，目前逐步进入动物蛋白消费旺季，牛肉价格有望稳步上涨。同时进口牛肉保障措施的落地已经促进了进口牛肉价格上涨以及进口量的减少，我国牛肉价格有望加速上涨。奶牛方面截至1月16日主产区合同内平均收购价为3.03元/公斤，环比+0.33%，同比-2.57%，目前行业平衡度明显好转，但是在行业资金压力大&持续亏损的背景下，行业产能有望持续去化。我们预计随着供给端产能去化的逐步传导，原奶价格在明年有望企稳回升；同时我们观察到国内开始加征欧盟特定乳...

本周观点 阿里千问大模型全球下载量超10亿，持续看好AI应用： 咖啡茶饮：1）咖啡：高景气维持；行业具备β性红利，各品牌依旧积极开店，但淡季亦有所来临，关注短期数据存在波动及开店带来的阶段性稀释效应。2）茶饮：略有承压；短期平台追求即时零售（含外卖）市占，补贴以相对趋缓的节奏退坡，数据依旧具备韧性；关注平台补贴变化。 电商：持续承压。2025年实物商品网上零售额130923亿元，增长5.2%，占社会消费品零售总额的比重为26.1%受国内消费环境影响，整体国内电商表现平淡。 流媒体平台：音乐流媒体平台为内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放，我们建议持续关注音乐订阅平台，估值具备性价比。本周网易云音乐宣布与环球音乐集团达成全新战略合作。 虚拟资产&资产交易平台：宏观不确定性背景下，叠加政策端催化有限，币价波动。OSL发布25年业绩预告，经调整收入yoy+129%～+166%，增速亮眼，净利润由盈转亏，受全球化扩张战略影响。盈透证券发布25Q4财报，盈利超预期。 汽车服务：继京东之后，又一互联网平台美团切入汽车销售领域，持续关注汽车后市场板块。 020：1）Robotaxi：曹操出行计划2030年投放10万辆完全定制Robotaxi；滴滴自动驾驶与广汽埃安联合打造的新一代Robotaxi车型R2正式交付，首批交付车辆已经获得广州智能网联汽车道路测试牌照，建议关注Robotaxi板块。2）互联网医疗：阿里健康自研医学大模型首个应用“氢离子”落地，建议关注互联网医疗板块。 AI&云：千问大模型全球下载量超10亿，阿里旗下芯片公司平头哥或将独立上市；海外Open AI计划于2026年推出首款硬件设备；重点关注国内外AI应用落地方向，我们依旧看好AI产业趋势&提效逻辑，建议关注经营性现金流良好的科技龙头，如美股的Google、微软，国内腾讯、阿里等。 传媒：头部新老游戏表现持续向好，AI游戏玩法取得良好反馈，行业β具备向上趋势。 风险提示 后续政策不及预期风险；中美关系变化风险；内容上线及表现不及预期风险；宏观经济运行不及预期风险；AI技术迭代和应用不及预期风险；政策监管风险。

投资要点： 铜：库存累积，铜价高位震荡。本周伦铜/沪铜/美铜涨跌幅分别为+0.43%/+0.57%/+1.51%。 本周铜价高位震荡调整，在金价持续创新高背景下，铜金融属性有望支撑铜价，预计铜价短期回调空间或有限。库存端，本周铜库存累积。伦铜/纽铜/沪铜库存分别为17.2万吨/56.3万短吨/22.6万吨，环比变化+19.59%/+3.63%/+5.82%；国内电解铜社会库存33.0万吨，环比+2.90%。需求方面，铜价调整拉动订单需求，电解铜杆周度开工率67.98%，环比增加10.51pct。中长期看，铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，铜矿供需格局或将由紧平衡转向短缺，同时铜冶炼在“反内卷”背景下利润周期有望见底，叠加美联储进入降息周期，铜价有望突破上行。建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业。 铝：库存累积，铝价高位震荡。1）氧化铝：产能和库存高位运行，氧化铝现货价格延续弱势。 本周氧化铝价格下跌0.19%至2650元/吨，截至本周四，冶金级氧化铝运行产能达8712万吨/年，周度开工率降低1.85pct为79.97%。短期内，氧化铝供需基本面仍维持过剩格局，预计氧化铝库存后续或持续累积，现货价格延续弱势。后续需持续关注氧化铝成本利润与运行产能情况。2）电解铝：库存累积，铝价高位震荡。本周沪铝跌0.21%至2.41万元/吨，伦铝价格上涨1.21%至3176美元/吨，电解铝毛利8601元/吨，环比增加1.65%。在金价持续创新高背景下，铜铝等有色商品价格向下调整空间或不大，预计铝价短期或维持高位震荡。需求方面，在铜价创历史新高背景下，空调等家电领域“铝代铜”进程或加速推进，另一方面消费品以旧换新政策有望在2026年延续，电解铝需求有望上调。库存方面，国内库存累积，伦铝库存50.73万吨，环比增加3.95%，沪铝库存19.71万吨，环比增加6.01%，国内现货库存为74.3万吨，环比增加0.95%。供给端，国内电解铝运行产能接近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长甚至存超预期可能，电解铝今年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期。建议关注：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方。 锂：锂电需求“淡季不淡”，碳酸锂供需反转，锂价进入上行周期。本周碳酸锂价格上涨8.23...

核心观点 日债巨浪冲击全球市场。日本40年期国债收益率在1月20日突破4%的历史高位：（1）从原因上，日本财政货币政策变动是引发本轮日债抛售的直接诱因。高市早苗政府计划推出远超预期的补充预算，几乎成为“特拉斯”第二。同时，日本央行自2024年3月结束负利率以来，持续推进缩表计划并减少国债购买。（2）从影响上看，日本长期以来是全球最大的海外债主。当40年期日债利率回到4%以上，叠加日元套息交易的反转压力，产生了强烈的资金回流效应。随着日债利率大幅上行，经汇率对冲后的美债吸引力对日本投资者而言显著下降。日本寿险公司和养老金开始减少美债配置，甚至回流头寸以填补国内债市抛售带来的流动性缺口，从而诱发美债跟随波动，并进而冲击全球金融市场稳定。（3）往后看，益率的急剧上升促使日本加大口头干预，但日本央行增加购买国债的可能性仍然很低。中期看，目前日元与利差背离，是因财政担忧盖过了加息预期。一旦日本政府出面稳定赤字预期，日元可能瞬间暴涨，引发比2024年8月更大规模的套息交易平仓，届时美债可能遭遇新一轮流动性踩踏。 多资产图景： 整体收益方面，本周（1月17日至1月24日），权益方面，沪深300下跌0.63%，恒生指数下跌0.36%，标普500下跌0.36%；债券方面，中债10年下跌1.26BP，美债10年下跌0BP；汇率方面，美元指数下跌1.88%，离岸人民币升值0.27%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌0.66%，伦敦金现上涨7.27%，伦敦银现上涨9.04%，LME铜下跌0.62%，LME铝上涨0.89%，WTI原油上涨2.75%。 资产比价方面，本周金银比数值为49.97，较上周下降0.83；铜油比数值为211.57，较上周下降7.14；铜螺比数值为32.24，较上周上升0.4；金铜比数值为0.39，较上周上升0.03；股债性价比数值为3.82，较上周上升0.06；AH股溢价数值为119.63，较上周下降0.81。 库存方面，最新一周原油库存为44684万吨，较上周上升44935万吨；螺纹钢库存为294万吨，较上周上升295万吨；阴极铜库存为145342吨，较上周上升213515吨；电解铝库存为66万吨，较上周上升2万吨。 资金行为方面，最新一周美元多头持仓16003张，较上周下降1926张，空头持仓22421张，较上周上升762张；黄金ETF规模3493万盎司，较上周上...

摘要 海关总署数据显示，2025年中国货物贸易顺差首次突破1万亿美元，规模达11889亿美元，较2024年上升19.8%。在美国对华反复加征关税并极限施压的背景下，出口保持相当强的韧性，是贸易顺差破万亿的重要来源，也成为中国经济增长的重要支撑力量。2025年货物和服务净出口对GDP增长的拉动达1.64个百分点，为2007年以来次高，仅次于海外需求激增但全球供应链紧张的2021年。本文是出口系列研究之六，聚焦万亿顺差的总量和结构分析，后续还将发布《如何理解万亿贸易顺差？意味着什么？》。 一、中国货物贸易顺差为何突破万亿美元？是否合理？ 中国贸易顺差绝对规模的增长，是中国经济体量与全球贸易规模扩张的结果，是中国制造业强大竞争力的体现，受到双重驱动：一是出口保持强劲韧性，得益于出口市场的多元化布局和出口结构持续升级，中国出口保持强劲态势，2025年中国出口规模增长5.5%。二是进口阶段性放缓，受国际大宗商品价格回落、中国产业链本土配套能力增强以及美国高技术商品对华出口限制等因素影响，2025年中国进口规模同比基本持平。 中国贸易顺差占GDP比重处于合理区间。国际收支表统计口径下，2025年前三季度，中国货物贸易顺差占GDP比重为5.1%，低于韩国（6.1%），亦显著低于十年前德国出口高峰期（约7%—8%）的水平，处于合理经验区间。若考虑服务贸易逆差，则中国货物和服务贸易差额占GDP比重为4%。 二、分市场看，中国货物贸易顺差来源更加均衡，逆差格局结构性分化中国对近八成贸易伙伴维持货物贸易顺差。海关总署数据显示，2025年中国与249个国家和地区发生贸易往来，其中对196个国家和地区形成贸易顺差，对53个国家和地区形成贸易逆差。 中国的货物贸易顺差主要来自两类经济体：第一类是终端消费能力较强的发达经济体，如美国、欧盟等，其居民消费能力强，但本土制造业空心化，对中国商品有持续、规模化的进口需求。第二类是处于工业化中早期阶段的发展中经济体，如东盟、印度等，其从中国大量进口资本品和中间品用于当地产业链建设和生产。 中国货物贸易顺差来源更加多元和均衡，不再过度依赖美国，而是在美国、欧盟、东盟三大市场之间相对均衡分布，2025年中国对上述三大经济体的商品贸易顺差分别占中国对外顺差的比重分别为23.6%、24.5%和23.2%。 中国的货物贸易逆差也主要来自两类经济体：第一类是资源型经...

岭南控股(000524) 投资要点： 岭南控股为综合性旅游公司。广州岭南集团控股股份有限公司是大旅游产业运营整合平台、品牌业务创新发展平台、投融资管理资本平台。目前，公司主营业务涵盖商旅出行（旅行社）业务、住宿（酒店）业务及其他旅游产业链相关业务，形成了完整的旅游产业链。公司当前控股股东为广州岭南商旅投资集团有限公司，截至2025H1直接持股比例为45.12%，实际控制人为广州市国资委。截至2025H1，公司旅行社平台广之旅在全国开设门店约200家，其中广东省内开设门店共119家，进一步做大实体业务规模。酒店业务方面，酒店业务新增项目/客房分别69个/近4000间，营收规模稳健增长，相比2019年同期增加18.49%。 行业端：旅游市场持续展现活力，出行需求火热；出入境市场持续复苏。2024年，国内居民出游56.2亿人次，同比增长14.8%。2024年我国入境游客13190.2万人次，同比增长60.8%。入境旅游市场表现火热，需求端持续复苏，2024年入境人次恢复至2019年同期的91%。2024年出境需求受制于国际航班、签证等因素，整体复苏进度略弱于国内游，2024年出境人次恢复至2019年同期的79%。根据民航局数据，2025年1-10月份，国际航线客运量达到6614.6万人次，相较于2019年1-10月份整体恢复度达到107%，出境需求持续释放。 业务全国化及多元化发展并行。1）广之旅完成全国化布局，产品端持续创新深化：25H1旅行社运营占公司收入的七成以上，为公司收入的主要构成。广之旅业务已完成全国性布局，建成华南总部及华北、华中、西北、华东和西南运营中心，业务遍及全球100多个国家和地区。2）住宿业有序推进“南北协同”的全国布局战略：岭南控股的酒店业务主要包括酒店管理业务和酒店经营业务。酒店经营业务由广州花园酒店、中国大酒店贡献主要收入。酒店管理业务主要依托于全资子公司岭南酒店，岭南酒店旗下拥有花园酒店、岭南东方酒店、中国大酒店等核心系列品牌，构建了适应大住宿业态发展趋势的多层次品牌体系。受托管理的都市酒店拥有高端酒店品牌“含舍hotel”、“含舍·简”，核心品牌“伊芙·美素”、“含舍·美素酒店”等，经济酒 店品牌“都市118·精选酒店”、“都市星联”等，主题酒店品牌“我的地盘主题酒店”等酒店品牌。公司住宿业有序推进“南北协同”的全国布局战略。3）多元化—...

青矩技术(920208) 投资要点： 深耕行业二十四年，国内建设工程投资管控领域领军企业。青矩技术创立于2001年，公司以工程造价咨询为核心主营业务，以工程设计、工程招标代理、工程监理及项目管理等其他工程咨询为重要辅助业务，以工程管理科技为引擎。目前全过程工程咨询服务是公司主要营收来源，工程管理科技服务尚处于培育阶段，收入规模和占比较小。青矩技术通过募集资金积极推进两大核心募投项目，旨在完善服务网点布局和推动公司业务数字化转型。2025年前三季度，公司营业收入同比+2.71%，归母净利润同比+1.04%。 我国固定资产投资规模持续扩大，有望带动工程咨询服务行业发展。近年来工程造价咨询行业发展速度较快，市场规模不断增长。根据住建部数据，2019-2024年我国工程造价咨询企业数量由8194家增至16536家，我国工程造价咨询业务收入由892.47亿元增至1112.35亿元，截至2024年末，我国工程造价咨询企业从业人员达122.74万人，其中注册造价工程师17.64万人。目前工程建设方对于贯穿工程项目全过程、涵盖各专业的工程咨询服务形式的需求日益提升，全过程工程咨询收入规模整体提升。参考住建部数据，全过程工程咨询业务收入占工程造价咨询收入比重从2018年的25.7%增长到了2024年的32.3%。同时工程咨询服务业呈电子化、信息化发展趋势，大数据、云计算、物联网、人工智能、卫星定位等新技术在工程咨询服务业内兴起。在建筑行业迈向数字化转型的进程中，BIM技术已成为核心驱动力，根据建设科技杂志公众号信息，BIM技术已使方案设计的错误率平均降低30%，设计周期缩短20%。参考华经产业研究院统计数据，全球BIM市场规模从2019年的70亿美元增长到2023年的163亿美元，2023年我国BIM行业市场规模为102.5亿元，同比增长3%。 公司形成“一线一圈”的业务格局，积极向全咨化、数字化和国际化发展。公司依托工程造价咨询这一核心优势业务，通过融合不同专业和科技，形成了“全过程工程咨询产品服务线”和“工程管理科技服务生态圈”的业务格局。基本盘业务来看，“一线”业务2025H1占公司营收的9成以上，是公司主要收入来源，子公司青矩工程顾问有限公司已连续12年稳居工程造价咨询业务收入全国前三甲。公司下游客户行业分布广泛，积累了包括国家机关及事业单位、央企及地方国企、军队、金融机构及...

人形机器人板块：结构性走强，上行趋势明晰 近期人形机器人板块指数呈震荡向上走势，量能温和放大，进入震荡上行通道。本周（1月19日-1月23日，全文同）沪深300指数微跌0.62%，科创50指数上涨2.62%；人形机器人核心公司指数上涨0.82%，跑赢沪深300指数。周涨跌幅榜排名前五的是：新坐标（36.30%）、伟创电气（12.31%）、拓普集团（11.30%）、隆盛科技（11.12%）、日盈电子（10.60%）；周涨跌幅最后五位的是：斯菱智驱（-6.12%）、三花智控（-5.95%）、步科股份（-5.29%）、新泉股份（-4.19%）、浙海德曼（-3.15%）。 本周人形机器人板块结构性走强，核心标的获得资金关注，产业主要驱动：（1）马斯克在达沃斯宣布Optimus将于2026年底至2027年公开销售，全球人形机器人产业正驶入交付倒计时阶段；（2）“魔法原子机器人”将亮相2026年央视春晚舞台，有望大幅提升人形机器人的国民认知度及市场普及进程；（3）宇树科技披露2025年实际出货量突破5500台，量产能力和产业兑现力得到实质性验证。人形机器人行业正在跨越技术验证门槛，开启量产落地新纪元，为板块中长期上行奠定坚实基础。 魔法原子机器人将首秀春晚，“追觅系”生态受关注 （1）由追觅科技孵化的魔法原子人形机器人将亮相2026年央视春晚，以MagicBot Z1（小人形）与Magic Dog（四足）登台亮相。春晚“零容错”的直播环境对稳定性与实时交互构成终极压力测试，本次登台展示其在运动控制与通信时延等核心技术的工程化成熟度，并有望加速人形机器人普及。（2）魔法原子作为国内具身智能领域的准独角兽企业，凭借“极客基因+产业落地”的双轮驱动模式，已迅速跻身国产人形机器人第一梯队，2026年将冲刺IPO。公司具备工程化量产经验与从算法到核心零部件的全链路整合能力，公司正通过技术降本与场景复用的核心逻辑，重新定义人形机器人的商业化路径，受益标的：模塑科技。（3）追觅科技正通过“技术同源+数据飞轮+垂直制造”的三位一体闭环，打造“通用人工智能+通用硬件平台”的结合体生态范式，构建全场景覆盖下的主动服务闭环。其将消费电子领域验证过的全球领先高速马达技术与供应链体系降维释放至机器人本体，构建起极具竞争力的成本护城河；并依托海量终端的家庭非结构化数据，实现从“单品创新”向“通用具身智能生...

老铺黄金SKP活动开启，关注春节销售超预期催化 本周国家统计局发布社零数据：2025年全年我国社零总额同比+3.7%，其中12月同比+0.9%，消费呈温和复苏态势。分消费类型看，服务零售表现优于商品零售；分渠道看，线上业态持续复苏，线下超市、便利店和专业店表现相对稳健；分品类看，必选消费品类基本稳健，粮油食品表现更优，可选消费品类表现有所分化，化妆品、金银珠宝表现更优。展望后续，在零售业高质量转型的政策指导下，新一年有望进一步释放消费潜能。此外，1月24日老铺黄金北京SKP门店启动情人节大促，店铺销售表现火热，消费者反馈热烈、排队热度高。在金价走高与老铺涨价预期共同作用下，消费者购买意愿增强并有望提升相关预算，需求端保持较高水平，关注春节销售超预期催化。我们认为，高端中式古法黄金仍在持续破圈，老铺黄金作为高端黄金稀缺供给方，品牌溢价已建立，高势能商圈持续布局，叠加高净值客群运营与服务能力提升，长期成长动能强劲。 行业关键词：DFS、鸣鸣很忙、欧舒丹、林里、问小团等 【DFS】中国中免收购DFS大中华区业务，LVMH成为股东。 【鸣鸣很忙】鸣鸣很忙香港IPO拟募资31亿港元。 【欧舒丹】欧舒丹拟赴美国IPO。 【林里】林里完成数千万元A轮融资。 【问小团】美团上线“问小团”AI搜索功能，拓展本地生活服务场景。 板块行情回顾 本周（1月19日-1月23日），商贸零售和社会服务指数分别报收2541.70点/9615.81点，分别上涨2.16%/上涨3.20%（同期上证综指累计上涨0.84%），在31个一级行业中分别位居第16/12位。商社各细分板块中，本周钟表珠宝板块涨幅最大，2026年年初至今钟表珠宝板块领跑。个股方面，本周新华百货（+22.0%）、三峡旅游（+18.7%）、新迅达（+18.3%）涨幅靠前。 投资建议：关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 投资主线一（黄金珠宝）：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的黄金珠宝品牌，重点推荐潮宏基、老铺黄金、周大福等，受益标的周生生等； 投资主线二（线下零售）：关注顺应趋势变革探索的线下零售企业和AI赋能跨境电商龙头，重点推荐永辉超市、爱婴室、吉宏股份、赛维时代等； 投资主线三（化妆品）：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、润本股份，受益标的林清轩等；投资主线四（医美）：关...

新能源汽车方面，我们预计2026年全球新能源汽车销量有望保持较快增长，带动电池和材料需求增长。动力电池方面，近期受供给端扰动，碳酸锂价格持续上涨，期货价格已突破18万元/吨。在此背景下，正极材料、电池等价格传导将成为关键，重点关注产业顺价情况。新技术方面，固态电池迈向工程化验证关键期，关注相关材料和设备企业验证进展。光伏方面，维持“反内卷”为光伏投资主线判断，本周马斯克宣布SpaceX与特斯拉正推进太阳能产能提升，我国光伏核心设备、材料厂商出货规模有望提升。由于白银价格上涨，电池片环节格局也在优化，贱金属导入速度有望加快。国内已出现高功率组件需求，下游电池组件依赖提效进行市场化出清，且组件高功率化有望推动组件单价提升，组件厂涨价诉求强，建议关注行业格局较好的胶膜、硅料、电池组件、钙钛矿、BC方向。风电方面，李强总理表示我国愿同上合组织各方扎实推进未来5年新增“千万千瓦光伏”和“千万千瓦风电”项目，风电需求有望保持持续增长，建议关注风机、海上风电方向。储能方面，需求维持高景气度，建议关注储能电芯及大储集成厂。氢能方面，电能替代有望打开绿氢需求空间，绿氢耦合煤化工、绿色甲醇处于产业发展导入期，关注下游氢基能源应用渗透率提升，绿电-绿氢-绿色燃料产业关系正在逐步理顺，产业发展初期绿色燃料有望享受溢价，建议关注氢能设备、绿色燃料运营环节；核聚变方面，核聚变带来未来能源发展方向，具备长期催化，建议关注核聚变电源等环节核心供应商；维持行业强于大市评级。 本周板块行情：本周电力设备和新能源板块上涨3.57%，其中风电板块上涨7.78%，发电设备上涨6.54%，核电板块上涨4.16%，锂电池指数上涨3.78%，新能源汽车指数上涨2.96%，光伏板块上涨2.55%，工控自动化上涨2.29%。 本周行业重点信息：新能源车：乘联分会：初步推算1月狭义乘用车零售总市场预计为180万辆左右，环比减少20.4%，同比持平微增，其中新能源零售可达80万左右，渗透率44.4%。动力电池：1月23日，广期所碳酸锂期货主力合约在盘中拉升后站上18万元/吨关口。吉利控股正式宣布：2026年，吉利自研全固态电池将完成首个Pack下线，并进行装车验证。新能源发电：特斯拉CEO埃隆·马斯克在瑞士达沃斯世界经济论坛年会期间称，SpaceX与特斯拉将在三年内于美国实现每年合计200GW的太阳能制造产能。储能：CN...

行业观点 马斯克表示SpaceX和特斯拉正分别努力在美国实现每年100吉瓦的太阳能部署，这大概需要三年时间 当地时间1月22日，特斯拉CEO埃隆·马斯克突然现身瑞士达沃斯世界经济论坛，与贝莱德CEO拉里·芬克展开对话。马斯克在采访中表示：“1）SpaceX和特斯拉正分别努力在美国实现每年100吉瓦的太阳能部署，这大概需要三年时间；2）如果我们能证明星舰的完全重复使用——希望就在今年——这将是深远的进步。进入太空的成本将降低100倍。进入太空成本大幅降低后，在太空部署AI数据中心就成了顺理成章的选择。太空非常冷，只要背对太阳，就是一个完美的冷却系统。我认为在两年内，太空将成为运行AI成本最低的地方。”根据界面新闻报道，埃隆·马斯克旗下SpaceX正加速推进首次公开募股（IPO）计划，目标估值高达1.5万亿美元，拟募资超300亿美元。若计划实现，SpaceX将超越石油巨头沙特阿美此前290亿美元的募资规模，成为史上最大规模IPO。根据IT之家消息，SpaceX首席执行官马斯克最近公布了航天业有史以来最雄心勃勃的制造目标之一：每年生产1万艘星舰飞船。我们认为，SpaceX供应链预计率先收获相关订单，带动产业链业绩提升。 参考NV链历史行情，基建相关标的有望获得更高涨幅，尤其看好SpaceX链中太空光伏环节 2022年11月30日OpenAI发布ChatGPT，随后拉开本轮AI行情序幕，英伟达市值从2022年底的3595亿美元提升至2025年底的45320亿美元，涨幅高达1161%，国内A股中英伟达产业链指数同样涨幅显著。就国内英伟达产业链成分股来看，2022年底至2025年底涨幅靠前的标的为新易盛（3480%）、中际旭创（3071%）、胜宏科技（2168%）、天孚通信（1514%），主要集中在光模块与PCB环节。我们认为，NV链中光模块与PCB类似于产业基建环节，从而在产业趋势中获得更高涨幅，空天行业中SpaceX产业链与NV产业链类似，引领板块行情，太空光伏作为类似基建板块有望在长期收获更高涨幅。 太空光伏或成下一个增长蓝海 根据中国证券报报道，我国商业航天产业近年来在可回收火箭技术突破、大型星座组网加速推进等关键领域接连取得里程碑式成就，产业蓬勃发展所释放的红利，正在驱动太空光伏这一新兴赛道快速发展。分析人士认为，作为商业航天的核心配套领域，太空光伏依托于太空持续光照...

核心观点：基本面与估值低位共振，旺季临近开启修复行情 1月19日-1月23日，食品饮料指数跌幅为1.4%，一级子行业排名第25，跑输沪深300约0.8pct，子行业中零食（+6.1%）、预加工食品（+4.9%）、烘焙食品（+4.3%）表现相对领先。经过前期持续调整，食品饮料板块当前已处于基本面与估值的较低位置，具备显著的布局价值。2025年12月CPI同比上涨0.8%，呈现温和修复态势，且已回升至近年来较高水平。叠加已经明确扩内需促消费的政策基调，行业需求底部回暖信号渐显。当前板块估值与政策底形成共振，悲观预期逐步释放，为布局提供了安全边际。春节旺季备货将成为板块业绩的核心催化，大众品需求韧性凸显，零食赛道景气度持续上行，叠加春节时间错配效应，预计2026Q1板块业绩有望实现较快增长。春节作为食品饮料消费核心旺季，礼品采购、家庭团聚等场景带动大众品备货需求集中释放。零食行业受益于渠道变革与品类红利，景气度持续向上，头部企业礼盒产品储备充足，魔芋、坚果等细分品类放量明显，预计2026Q1业绩弹性显著，有望推动板块整体增速实现阶段性改善。聚焦2026年，大众品方面重点看好原奶/乳制品、零食赛道及餐饮供应链三大细分方向的投资机会。原奶板块供需格局持续优化，当前奶价处于磨底区间，奶牛存栏量持续缩减，牧场亏损推动低效产能出清，叠加对欧盟乳制品临时反补贴政策落地，2026年奶价有望企稳回升，上游牧场及下游乳企均将受益，相关标的包括优然牧业、伊利股份、蒙牛乳业等。零食赛道延续高景气，头部企业凭借大单品战略、全渠道布局及成本红利，净利率持续提升，卫龙美味、甘源食品、盐津铺子、西麦食品等标的兼具成长性与估值优势。餐饮供应链受益于餐饮消费复苏，叠加春节餐饮场景加持，行业有望迎来量价齐升，受益标的包括安井食品、锅圈等。 推荐组合：贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、卫龙美味、甘源食品 （1）贵州茅台：在白酒需求下移背景下，公司进行市场化改革，以更加务实的姿态，强调未来可持续发展。公司分红率持续高位，此轮周期后茅台可看得更为长远。（2）山西汾酒：汾酒短期面临需求压力，但中期成长确定性较高。汾牌产品结构升级同时杏花村、竹叶青同时发力，全国化进程加快。（3）西麦食品：燕麦主业稳健增长，线下基本盘稳固，新渠道开拓快速推进。原材料成本迎来改善，预计营收保持较快增长，盈利能力有望持续提升。（4）卫龙美味：...

行业重点新闻 （1）吉利自研全固态电池年内将完成首个Pack下线，并进行装车验证；（2）继马斯克宣布特斯拉汽车全面转向FSD订阅制后，目前特斯拉美国已悄悄对旗下ModelS/3/X/Y及Cybertruck车型进行调整，砍掉了汽车标配的Autopilot基础辅助驾驶（车道居中）功能；（3）轻舟智航：辅助驾驶量产车超百万辆，行业首个单征程6M城市NOA方案已落地AD Pro理想L系列智能焕新版，轻舟智航今年要发力交付城市NOA，而且大部分是基于J6M的方案；（4）特斯拉Robotaxi车队规模达200辆，同步推进无安全员测试，其中158辆部署于加州湾区，其余42辆投放至奥斯汀市；（5）小鹏汽车全球累计布局超1000家销售网点，海外已拓展至60国；（6）小鹏汽车首台ET1版机器人落地，计划2026年量产高阶人形机器人；（7）宇树科技公布2025年人形机器人出货量超5500台，同期该品类本体量产下线量超过6500台，或将跃居行业第一；（8）宇树科技人形机器人外观专利获批，适用于家庭服务等多场景；（9）2026年央视春晚完成首排，机器人再度登场展现科技艺术融合。 行情回顾 （1）本周沪深300指数跌幅0.62%，其中汽车板块涨幅2.21%，涨跌幅位居A股一级行业第8位。（2）本周乘用车Ⅱ指数跌幅0.67%，小鹏汽车-W、吉利汽车领涨。（3）本周商用车指数涨幅7.38%，潍柴动力、金杯汽车领涨。（4）本周汽车零部件指数涨幅2.70%，艾可蓝、交运股份领涨。电控系统涨跌幅-0.24%，保隆科技、伯特利领涨；轴承涨跌幅2.72%，南方精工、光洋股份领涨；减速机/齿轮类涨跌幅-0.87%，隆盛科技、精锻科技领涨；轻量化&结构件涨跌幅3.58%，超捷股份、海泰科领涨；电机涨跌幅1.49%，云意电气、大洋电机领涨；Tier1涨跌幅8.91%，敏实集团、多利科技领涨；传感器涨跌幅2.47%，日盈电子、华培动力领涨；直线传动部件涨跌幅6.65%，新坐标、北特科技领涨。 投资建议 （1）乘用车：国产高端豪华乘用车市场需求超预期，并且竞争格局好，未来随着产品矩阵的拓展，业绩有望迎来放量，推荐：江淮汽车、赛力斯，受益标的：吉利汽车。 （2）零部件：行业反内卷背景下，盈利能力有望拐点向上，叠加下游扩展，成长性依旧较高，推荐：德赛西威、浙江仙通、美力科技、博俊科技、金固股份，受益标的：潍柴动力、科博...

本周行情综述 铜：本周LME铜价+0.25%到12840.0美元/吨，沪铜+0.57到10.13万元/吨。供应端，据SMM，进口铜精矿加工费周度指数跌至-49.79美元/吨；截至本周四，SMM全国主流地区铜库存环比上周四增加2.9%，总库存同比去年同期增加20.3万吨，除上海地区以外其余地区均有所去库。冶炼端，据SMM，本周废产阳极板企业开工率为72.17%，环比下降3.73个百分点。预计下周开工率环比下降0.83个百分点至71.34%。消费端，据SMM，铜线缆企业开工率环比增加2.72个百分点至58.71%，同比增加15.87个百分点。受铜价回调影响，市场观望情绪有所缓和，此前表现沉寂的国南网订单边际改善，叠加汽车行业订单的稳健支撑，共同推动本周开工率温和回升。春节假期临近背景下，节前备货需求逐步释放，预计下周行业开工率将环比增加1.52个百分点至60.23%；本周春节假期临近，绝大多数企业将暂停生产，进入假期模式，漆包线行业新增订单迅速降温，机台开机率也持续下降。 铝：本周LME铝价+0.29%到3137.5美元/吨，沪铝+1.53%到2.43万元/吨。供应端，截至本周四，据SMM，1月22日，电解铝锭库存74.3万吨，环比减少0.6万吨；据SMM，全国冶金级氧化铝建成总产能11032万吨/年，运行总产能8712万吨/年，全国氧化铝周度开工率较上周降低1.85个百分点至79.97%，国内氧化铝厂维持高位运行；库存方面，氧化铝厂内库存下降5万吨，电解铝企业原料库存微降0.2万吨。氧化铝厂因前期检修导致开工下滑，目前仍以履行长协订单为主，需持续消耗库存以保障下游供应，推动厂库去化。成本端，当前海外铝土矿市场成交较为清淡，氧化铝厂采购意愿偏低，本周仅询得零星成交，价格与前期持平。需求端，据SMM，本周国内铝下游加工龙头企业开工率环比上周继续大跌6.3个百分点至51.1%。本周为春节前最后一个交易周，铝加工各板块开工率受春节假期影响普遍下滑。原生铝合金开工率降至51%，部分企业开始放缓生产或进行检修，预计假期内将进一步减产。铝板带及铝箔板块下游客户已备货完毕，周内成交清淡，开工率随之下调，但假期预计维持正常生产状态。 金：本周COMEX金价+6.88%至4938.4美元/盎司，美债10年期TIPS下降0.07个百分点至1.95%。SPDR黄金持仓增加4.86吨至1079...

1月20日，TCL电子与索尼签署意向备忘录，拟成立合资公司承接索尼电视及家庭音响等家庭娱乐业务，TCL持股51%、索尼持股49%，预计2027年4月正式运营。本次合作并非单一业务协作，而是在全球电视行业进入存量竞争、硬件增长放缓背景下的深度整合。当前行业更依赖大尺寸、Mini LED/OLED等结构升级与生态价值提升，高端竞争门槛上移，品牌心智、画质算法与芯片能力成为核心壁垒，供应链效率与面板资源整合能力决定成本与交付表现，未来1—2年LCD供应链或迎再平衡。索尼电视近年来规模明显收缩，全球排名下滑，固定成本摊薄能力减弱，盈利主要依赖高ASP和高端市场溢价，在北美、欧洲等成熟市场具备品牌与技术积累，但在面板采购、芯片议价及制造弹性方面弱于具备一体化资源的中国厂商，规模收缩进一步压缩降本空间。不过，索尼在画质算法、XR芯片体系及OLED技术上仍具深厚积累，品牌在全球高端市场认知稳固。对TCL而言，若整合顺利，有助于提升全球规模与市占率，强化渠道与品牌影响力，并形成“Mini LED主线+OLED补充”的技术结构，补齐高端能力短板，优化产品矩阵。 行业重点数据跟踪 1）市场与板块表现：本周沪深300指数-0.62%，中万家电指数-0.02%。个股中，本周涨幅前三名分别为澳柯玛（+12.48%）、星帅尔（+11.09%）、毅昌科技（+10.89%）；本周跌幅前三名分别为立达信（-14.51%）、三花智控（-5.95%）、极米科技（-5.00%）。 2）原材料价格：本周（1/19-1/23）铜价指数-0.61%，铝价指数+0.21%，冷轧板卷指数-0.51%，中国塑料城价格指数+0.79%。本月铜价指数+2.78%，铝价指数+6.33%，冷轧板卷指数-1.02%，中国塑料城价格指数+5.07%。26年以来，铜价指数+2.78%，铝价指数+6.33%，冷轧板卷-1.02%，中国塑料城价格指数+5.07%。 3）汇率与海运：截至2026年1月23日，美元兑人民币汇率中间价报6.99，周涨幅-0.17%，年初至今-0.43%。近期集装箱航运市场运价小幅下降，上周出口集装箱运价综合指数环比-0.09%。 4）房地产数据：2025年12月住宅新开工、施工、竣工、销售全国累计面积同比增速分别为-19.9%、-10.4%、-20.3%、-10.0%，地产投资与销售仍处调整区间，对家电中长...

行业观点 公募基金配置化工行业水平底部向上且龙头企业的持仓集中度略有提升。2025年4季度公募基金配置化工行业比例增长至4.7%，同比下滑0.1pct，环比提高1.2pct，呈现出底部反转的趋势。从公募基金配置化工板块的风格来看，前十大重仓股总市值占公募基金重仓化工行业的比例继续回升，由2025年3季度的41.2%提升至2025年4季度的41.6%，电解液龙头天赐材料、聚氨酯龙头万华化学和锂电隔膜龙头恩捷股份的持仓市值在化工板块的占比有所提升，4季度相比3季度的提升幅度分别为2.2pct、1.2pct、0.2pct。 2025年4季度关注度主要集中在锂电材料、钾肥、聚氨酯和氟化工板块。从个股重仓市值来看：4季度获得加仓前五大标的是天赐材料、藏格矿业、盐湖股份、万华化学、雅化集团；减仓前五大标的是天奈科技、宏和科技、东材科技、广东宏大、中材科技。从基金持有数量看：持仓数量环比增加前五为藏格矿业、盐湖股份、天赐材料、万华化学、华鲁恒升。新晋重仓与退出重仓来看：新晋重仓标的方面，按2025年4季度重仓市值排序前五分别为佛塑科技、同益中、诚志股份、新金路、宏昌电子。退出重仓标的方面，按2025年4季度退出前的重仓市值排名靠前的标的分别为五矿新能、和远气体、震安科技、红太阳、华润材料。 涨价方向为核心主线，获得加仓的板块主要有钾肥、聚氨酯和氟化工。其中钾肥在冬储逐步启动、春耕备肥窗口期临近的背景下需求端支撑力度较强；供给端随着国内钾肥企业陆续进入冬季检修期，产能释放可能进一步受限；此外，2026年度中国钾肥大合同正式签订，最终定价为348美元/吨，较2025年6月敲定的2025年度大合同价格微涨2美元/吨，这一价格也为2026年国内钾肥指引设定了核心锚点，在供需支撑和大合同涨价的共同推动下钾肥价格持续向好。聚氨酯则受益于欧洲产能受限叠加成本高企，万华化学宣布从2025年12月1日起，上调其东南亚及南亚地区的聚合MDI与纯MDI产品价格，调涨幅度为200美元/吨，或按既定合同执行。此前，巴斯夫已于11月20日对南亚地区MDI系列产品提价200美元/吨；亨斯迈也宣布自12月2日起，在欧洲、非洲和中东地区对所有MDI产品提价350欧元/吨，或按既定合同执行。氟化工板块三代制冷剂价格在2025年期间呈现“阶梯式上涨”态势，原因在于受配额消耗加速、需求增长及原料成本上行三重因素驱动。 ...