张冬方：特朗普给美国盟友造成的程度不一的创伤，可以从此次达沃斯论坛上找到蛛丝马迹。 FT中文网专栏作家 张冬方 过去的一周，是美国总统特朗普再次让欧洲人惊心动魄的一周。在达沃斯世界经济论坛召开之前，特朗普本人和其政府团队曾多次表示夺取格陵兰岛，且不排除使用军事手段，也因该问题对欧洲八国发起了关税威胁；而在达沃斯，特朗普却收回了对格陵兰采取军事行动威胁以及关税威胁。特朗普在前往达沃斯之前提到格陵兰岛一事时，称这次达沃斯将是“一个非常有意思的达沃斯”。原来他指的是，达沃斯世界经济论坛最终会成为美国总统的个人秀。 欧洲确实因此松了一口气，但不能因为特朗普收回了军事行动威胁和关税威胁，就认为欧美之间相安无事。特朗普给美国盟友造成的程度不一的创伤，可以从此次达沃斯论坛上找到蛛丝马迹。 欧盟一如既往地表现出了忍辱负重。虽然，冯德莱恩在达沃斯世界经济论坛上意识到“世界已经发生了永久性的变化，我们也需要随之改变”“地缘政治冲击可以也必须成为欧洲的机遇”；虽然，她称特朗普因格陵兰岛立场向欧洲国征收额外关税为“错误”，并隐晦地批评了对方在美欧去年达成的贸易协议上失信；虽然，在达沃斯之前，欧盟已经正在着手准备对价值930亿欧元的美国商品征收关税。但与此同时，冯德莱恩称，“我们不仅将美国人民视为盟友，也视为朋友。将我们卷入危险的恶性循环，只会让那些我们力争排除在战略格局之外的对手坐收渔利。因此，我们的回应将是坚定、团结且对等的。”换句话说，冯德莱恩将美欧之间的这次危机界定为朋友之间的矛盾，且只会让战略对手受益。 和冯德莱恩一样，德国总理默茨也认定，欧美关系德首要目标就是避免恶化、防止矛盾进一步升级，由此，解决冲突的首要手段是寻求对话，而非一般的关税手段，更不是欧盟被称作“火箭筒”的《反胁迫工具》。 在达沃斯讲话中，默茨如此描绘德国政府眼中的“大国政治时代”：“在过去的数周和数月里，我们共同见证了：一个新时代已经开启。俄罗斯对乌克兰的侵略战争，是迄今为止这种变革最激烈的表现”“中国凭借战略远见，已跻身大国之列。美国的全球领先地位正面临挑战。作为回应，华盛顿正在从根本上重塑其外交与安全政策”“这个由大国主导的新世界正建立在实力、强权之上，甚至在必要时诉诸武力。这绝非一个安稳之地。” 即使清醒地认识到了残酷的现实，默茨仍然呼吁修复与美信任，表示“即使过去几个月里充满了挫败与愤怒，也请各位不要草率...

弗里安纳：印尼希望首座核电站能在2032年前投入运营。中国在供应链完备程度和工程、采购和施工方面有竞争优势。两国在核技术领域的合作有先例。 亨德拉•弗里安纳 为环境网站“对话地球”撰稿 印度尼西亚正将推进核能发展计划作为减少电力部门排放的一项举措。然而，由于时间紧迫和技术要求高，选择正确的国际合作伙伴对计划的成功至关重要。 4月下旬，政府批准了一项新版政策，目标是到2032年建成一座250兆瓦的商用核电站，并计划在两年内开工建设。政府计划到2060年核电装机容量将达到45-54吉瓦。 能源与矿产资源部秘书长达丹•库斯迪亚纳（Dadan Kusdiana）5月初对立法者表示：“核能和新能源与其他可再生能源同等重要，目的是平衡和实现脱碳目标。” 此举将使印尼成为东南亚地区的核能领跑者。越南计划到2030年在俄罗斯的支持下建成两座核反应堆。菲律宾正在重启其巴丹（Bataan）核电站，并与美国NuScale公司合作开展一个75亿美元的小型模块化反应堆（small modular reactor，简称SMR）项目，计划于2032年建成。马来西亚则更为谨慎，要到2035年后才考虑发展核能的可能性。 选择合适的伙伴 为了如期完成这一紧迫的计划，印度尼西亚必须迅速采取战略行动。印尼国家研究与创新局（National Research and Innovation Agency，简称BRIN）核能研究组织负责人赛义福•巴克里（Syaiful Bakhri）列出了甄选合作伙伴的七项标准：技术方案需符合印度尼西亚独特的能源需求、符合国际安全规范、完善的供应链、在工程、采购和施工（engineering, procurement, and construction）方面具备成熟的经验、具备技术转让和本地劳动力参与的潜力、有效的废物管理解决方案以及良好的财务状况和适应性。 赛义福补充说，目前更倾向于采用包括“三代+”（Generation III+）技术在内的成熟的现代反应堆设计，而SMR被视为一种可行的短期解决方案，因为其建设周期短，通常不到五年，而大型核电站则需要十年。 然而，全球掌握SMR技术的国家寥寥无几。中国和俄罗斯是这一领域的主要竞争者。中国核工业集团公司（China National Nuclear Corporation，简称CNNC）建设的“ACP100”125兆瓦小型模块...

核心观点 天然橡胶：兼具农工化三重属性，短期节奏预计由工化属性主导。天然橡胶产量长期调节滞后，短期易受天气扰动，下游消费七成来自轮胎，景气和汽车工业高度绑定。另外合成橡胶部分替代天然橡胶，石化链景气也会影响天然橡胶估值。综合来看，三重属性决定了天然橡胶框架和行情的复杂性，长短期驱动因素、跟踪指标均有差异。 （1）一年维度来看，Q1全球主要产区陆续将进入停割期，而春节后是国内轮胎关键开工季，因此短期节奏预计由工化属性主导，价格受宏观因素影响大，核心关注春节后的下游开工表现和石化链景气催化。 （2）长期维度来看，天然橡胶价格每轮周期20年左右，主要受胶树10年龄左右进入旺产期决定。从具体走势来看，天然橡胶是强顺周期品种，产能限制作为慢变量更多决定中枢和牛市持续时间，而行情的爆发力需要与大时代背景下的宏观叙事结合，大周期往往发生于全球或主要经济体的景气上行阶段。当前全球供应受前期缩种和当下树龄老化影响，天花板已经开始显现，天然橡胶价格自2023年5月新开割季以来已经基本确认长期拐点，同时下游正处AI技术革命爆发前夕，新周期蓄势待发。 2026年行情展望：短期合成胶涨价抬估值，长期产能瓶颈显现，易涨难跌。 逻辑一：石化链涨价提供估值催化。短期丁二烯产能停车降负，供应偏紧，中期石化链景气有地缘冲突和反内卷政策支撑，年内合成橡胶价格有望筑底回升，进而提振天然橡胶需求。 逻辑二：新季增产乏力，长期产能瓶颈显现。ANRPC与产区原料价格、出口数据交叉验证，新季主产区增产乏力，本质是长期产能瓶颈的显现，未来十年全球天然橡胶供应预计步入缩减周期。 逻辑三：新技术革命下，轮胎需求存在增量潜力。2026年以旧换新补贴有望支撑内需，同时海外新能源渗透率低，叠加自动驾驶推广，具备增量潜力。 风险提示：1、宏观景气波动；2、极端天气风险；3、期货套保亏损风险等。 投资建议：核心推荐海南橡胶。公司作为全球最大天然橡胶种植加工贸易企业之一，中长期行业景气若上行，有望充分受益。同时公司非胶业务受益海南封关政策红利，未来存在扩容潜力，维持“优于大市”评级。

余向荣：中国贸易顺差历史性地突破万亿美元。流行观点认为，人民币需要大幅升值。若无强有力国内刺激政策配套，人民币不会也不应大幅重估。 花旗集团大中华区首席经济学家 余向荣 为FT中文网撰稿人 中国贸易顺差历史性地突破万亿美元，经济再平衡的呼声再起。一种流行的观点浮出水面：人民币需要大幅升值以平衡经济。 问题是，我们想要纠正哪种不平衡？中国经济面临外部与内部双重失衡。作为一个超大规模经济体，其增长动力几乎必然需要从外需转向内需。在经历数十年高强度投资之后，国内经济也亟需向消费驱动模式转型。 笔者认为人民币需要“补涨”，这也有助于缓解外部不平衡。而对于内部再平衡，在当前供强需弱的情况下，采取具有紧缩性质的汇率升值政策，不仅难以奏效，甚至可能适得其反。因此，若无强有力国内刺激政策配套，笔者倾向于认为人民币不会也不应大幅重估。 万亿顺差与“自动稳定器” 过去数年，市场对于中国贸易的预测普遍较为失准。虽有关税扰动，去年出口同比增长5.5%，达到历史性的3.8万亿美元。进口未能同步增长，全年大约持平。其结果是，2025年贸易顺差创下1.2万亿美元的世界纪录；净出口对GDP增长贡献1.6个百分点，有力支撑了5%增速目标的实现；笔者估算经常账户余额占GDP比重突破3%，为2010年以来最高。这些都与去年初市场的悲观预期大相径庭，也表明外部失衡在“关税之年”反而有所加剧。随之而来的是，中国与主要贸易伙伴之间的摩擦渐多。 形成鲜明反差的是，人民币汇率在去年大部分时间里保持稳定。在12月之前，人民币兑美元汇率始终在7.1-7.3的窄幅区间里波动。CFETS人民币汇率指数震荡下行，年底虽有回升，但仍显著低于年初水平。人民币实际有效汇率由于境内外通胀分化更是远低于历史趋势线。直到去年底，无论是中美经贸关系缓和、出口持续超预期、结售汇数据改善，还是股市走强、投资者关于中国叙事转向乐观，人民币都未有明显反应。 从这个角度看，人民币经历一轮“补偿性”升值似乎在所难免，也正在发生。这应是中国贸易伙伴们乐见的一个姿态。 内部不均衡的映射 作为国内储蓄与投资之差的外部体现，高企的经常账户顺差反映储蓄过度、投资不足，或两者兼而有之。就中国而言，其主因毫无疑问是储蓄过度而消费不足，即内部不平衡。最直观的数据是加速累积的住户部门存款，截止去年底余额高达167万亿元——人均近12万元。如果说疫情期间居民被动储蓄，...

25Q4公募持仓数据出炉，券商板块仍处于低配状态。25Q4券商A股主动权益公募重仓市值达118亿元，环比+14%，行业配置比例为0.73%，环比+0.10pct，行业低配2.67pct，环比收窄0.29pct。 证券类APP月活人数表现亮眼，高市场活跃度延续。易观千帆最新数据显示，2025年12月份，证券类APP月活跃人数达1.75亿，环比增长1.75%、同比增长2.26%，创下2025年单月新高。券商自营APP中，华泰涨乐财富通、国泰海通君弘两家月活突破千万，分别为1212.07万、1040.1万；增速方面，兴业证券优理宝月活达187.21万，同比大涨20.66%。预计26Q1券商利润增速亮眼，继续重点关注板块补涨机会。 投资建议：建议关注三条主线：（1）强烈推荐估值及业绩错配程度较大的优质券商，重点关注国泰海通；建议关注AH溢价率较高、有收并购主题的券商。（2）四川双马：科技赛道占优，创投业务有望受益，布局基因治疗赛道新标的，深化生物医药产业链。公司管理基金的已投项目：屹唐股份、西安奕材、沐曦股份（科创板已上市）、奕斯伟计算以及群核科技（港交所IPO申报）、邦德激光、丽豪半导体等上市进程加快；公司参投基金已投：傅利叶已完成新一轮融资，奇瑞汽车港交所已上市，慧算账向港交所递表，国仪量子科创板IPO获受理。（3）业绩增速亮眼的多元金融，建议关注易鑫集团、远东宏信、九方智投控股。 保险板块 最新人身险预定利率研究值为1.89%，预计预定利率在2026年内将不再下调。1月20日，中保协召开人身保险业利率研究专家咨询委员会2025年四季度例会，认为当前普通型人身保险产品预定利率研究值为1.89%，较10月29日公布的研究值1.90%仅下调1bps，从快速下行转向温和企稳。根据《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》规定，当在售普通型人身险产品预定利率连续2个季度比研究值高25个基点及以上时，要及时下调新产品预定利率，当前普通型人身险产品预定利率最高值为2.0%，两者差值仅11个基点，未触及调整红线。考虑到当前长端利率震荡上行趋势，预计寿险产品的预定利率在2026年内将不再下调。 中国太平发布业绩预增公告，预计剔除税收影响利润增速30%以上。1月19日，公司发布业绩预增公告，预计2025年归母净利润同比增长215%-225%，预计一是新旧准则切换产生的...

潮玩：关注春节&情人节营销催化，多玩家加速布局AI玩具与跨界泛娱乐。关注泡泡玛特、布鲁可等节日节点营销（如“怦然星动”盲盒、三国积木等）。同时，孩子王、京东布局AI玩具；跨界潮玩仍扩容。 新型烟草：1月18-19日，全国烟草工作会议在北京召开，提出2026年应实施更加积极有为的政策措施，大力推动中式卷烟创新发展，加力推动国际业务高质量发展。中烟保障税利、实现高质量发展的路径要求下，国内发展新型烟草的必要性不断凸显。日本市场上，BAT推出Hilo情人节限定配色系列，virto将推出清亮樱桃爆珠口味烟弹。日烟EVO系列烟弹推出绿色薄荷、可可薄荷水晶、热带青柠水晶与樱花常规款四款新品，并与音乐人山口一郎合作为Ploom AURA推出5款联名前面板及2款联名烟具。各烟草巨头持续加大对HNB的投入，减害属性加持及营销推广资源倾斜下，HNB行业渗透率仍有较大提升空间。 家居：内销方面，截止1月23日，30大中城市商品房成交面积当周同比-29.23%，14城二手房成交面积当周同比-8.94%。外销端，12月中国家具出口金额同比-8.7%；12月越南家具出口金额同比+20.5%。 造纸包装：截止1月22日，国内针叶浆/阔叶浆价格环比上周-154/-56元/吨，箱板纸/瓦楞纸/白板纸/白卡纸/双胶纸/双铜纸/生活纸较上周分别-65/-54/+15/+0/+0/+0/+14元/吨。25年全年，全国粮油食品/饮料/烟酒/日用品/家电社零增速分别为9.3%/1.0%/2.7%/6.3%/11.0%。下游包装需求稳步恢复，预计将为包装企业业绩恢复奠定较好基础。个护+AI眼镜：1）关注高端化&国际化主线。宝洁中国区高端化战略效果显著，26Q2（截至12月31日）婴儿、女性及家庭护理品类销售额同比下降4%。其中中国区依托新型高端“丝柔亲肤”纸尿裤产品在中国婴儿护理市场实现两位数增长。同时，个护企业如登康口腔等本土品牌持续推进国际化布局。2）AI眼镜：苹果与Meta引领行业战略转向。苹果已基本暂停对Vision Pro产业端维护；Meta将裁员Reality Labs超一千人，关闭多家VR游戏工作室。 小米集团：1月22日晚间发布自动股份购回计划公告，拟通过独立经纪商在港交所回购不超过25亿港元的B类普通股，为公司首次在限制期内启动，彰显其对自身业务前景的坚定信心。MiMo-V2-Flash模型当...

核心观点 运动板块25全年流水稳健，龙头发力多品牌多业态。2025年运动服饰行业在外部需求波动及暖冬等不利因素挑战下，龙头企业依然展现了较强的经营韧性。从Q4及全年流水数据看，四家体育服饰公司表现虽有分化，但整体符合预期。各大公司库存普遍回落至健康区间。2026年奥运会等重大赛事临近，有望增加品牌曝光以及刺激终端需。若宏观消费环境趋于稳定，各品牌有望恢复稳步复苏的增长态势，继续巩固市场地位。 AKK菌产业爆发前夜，有望成为下一个麦角硫因。AKK菌作为第二代菌株具备减脂提代谢功能，通过调控GLP-1受体抑制食欲，同时能清除肠道垃圾、延缓衰老，较传统益生菌调理肠胃的功效更显著，同时又较同机制的减肥药司美格鲁肽更加温和，能够有效保护肠胃健康，功能进阶，具备高溢价能力。目前国内外普及度持续提升，纽益倍Wonderlab、茵澳斯、仙乐健康等均在积极布局。 行业数据跟踪： 12月服装零售同比环比有所放缓，金银珠宝零售持续回温。12月服装零售同比增长0.6%，同比增速环比11月持续下降，从天气角度来看12月降温潮到来，但上海等部分地区气温反复，短期复苏节奏可能仍有波动，板块整体估值较低，未来弹性空间较大，建议持续跟踪主要服企终端动销数据，关注板块潜在弹性。12月金银珠宝类零售同比上升5.9%，增速环比11月放缓2.6pct。12月化妆品零售同比增速有所回升。12月化妆品类零售同比增加8.8%，增速环比11月提高2.1pct。 细分行业景气指标：运动户外（稳健向上）、男装（底部企稳）、女装（底部企稳）、家纺（底部企稳）、中游代工（稳健向上）、纺织原材料（略有承压）、美护（稳健向上）、医美（稳健向上）。 投资建议 1）服装品牌：海澜之家顺应消费降级趋势商业转型拓展创新市区奥莱业态，未来开店空间较大且具备较强盈利能力，同时主业成人装筑底恢复，分红水平维持在高位，李宁25年处于经营调整过程，拐点可期且COC合作有望带来催化。2）美护板块：推荐舆情影响逐步减弱，数据韧性较强的巨子生物；以及重组胶原蛋白龙头，下半年新品放量可期的锦波生物。3）黄金珠宝板块：金价上行行业维持较高景气度，推荐品牌力较强的老铺黄金。 行情回顾及公告新闻 行情回顾：上周（2026年1月16日-2026年1月23日）沪深300、深证成指、上证综指涨跌幅分别为-0.62%、1.11%、0.84%，纺织制造板块上升2.08...

整体观点：马斯克“三年内100GW太空+100GW地面”的超预期指引点燃整个光伏板块，中国光伏企业凭借在设备与核心原材料供应、产能建设与调试等方面的全面领先优势，无疑将充分受益这位具备超强执行力的“太阳能信徒”的伟大愿景。我们看好整个光伏板块在“里应外合、天地共振”的驱动下迎来新生，依次看好：1）设备；2）辅材（太空看产品布局、地面看海外产能）；3）电池组件（太空看产品与渠道、地面看海外建厂经验）。此外继续推荐：1）同样国内外好消息不断、预期低位的风电板块；2）十五五重要增量、政策预期强烈的氢能板块；3）26年有望迎来密集订单和出货放量的AIDC电源&液冷；4）固态、钠电等锂电新技术领域；5）具备显著阿尔法的电网设备龙头。 光伏&储能：马斯克将太空光伏烈火引向整个光伏板块，除了规划产能规模和达成时间的指引均大幅超预期这一核心驱动力外，光伏板块部分公司2025年度业绩预告“资产负债表提前出清”、几乎回到25Q2低点的股价位置、以及光伏ETF大涨所可能引发的申购需求，都将成为后续板块股价进一步上行的动力，看好板块表现在2026年迎来新生。风电：CWEA预测国内26-28年风电装机维持120GW水平，国内风电可开发潜力巨大；欧洲顶级海风开发商沃旭考虑采购中国风机，看好国内风机出海；大金发布业绩预告，25年业绩基本符合预期，强烈看好公司26年订单超预期。电网：1）25年主要电力设备出口793亿美元，同比20%，其中变压器/高压开关出口同比+35%/+30%；12月变压器/高压开关出口金额同比+32%/+41%，维持高速增长，看好海外电力设备需求长周期高景气；2）南网26年固定资产投资1800亿元，预计“十五五”投资接近1万亿元，国南网“十五五”总投资近5万亿元，奠定国内中长期高景气。 锂电：国轩高科旗下合肥乾锐年产1万吨硫化物固态电解质项目公示，主要产品包括锂磷硫氯（2000吨/年）、锂磷硫氯溴（6000吨/年）、锂磷硫氯碘（2000吨/年）；宁德时代发布轻商首款量产钠电池，45度钠离子体系主打低温与长循环，可适配中小VAN、小微卡等车型。持续关注锂电新技术进展。 AIDC电源&液冷：本周台达、光宝股价大涨，继续看好AI电源升级带来的超高增长；同飞股份、中石科技发布2025年业绩预告，国内CSP大厂陆续开启液冷零部件采购，坚定看好国内企业在全球液冷市场地位提升所带来的板块机...

电子周观点 继续看好涨价业绩兑现方向。我们继续看好覆铜板及存储芯片涨价趋势，具有较强的持续性，从产业链公司陆续公布的营收及利润来看，业绩在持续兑现。金安国纪发布2025年业绩预告，预计2025年业绩2.8-3.6亿元，同比增长655-871%，如果按照业绩指引中值测算，2025Q4业绩环比2025Q3增长43.4%，公司表示，业绩大幅增长的主要原因是覆铜板市场需求有所好转，公司覆铜板产销数量同比增长、销售价格有所回升。建滔积层分别在2025年8月、12月涨价三次，其他公司也纷纷涨价，生益科技在2026年1月5日与东莞松山湖相关部门签署了45亿元的投资意向书，旨在加大对高性能覆铜板的投入，我们认为在AI需求强劲及铜价上涨的带动下，覆铜板涨价有望持续，建议关注业绩有望超预期的公司。存储芯片在2026年一季度大幅涨价（一般型DRAM合约价季增55-60%，NANDFlash季增33-38%）之后，二季度涨价有望持续，Counterpoint预计，Q2存储芯片价格有望环比上涨20%左右。从全球存储芯片需求（AI需求持续强劲）及大厂扩产的情况来看，TrendForce预估存储芯产业2026年将达到5516亿美元（同比增长134%），2027年则将再创高峰达8427亿美元，同比增长53%，预测2026年HBM需求量增长可能高于70%，DRAM三大制造商持续把先进制程产能分配给HBM和高阶服务器DRAM，已导致消费级DRAM供给受限，美光HBM产量每增加一个单位，传统DRAM供给就会减少三个单位；三星正在扩张现有工厂产能，SK海力士已宣布将大举投资新产能，美光1000亿美元在纽约州Onondaga兴建超大晶圆厂，1月16日动工，中国存储芯片大厂长存、长鑫也在积极扩产，但是这些新产能投产基本都在2028年放量，研判存储芯片2026-2027年仍将是供不应求的状态，2028年才会出现改善。从近期全球存储芯片产业链公司陆续公布的营收和利润情况来看，业绩在强劲兑现，建议关注业绩有望超预期的重点受益公司。从台积电AI收入指引及未来CAPEX指引来看，均超预期，接下来，北美四大CSP厂商将陆续公布最新季度业绩，研判积极乐观。建议关注2026上半年业绩有望超预期方向，我们认为，AI需求持续强劲，英伟达GB300积极拉货，Rubin产业链26Q1进入拉货阶段，正交背板也在积极推进，谷歌及亚马逊新...

1月处于政策衔接期，消费者观望情绪较强，上半月车市表现较弱。由于新能源车购置税退坡预期以及车企和经销商为冲刺年度目标进行的年底促销，2025年底集中释放了一批购车需求，叠加目前部分地方补贴申请流程细则及申报通道尚未落地，消费者观望情绪较强，2026年1月上半月乘用车市场销量表现偏弱。根据乘联分会数据，2026年1-18日，全国乘用车市场零售67.9万辆，日均零售3.8万辆，同比-28%，较上月同期-37%。 随各省市以旧换新补贴逐步落实，预计1月下半月日均销量有望稳步提升。根据各省市商务厅、云闪付、懂车帝等平台，截至1月22日，陕西、甘肃、广东、湖北等16个省市以开放以旧换新补贴资格申领通道，补贴资金实行总量控制，先到先得、额满即止。我们预计，随着各地区以旧换新补贴陆续落地，叠加首购需求随返乡潮开始释放，1月下半月市场热度有望缓慢回升。乘联分会预测，1月第三周全国乘用车日均零售可达5.7万辆，第四周日均零售有望达12.0万辆；1月全月零售量有望达180万，环比-20.4%，同比微增0.3%。 2026年前两周销量表现较淡，期待“两新”政策平稳接续下2026Q1需求释放。根据乘联分会数据，2026年1-18日全国乘用车市场零售销量67.9万辆，同比-28%，销量表现较淡，主要与车购税免税政策刚截止、各省市2026年以旧换新政策尚未完全落地有关。我们认为，后续随2026年补贴细则和补贴通道的启动，部分因观望政策而被抑制的将逐步释放，叠加春节所催生的节前购车需求，2026Q1销量增速有望边际修复。 建议关注智能化、出海等主题带来的机会。乘用车出口同比增速已连续半年保持20%以上，未来出海将成为长期大主题，随着俄罗斯市场需求恢复、燃油车出口持续渗透以及新能源车加速导出放量，2026年我国批发端出口总量有望维持双位数增长。此外，随着车企加速推动新一代架构、大算力芯片上车带来智驾使用体验提升，在智驾加速普及背景下，消费者心智有望持续突破，智驾第一梯队有望凭借体验领先获得销量红利；政策利好+新品密集发布+技术突破，机器人产业商业化进程加速。 投资建议：整车方面，建议关注比亚迪、吉利汽车等；智能化及机器人方面，建议关注理想汽车-W、小鹏汽车-W、三花智控、拓普集团等。 行业重点数据跟踪 市场及板块行情跟踪：本周沪深300指数-0.62%，申万汽车指数+2.51%。个股中，本周涨幅前...

核心观点： 机器人：景气度加速向上，OpenAI开设人形机器人研究院并扩充规模，特斯拉规划27年开启ToC销售。 宇树科技半个月内国家知识产权局接连授权了两项外观设计专利。1月6日和1月20日，国家知识产权局分别通过了宇树科技的两项名为“人形机器人”的外观设计专利。专利摘要显示，该设计聚焦“整机形”，未涉及结构、控制或算法细节，适用于工业产线、商业服务及空间探索等多场景，为后续功能迭代预留接口。 优必选WalkerS2入职空客，机器人挺进高标准航空制造域。优必选披露与欧洲航空巨头空中客车公司正式签署人形机器人服务协议。作为协议的核心，空中客车已采购优必选最新款工业版人形机器人WalkerS2。这批机器人将正式进入空客的制造工厂，在作业环境复杂且精度要求极高的航空制造环境中实岗锻炼。本次与空中客车达成合作，意味着优必已逐步将人形机器人进一步拓展至全球航空制造、汽车制造、3C电子制造、智慧物流、半导体制造5大场景。 意优科技首条机器人关节自动化生产线投产，产能进一步提高。意优科技是智元创新科技股份有限公司的供应商之一，在江苏无锡、上海张江的机器人关节年产能共30万台。意优科技在张江建设其首条（也是当地首条）机器人关节自动化生产线，初步设计年产能10万台关节，后续升级后年产能15万台。此次投产自动化产线，是意优科技进一步扩大机器人关节生产规模的重要布局。 理想汽车通过社招吸纳人才，重启具身机器人研发。从岗位设置来看，理想的研发版图全面且精准。此次招聘覆盖从核心部件到系统集成的全流程，彰显出其在该领域系统化布局的决心，或成为其具身智能战略落地的重要信号。目前，汽车厂商正加速布局机器人领域，包括特斯拉、小鹏、奇瑞、广汽、小米、东风等主流车企，均已在人形机器人方向有所布局。 投资建议 26年是人形机器人0-1兑现的重要节点。特斯拉链预计26Q1第一代量产产品发布，26H1供应链大批量产线建设完成，26M8开启大规模量产。国产链头部本体出货量规模有望从数千台跨越到数万台，应用场景主要来自于二开、导览、巡检等。在这个阶段，龙头公司供应链、技术都会趋于收敛。全球将会迈入机器人“军备竞赛”，重点关注五大方向：(1)特斯拉链的收敛:特斯拉链已经迭代4年，目前硬件供应链趋于收敛的拐点。围绕确定性和空间，重点关注:拓普集团、三花智控等。(2)技术迭代与收敛:看好电驱动新技术(谐波磁场电机、G...

核心观点 碳排放总量和强度双控将全面实施，关注十五五双碳政策 1月20日国务院副总理何立峰在达沃斯经济论坛致辞表示我国将全面实施碳排放总量和强度双控制度，力争2030碳排放达到峰值。1月20日国新办发布会亦提出加快能源转型（推动新能源电量逐步覆盖全社会新增用电需求、推动煤电转为支撑性调节电源）、推动产业升级（推动零碳产业、发挥碳排放评价对“两高”项目的把关作用）、强化全面节约（推进循环经济和再生资源）、科学开展考核（全面实施碳排放总量和强度双控）的四方面双碳工作方向。立足当下，十五五作为双碳的阶段性考核节点，我们看好双碳领域政策展开，重点关注碳排放双控、高耗能电价机制调整、绿色价值、电力成本向终端传导机制、非电可再生消纳等政策方向，重视双碳政策对产业结构和产能规划的引导。在此过程中，关注火电商业模式转型、绿电国补发放进展、绿氢氨醇的产能建设等方向。 冬季用电负荷再创新高，东北近期出现多次零/负电价，火电容量价值需求提升 受寒潮和用电结构转型影响，1月20日全国冬季用电负荷首次突破14亿千瓦，此前于1月4日首次达到13.5亿千瓦，入冬以来12个省级电网负荷75次创历史新高，全国单日用电量来看亦多次突破300亿千瓦时。去年我国全年全社会用电量超10万亿度（为全球单一国家首次），夏季最大负荷亦达到15亿千瓦时。整体来看近年来用电负荷及电量持续承上升趋势。与此同时，1月6日辽宁风电出力创下新高，但现货全天均价首次跌至负值。12月黑龙江电力市场出现连续13天出清价格为零的极端情况，主要系供热机组以热定电导致火电出力增加，以及发电侧的新能源装机高增共同导致，电力供需有所失衡。我们认为这也反映了可调节容量的出力行为与实际容量补偿错配，容量电价的提升值得关注和期待。近期我们已看到天津、云南分别将容量电价提升至231、330元每年每千瓦，建议关注新能源装机占比及新增突出、容量机组有限的省份，后续容量电价提升亦可期待，这对将对电量电价下行形成有效对冲。我们看好火电的逻辑就在于业绩在电价下行、煤价冲击的情况下，可以通过市场化交易、容量电价、市值管理等方式提升盈利稳定性，带动公用事业属性的提升和估值端的反馈。 权重龙头股价承压，关注股息价值、市值管理、资本运作 近期板块部分权重龙头出现一轮较大幅度的调整，主要系资金层面影响以及对业绩预期的不明朗。立足基本面，我们建议关注：（1）央国企市值管...

投资要点： 煤炭：12月原煤产量同比降幅扩大，元旦后保供产能退出已开启 原煤产量环比延续季节性回升，同比降幅扩大。据国家统计局数据，2025年12月，全国原煤产量为43704万吨，同比-1.0%。11月下旬以来，煤价高位回落，持续走低，核心在于季节性需求远逊同期。随着南方冬储结束，下游采购力度放缓，而气温相较同期显著偏高，采暖需求不足，电厂日耗显著低于近年同期，叠加新能源出力恢复后再次挤占火电空间，电厂库存快速上行，煤价持续承压。我们认为，2025年7月以来，煤炭行业“反内卷”查超产政策成功推动行业整体产量收缩，扭转了上半年原煤产量同比高增的局面，下半年国内原煤产量实现持续同比下降。2026年1月初，部分省份推动煤炭部分保供产能退出，本轮保供产能退出政策在2025年9月1日陕西省发改委文件中已有体现，也符合市场此前预测，若全国铺开，预计退出规模较大。根据我们测算，当前煤炭年度宽松约1亿吨水平，若相关保供产能退出落地，有望大幅改善煤炭供需，并推动煤炭库存显著去化，2026年内煤价弹性可期。 12月进口煤量同比转正，价差扩大致进口短期回升。据海关总署数据，2025年12月我国煤及褐煤进口量为5860万吨，同比+11.9%，较11月回升31.8pct；2025年1-12月累计进口煤及褐煤49027万吨，同比-9.6%，跌幅较1-11月缩窄2.4pct。国内煤价于11月中旬快速回升，进口煤价格优势显著，订单短暂增加，此外印尼将于2026年征收煤炭出口关税，一定程度上促使进口煤年底抢运，上述原因导致12月到港进口煤同比转正，但12月以来国内煤价显著下跌，进口煤价格优势已经显著缩窄，进口积极性或再次下降，预计2026年1月进口煤同环比均有望下降。 投资分析意见：建议积极关注（1）稳健的头部动力煤标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业；（2）高弹性煤炭标的：兖矿能源。 天然气：2025年国产气产量同比增长6.2%寒潮带动欧美气价大幅上涨 国家统计局发布最新数据显示，2025年我国规上工业天然气产量2619亿立方米，同比增长6.2%。2025年全年国产气占总供给的比重提升至59.6%，我国天然气自主保障能力进一步提升。我国天然气生产呈现“陆海并进、常非并举、深浅结合”的多元化格局，非常规气开发成为多个省份的新增长点。 根据海关总署发布最新数据，2025年我国天然气进口量同比减少2.8%...

摘要 本周，海外聊天助手类应用活跃度持续回升，Gemini访问量再创新高。Anthropic商业化进程迅猛，年化营收半年翻倍至90亿美元，其宪法式AI架构在金融、医疗等高合规领域渗透深入。国内方面，阿里通义千问开源Qwen3-TTS语音模型家族，凭借Dual-Track架构实现百毫秒级超低延迟，并在短音频音色克隆、多方言迁移及自然语言语音设计上取得重大突破，兼顾云端性能与边缘部署效率。 英特尔2025年第四季度整体呈现出“需求强、供给短”背景下的超指引交付：公司实现营收137亿美元、非GAAP毛利率为37.9%、非GAAP EPS0.15美元，同时第四季度经营性现金流43亿美元、调整后自由现金流转正至22亿美元，但管理层也明确指出，行业与公司内部的供应约束显著限制了对强劲市场需求的捕捉，且这一约束在2026年第一季度最为严峻。 风险提示 芯片制程发展与良率不及预期 中美科技领域政策恶化 智能手机销量不及预期

本周（1.17-1.23） 47 城新房成交量环比-0.5%，同比-32.0%，降幅较上周走阔。 二手房成交延续改善， 22 城二手房成交面积同比由负转正录得 10.0%，环比回升 1.0%。当前新房市场将延续淡季模式，成交量相对平稳，受春节错位效应的扰动，未来两周新房成交面积同比增速可能由负转正。核心城市新房和二手房住宅销售面积已于 2025 年企稳，二手房成交的改善主要源于和新房的需求“跷跷板”效应。往前看，随着“金三银四”的来临，新房和二手房的成交可能再度扭转，优质供给的入市将带动新房成交放量，二手房成交则趋于稳定。 风险提示 房价下行幅度和速度超预期，房企债务风险超预期，宏观经济超预期下行。

周观点：偏股基金新发同比明显增长，公募强化基准约束 2026年开年以来，市场成交额、基金新发同比改善明显，利好金融IT和券商板块基本面，券商经纪业务有望延续较快增长，同时投行、资管和海外扩表有望助力头部券商ROE进一步提升，看好金融IT和券商板块布局机会。保险在个险和银保两端均实现开门红，存款迁移趋势延续，看好保险板块春季行情延续。 券商：偏股基金新发同比改善，公募基金业绩比较基准指引正式稿落地（1）本周日均股基成交额3.44万亿，环比-16%；截至1月23日，2026年开年以来市场日均股基成交额3.64万亿，较2025年Q1的1.77万亿增长105%；截至1月23日，2026年1月新成立股票和混合类基金份额443亿，较2025年1月数据同比+56%。（2）2026年1月23日，“公募基金业绩比较基准指引”正式稿落地，并设置一年实际过渡期。该政策明确基准的选取规范并严格基准变更要求，强化基准约束(建立全流程管控机制、针对不同产品审慎设置差异化指标和阈值、压实托管人监督)，建立健全以基金投资收益为核心的绩效考核和薪酬管理体系。（3）1月21日瑞达期货公告：公司拟以自有资金5.89亿元购买申港证券11.94%股权，申港证券截至2025年3季度末净资产58.26亿，前3季度净利润3.42亿。通过本次股权收购，公司有望有效整合证券公司与期货公司的业务资源，发挥协同效应。（4）2026年开年股市成交活跃度显著提升，利好券商和金融IT标的盈利上修；当下券商板块估值和机构持仓仍在低位，过往一年整体滞涨，资金面扰动不影响板块中期逻辑，看好板块春季行情，关注业绩催化。推荐三条主线：低估值头部券商华泰证券、国泰海通、中金公司H和中信证券；大财富管理优势突出的广发证券、东方证券H；零售优势突出的国信证券，受益标的同花顺。 保险：2025年4季度利率研究值保持平稳，负债和资产两端催化有望延续（1）1月20日，中保协官网公布2025年四季度普通型人身保险产品预定利率研究值为1.89%，与上个季度研究值1.90%相比微幅下降1bp，趋势逐步平稳。我们预计，若后续利率维持当下水平，利率研究值有望波动较小，从而使得预定利率（当下传统险为2.0%）进入平稳阶段。（2）受分红险转型、个险报行合一等多因素影响，2025年Q1个险渠道整体承压；2026年开门红备战充分，分红险在牛市预期加持下性价比凸显，个...

【一周一议】 首先，我们看好涨价链条持续性贯穿26Q1，尤其是逻辑最顺畅的传统电子布。25Q4以来7628电子布价格出现跳涨，根据卓创资讯数据，10月、12月以及26年1月各涨1次，每次涨幅在0.15-0.25元/米，价格从25年9月底的4.15元/米涨至目前的4.75元/米，判断主因系1）类存储时刻、AI挤占供给，部分电子布企业将织布机转至AI低介电领域，造成传统7628电子布供给收缩，2）电子布跟随铜周期（目前对CCL企业成本最大的干扰项是铜箔的原铜价格），下游CCL/PCB均有涨价动力。当前行业库存偏低，7628电子布已逐步脱离成本曲线定价，进入供需缺口定价阶段，例如国际复材点火8.5万吨电子纱新线后，未选择关停2条老线合计7万吨产能，老线成本偏高，充分体现产业内对7628电子布价格的看涨预期。 涨价链同样包括底部渐明、供给明确出清的防水，1月20日科顺发布防水涂料提价函，决定自26年2月起部分防水涂料产品价格统一上调5-10%。21-25年防水行业持续出清，集中度持续提升，渠道都已转向C端+小B非房，开工的调整幅度已经够大，除了地产相关场景外，非房领域一直有结构性需求景气，龙头公司持续开拓新场景和新品类（例如建材类砂粉和工业类砂粉）。 第二，马斯克坚定看好太空光伏趋势，护航空天能源方向，我们提示重视UTG玻璃、TCO玻璃。马斯克提及SpaceX与特斯拉正同步推进太阳能产能提升，目标在未来三年内实现每年100GW的太阳能制造能力。太空环境与地面有较多不同，但无论哪种能源方案，UTG玻璃都是重要的封装材料，主要得益于其超薄超轻、弯折性能较好等特性，符合太空核心诉求。随着商业航天产业化不断加快，UTG玻璃有望迎来重大变化：①过去Starlink的太阳能板并非柔性，UTG不是刚需，目前看柔性可折叠方案概率高，UTG未来是绕不开的封装材料；②卫星数量&单星面积双增，StarlinkV2mini太阳翼面积为105平米（为V1.5的四倍多）、V2超210平米，V3预期面积或更大，SpaceX共计向FCC申请了30000颗二代“星链”卫星，先前获批7500颗，1/9再次获批7500颗，并将在2028年底前发射50%的卫星。此外，钙钛矿的核心材料包括TCO玻璃，我们同步提示重视。 第三，AI-PCB上游材料环节，看好载板材料的量/价弹性，CPU拉动Low-CTE新增需求，价格...

巨人网络(002558) 核心观点 巨人网络为国内头部游戏公司，研发实力强劲。巨人网络2004年由史玉柱创立，前身为征途网络，“征途”IP起源于2005年，2016年公司回归A股并推进出海与精品化战略，2022年创始人史玉柱回归研发并成立AI实验室，公司2023年起推出《原始征途》《太空行动》，收入重回增长轨道。2025年《超自然行动组》爆火，推动公司业绩强劲增长，公司的研发实力也得到持续验证。 自研游戏为公司的主要收入来源，毛利率接近90%。收入方面，2025年公司推出《超自然行动组》市场反馈良好，推动2025年前三季度收入同比提升51.8%至33.7亿元；毛利率方面，公司近年毛利率维持在90%左右的高水平；费用率方面，公司的销售费用率在新品上线时在30%以上、研发费用在20%以上、管理费用率在10%以下且近年有下降趋势、财务费用率在1%以下。“征途”和“球球”已成为长青IP，《超自然行动组》迅速爆火且用户粘性强。1）公司在大DAU游戏方面积累了丰富的长线运营经验：“征途”为公司在2005年自研自发的游戏，创立以来多端发行不断扩权，2024年《王者征途》小程序版引入2500万新增用户并贡献6亿的年流水。休闲竞技类游戏方面，公司的《球球大作战》累计设备安装量达6亿台、峰值DAU超2900万人，并长期占据App Store小游戏、智力游戏免费排行榜前五名。2）新品《超自然行动组》上线后迅速火爆，长线运营潜力突出。《超自然行动组》由巨人旗下NIGHT STUDIOS工作室研发，凭借“中式微恐+多人合作”的差异化玩法迅速打开市场，长期来看，产品社交裂变性强、用户进入门槛低，且公司具备大DAU游戏的长线运营经验，有望通过深化内容供给、联动知名IP等方式维持产品热度。 风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。 投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，给予“优于大市”评级。公司的“征途”和“球球大作战”长青IP运营稳健、新产品《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大，我们预计2025-2027年净利润分别为24.1/45.3/51.0亿，EPS分别为1.62/3.05/3.43元，对应PE为30x/16x/14x；公司产品研发实力强、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持，给予“优于大市”评级。

核心观点 食品饮料行业：持仓比例4.48%，行业维持超配。4Q25食品饮料行业重仓比例环比3Q25下滑0.25pcts至4.48%，位居申万一级行业第八。4Q25食品饮料行业重仓超配比例为0.64%，行业整体维持超配，超配比例环比上升0.02pcts。 子板块：白酒板块基金重仓持股比例稳居第一，超配比例环比下降，剔除茅台后白酒板块重仓持股比例环比下降0.37pcts；乳品、零食、调味发酵品基金持仓比例环比上升。（1）白酒：4Q25白酒板块基金重仓持股比例环比-0.37pcts至3.32%，超配比例环比-0.12pcts至0.84%；4Q25白酒（剔除茅台）板块基金重仓持股比例环比-0.37pcts至1.84%，超配比例环比-0.22pcts至0.85%。（2）啤酒：4Q25啤酒板块基金重仓持股比例环比-0.05pcts至0.14%，超配比例环比-0.05pcts至0.04%。（3）调味品：4Q25调味发酵品板块基金重仓持股比例环比+0.04pcts至0.13%，超配比例环比+0.04pcts至-0.14%。（4）乳品：4Q25乳品板块基金重仓持股比例环比+0.10pcts至0.25%，超配比例环比+0.09pcts至-0.16%。（5）预加工食品：4Q25预加工食品板块基金重仓持股比例环比+0.05pcts至0.12%，超配比例环比+0.04pcts至0.05%。（6）肉制品：4Q25肉制品板块基金重仓持股比例环比0.00pcts至0.02%，超配比例环比0.00pcts至-0.08%。（7）软饮料：4Q25软饮料板块基金重仓持股比例环比-0.05pcts至0.20%，超配比例环比-0.04pcts至0.05%。（8）其他酒类：4Q25其他酒类板块基金重仓持股比例环比-0.03pcts至0.03%，超配比例环比-0.02pcts至-0.04%。（9）零食：4Q25零食板块基金重仓持股比例环比+0.03pcts至0.22%，超配比例环比+0.03pcts至0.12%。 个股：茅五泸汾重仓持股比例环比下降，优然牧业、安琪酵母获得增配。4Q25贵州茅台持有基金数环比增加13家达到296家，重仓比例环比下降0.00pcts至1.47%；4Q25五粮液/山西汾酒/泸州老窖持有基金数环比下降20/4/3家达到65/88/68家，重仓比例环比下降0.17/0.07/0.04pct...

投资要点： 台积电披露25Q4业绩，印证AI产业蓬勃发展带动上游供应链进入景气上行周期。台积电披露25Q4业绩，25Q4实现营业收入337亿美元（yoy+25.5%），主要受益于AI芯片需求驱动。展望2026年，根据公司公告，预计26Q1实现营业收入346-358亿美元（同比增长超36%），毛利率预计为63-65%，同时年度资本开支上修至520～560亿美元（同比增长27-37%），重点支持AI算力产能的扩张。大模型的持续迭代显著提振上游供应链的扩产动能，海外半导体供应链进入业绩加速上行周期，同时考虑到国内先进存储及先进制程的国产化节奏，预计有望带动上游产业链进入业绩加速上行周期，看好上游Capex资产的投资机会（半导体设备、洁净室等）。 颖崴25M12单月收入创历史新高，达2.07亿元（yoy+103.8%，mom+48%），AI芯片复杂度提升，带动芯片测试产业链进入“量价齐升”的“通胀”周期。根据半导体产业纵横，随着半导体工艺制程的迭代和AI芯片本身复杂度的提升，单颗芯片测试时长显著增长，这导致对于芯片测试需求将以快于AI芯片本身出货量的速度增长，从而带来了整个测试产业链需求“量”的“通胀”；同时，单颗芯片的测试复杂度提升，及单颗芯片的功耗增加，也对相关的产业链硬件提出了更高的要求，这导致了测试需求“价”的“通胀”。相关公司（如测试设备龙头爱德万测试、泰瑞达，FT测试公司颖崴）业绩有望持续加速释放，随着国内AI产业的发展和技术进步，预期相关芯片测试产业链也将步入“量价齐升”的行业上行期，看好相关产业链环节的投资机会。 IDC披露2025Q4全球智能手机出货量分析，关注存储对于消费电子产业链的盈利利润阶段性压制。IDC披露2025Q4全球智能手机排名，第四季度全球智能手机出货量约3.36亿部（yoy+2.3%），其中苹果出货量约8130万部（yoy+4.9%）、三星出货量约6120万部（yoy+18.3%），小米出货量约3780万部（yoy-11.4%）。受制于上游存储芯片价格的显著上涨，手机厂商利润空间面临压缩，不得不通过价格的调整向下游进行传导，这也会影响到手机销量的展望，从数据中可以看出苹果 及三星等中高端机型为主的厂商受影响程度相对较小，国产安卓阵营因价格带原因或面临较大销量压力，根据证券时报网，考虑到闪迪等存储大厂的提价，我们预计存储芯片价格仍处于强势周...

投资要点 【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17714/13900/13975元/吨，环比分别-129/-114/-213元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为4503/1689/2459元/吨，环比分别-297/-283/-13元/吨。 【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1270/4298/520/3907元/吨，环比分别+210/+21/+0/+4元/吨。②本周聚乙烯均价为7100元/吨，环比-15元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为848/1391/-127元/吨，环比分别-168/-17/-18元/吨。③本周聚丙烯均价为6410元/吨，环比+100元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-590/1138/-217元/吨，环比分别+49/+66/+64元/吨。 【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2211/1740/3894/2600元/吨，环比分别-1/+6/+29/+22元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为220/72/-144/425元/吨，环比分别+7/-0/+7/+5元/吨。 【动物营养品板块】本周VA/VE/固蛋/液蛋行业均价为62.2/54.5/17.6/14.2元/千克，环比分别-0.3/+0.0/+0.1/+0.0元/千克。 【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成、安迪苏。 【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

本周智能汽车行情复盘：我们编撰的智能汽车指数+2.8%，智能汽车指数（除特斯拉）-1.4%。截至2026年 1月23日，智能汽车指数PS(TTM）为14.0x，该估值位于2023年初以来97%分位数；智能汽车指数（除特 斯拉）PS(TTM）为6.8x，该估值位于2023年初以来94%分位数。智能汽车指数标的池中中国汽研、浙江世宝-H、佑驾创新、经纬恒润、四维图新涨幅前五。 本周行业核心变化：1）《广东省人工智能赋能交通运输高质量发展若干政策措施》出台，确认南沙的全域 （核心结论自动驾驶突破；2）特斯拉推出无安全员Robotaxi服务，Cybercab已抵达纽约布法罗进行冬季测试；3）轻舟智航：公布了自动驾驶技术、量产NOA辅助驾驶的最新成绩，还发布了全新轻舟乘风解决方案、L4自动驾驶开放平台及L4无人物流业务等；4）北美Robotaxi最新跟踪：2026年1月23日特斯拉可发现车队225辆，截至2026年1月23日，FSD里程数共计73.9亿英里；Waymo的最新日活107900人。 当前时点智能汽车板块投资建议：继续坚定看好2026年L4RoboX主线！ B端软件标的>C端硬件标的。H股优选【小鹏汽车+地平线机器人+小马智行/文远知行+曹操/黑芝麻智能】；A股优选【千里科技+德赛西威+经纬恒润】 下游应用维度相关标的：#Robotaxi视角：1）一体化模式：特斯拉/小鹏汽车；2）技术提供商+运营分成模式：地平线/百度/小马智行/文远知行/千里科技等；3）网约车/出租车的转型：滴滴/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线。#Robovan视角：德赛西威+九识智能/新石器等。#其他无人车视角：矿卡（希迪智驾等）/港口（经纬恒润等）/环卫车（盈峰环境等）/巴士（文远知行等） 上游供应链维度相关标的：1）B端无人车代工（北汽蓝谷/广汽集团/江铃汽车/同力股份）；2）核心上游供 应商：检测服务（中国汽研/中汽股份等）/芯片（地平线机器人+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/经纬恒 润/均胜电子/华阳集团/科博达等）/传感器（舜宇光学科技/禾赛/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/车灯（星宇股份）/玻璃（福耀玻璃）等 风险提示：贸易战升级进一步超出预期，全球经济复苏力度低于预期，L3-L4智能化技术创新低于预期，全球新能源渗透率低于预期，地缘政治不确定性风险增大。

1.推荐组合：北方华创、三一重工、中微公司、恒立液压、中集集团、拓荆科技、海天国际、柏楚电子、晶盛机电、杰瑞股份、浙江鼎力、杭叉集团、先导智能、长川科技、华测检测、安徽合力、精测电子、纽威股份、芯源微、绿的谐波、海天精工、杭可科技、伊之密、新莱应材、高测股份、纽威数控、华中数控。 2.投资要点： 【人形机器人】量产大幕逐步拉开，核心关注确定性标的 事件1：特斯拉CEO马斯克在达沃斯表示【到27年年底，将开始向公众销售人形机器人】 事件2：1.22日宇树公布2025年人形机器人出货量>5500台（订单量更高），本体量产下线>6500台。 回顾新能源车发展历史，其核心质变在于公众能够买到真正好用的新能源车，C端消费场景是打开产品应用的核心因素，也是企业对于产品力信心的体现。此次马斯克提出27年底能够面对公众销售人形机器人正式拉开机器人C端销售的大幕。短期来看，26Q1将是特斯拉V3机器人发布&产业链订单+量纲确定的重要事件窗口，催化确定性较强，同时随着机器人量产渐行渐近，产业链逐步缩圈，供应商陆续进入订单和量产，建议关注T链确定性标的：【恒立液压】【三花智控】【拓普集团】【浙江荣泰】【五洲新春】；谐波用量预期上修：【绿的谐波】【斯菱股份】；灵巧手板块【德昌电机控股】【新坐标（冷镦工艺逐步被市场认可）】【征和工业】；宇树链核心【首程控股】【美湖股份】 【太空光伏设备行业】马斯克规划200GW光伏产能，设备商有望充分受益于海外地面+太空光伏双重机遇 1月22日马斯克于达沃斯世界经济论坛（WEF）发言，特斯拉地面和SpaceX太空将分别建设100GW光伏产能，预计三年内完成。 1、太空：全球卫星发射数量指数级增长，硅基HJT是最优太空光伏方案。中国无线电创新院向国际电信联盟申请20万颗低轨轨道权限，SpaceX加速4.2万颗星链系统建设，GW级别太空光伏需求放量。原有三节砷化镓电池由于产能、成本、原材料等问题无法满足GW级别部署，硅基HJT因其柔性减重、成本低、不受原材料限制等特性成为短期最优替代方案，远期转向钙钛矿-HJT叠层电池。 2、地面：海外地面光伏市场需求同样旺盛，设备商出海有望加速。欧洲、土耳其及日本客户均有明确需求，远期海外市场设备需求有望突破70-90GW，其中美国市场约40-50GW。 重点推荐HJT整线设备龙头【迈为股份】，低氧全自动化单晶炉龙头【晶盛机电...

投资要点： 固定收益25Q4理财资产配置有何变化——中国银行业理财市场年度报告（2025年）点评：截至25年末，银行理财市场存续规模33.29万亿元，较25Q3+1.2万亿元，较24年末+3.3万亿元。由于债券收益率处于历史低位，我们预计26年混合类产品存续规模会持续回升。2026年理财规模仍有望增长3万亿以上。截至25年末，全市场一共有191家理财机构，其中有159家银行机构，32家理财公司，较25Q3分别-22家/持平。我们预计至26年底，理财市场或将向理财公司持续转移。25Q4理财大幅增配公募基金，减配权益类资产和同业存单，债券投资占比处于近年低位。低利率时代，25Q4理财产品平均收益率走弱。2026年债市行情可能好于预期。建议关注超长债波段操作机会，建议重点配置3-5Y资本债以获取票息，超长债搓波段，关注多资产投资机会。 风险提示。财政政策超预期发力，导致债市调整；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等。 北交所全球跨境电商前景可观，北交所拟上市公司千岸科技、尚睿科技发展自主品牌——北交所消费服务产业跟踪第四十九期：2025年全球跨境电商市场规模为5512.3亿美元，预计从2026年的6363.4亿美元增至2034年的约2万亿美元，复合年增长率高达15.44%。随着我国跨境电商市场规模的快速发展，跨境电商新业态对传统外贸高质量发展的促进作用越发明显，根据网经社电子商务研究中心的数据，2024年中国跨境电商市场规模为17.66万亿元，2013-2024年复合增速约为17%，其中跨境出口电商占据了我国跨境电商市场的大部分市场份额。北交所有两家从事跨境电商业务的拟上市公司，均成立了多个自主品牌覆盖不同细分赛道，千岸科技聚焦艺术创作、数码电子、运动户外、家居庭院四大领域。尚睿科技聚焦功能性服饰、数码科技、家居生活和创客硬件四大品类。本周北交所消费服务股股价涨跌幅中值+1.15%。 风险提示：宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险。 金属新材料库存累积，铜铝价格高位震荡——有色金属大宗金属周报：铜：本周铜价高位震荡调整，在金价持续创新高背景下，铜金融属性有望支撑铜价，预计铜价短期回调空间或有限。铝：库存累积，铝价高位震荡。在金价持续创新高背景下，铜铝等有色商品价格向下调整空间或不大，预计铝价短期或维持高位震荡。...

投资要点 非银行金融子行业近期表现：最近5个交易日（2026年01月19日-2026年01月23日）非银金融各子板块中多元金融及券商行业跑赢沪深300指数。多元金融行业上涨3.14%，证券行业下跌0.54%，保险行业下跌4.04%，非银金融整体下跌1.49%，沪深300指数下跌0.62%。 证券：交易量环比提升；公募业绩比较基准新规正式落地。1）1月交易量环比提升。截至1月23日，2026年1月日均股基交易额为34578亿元，较上年1月上涨154.13%，较上月提升58.18%。截至1月22日，两融余额27249亿元，同比提升49.27%，较年初增长7.25%。1月23日，1月IPO发行8家，募集资金74.98亿元（按发行日统计）。2）证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》。1月23日，证监会发布了《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，主要内容包括：①突出业绩比较基准的表征作用，强调业绩比较基准运用的严肃性和稳定性。②强化基金管理人的内部控制和管理。③加强对业绩比较基准的外部约束。④严格监管。6）1月23日证券行业（未包含东方财富）2026E平均PB估值1.2x。推荐全面受益于活跃资本市场政策的优质龙头，如中信证券、同花顺等。 保险：“保险+康养”模式发展进一步加速。1）政策引导+行协牵头，保险业布局康养领域进程再加速。保险行业协会在京召开健康保险高质量发展工作座谈会，围绕商业健康保险发展、深化商业保险与医药医疗领域交流合作等进行研讨。精算师协会组织开展商业医疗保险净成本表编制工作，同时推进创新药品成本测算和分析、惠民保净成本表编制等工作，为商业医疗险的科学定价和精细化管理提供数据与经验基础。上海金融监管局发布《上海银行业保险业养老金融高质量发展行动方案》，围绕建设养老保障体系、强化养老产业支持等方面提出20条举措2）资产负债管理拟进一步强化监管要求。金监总局就《保险公司资产负债管理办法》公开征求意见，并同步开展行业测试。新规下包含监管指标和监测指标两类，监管指标为本次新增，以最低标准方式进行限额管理。3）保险业经营具有显著顺周期特性，未来随着经济复苏，负债端和投资端都将显著改善。2026年1月23日保险板块估值0.63-0.86倍2026EP/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级。 多元金融：1）信托：截至2025年6月末，全行业信托资产规模3...

大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。 宏观要闻回顾 经济数据：据国家统计局数据，2025年末全国人口140489万人，全年出生人口792万人，死亡人口1131万人，人口总量同比减少339万人。 要闻：国家主席习近平同巴西总统卢拉通电话。习近平强调，当前国际形势动荡不安，中国和巴西为全球南方重要成员，应当坚定站在历史正确一边，更好捍卫两国和全球南方共同利益，共同维护联合国核心地位和国际公平正义。 资产表现回顾 本周沪深300指数下跌0.62%，沪深300股指期货下跌0.10%；焦煤期货本周下跌3.38%，铁矿石主力合约本周下跌2.82%；余额宝7天年化收益率与上周持平，收于1.00%；十年国债收益率下行1BP至1.83%，活跃十年国债期货本周上涨0.12%。 资产配置建议 2025年经济增长目标圆满实现，2026年稳增长需要财政政策和货币政策协同发力。2025年我国经济经历了美国关税政策给全球贸易带来的不确定性冲击，出现了名义GDP和实际GDP同比增速倒挂的情况，内需对经济增长前景预期偏弱导致需求疲弱，工业企业利润同比增速整体偏低等情况，为稳定经济，我国实施了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，推出“两重”“两新”政策支持经济转型升级和内需有效释放，落实“反内卷”政策引导实体经济持续向好发展，最终实现了全年经济增长5%的目标。2026年全球经济仍将面临风高浪急的考验，我们认为需要以宏观政策的确定性来应对各个方面的不确定性：一是现有稳增长政策的优化和延续，如“两重”“两新”政策；二是加大制度性开放，巩固我国在国际贸易中的份额和产业链位置；三是继续推出积极的财政政策和适度宽松的货币政策，1月15日国新办新闻发布会上，央行推出下调各类结构性货币政策工具利率和完善结构性工具并加大支持力度两项政策，同时提出2026年内降准降息仍有空间，接下来需要关注地方两会和全国两会报告中关于财政支出的表述，我们认为2026年财政赤字率安排或不低于4%。 本周我们维持大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。 风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落速度过快；国际局势复杂化。

We recently published 14 Stocks Jim Cramer Talked About. Apple Inc. (NASDAQ:AAPL) is one of the stocks Jim Cramer talked about. Even though Apple Inc. (NASDAQ:AAPL)’s shares have remained muted, Cramer has continued to defend the stock. The shares are down by 8.3% year-to-date. UBS recently discussed the stock as it kept a Neutral rating and a $280 share price target. The investment bank pointed out that Apple Inc. (NASDAQ:AAPL) could benefit from iPhone strength as it heads into its upcoming earnings. UBS added that it expects iPhone sell-through for December to sit between 84.5 million to 85 million units to mark as much as a 13% annual growth. Goldman Sachs reiterated an Outperform rating and a $330 share price target. The bank commented that Apple Inc. (NASDAQ:AAPL) continues to benefit from strong consumer demand, particularly for the iPhone. As for Cramer, he continues to believe that the firm’s Services business is performing well. The CNBC TV host holds the opinion that it is better to own rather than trade Apple Inc. (NASDAQ:AAPL)’s shares. In this appearance, he linked the share price weakness with cost control: Jim Cramer Reveals Why Apple (AAPL) Stock is Struggling “Now Apple’s been going down, because Apple’s perceived to be, somebody has to eat the margin.” While we acknowledge the potential of AAPL as an investment, our conviction lies in the belief that some AI stocks hold greater promise for delivering higher returns and have limited downside risk. If you are looking for an extremely cheap AI stock that is also a major beneficiary of Trump tariffs and onshoring, see our free report on the best short-term AI stock. READ NEXT: 30 Stocks That Should Double in 3 Years and 11 Hidden AI Stocks to Buy Right Now.

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高盛警告 中东局势急剧升级， 全球能源市场紧张情绪不断加剧。 美以伊冲突进入第三天，继油价狂飙后， 天然气价格也 “ 就地起飞 ” 。 在 卡塔尔停产引爆下 ， 欧洲天然气价格一度暴涨超过50%， 创下近四年来最大涨幅。 同时，布伦特原油期货价格一度飙升近13%至每桶82.37美元，创下2025年1月以来最高水平。 油轮运费也飙升至创纪录水平。据 波罗的海交易所数据， 基准油轮日收益达到42.4万美元。 卡塔尔能源遇袭 美伊冲突外溢，并快速蔓延成地区性全面战争。 早前， 伊朗警告若能源设施遭袭，必将对等摧毁。 当地时间3月2日，伊朗 无人机袭击了沙特和卡塔尔能源设施。 当天， 卡塔尔关闭了全球最大出口设施的液化天然气生产。 卡塔尔能源公司（QatarEnergy）官方宣布，由于旗下两处能源设施遭到来自伊朗的无人机袭击，决定暂停生产液化天然气，以进行安全评估。 作为全球液化天然气前三大出口国之一， 2025年卡塔尔出口了8220万吨液化天然气。 此前，伊朗因遭袭已关闭全球油气运输的关键要道——霍尔木兹海峡。 要知道，它每天承载全球约30%的原油海运贸易、全球约20%的液化天然气出口。 随着 卡塔尔的停滞，叠加 航道受阻 ，这 也直接引爆了原油、天然气价格的暴涨。 印度液化天然气（LNG）买家正权衡计划以抵消来自卡塔尔的供应。 据外媒报道，与卡塔尔签有LNG采购合同的Petronet LNG Ltd.和Gail India Ltd.正考虑发布标书采购船货。 他们表示，政府已告知买家，可能会寻求通过政府间交易来获取供应。 船舶追踪数据显示，卡塔尔是印度最大的LNG供应商，去年占该南亚国家进口量的近一半。 能源危机来了？ 目前， 伊朗已展开全面反击。 此前伊朗称，正打击以总理办公室和以空军司令等目标，并摧毁美国驻伊拉克埃尔比勒总领馆。 据德黑兰时报， 伊朗正在向中东地区的美国军事基地发射新型超重型导弹。 同时，伊朗宣布向以色列本土发动新一轮导弹袭击。 以色列则称，正在同时打击黎巴嫩和伊朗。 据报道，黎巴嫩真主党高级领导人穆罕默德·拉德在以色列袭击中身亡；同日，伊朗首都德黑兰遭袭击。 以色列国防军称，预计目前针对伊朗的军事行动会持续一周以上。 自对伊朗发动军事行动以来，以军投下超2500枚炸弹，摧毁约600个伊朗目标。 特朗普、美防长也宣称，对伊朗军事行动“不会持续太久”。 ...

接下来，又将是动荡的一周 美伊停火迷雾，油价又开启疯狂过山车。 这几天，海内外因假期休市，全球金融市场短暂获得喘息。 但多变的 中东局势依旧十分 焦灼。 早前，美伊传出正商讨 45天停火计划， 国际油价 闻声 跳 水， 黄金直线拉升 。 但就在刚刚，伊朗拒绝了临时停火，并提出10项条款。 美方则称“要求过高”。特朗普最新回应，伊朗的提议虽然有意义，但还不够好。 眼下看来， 美伊想达成停火还有很多障碍。 受消息影响，原油走势由跌转涨。截止发稿，WTI原油期货、布伦特原油期货分别涨至0.85%、0.83%。 再度僵持？ 当地时间4月6日，特朗普就伊朗回应美国提出的停战提议作出回应。 特朗普称，为伊朗设定的达成协议的最后期限是周二（7日）。 伊朗的提议虽然有意义，但还不够好。 他还表示， 若由他选择，他会“拿走石油”。 此前他曾 发“最后通牒” 警告称， 如果不尽快达成协议，他正在考虑炸毁一切并接管石油。对美国而言，几乎没有什么行动会被视为越界行为。 一时间，双方停战谈判又再度陷入僵持。 稍早前，伊朗就美国结束战争的提议向巴基斯坦作出回应，并 最新提出的要求涵盖十项条款。 核心内容包括： 强调必须根据伊朗的关切实现永久结束战争；提出一系列诉求，如结束地区冲突、制定霍尔木兹海峡安全通行协议、战后重建以及解除制裁等。 不过据美媒 援引美官员的话 报道称， 但 伊朗就美国提出的结束战争提议作出的回应“要求过高” ，目前尚不清楚这是否有利于推动外交解决冲突。 据此前消息，巴基斯坦拟定了一份结束冲突的框架方案，并与美伊“连夜”进行了沟通。 该方案计划先实现立即停火、重新开放霍尔木兹海峡，随后在15至20天内达成最终协议。 最终协议或将包括伊朗承诺不寻求核武器，以换取制裁解除及被冻结资产解冻。 随后，美媒传出 美伊以及调解方正讨论一份可能为期45天停火协议 ，为之后的谈判创造条件，并最终结束战争。 不过白宫 官员说，美国和伊朗之间为期45天的停火计划只是目前正在讨论的“众多方案之一”。 并且特朗普尚未批准该计划，美方对伊朗的军事行动仍在继续。 伊朗对此则回应， 美国15点计划“野心极大且不合逻辑”。 伊朗不会以“临时停火”为交换条件重新开放霍尔木兹海峡。 对轰也在继续 美伊边打边谈，两不误。 今天（ 4月6日） ， 伊朗发动第98波行动。 伊朗声称打击了军美“的黎波里”号两栖攻击舰 ...