行业复苏动能切换，内需政策双轮驱动 国内市场稳健增长，以旧换新与自然置换共振。据第一商用车网数据，2025年全年重卡批发销量约为114.4万辆，同比增长约27%，成功跨越百万辆大关；国内重卡批发销量81.9万辆，同比增长34.4%。2025年“以旧换新”补贴范围扩大至国四及以下车辆，并首次将天然气重卡纳入补贴，拉动内需回暖。同时随着2017-2021年行业高峰期购入的重卡进入8年置换周期，2026年重卡更新主波峰将至，确立行业内生复苏的底层逻辑。 细分品类百花齐放，重卡出海迈向全球化长牛 新能源重卡爆发式增长，渗透率创历史新高。2025年国内新能源重卡实销达23.11万辆，同比增长182%。12月新能源重卡销量达4.53万辆，单月渗透率一度突破38%，全年平均渗透率超过28%。同时天然气重卡全年需求稳健，受油气价差利好及政策补贴驱动，天然气重卡在2025年经历了从上半年的低迷到下半年的快速回暖。10月单月同比增长达138%，与柴油、新能源形成“三分天下”之势。2025年中国重卡出口表现亮眼，全年出口约33万辆，再创历史新高。当前重卡出海已从简单的贸易模式转向直接投资与属地化运营，“一带一路”沿线国家基建需求持续，东南亚、中东及非洲等非俄罗斯市场占比大幅提升，行业已开启长线全球化增长逻辑。 中国重汽蝉联销冠，福田汽车同比增速领先 中国重汽：全年销量30.5万，同比增长约26.7%，销量保持行业第一，高端化与新能源双线突破，市场占有率约为26.7%；12月销量约2.28万辆，同比增长约18.8%。 一汽解放：全年销量21.6万，同比增长约17.8%，销量保持行业第二，市场占有率约为18.8%；12月销量约1.57万辆，同比增长约-18.1%。 陕汽集团：全年销量18.4万，同比增长约24.7%，销量保持行业第三，市场占有率约为15.9%；12月销量约1.98万辆，同比增长约2.9%。 东风公司：全年销量18.1万，同比增长约22.0%，销量保持行业第四，市场占有率约为16.1%；12月销量约1.80万辆，同比增长约47.6%。 福田汽车：全年销量14.2万，同比增长约102.7%，增速位居行业前列，销量实现翻番式增长，销量保持行业第五，市场占有率约为12.4%；12月销量约1.08万辆，同比增长约108.1%。 投资建议 我们持续看好重卡行业景气度提升带来的板块性投资机...

春节作为食品消费旺季，备货需求释放有望提振板块 新春佳节是食品饮料消费核心旺季，礼品采购、家庭团聚等场景带动大众品备货需求集中释放。2026年春节落在二月中旬，春节错期下休闲食品企业2026年一季度业绩基数较低，叠加政策端强调扩内需促消费，预计年初春节旺季休闲食品企业备货将成为板块业绩较强催化，当前大众品需求韧性较强，受益于品类红利与渠道变革红利，优秀零食企业凭借大单品战略、全渠道布局及成本红利，净利率有望提升，零食赛道景气度上行，头部企业储备春节礼盒产品，魔芋、坚果等细分品类有望高增，量贩零食企业门店预计春节期间实现亮眼销售，2026Q1休闲食品板块业绩有望实现较快增长。 港股零食量贩龙头即将上市，关注板块相关催化 鸣鸣很忙集团通过港股聆讯，预计近期有望顺利上市，公司的量贩商业模式对传统零售进行重构，鸣鸣很忙在供应链端精选优质厂商，规模化采购优质产品，提升企业周转效率；在开店端依托高效现代的加盟商体系快速拓店，规模高速增长；同时运营端向消费者提供品类丰富、高质价比、持续上新的商品以及欢乐舒适的逛店体验。作为反馈，消费者复购为鸣鸣很忙提供销售数据支撑、需求洞察；鸣鸣很忙同时高效向供应厂商传达前端产品精选与定制需求。正向循环的商业模式为公司构建高优势的经营护城河，鸣鸣很忙公司实现高速成长。建议关注新上市企业对板块带来的相关催化。 推荐标的：卫龙美味、甘源食品、盐津铺子、万辰集团 （1）卫龙美味：公司魔芋产品开发新口味，有望保持较快增长，品类仍处于红利期。面制品有望逐步恢复，豆制品可能打开第三增长曲线，渠道端量贩零食渠道势能强，传统商超买力有望提升，另外公司海外市场具备较大空间。（2）甘源食品：看好公司经营困境反转，展望2026年经过调整后目前公司各渠道趋势向好，传统渠道主动拥抱商超调改，海外市场潜力十足，另外2026年春节错期叠加2025H1低基数，预计公司2026Q1报表可能有较大弹性。（3）盐津铺子：公司麻酱魔芋产品势能强劲，品牌力稳步提升，网点铺货持续推进，业绩有望稳健提升，随着公司品牌溢价和线上费用主动控制，净利率有望进一步改善。（4）万辰集团：鸣鸣很忙集团港股上市催化，公司市场关注度有望提升；基本面端公司门店稳健拓展，预计春节旺季同店经营较好，同时随着公司规模效应和议价能力的提升，公司在利润端仍有提升潜力。 风险提示：原材料涨价风险，行业竞争加剧风险，食品安...

柳工(000528) 投资要点 2025年归母净利润中值同比+20%，减值+汇率波动拖累业绩 公司预计2025年实现归母净利润15.26-16.59亿元，同比+15.0%~+25.0%，中值15.92亿元，同比+20.0%；公司预计实现扣非归母净利润13.23-14.55亿元，同比+16.0%~+28.0%，中值13.89亿元，同比+22.1%。2025年单Q4预计实现归母净利润0.66-1.99亿元，同比1002%~+3213%，中值1.32亿元，同比+2107%；2025年单Q4预计实现扣非归母净利润0.03-1.35亿元，中值0.69亿元，同比扭亏（2024Q4为-0.72亿元）。全年业绩略低于市场预期，主要系：（1）塔机减值：公司受房地产市场持续低迷影响，对江汉建机塔机业务计提大额减值所致，从2026年起减值计提将回归正常水平，历史包袱逐步出清；（2）Q4汇率波动。 战略性加码矿山机械研发，中长期成长路径清晰 根据公司年度预算，2026年公司收入目标375亿元，销售净利率提升超0.5pct。以2025年业绩预告中值计算，2026年净利润预计19.8亿元。预算目标略低于此前预期主要系为实现公司“十五五”目标，将大幅提升研发与营销投入力度，用于矿机业务的布局。矿机业务为柳工“十五五”阶段重点突破的关键方向，公司将持续加强与国内外大型矿山企业的长期战略合作，推动超大型、智能化矿山产品及全面解决方案加速落地，使矿山机械成为除挖机、装载机以外的第三大核心业务。 矿山机械蓝海市场空间广阔，前瞻性布局带动业绩上行 金银铜等核心金属价格处于高位运行，叠加全球矿山品位持续下降，矿山机械设备采购需求迎来实质性增长。全球矿机市场具备万亿级空间，且后市场业务占比高、盈利能力强，是兼具景气弹性、盈利韧性的优质赛道。随着中资矿企加速海外资源布局，本土矿机企业在新一轮全球矿山资本开支上行周期中的参与度与市场空间持续打开。依托土石方机械领域的长期积累，公司系统性切入矿山场景，产品覆盖钻孔、开采、铲运、整平等关键环节，产品体系完整，并在东盟、南美、澳洲、非洲、俄罗斯及欧美等典型矿区实现落地应用。在工程机械成熟技术体系持续复用与矿机景气周期共振下，公司有望实现业务结构升级、业绩受益上行。 盈利预测与投资评级：考虑到塔机减值+矿机投入将拖累短期业绩，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测...

今创集团(603680) 深耕轨道交通领域三十载，积极拥抱未来产业开创新篇章 公司长期深耕轨道交通领域，曾深度参与我国高铁配套产品国产化，是民营企业参与轨道交通车辆配套领域的典型代表。主要产品包括轨道交通车辆配套的行车安全系统、智能控制系统、车身联接系统、旅客界面系统、运维保障系统产品，是轨道交通车辆配套领域领先的一站式总包服务供应商。在此基础上，公司重工板块焕发新活力，同时积极布局新兴产业，为未来公司长期发展打开成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.02/6.56/7.07亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为19.9/18.3/17.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 轨道交通行业进入新一轮快速发展期，车辆配套市场前景可期 综合国家战略规划、存量更新周期及普速列车换装动集趋势来看，我国高铁市场未来仍将保持稳定增长。一方面，结合十五五规划以及中长期铁路规划，未来高铁新线通车将带动动车组新造需求长期维持在200辆以上的高位水平，普速列车换装动集的长期趋势也将进一步提高车辆配套产品需求；另一方面，早期开通运营的线路将陆续进入高级修或更换周期，公司电气控制、驾驶操控台、车门等车辆配套产品涉及高级修。高铁车辆新造需求与改造、维保市场三大引擎的协同发力，预计将共同打开轨道交通产业广阔的增量空间，推动轨道交通车辆等装备从新造、维保到更新的全生命周期服务市场形成增长闭环。 轨道交通产业链民企标杆，重工制造板块焕发新活力 当前，轨道交通行业正迎来新一轮发展机遇，公司有望依托两大核心优势实现业绩持续增长。一方面，公司凭借长期积累的一站式配套服务能力与稳定的客户合作关系，将持续受益于行业建设扩容。另一方面，公司持续优化产品结构，着力提升贯通道、电气控制柜系统、减震器等毛利率较高的产品收入占比，推动整体盈利水平改善。此外，公司重工板块推出智慧港口轮式抓取料机等新产品，效率在原有门座机基础上提升1-2倍，且价格更优，预计将为公司业绩贡献新增量。 风险提示：产业政策变化、轨道交通投资波动、新业务拓展不及预期

福元医药(601089) 投资要点： 深耕仿制药主业二十余载，前瞻布局小核酸创新药。福元医药前身万生药业成立于1999年，2022年在上交所主板上市，是新和成控股旗下以仿制药为核心、医疗器械为补充，并逐步向创新药延伸的综合性医药企业。截至2025H1，公司拥有209个境内药品注册批件，涵盖心血管、糖尿病、消化、皮肤及慢性肾病等多个慢病领域。从业务结构看，2024年公司药品制剂业务实现收入32.09亿元，占比93%，医疗器械业务实现收入2.23亿元，占比6%；从治疗领域看，心血管、糖尿病、消化系统、皮肤、慢性肾病五大类药物合计贡献77%的收入。公司主业经营保持稳健，2024年，公司实现营业收入34.46亿元、归母净利润4.89亿元，2019–2024年收入与归母净利润复合增速分别为7%和17%。2024年实现经营性净现金流6.91亿元；截至25Q3，货币资金及交易性金融资产合计20.68亿元。公司在稳固仿制药基本盘的同时，近年来加速布局小核酸创新药，有望打开中长期成长空间。充裕的资金储备与稳健的经营性现金流，使公司具备以自有资金推进转型创新药的能力。 仿制药基本盘稳健，进入稳态增长阶段。2024年公司药品制剂业务实现收入32.09亿元，2019-2024年 复合增速达7.75%，已进入稳态增长阶段。公司核心大品种已基本完成国家集采覆盖，据米内网数据，2025年Q1-Q3福元医药母公司核心药品销售额前十品种合计贡献约85.87%的药品收入，其中8个品种（包含中标产品和未中标产品）已纳入国家带量采购。前十销量中尚未集采的核心品种为匹维溴铵片和富马酸贝达喹啉片，2025年Q1-Q3收入占比约13.04%。公司产品分散，单一品种依赖度低，通过“原料药+制剂”一体化布局及精细化成本控制优势，有助于中标品种的稳步放量。展望未来，1-8批集采品种全国统一接续采购即将落地，已中标品种若接续有望延续报量、未中标品种或存在边际修复空间；叠加第十一批集采新中标品种有望贡献增量，仿制药主业有望持续为公司贡献稳定的现金流。 前瞻布局小核酸创新药，平台化能力与临床推进打造第二增长曲线。公司坚持“仿创结合”的研发战略，前瞻性切入小核酸赛道，研发投入持续加码，研发费用从2021年的1.8亿元提升至2024年的4.17亿元。依托自主构建的N-ER核酸药物递送平台，公司形成了同时推进肝靶向与肝外递送项目...

核心观点 行业上涨0.96%，跑赢沪深300，跑赢创业板指。本周（1.12-1.16）传媒行业上涨0.96%，跑赢沪深300（-0.62%），跑赢创业板指（-0.34%）。其中涨幅靠前的分别为琏升科技、蓝色光标、天地在线、浙文互联等，跌幅靠前的分别为利欧股份、易点天下、三维通信、视觉中国等。横向比较来看，本周传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第21位。 阿里通义开源Qwen3-TTS，元宝春节豪分10亿元现金。1）阿里通义正式开源Qwen3-TTS系列语音生成模型家族，该系列采用端到端架构，支持秒级音色克隆、自然语言音色设计以及实时流式输出；2）字节跳动发布全新AIAgent平台扣子2.0，通过Agent Skills、Agent Plan和扣子编程等功能，显著提升了AI智能体在职场办公、长期计划执行及云端开发方面的能力；3）OpenAI拟从客户“AI辅助研发成果”中抽成，将收费模式从“使用量”升级为“价值创造”，试图深度绑定AI与客户成功，该计划尚处于内部讨论阶段；4）马化腾宣布AI应用“元宝”将于2月1日开启春节分10亿元现金活动。 本周重要数据跟踪：点点互动持续表现亮眼。1）本周（1月19日-1月25日）电影票房2.61亿元。票房前三名分别为《重返寂静岭》（0.57亿元，票房占比21.8%）、《匿杀》（0.37亿元，票房占比14.1%）、《疯狂动物城2》（0.35亿元，票房占比13.3%）；2）综艺节目方面，《宇宙闪烁请注意》、《声生不息·华流季》、《现在就出发第3季》、《有歌2026》和《最强大脑第十三季》排名居前；3）游戏方面，2025年12月中国手游收入前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》和点点互动《Kingshot》。 投资建议：GEO加速AI应用破圈及商业化落地，把握AI催化下的板块投资机会。1）GEO重构流量及内容服务生态，AI应用催化板块表现；重点看好AI营销板块，把握AI漫剧、语料方向投资机会。GEO加速AI应用及商业化落地，从营销中介到优质语料、大模型平台有望持续受益；AI营销方向关注浙文互联、汇量科技等标的；语料方向关注浙数文化、中文在线等标的；同时26年多模态应用有望加速走向成熟，重点看好AI漫剧方向，关注中文在线、昆仑万维、哔哩哔哩等标的；2）AI应用有望...

核心观点： 上周达沃斯论坛释放的信号强化了投资者对全球增长不确定性与风险溢价上行的定价，黄金价格显著走高，反映出宏观与地缘因素仍是当前资产配置的重要约束。预计欧洲的国防及战略自主能力将逐步增强。 货币政策方面，在去年下半年连续三次风险管理式降息后，本周美联储议息会议或将迎来首次暂停。在即将到来的会议上，鲍威尔主席可能会强调，FOMC刚刚进行了三次降息，对当前的货币政策立场感到满意，并不急于进一步调整利率。预计鲍威尔会重申货币政策将依赖后续的数据灵活决策，同时表示现行利率水平仅具有轻微的紧缩效果。重点应关注鲍威尔对美国就业形势的判断。往后看，我们认为，美国当前呈现的K型经济结构并不支持就业广泛而持续的改善。若就业增长持续偏弱，美联储需要更低的利率以实现其双重使命。基于此，我们判断今年的降息次数可能高于市场当前预期的两次，且节奏更为后置：上半年或仅降息一次，下半年则存在降息三次的可能。 风险提示： 若通胀再度上行或就业显著强于预期，美联储降息空间与节奏可能被压缩。

核心观点 缺货涨价从结构性到全面性，AI算力+存力持续高景气。过去一周上证上涨0.84%，电子上涨1.39%，子行业中光学光电子上涨3.21%，消费电子下跌0.69%。同期恒生科技、费城半导体、台湾资讯科技下跌0.42%、上涨0.38%、上涨1.88%。由于全球AI算力+存力持续高景气，对于产业链供应资源的抢占日益突出，电子产业内缺货涨价的环节从GPU、高端PCB、存储芯片向被动元件、CPU、模拟、功率等蔓延，“通胀”从结构性到全面性，对相关企业的经营业绩增加了弹性预期。同时，基于今年AI手机、AI眼镜、折叠屏等端侧创新预期所有望引致的估值扩张，我们维持对于2026年是“从星星之火到全面燎原的本土硬科技收获之年”的乐观判断，继续推荐自主可控（代工+设备）、海外存力+算力链。推荐：蓝特光学、翱捷科技、德明利、江波龙、佰维存储、长信科技、生益科技、蓝思科技、中芯国际、澜起科技。 阿里平头哥拟独立上市，国产算力芯片快速发展。1月22日，根据《彭博社》报道，阿里巴巴集团正准备推进旗下AI芯片子公司平头哥独立上市。阿里巴巴计划先对该芯片业务进行内部重组，将其改造成一个部分由员工持股的业务实体，随后再探索进行IPO的可能性，目前具体上市时间尚未确定，该行动仍处于准备阶段。平头哥作为阿里在2018年成立的半导体芯片子公司，前身由阿里巴巴集团从收购的中天微系统及阿里达摩院内部芯片团队整合而来。我们认为从长期维度算力芯片的国产替代趋势确定，相关公司的IPO推进将进一步助推国产算力芯片发展，持续看好国产GPU与ASIC公司：寒武纪、翱捷科技、芯原股份、灿芯科技等。 存储涨价趋势不减，建议关注产业链相关公司。据CFM数据，存储价格持续上涨，NANDFlash价格指数近一个月上涨18%，DRAM价格指数近一个月上涨33%。在此背景下，PC代工厂商仁宝反馈一台PC内存成本占比由15-18%提升至最高近40%；模组厂业绩走强：德明利发布业绩预告，预计4Q25归母净利润同比增长1051.59%至1262.41%，环比增长645.11%至810.18%；台湾威刚预计税前净利同比增长1.71倍。当前存储周期持续走强，产业链缺货态势不减，建议关注德明利、江波龙、佰维存储、兆易创新及普冉股份等公司。原材料持续涨价叠加需求超线性增长，驱动PCB上游厂商业绩亮眼。1月以来，多家PCB产业链公司披露业绩预告，...

国泰海通(601211) 投资要点 事件：国泰海通公告2025年业绩预增公告：预计2025年实现归母净利润275-280亿元，同比增长111%-115%；扣非净利润211-215亿元，同比增长69%-73%。第四季度实现扣非净利润48-52亿元，环比下滑42-47%。四季度净利润环比下滑，一方面是由于权益市场环比基数较高，另一方面是由于公司四季度计提减值16亿元（部分是由于吸收海通证券租赁业务导致会计处理重分类引发的一次性信用减值损失计提）。 2025年利润增长主要来自于经纪、投行及自营业务： 1）并表后经纪市占率显著提升。2025年，A股市场延续上行，市场活跃度大幅提升，日均股基交易额1.98万亿元，同比增长67%，2025年末两融余额2.5万亿元，同比增长36%。公司财富管理方面持续深化分客群经营模式，并表后市占率显著提升，受益于市场交投活跃。 2）整合后投行团队进一步扩容，业务能力有望进一步提升。股权融资方面，尽管IPO市场整体发行较少，但国泰海通整合后投行团队进一步扩容，业务能力有所强化。2025年发行数量和规模排行业第二，其中IPO16家，募资185亿元；再融资发行26家，募资1298亿元。截至2026年1月28日，公司IPO储备项目40家，排名第1，其中主板3家，北交所20家，创业板7家，科创板10家。 3）国泰君安与海通证券于2025年一季度并表，初步实现“1+1>2"的效果。公司资产规模及经营业绩创历史新高，财富管理、机构与交易等业务收入同比显著增长。此外因公司吸收合并海通证券所产生的负商誉计入营业外收入。 盈利预测与投资评级：市场延续活跃，我们小幅调整此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为277/282/304亿元（前值为303/277/299亿元），对应PB为1.11/1.04/0.98倍。公司合并后各项指标均稳居行业前列，资产规模排名行业第一，有望持续受益于资本市场改革。当前公司估值低于行业平均水平，维持“买入”评级。 风险提示：行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期。

甬矽电子(688362) 投资要点 盈利能力逐步显现，先进封装占比提升。公司预计2025年年度实现营收42-46亿元，同比增加16.37%至27.45%，归母净利润0.75-1亿元，同比增加13.08%至50.77%。报告期内，全球半导体产业在人工智能、高性能计算、数据中心基础设施建设等需求的拉动下，延续增长态势。得益于海外大客户的持续放量和国内核心端侧SoC客户群的成长，公司营业收入规模保持增长。随着公司营收的增长，规模效应初步显现，单位制造成本及期间费用率逐步降低，正向促进净利润水平提升。公司依靠二期重点打造的“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力，可以有效缩短客户从晶圆裸片到成品芯片的交付时间及实现更好的品质控制；随着晶圆级产品线的产能与稼动率持续爬坡，公司先进封装产品占比不断提升，产品结构持续优化。 AIoT、海外客户驱动成长，拟投建马来西亚基地深化合作。公司持续深化AIoT大客户以及海外头部设计客户的合作，目前已经形成了以各细分领域的龙头设计公司以及台系头部设计公司为主的稳定客户群，目前海外有两家中国台湾地区头部设计公司已经进入公司前五大客户，并积极拓展包含欧美地区在内的其他海外头部设计企业。为进一步完善公司海外战略布局，推动海外业务发展进程，公司拟投资新建马来西亚集成电路封装和测试生产基地项目，投资总额不超过21亿元。项目落地马来西亚槟城州，聚焦系统级封装产品等封装产品，下游应用领域包括AIoT、电源模组等。项目建成后，一方面将有效补充公司未来业务发展面临的产能缺口，巩固并提升公司在全球集成电路封装和测试业务市场的份额；另一方面将有利于深化公司与海外大客户的战略合作、进一步增强盈利能力、降低运营风险及提高综合竞争力。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入44/55/70亿元，归母净利润0.9/2.7/4.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 业绩下滑或亏损的风险，产品未能及时升级迭代及研发失败的风险，原材料价格波动的风险，客户集中度较高的风险，存货跌价风险，毛利率波动风险，市场竞争风险，行业波动及需求变化风险，全球经济波动的风险，产业政策变化风险。

核心观点：2021年以来，“雨带北移”使得我国华北地区降雨时间和降雨量显著提升，北方地区洪涝灾害显著增多、工程开工受到明显扰动。在此背景下，多部门提及要在2026年加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板，2026年水利相关投资有望录得较高增速。假定2026年水利管理业和公共设施管理业两个子行业的固投增速分别较过去5年的年均复合增速高5个百分点，则2026年水利相关投资将带动基建投资回升约2.2个百分点，带动整体固定资产投资回升约1.1个百分点，对投资止跌回稳起到重要的推动作用。 雨带北移的客观事实 从时间维度来看，2025年华北雨季持续时间明显偏长。根据国家气候中心的监测数据，2025年华北雨季开始于7月5日，较常年偏早13天。结束于9月2日，较常年偏晚16天，整体雨季持续时长约59天，较常年偏长29天，是自1961年以来持续时间最长的华北雨季。 从累计降雨量来看，2025年全国平均降水量约668毫米，较常年偏多4.5%，其中华北雨季降水的增长是主要贡献。2025年华北雨季降水量达到356.6毫米，较常年偏多161.1%，结合雨季持续时长来看，日均降水量也较往年明显偏多。 雨带北移的经济影响 一方面，暴雨等极端天气的增多使得北方地区洪涝灾害事故明显增多。2023年7月北京市、河北省和天津市遭遇特大暴雨灾害，造成551.2万人受灾，直接经济损失高达1657.9亿元。2025年前三季度北方地区洪涝灾害造成直接经济损失约979.9亿元，占全国洪涝灾害总数的比重达到59%，这客观反映出北方地区在防汛基础设施方面仍存在着不足。 另一方面，降雨天数的增加也对北方地区工程开工造成了明显扰动。以水泥发运率为例，2025年华北雨季期间，华北地区水泥发运率从50%逆季节性回落至34%，远低于过去五年（2020年-2024年）同期的季节性变化1.5%。而降水量偏多的北京市，水泥发运率的下滑更为明显，从2025年7月4日的57.5%回落到了8月29日的30%。这一数据从侧面反映出雨带北移后对于华北地区基建开工方面的影响。 2026年水利投资或有所增长 在雨带北移造成北方地区洪涝灾害增多、工程开工受到明显扰动的背景下，政策层面对于北方地区水利相关投资的重视程度明显提升。在2025年的中央经济工作会议上明确提及加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板，结合2026年推动投资止跌回稳，适当增加...

投资要点 海外运力加速、太空算力落地在即。近期马斯克陆续表态：1）特斯拉和SpaceX未来三年计划各自建设100GW/年产能，马斯克预计2-3年内规模化太空算力成为现实；2）星舰今年目标完全复用、进入太空成本将下降100倍。三年内星舰发射频率将超每小时1次，终极目标每年生产1万艘星舰。按星舰100吨次的近地运力计算，年运载量可达100万吨；若按1吨/颗卫星计算，3年内年发射量可达百万颗，较当前3000颗/年实现非线性增长，空间远大! 国内产业化提速、战略重视度高。近期我国向ITU集中提交20.3万颗卫星的频轨资源申请，创单次频轨申报规模新纪录。中国星网计划2026~2030年间部署1.3万颗低轨卫星，内部已打算启动相关招标流程；千帆星座计划2030年实现超万颗低轨卫星；两大星座测算2026-2037年均发射或近3000颗。我国星算、辰光计划等太空算力规划陆续搭建，26年初辰光一号有望发射；产业化提速明显。 技术持续迭代、钙钛矿导入头部。Singfilm Solar柔性钙钛矿光伏组件将随SpaceX首次发射升空，公司于26年1月成功交付首批柔性超薄钙钛矿组件，计划于26Q4搭乘SpaceX猎鹰火箭升空。上海港湾自23年起已有4颗卫星钙钛矿在轨验证。海内外头部厂商逐步导入，钙钛矿依靠能质比优势有望加速渗透。 投资建议：商业航天+低轨卫星加速发展背景下，太空光伏供能最优、或有望迎来高速发展。1）推荐太空电源：钧达股份（合作尚翼布局卫星钙钛矿+CPI膜）、明阳智能（布局钙钛矿、HJT技术及砷化镓）、关注东方日升（P型HJT技术领先）、上海港湾（太空钙钛矿+空间电源资质）、琏升科技（HJT技术过硬）、天合光能（技术全面、砷化镓供电卫星）、晶科能源（战略布局太空光伏）等。2）海外产能建设、T+X国内审厂、设备有望受益：关注迈为股份、奥特维、连城数控、捷佳伟创、双良节能、拉普拉斯等。3）T+X接触供应链、材料端有望供货：推荐帝科股份（浆料专利壁垒、对接海外厂商）、福斯特（CPI膜前瞻布局）、海优新材、聚和材料等。 风险提示：政策变动风险；商业航天进展不及预期；钙钛矿应用阶段组件效率、寿命不及预期等。

2025年化工行业景气度处于低位。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。当前行业估值处于低位。维持行业强于大市评级，推荐三条投资主线。 支撑评级的要点 化工品价格处于历史低位，基础化工盈利周期性触底。截至2025年11月，全国工业品PPI、生产资料PPI及化工工业PPI均连续38个月呈现同比负增长，形成仅次于2012-2016年周期（当时为连续54个月）的历史第二长负增长持续期间。产品价格方面，以2015年以来的价格数据为基础，截至25年12月底，在我们跟踪的111个化工品种中，价格分位数在10%以下的品种有30种，价格分位数在30%以下（含10%以下）的品种有70种，价格分位数在50%以上的品种有25种。截至2025年前三季度，SW基础化工行业销售毛利率和销售净利率分别为16.82%和6.41%。SW石油石化行业得益于油气上游增储上产，以及国内天然气价格机制改革，盈利能力相对稳定截至2025年前三季度，SW石油石化行业归母净利润为2760.99亿元，同比下降11.07%，销售毛利率和销售净利率分别为19.03%和5.26%。 供给方面，在建工程同比增速转负，本轮扩产接近尾声。截至2025年三季度末，基础化工行业固定资产为14,628.58亿元，同比增长15.56%，较2024年末增长12.04%，创历史新高。同时，在建工程已出现拐点，2025年Q1，在建工程同比增速实现近四年首次转负，截至2025Q3，在建工程进一步降至3,584.15亿元，同比下降15.11%，较2024年末下降10.18%。根据国家统计局的统计数据，2025年6月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额也实现近5年首次同比转负。 “反内卷”有望促进供需格局优化。2024年以来，“反内卷”关注度持续提升。2025年10月，“‘十五五’规划建议”强调要坚持高质量发展，完善要素配置机制，提升资源利用效率，同时强化能耗、环保、安全等约束性要求，引导行业向结构优化和竞争质量提升方向发展。对照“节能降碳行动方案”“化工能耗限额标准”和老旧装置摸底评估等政策要求，未来化工行业将在更严格的能耗、碳排放和安全工艺标准下加快落后产能出清速度，供给侧优化趋势将持续深化。预计“十五五”期间，化工行业将从规模扩张向高...

事项： 摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行披露2025年四季度业绩快报，2025全年分别实现净利润570/305/143/213亿美元，同比分别下降2.4%、增长13.1%、增长12.8%和增长8.2%。 核心观点：美国大行在信贷扩张与息差韧性支撑下维持较好业绩增长，但资产质量恶化和拨备压力上升构成未来主要隐忧。美国四大行业绩整体呈现较好增长，摩根大通净利润小幅下降主要是四季度因将接受高盛的苹果信用卡业务而计提了22亿美元拨备。驱动因素具体来看，（1）规模上，信贷扩张明显提速，商业贷款和信用卡贷款成为主要驱动力，反映科技投资热潮与降息环境下居民消费需求的回暖。（2）然而，资产质量压力凸显不容忽视。2023~2025年四大行不良率、净核销率及不良生成率指标持续攀升，基本上已经和疫情时期水平相当，信用卡净核销率甚至处在多年来的最高水平，显示风险正在积聚。但公司拨备覆盖率处在近几年相对较低的水平，表明美国大行或没有为未来不良暴露做好充分的准备。（3）净息差彰显了较强韧性。尽管美联储在2024~2025年累计降息175个基点，但2025年净息差呈现企稳甚至小幅回升态势，这得益于负债成本降幅大于资产收益率降幅，主要是信贷需求较强，且公司高收益信贷占比有所提升。（4）此外，手续费收入受益于消费信心恢复和资本市场回暖，普遍实现了较好增长。但其他非息收入表现平淡，我们判断尽管进入降息周期，但全球经济大环境复杂多变，同时，高利率后的长尾效应使得金融市场交易压力仍比较大。 评论： 美国四大行业绩整体实现较好增长，不过摩根大通净利润小幅下降 摩根大通2025年实现营收1824亿美元，同比增长2.6%，较2024年增速回落9.6个百分点，主要是其他非息收入增速下降拖累；实现归母净利润570亿美元，同比下降2.4%，较2024年增速回落20.4个百分点，信用减值计提大幅增长形成了比较明显的拖累，主要受将从高盛接受苹果信用卡业务一次性拖累。公司2025年ROE16.7%，同比下降0.73个百分点，依然处在同业高位，盈利能力强。 美国银行2025年实现营收1131亿美元，同比增长6.8%，较2024年增速提升了3.7个百分点，主要是净息差同比提升带动净利息收入实现较好增长；实现归母净利润305亿美元，同比增长13.1%，较2024年增速提升了10.8个百分点。公司2025年ROE10.2%，...

安踏买下彪马29%股份，成为这一德国品牌的最大股东。此举使这家中国集团与其昔日代工的耐克和阿迪达斯等全球品牌形成更直接的竞争。 英国《金融时报》 韩乐 上海， Tina Hu 北京报道 安踏体育(Anta Sports)成为彪马(Puma)最大股东的15亿欧元交易，使这家中国运动服饰集团与其昔日代工生产产品的全球品牌形成更直接的竞争。 1991年成立于沿海省份福建的安踏，最初是一家代工制造商，很快成为耐克(Nike)、阿迪达斯(Adidas)等西方品牌的重要生产基地。但该公司多年奉行一项总体战略：在国内外市场与这些品牌展开较量。 本周，安踏朝着这一目标迈出迄今最引人注目的一步——从法国亿万富豪皮诺(Pinault)家族手中买下陷入困境的德国品牌彪马29%的股份。 成为付费会员，阅读FT独家内容 如您已经是会员， 请点击这里登录 成为会员►

企业盈利年增速打破连续三年负增。2025年全年工业企业利润增速在连续三年下降后，首次实现正增长。企业盈利得以改善的重要变化之一，在于价格边际改善。虽然2025年上半年PPI价格降幅有所扩大，但受反内卷政策的影响，下半年PPI同比降幅呈现收窄趋势，这对企业利润增速改善起到了关键的作用。此外，值得一提的另一个变化是，年底企业利润率逆势回升，也释放了较为积极的信号。 拉动全年的企业盈利有三类核心群体。2025年企业利润微弱正增长，并非全面修复，而是价格端修复与部分群体利润修复共同作用的结果，对2025年工业企业盈利起拉动作用的主要有三类群体。一是外资和国企。二是制造业类企业。三是处于中游的装备和上游的原材料制造业企业。总体看，当前盈利修复的掣肘在于私企和下游消费，而私营企业与下游消费品制造业的盈利改善仍依赖内需复苏力度。 企业盈利拐点或将到来。企业盈利在连续三年下行后，2025年已出现企稳回升的迹象。在货币、财政延续发力等多重因素影响下，今年有望迎来盈利增长的拐点，而其修复斜率可能主要取决于两层面。首先，PPI修复是盈利回升的关键催化。其次，今年政策力度不低但并非强刺激，意味着今年企业盈利的修复节奏可能偏平缓，但延续性较强。我们认为，相较于2025年，今年市场的上涨驱动力或将更多来自企业盈利驱动，A股行情表现或难现急而促，更多是缓而慢。 风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。

近期，房地产市场迎来多项重要政策调整与制度创新。证监会正式启动商业不动产REITs试点，标志着我国REITs市场迈向新发展阶段。同时，权威媒体刊发专题文章，强调其在国民经济中的基础地位及转型趋势，并提出完善政策支持、盘活存量资产等发展思路。在融资支持方面，“白名单”项目最长可展期5年。这一系列政策措施既着力化解当前市场面临的流动性压力，又着眼于建立长效机制，有效提振市场信心，推动行业向高质量发展转型。 2025年12月31日，证监会发布《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》，商业不动产REITs试点正式启动，符合条件的市场主体可直接向证监会、交易所申报。公告从产品定义、基金注册及运营管理要求、发挥基金管理人和专业机构作用、强化监管责任等方面，明确商业不动产REITs核心制度安排，为商业不动产REITs发展夯实制度基础。同日，证监会还发布《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》，完善基础制度，健全市场功能，旨在推动REITs市场提质增效。目前我国基础设施REITs市场已相对成熟，公开数据显示，截至2025年末，已上市REITs产品达78只，发行规模合计2,032.54亿元，9只完成扩募，募集资金合计122.16亿元，78只REITs总市值为2,184.63亿元。商业不动产REITs试点启动，将有效激活商业地产市场中沉淀的商业综合体、写字楼、酒店等存量资产，不仅能够实现不动产的证券化转型，减轻房企对传统融资渠道的依赖，还将显著提升REITs产品的定价效率和二级市场流动性，也标志着我国REITs市场进入了“商业不动产与基础设施并行发展”的新阶段，向着全门类、全资产的方向迈进。商业不动产与基础设施REITs将优势互补、协同并进，拓宽资本市场服务实体经济的广度和深度。 2026年1月1日，《求是》杂志刊发《改善和稳定房地产市场预期》文章，强调房地产带有显著的金融资产属性，是国民经济的重要产业和居民财富的重要来源，在国民经济发展中的地位举足轻重；我国房地产市场正在经历深度调整，城市发展从大规模增量扩张阶段转向存量提质增效为主的阶段，房地产发展仍有不小的市场潜力。因此，在政策端，政策力度要符合市场预期，政策要一次性给足，不能采取添油战术，导致市场与政策陷入博弈状态；供给端，要严控增量、盘活存量，鼓励收购存量商品房主要用于保障性住房等...

厦钨新能(688778) 投资要点 Q4经营性利润略超预期。公司25年实现营收200.3亿元，同比+48%，实现归母净利润7.5亿元，同比+42%，归母净利率3.8%，同比-0.2pct；其中25Q4实现营收69.7亿元，同环比104％/26％，实现归母净利润2.0亿元，同环比60%/-17％，归母净利率2.9%，同环比-0.8/-1.5pct。25年计提资产减值损失2.1亿元，其中Q4计提1.6亿，若加回业绩超预期。 钴酸锂出货量稳步增长，盈利维持高位。25年钴酸锂实现销量6.53万吨，同增41%，其中25Q4钴酸锂销量1.8万吨，环比持平，我们预计26年需求稳定。盈利端，我们测算25Q4单吨净利1万/吨+，受益于金属钴涨价，环比再提升。 三元稳健增长，铁锂盈利反转可期。25年公司实现三元和铁锂销量7.7万吨，同比增长48%，其中Q4销量2.44万吨。三元方面，我们预计25年销量5.5万吨+，同增10%，其中Q4销量1.5万吨+，环比持平，单吨利润预计为0.2万元。铁锂方面，我们预计25年销量2.2万吨+，其中Q4销量0.6-0.7万吨，环比持平，Q4依然小幅亏损，我们预计26年销量有望达到4万吨+，并实现盈利。 固态方面公司硫化锂进展领先。公司硫化锂从设备开发到生产工艺，一体化布局，产品已对接日韩客户及国内头部电池企业，已有订单落地，25年已具备10吨产能，26年落地百吨级产线。 盈利预测与投资评级：考虑到25Q4费用计提增加，我们下调公司2025-2027年归母净利润由8.3/11.1/13.3亿元至7.5/10.5/12.7亿元，同比+53%/+40%/+21%，对应PE62/45/37倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，新材料进展不及预期，行业竞争加剧。

投资要点 算力：算力租赁价格平稳，谢赛宁团队提出表征自编码器新架构 2026年1月24日，RobFergus、YannLeCun与谢赛宁团队发布重磅论文，提出表征自编码器（RAE）大规模文生图方案。该技术打破长期由VAE主导的行业格局，无需依赖VAE，在0.5B至9.8B参数全尺度下全面超越主流VAE方案，不仅实现更快收敛速度与更强训练稳定性，更具备优越多模态统一潜力，为生成式AI技术开辟了高效、简洁的全新发展路径。 AI应用：Gemini周访问量环比+3.43%，Cowork获得永久记忆 2026年1月19日，Anthropic公司正为ClaudeCowork注入“永久记忆”功能。这一升级不仅意味着Claude将告别以往对话模型常见的记忆局限，更标志着它正在演变为一个具备长期知识积累与持续学习能力的智能工作伙伴。 AI融资动向：WorldLabs正洽谈5亿美元新一轮融资 AI公司WorldLabs正洽谈最高5亿美元新一轮融资，投后估值预计达50亿美元，较2024年提升4倍，现有投资者阵容豪华，彰显市场对其技术的信心。该公司由李飞飞创立，专注空间智能与大型世界模型，突破传统LLMs局限，落地Marble、WorldAPI等产品，设立MarbleLabs，现有41名员工且有稳定收入，其发展凸显3D生成AI世界模型的资本风口，也标志着AI向物理世界理解跨越，同时面临AMILabs等竞争。 投资建议 随着全球云厂商加速AI数据中心建设，服务器CPU的需求激增。据TrendForce最新报告，2026年全球AI服务器出货量有望同比增长超28%，带动整体服务器市场增长12.8%。在此背景下，英特尔与AMD2026全年的服务cpu产能已接近售罄，供需失衡促使两家巨头计划将产品价格上调10%-15%。我们认为，此轮涨价潮的核心动因系供需两端的结构性失衡。供给端方面，台积电的N3/N2到2027年的产能已被苹果、英伟达等大厂锁定，且因GPU/ASIC单晶圆价值更高，代工厂会优先保障高毛利订单，这间接削减了CPU的晶圆配额。同时，英特尔自身18A工艺量产爬坡缓慢，进一步加剧了高端产能的紧缺。需求端来看，CPU对于目前AI智能体的升级迭代来说更具适配性，其一，CPU处理任务的时延占比极高，在典型Agent工作负载中，数据库检索、代码执行、搜索摘要等基于CPU的任务处理耗时占总时延的80...

投资要点 贵金属：PCE数据温和叠加年内仍将降息，支撑贵金属价格 价格方面，周内伦敦黄金价格为4946.25美元/盎司，环比1月16日+335.20美元/盎司，涨幅为7.27%。周内伦敦白银价格为99.00美元/盎司，环比1月16日+8.20美元/盎司，涨幅为9.03%。 数据方面，美国三季度实际GDP年化季环比终值4.4%，前值4.3%，预期4.3%。美国1月17日当周首次申请失业救济人数20万人，前值19.8万人，预期20.9万人。美国11月核心PCE物价指数环比0.2%，前值0.2%，预期0.2%。美国11月PCE物价指数环比0.2%，前值0.3%，预期0.2%。美国1月标普全球制造业PMI初值51.9，前值51.8，预期52。 即将迎来一月议息会议，从CME Fedwatch工具来看，1月美联储维持利率保持在3.50-3.75%的概率为97.2%。年内下次降息预计在6月，降息25BP的概率为46.8%。 总结而言，本周公布美国的PCE数据较为温和，年内美联储仍将降息，看好贵金属价格进一步上行。 铜、铝：铜铝下游开工率有所回升，高价接受度提升 国内宏观：中国1至12月全国房地产开发投资-17.2%，前值-15.9%。中国12月规模以上工业增加值同比5.2%，前值4.8%。中国12月社会消费品零售总额同比0.9%，前值1.3%。中国四季度GDP同比4.5%，前值4.8%。中国1月一年期贷款市场报价利率(LPR)3%，前值3%。中国1月五年期贷款市场报价利率(LPR)3.5%，前值3.5%。 铜：价格方面，本周LME铜收盘价12980美元/吨，环比1月16日+55美元/吨，涨幅为+0.43%。SHFE铜收盘价101050元/吨，环比1月16日+460元/吨，涨幅为+0.46%。库存方面，LME库存为171700吨（环比1月16日+28125吨，同比-87350吨）；COMEX库存为562605吨（环比1月16日+19691吨，同比+465088吨）；SHFE库存为225937吨（环比1月16日+12422吨）。2026年1月22日，SMM统计国内电解铜社会库存33.02万吨，环比1月15日+0.93万吨，同比+22.21万吨。 冶炼方面，中国铜精矿TC现货本周价格为-50.00美元/干吨，环比-3.40美元/干吨。 下游方面，国内本周精铜制杆开工率为67.98%，...

柳工(000528) 2026年1月27日，公司发布2025年业绩预告，25年公司全年实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%），扣非归母净利润13.23-14.55亿元（同比+16%-28%）;其中25Q4单季度归母净利润0.68-2.01亿元（去年同期为0.06亿元），25Q4归母净利润同比高增，整体符合预期。 经营分析 利润短期受塔机减值影响，看好26年业绩兑现。25年全年公司实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%）。从利润端来看，由于国内塔机行业断崖式下跌，导致债券逾期风险敞口加大，公司在三季度加大塔机业务计提，25Q3公司计提信用减值损失为2.7亿元（塔机及升降机业务占比超50%），相对24Q3增加2.1亿元，如果不算塔机减值，公司全年利润增速将更高。随着公司持续优化资产质量、国内需求稳健向上，预计减值率将逐步回归至合理水平，看好公司后续利润释放加速。 海外需求筑底回暖，看好公司出口带动利润持续释放。25H1公司装载机出口收入增速超20%、挖机出口销量同比+22.1%，表现良好。25Q3卡特彼勒建筑机械板块北美、EAME、亚太、拉丁美洲收入增速分别为+8%、+6%、+3%、-1%，北美首度回暖，看好海外工程机械需求向上。装载机、挖机作为公司优势板块，有望继续实现优于行业出口表现。25H1公司海外毛利率高于国内13.9pct，看好公司高毛利的海外业务增长带动利润持续释放。 短期受装载机价格战影响，新品放量有望带动盈利能力提升。受国内电动装载机价格竞争影响，25Q1-Q3公司毛利率为22.3%，其中25Q3为22.1%，相对24Q3下行1.6pct。根据公司公告，T系列装载机产品全面上市后，市场认可度高，看好公司依靠产品结构高端化、价值和组合营销，实现盈利能力持续提升。 公司“十五五战略”目标清晰，看好公司中长期成长。公司“十五五战略”规划2030年实现营收600亿元，海外占比超60%，净利率不低于8%，看好公司中长期成长。 盈利预测、估值与评级 我们根据公司业绩预告调整盈利预测，预计25-27年公司营收为335.64/379.73/436.95亿元、归母净利润为16.01/20.92/26.40亿元，对应PE为15/11/9倍。维持“买入”评级。 风险提示 国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、...

飞荣达(300602) 事件 飞荣达发布2025年业绩预告，预计2025年全年归母净利润为3.6-4.2亿元，同比增长57.23%-83.43%，扣非归母净利润预计为3.13-3.73亿元，同比增长59.14%-89.65%。预计2025年实现营业收入约65亿元，同比增长约25%。 投资要点 盈利大幅上升，多赛道全面开花 飞荣达前三季度实现营收46.17亿元，归母净利润2.86亿元，预计四季度营收约18.8亿元，同环比皆保持增长，净利润0.7-1.3亿元。公司在消费电子、通讯等核心应用领域的市场份额提升，并在前沿领域如服务器液冷散热、具身机器人等取得阶段性成果，新能源汽车领域定点项目订单逐步释放，综合竞争力和盈利水平有所上升。 液冷业务放量在即，技术储备领先 液冷技术凭借其高效散热、节能环保等优势正迎来黄金发展期。公司在液冷领域布局多年，多项相关产品已具有领先优势，得到行业头部客户的认可。公司自主研制的3DVC散热器，目前散热功耗可达1400W，在行业内属于领先水平。目前AI服务器相关业务已获得批量订单并量产，其中部分产品已批量交付。同时，公司在单相/两相液冷模组、3DVC、热虹吸散热器等方向持续推进技术迭代与新品储备。随着液冷散热市场空间逐步释放，公司液冷业务有望贡献增量营收。 切入具身智能核心环节，协同布局灵巧手 公司积极关注具身智能领域的发展，2025年上半年，公司战略投资果力智能并实现控股，切入灵巧手与具身智能核心环节。果力智能是业内领先的灵巧手及具身智能机器人专精特新企业，拥有业内独创的柔软智能单元，技术领先。公司基于在散热、电磁屏蔽方面的核心能力，开发出了专门应用于机器人灵巧手、关节模组、控制板等部位的散热与电磁屏蔽解决方案，并与果力智能在联合研发、量产制造等方面形成协同。目前，公司具身智能相关产品已通过多家核心客户认证，部分项目进入送样、测试及小批量供货阶段。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为65.1、85.5、109.5亿元，EPS分别为0.6、1.1、1.7元，当前股价对应PE分别为59、32、21倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 1）市场竞争加剧风险；2）原材料价格波动风险；3）下游需求不及预期；4）核心技术人员流失风险等。

农大科技(920159) 核心观点 复合肥行业技术领军者。农大科技成立于2002年，长期专注于新型肥料及中间体的研发、生产、销售和技术服务，以“腐植酸+”为核心打造多元化产品矩阵，涵盖腐植酸增效肥料、控释肥料等多品类新型肥料及包膜尿素等中间体。公司是国家级“制造业单项冠军示范企业”，包膜尿素产销量位居行业第一，主持或参与多项国家及行业标准起草，凭借45项发明专利及国家技术发明奖二等奖等荣誉，在行业内树立了领先的技术与品牌优势，实际控制人马学文、马克合计控制公司66.10%股权，股权结构稳定。 营收同比复苏，研发投入比重增大。2025年前三季度公司实现营业收入18.97亿元，同比增长42.84%，2021-2024年营业收入复合增长率达6.45%，盈利能力总体稳定。公司持续加大研发投入，2024年研发费用达5070.24万元，组建多学科复合型研发团队，搭建土肥高效利用国家工程研究中心等多个国家级创新平台，掌握腐植酸活化、包膜控释等核心技术，形成“技术研究-产品设计-市场推广-产品迭代”全链条产业化模式，实现技术成果快速转化。 行业需求扩容，政策与竞争格局共驱发展。全球肥料需求稳步增长，2029年预计达2.24亿吨，国内新型肥料行业受益于化肥减量增效、农业绿色发展等政策支持，市场规模持续扩大。我国种植结构调整推动经济作物占比提升，对新型肥料的多样化、高品质需求日益增加。公司凭借多年行业积累，在产品质量、产能保障、技术服务等方面形成竞争优势，产品覆盖全国30余个省市并出口日韩等国，客户包括云天化、中化化肥等大型企业及广大种植户，合作关系稳定。 募投项目主要围绕主营业务进行的产能扩张项目。公司拟募集资金41251.76万元，主要用于年产30万吨腐植酸智能高塔复合肥、年产15万吨生物肥生产线、环保低碳生物研发中心建设及补充流动资金。项目紧扣主营业务，将进一步扩大核心产品产能、丰富产品结构，提升研发创新能力，优化产能区域布局，降低物流成本，巩固市场领先地位，项目所得税后内部收益率均超23%，投资效益显著，具备充分的必要性与可行性。 可比公司：可比公司中，史丹利、新洋丰等企业营业收入规模较大，汉和生物2024年营收及归母净利润均低于行业平均水平。农大科技作为新型肥料细分领域龙头，2024年营业收入23.63亿元、归母净利润1.45亿元，凭借“制造业单项冠军”资质、核心技术优势及稳...

美德乐(920119) 核心观点 深耕智能输送系统，股权结构稳定。美德乐成立于2009年，是国内领先的智能输送系统供应商。公司通过自主研发掌握了覆盖智能输送系统方案设计、零部件加工、设备装配、系统交付环节的核心技术体系，公司应用于新能源电池生产的自动化输送系统技术水平国际先进；其中高速智控轮输送系统填补了国内外空白，技术水平达到国际领先。公司董事长、总经理张永新为公司实际控制人，公司股权结构稳定。 营收利润双增长，坚持高强度研发投入。2025年前三季度公司实现营业收入105,576.42万元，同比增长25.15%；实现归母净利润22,285.42万元，同比增长约38.83%。2022-2024年公司的营业收入复合增长率为5.04%。公司坚持高强度研发投入，截至2025年9月30日，公司拥有专利201项，其中境内发明专利21项，实用新型专利159项，外观设计专利20项，境外实用新型专利1项；并申请软件著作权登记6项。 下游应用领域广泛，产业升级带来行业新机遇。智能物流是物品从供应方向需求方智能移动的过程，包括智能包装、智能装卸、智能仓储、智能运输、智能配送、加工和处理等六项基本活动。智能物流相比传统物流更加注重实现货物流动状态的实时显示、全程监控。智能物流装备的应用领域广泛，在生产制造、仓储物流各环节均有较多应用场景。在制造业转型升级过程中，引进先进智能物流装备对传统物流装备进行改造升级的需求持续增长。人工智能、物联网等新兴技术的快速发展使得制造业企业生产制造和仓储物流的集成化、智能化水平持续提升。相关技术与产业的逐步融合亦推动智能物流装备技术的发展和产品的升级。产业升级需求为智能物流装备行业的发展带来了新的机遇。 计划募集资金6.45亿，用于生产及研发。根据公司招股说明书，公司计划将6.45亿元募集资金用于大连美德乐四期建设项目（1.20亿元）、华东工业自动化输送设备生产及研发项目（1.55亿元）、高端智能化输送系统研发生产项目（2.00亿元）和美德乐华南智能输送设备研发生产项目（1.70亿元）。 可比公司：先导智能的市盈率为114.48倍，怡合达为36.92倍，不同公司市盈率差异较大，或因营收规模、业务结构等因素导致。考虑到公司是国内领先的智能输送系统供应商，公司业务重点聚焦应用于工厂自动化的智能生产物流系统，相关产品通过与智能生产设备深度融合，实现生产设备与自动...

2025年业绩预告点评：锂价上涨贡献弹性，民爆业务稳健增长 雅化集团(002497) 投资要点 Q4业绩亮眼，略好于预期。公司预告25年归母净利6.0~6.8亿元，同比增133%~164%，中值6.4亿元；扣非净利6.6~7.2亿元，同比增302%~339%。其中Q4归母净利2.7至3.5亿元，同比160至238%，环比34%~75%，中值3.1亿元；扣非净利润3.7至4.3亿，同比620%~737%，环比74%~102%。 Q4锂盐出货环比持平，涨价贡献弹性。我们预计Q4锂盐出货量2万吨，环比持平，全年合计6万吨。我们预计Q4公司锂盐预计贡献1.7-2亿利润，对应单吨利润0.8-1万/吨，环比进一步改善，主要受益于Q4碳酸锂均价上涨19%至8.7万/吨。25年公司权益自有资源折合碳酸锂为2.6万吨左右，权益自供比例为43%，其中Q4我们预计超50%，对应权益资源折碳酸锂单吨利润1.5万/吨+。展望26年，我们预计公司锂盐产能达13万吨，出货量我们预计10万吨+，同比+67%，权益自有资源规模3.8万吨，若按照碳酸锂价格15万/吨，对应可贡献23亿+利润。同时公司未来将进一步拓展自有矿山规模。 民爆业务稳健增长、拓展海外大矿服务。Q4我们预计公司民爆业务贡献利润1.3-1.5亿元，环比基本持平，全年合计贡献5.5亿，同增10%。公司布局海外大矿服务业务，目前在非洲、澳洲已获得项目，随着项目推进，将逐步贡献增量，我们预计未来年复合增长25%+。 盈利预测与投资评级：考虑到25Q4锂价上涨，我们上调公司25-27年归母净利至6.5/27.6/32.3亿元（原预期5.6/10.3/13.2亿元），同比+152%/+326%/+17%，对应PE45/11/9倍，考虑公司碳酸锂涨价弹性，我们给予26年16x估值，对应目标价38元，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期，未来业绩不及预期。 郑重声明：东方财富发布此内容旨在传播更多的信息，与本站立场无关，不代表东方财富观点。建议用户在阅读研报过程中，请认真仔细阅读研报里的风险提示、免责声明、重要声明等内容，用户据此操作风险自担。

投资要点 事件：1月27日，国家统计局发布2025年12月工业企业利润数据。12月，规模以上工业企业利润总额累计同比0.6%，前值0.1%。 核心观点：12月利润增速当月同比回正，三因素框架下利润率同比大幅提升，或主要源于其他项目的贡献，例如投资收益、营业外收入，亦或是资产减值等非经常性损益，并非实际经营水平出现大幅边际改善。不过，财政金融协同促内需一揽子政策已落地部署，2026年第一批支持“两新”的资金已下达，政策靠前发力已逐步兑现，叠加2025年四季度的政策性金融工具，有望形成合力。我们仍然维持，2026年利润增速中枢仍有望抬升的观点。短期关注一季度投资的边际变化、春节期间的消费表现以及两会的增量部署。 利润环比超季节性走强，推动同比回正。12月利润增速环比14.0%，明显超季节性，2024年同期仅为-4.5%，近8年同期均为负增长。在环比大幅走强的推动下，12月规模以上工业企业利润当月同比由-13.1%升至5.3%，时隔两个月重新回正。 三因素拆解来看，利润率同比大幅提升。拆分来看，营收利润率同比（5.3%，+18.4pct）大幅回升是主要贡献。量价均有小幅提升。量上，工业增加值当月同比小幅回升（5.2%，+0.4pct）；价上，PPI同比降幅继续收窄（-1.9%，+0.3pct）。 其他项目下的贡献可能是利润增速回升的主因。拆分结构来看，12月毛利低于2024年同期，费用也略高于去年同期，故利润率以及利润增速的回升，或主要来源于其他项下的贡献，投资收益、营业外收入的增加，亦或是资产减值的减少。 全年来看，中游以及公用事业利润占比有所提升。2025年全年来看，上游原材料开采、中游原材料制造、中游装备制造、下游制造、公用事业利润占比分别为11.4%、20.9%、31.5%、24.3%、11.9%，分别较2024年-3.9pct、+1.2pct、+2.8pct、-1.3pct、+1.2pct。这得益于源于出口带动下，中游生产相对偏高的增速，同时也对应用电量的提升。 进一步从细分行业增速来看： 1.有色产业链较强。外部输入性价格影响以及下游需求带动下，有色金属矿采选及加工利润增速分别达到36.1%、22.6%。 2.低基数下，黑色金属、非金属矿物制造增速好转，但利润规模仍低。黑色金属矿采选降幅较2024年扩大，全年仅为-16.0%；不过加工在低基数影响下大幅转正，这...

亚马逊AWS宣布涨价，AI云基础设施稀缺性或日益凸显 2026年1月23日，全球云计算巨头亚马逊云科技宣布对其面向大模型训练的EC2机器学习容量块实施约15%的价格上调，这是AWS长达约二十年首次打破。“只降不涨”的定价传统。机器学习容量块是AWS为应对高性能GPU等稀缺计算资源供需失衡所推出的定制化服务模式，用户可提前预订指定型号的GPU实例，确保关键算力资源的稳定供给。全球AI发展如火如荼，我们认为AWS作为亚马逊核心的公有云平台，此次涨价一方面再次确认了全球AI算力需求端的高景气度，另外一方面从供给角度来看，AI云产业链资源稀缺性或日益凸显。 英伟达向CoreWeave追加20亿美元投资，AI算力租赁需求旺盛 2026年1月26日早间（美国太平洋标准时间），英伟达宣布已于本周一向CoreWeave投资20亿美元，以加速这家数据中心公司在2030年前增加超过5GWAI计算能力的进程。CoreWeave是一家美国的AI云端运算企业，公司成立于2017年，公司最初以加密货币挖矿企业“Atlantic Crypto”的名义运营，核心业务是利用GPU进行以太坊挖矿，并将相关服务出租给其他加密货币矿工，后期更名为CoreWeave，将业务重心转向云计算及GPU算力租赁服务。AI算力租赁是AI云基础设施IAAS层核心组成部分，英伟达向CoreWeave追加20亿美元投资再次验证AI云基础设施高景气度。 Meta拟60亿美元向康宁采购光纤，印证光纤需求旺盛，光纤涨价或持续 根据华尔街见闻公开新闻，Meta已与康宁签署价值60亿美元的长期光纤供货协议，以确保Meta在未来数年建设的大量AI数据中心能够获得充足且先进的光纤连接，Meta正在建设中的两个最大数据中心俄亥俄州1吉瓦的“Prometheus”与路易斯安那州5GW的“Hyperion”都将全面采用康宁的光纤产品。我们认为此举印证了光纤板块需求高景气度，供给方面，光棒扩产周期长，工艺要求高，短期供给或趋紧。据亚太光纤光缆产业协会和信通院预测，2025年全球光纤光缆需求有望达到数亿芯公里，并维持增长态势，价格方面自2025年起5月起明显回涨，我们判断AI数据中心建设或持续驱动光纤光缆需求及价格持续提升。 重视AI云IAAS“AIDC+算力租赁”和光纤板块投资机会 AIDC和算力租赁是AI云IAAS核心组成部分，我们认为AI云...

欧福蛋业(920371) 业绩预告：2025年归母净利润8,000～9,200万元，同比增长75.44%-101.75% 公司发布2025年业绩预告：2025年，公司实现归母净利润8,000～9,200万元，对比2024年归母净利润4559.99万元，同比增长75.44%-101.75%。根据业绩预告，我们小幅上调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润0.84/0.99/1.16（原0.71/0.86/0.99）亿元，对应EPS为0.41/0.48/0.57元/股，对应当前股价PE为26.7/22.7/19.3倍，看好零售市场开拓、溶菌酶项目潜力、预制蛋品逻辑与未来生产基地放量，维持“增持”评级。 四川欧福正式投产，受益于原料鸡蛋价格下降，产品毛利率进一步提升 公司募投项目在西南最大蛋制品加工基地——四川欧福正式投产，公司完成在华东、华南、华北、西南四大经济圈的产业布局，产业链协调发展、形成协同效应，全面提升多方位供应交付能力，供应链物流成本控制成效明显。销售方面，B端客户是公司的基本盘，面对当前追求极致性价比、高度内卷的消费市场，公司积极为客户提供全方面的解决方案，保持并增强了客户粘性。同时受益于原料鸡蛋价格下降，产品毛利率进一步提升。公司加码C端业务拓展，除了适合新消费新需求的直饮蛋白饮品外，推出的小包装系列蛋液（蛋白液、蛋挞液）、非笼养福利养殖鸡蛋（获欧盟标准福利认证）等零售端产品，逐步得到消费者的认可，并取得较大幅度增长。 2025年国际蛋价推高，蛋制品迎来“出海”机遇，公司溶菌酶项目成功出口 近年来我国随着规模化养殖及蛋品加工水平迅速提高，蛋制品产品的品质在国际市场上得到了认可。2025年上半年美日韩等地频发禽流感，导致国际蛋价不断推高，我国蛋制品行业迎来“出海”发展机遇，公司积极拓展海外市场，境外收入增长幅度较大。同时，公司的溶菌酶项目顺利投产，并成功出口、精准匹配客户需求，为公司拓展了新的利润增长点。 风险提示：宏观经济情况波动风险、鸡蛋价格波动风险、鸡蛋白饮料开拓风险。

核心观点 报告导读： 世界经济论坛与埃森哲联合发布了《工业转型规模化： 2025 年高排放行业与净零转型进展 》报告。该报告为全球高排放行业脱碳路径优化与政策制定提供了重要参考。该报告基于世界经济论坛于 2022 年推出的净零工业追踪器（ NZIT）框架的追踪结果，重点对全球排放最密集行业的进展、准备度及系统协调性进行定性评估。报告围绕两大核心问题展开分析——当前各行业转型速度如何、需要强化哪些条件以加速转型进程，为评估高排放行业在2030 年及 2050 年净零目标下的减碳进展提供了依据。 NZIT 框架涵盖八大高排放行业，包括航空、航运、卡车运输、钢铁、水泥、铝业、基础化工及油气。框架的系统表现评估指标包括产业产出、运营过程强度、能源结构、价值链排放及抵消量 ，清晰呈现各行业的实际进展。转型准备度则从五大赋能维度评估，即技术、需求、政策、基础设施及资本。这些维度揭示了推动工业转型所需的结构性条件 ，既呈现已具备的优势，也指出仍存的短板 ，助力决策者优先部署干预措施、追踪行业进展，并加速高排放行业的转型进程。 报告摘要： 2025 年全球工业转型进入决定性阶段，技术层面已形成明确脱碳路。全球工业转型的核心焦点已从“能否减排 ”转向“如何以可接受的成本实现规模化减排 ”，即从“技术验证 ”转向了“系统协同 ”。 与此同时， 2024 年全球二氧化碳排放量达 382 亿吨，创历史新高，同比增长 0.9%，其中高排放行业贡献近 40%排放增量。 在政策环境方面，全球工业转型呈现显著的区域分化特征，形成 “欧盟合规主导、美国激励与合规并行、新兴市场框架构建 ”的多元格局。在经济环境方面 ，利率上升、成本通胀与政策碎片化推高了低碳项目的经济可行性门槛，低成本资本时代终结后 ，融资、执行与政策协调成为项目落地关键。 低碳转型的核心瓶颈已从技术发明转向整合执行，关键需协同创新、基建、需求与资本实现技术规模化盈利应用。 报告对工业转型的五大要素进行了分析：1）可再生能源、工业电气化等成熟技术规模化提速， 前沿技术进展显著滞后于预期；2） 全球高排放行业的运营活动持续扩张，这些行业的低碳需求与此趋势不匹配；3） 全球气候政策正从自愿性减排承诺转向强制性问责体系；4）相关基础设施的扩张不及需求的增长；5） 资本配置呈现显著的“重成熟技术、轻前沿科技 ”、“重发达国家、轻新兴市场 ”特...

魏城：与ICE有关的非正常死亡事件不止两起，但这两起被从各种角度拍摄的事件太具冲击力。民间、政坛和左右派媒体都出现质疑ICE存在的声音。 FT中文网专栏作家 魏城 最近发生的两起射杀平民的事件，引爆美国，也让美国移民和海关执法局成为这场政治风暴的中心。 美国移民和海关执法局英文全称是United States Immigration and Customs Enforcement，缩写是ICE。今年1月7日，一名ICE官员开枪打死了明尼阿波利斯的一名驾车者蕾妮•妮可•古德（Renée Nicole Good），事件发生后，特朗普治下的美国联邦政府称，这是一起自卫行为，但该市市长称，ICE的行为“鲁莽”且“不必要”。今年1月24日，参与ICE联合行动的美国边境巡逻队（Border Patrol）人员在冲突事件中击毙了一位白人男性居民亚历克斯•普雷蒂（Alex Pretti），据报他是明尼阿波利斯退伍军人事务部（VA）医疗中心重症监护室的护士，联邦政府称，在他身上发现了手枪，但媒体指出，死者拥有合法持枪证，并在被击毙前就已被缴械。 虽然ICE的职责之一是逮捕和驱逐美国境内的非法移民，但这两位被ICE打死的人，不仅是没有任何犯罪记录的平民，而且是美国公民。事件发生后，美国多地爆发大规模的抗议活动。 自从特朗普第二次入主白宫以来，ICE 的行事方式受到部分民众的强烈质疑，有人甚至将其形容为“特朗普的盖世太保”（Trump’s Gestapo）。讽刺的是，ICE 成立于 2003年，其初衷是为了应对 9•11 事件后的反恐挑战，保护国家安全，而如今它却陷入了枪口对准本土公民的舆论漩涡。 目前，这两起事件已经从地方冲突，演变为一场全国性的宪法危机。 在冲突“风暴眼”中的明尼阿波利斯，尽管气温在零度以下，仍有成千上万的民众走上街头。在普雷蒂被击毙的地点，民众用木托盘、垃圾桶和家具筑起了路障，街道上随处可见“ICE OUT”（ICE 滚出去）和“Fuck ICE”（去你的ICE）的喷漆。 如今，抗议已蔓延至美国全境许多地方。从波特兰（缅因州）到安娜堡（密歇根州），数以百计甚至上千的抗议者在严寒中举行守夜和游行。 其实，“特朗普2.0”时代与ICE有关的非正常死亡事件不止这两起枪杀事件，但这两起被路人从各种角度拍摄成视频的事件太具有冲击力，由此引发的愤怒情绪不仅爆发在街头，也充盈于互...