投资要点 行业动向： 1）北美主要CSP陆续发布财报，AI飞轮高速运转，2026资本开支指引超预期。近期，北美主要CSP完成了2025年度财报的公布，普遍向外界传达的信号是AI已从成本中心转为收入引擎，继续扩大投资急迫且真实。 1.1云业务通过AI算力与工具实现高增。例如，AWS云销售额同比增长20%达到1287亿美元，其Bedrock上托管的20+个模型得到客户来自项目编程、推理和代理工作流程的全面需求。谷歌云2025年末年化营收突破700亿美元成为增长最快的核心业务，主要得益于企业AI基础设施、AI解决方案及核心云服务的强劲客户需求。微软Azure的年收入已超过750亿美元，同比增长34%，主要来 自OpenAI等大客户的长期订单、AzureAIFoundry等平台在企业端的快速token增长。 1.2AI智能体深刻嵌入搜索、广告、电商，成为老业务新活力的核心催化剂。例如，亚马逊代理型AI购物助手Rufus可通过其代理购买功能为顾客选购物美价廉商品，实现了120亿美元年化增量销售额。Gemini应用月活用户突破7.5亿，AI技术持续推动搜索业务使用量新高，成为拉动广告业务增长的关键因素。微软365Copilot月活跃人数突破1亿人次，微软所有产品AI功能月活跃用户超过8亿，GitHubCopilot企业客户数量也同比增长了75%。Meta正努力将LLM与应用程序的推荐系统和广告系统融合，AI驱动的广告已成为业务增长最重要驱动力。 1.32026资本开支计划公布后市场曾出现短期分歧，但我们认为AIToken的增长斜率并未放缓，AI投资商业回报良好。根据IT之家引述金融时报消息，亚马逊、谷歌、微软和META宣布2026年资本开支总额将达到6600亿美元，较2025激增60%，较2024翻倍以上增长。其中亚马逊资本开支预计达到2000亿美元，超出市场预期500亿美金；谷歌则计划将资本开支翻倍支出至1850亿美金，反映了公司对满足新增订单的迫切需求。 1.4市场分歧或创造加仓机会。虽然市场短期认为高昂的资本开支意味着企业自由现金流受到吞噬且AI回报时间或延长，但我们认为此轮AI资本开支超级周期不同于上一轮云计算基建期，其见顶标志往往是随着上云比例的提升云厂商收入增长的显著放缓。而近期伴随着ClaudeCowork、openclaw、BedrockAgent、Copilo...

投资要点： 计算机行业指数涨跌幅及估值：申万计算机板块近2周（2026/1/30-2026/2/12）累计下跌0.49%，跑赢沪深300指数0.23个百分点，在31个申万一级行业中排名第20名；申万计算机板块2月累计上涨1.50%，跑赢沪深300指数1.22个百分点；申万计算机板块今年累计上涨8.55%，跑赢沪深300指数6.61个百分点。截至2026年2月12日，根据同花顺数据，SW计算机板块PETTM（剔除负值）为59.40倍，处于近5年96.39%分位、近10年91.04%分位。 重点产业新闻：（1）豆包视频生成模型Seedance2.0上线；（2）阿里千问6天AI订单量破1.2亿单；（3）亚马逊、谷歌、微软和Meta今年资本支出或将达到6600亿美元；（4）MiniMax发布M2.5模型：1美元运行1小时，价格仅为GPT-5的1/20，性能比肩Claude Opus；（5）谷歌将AI 购物功能嵌入搜索与Gemini；（6）国家发改委等八部门：加快招标投标领域人工智能推广应用。 计算机行业周观点：2月6日，阿里巴巴旗下千问APP正式启动30亿元“春节请客计划”，全面接入淘宝闪购、大麦、飞猪、盒马等业务生态，以免单形式覆盖用户在春节期间的餐饮、娱乐、出行等多类消费场景。活动上线仅9小时，用户通过AI下达的订单量便突破1000万单。活动期间，因为瞬时流量激增，千问APP频繁出现卡顿、闪退、无法登录等一系列问题，以及免单卡无法领取、下单抵扣失败等情况。此次千问系统宕机事件反映出当前阿里巴巴等AI巨头算力资源紧缺的现状。长期来看，随着以千问为代表的国民级AI应用积累起稳定用户群体，有望推动推理算力需求持续增长，预计未来国内科技巨头将进一步加大算力资源投入。建议持续关注国内阿里巴巴等AI巨头在AI应用领域的布局情况，以及受到AI应用大规模落地推动的AI算力产业链的相关投资机遇。 风险提示：政策推进不及预期，下游需求释放不及预期，技术推进不及预期，行业竞争加剧等。

投资要点： 行情回顾。截至2026年2月12日，申万有色金属行业近两周下跌11.23%，跑输沪深300指数10.51个百分点，在申万31个行业中排名第31名。截至2026年2月12日，近两周有色金属行业子板块中，小金属板块上涨0.19%，金属新材料板块下跌2.30%，能源金属板块下跌6.11%，工业金属板块下跌13.51%，贵金属板块下跌23.49%。 有色金属行业重要新闻及观点 小金属。稀土方面，随着供需格局逐步优化，且人形机器人有望在今年打开稀土需求第二增长极，稀土产品价格近期逐步回升，或驱动稀土板块开启补涨阶段。钨的方面，主流产品价格较2025年年初以来涨幅已接近400%，高位钨价或带来下游合金需求的负反馈，建议谨慎追高。截至2月12日，稀土价格 指数收于290.2，较2月初上涨32.62；氧化镨钕平均价收于850元/公斤，较2月初上涨117.5元；氧化镝平均价收于1475元/公斤，较2月初上涨75元；氧化铽平均价收于6370元/公斤，较2月初上涨245元。截至2月12日，仲钨酸铵价格收于101万元/吨，较2月初上涨10.5万元，白钨精矿价格收于69万元/吨，较2月初价格上涨7.8万元。建议关注北方稀土（600111）。 贵金属。短期来看，黄金市场多空博弈加剧，需等待金价继续企稳。中长期，美元信用逐步弱化，叠加2026年美联储降息仍有预期，黄金配置价值有望进一步提升。截至2月12日，COMEX黄金价格收于4941.40美元/盎司，较2月初上涨260.5美元，COMEX白银价格收于75.04元/盎司，较2月初下跌4.26美元，上海黄金交易所黄金Au（T+D）价格收于1122.92元/克，较1月初上涨95.8元。建议关注紫金矿业（601899）。 工业金属。临近春节前夕，工业金属市场成交暂缓，补库阶段基本完成。海外金属价格方面，主流金属价格在阶段性新高后出现回落，主要因短期美元指数反弹以及获利资金集体了结，建议继续观望。截至2月12日，LME铜价收于12855.50美元/吨，LME铝价收于3097.50美元/吨，LME铅价收于1984美元/吨，LME锌价收于3381.50美元/吨，LME镍价收于17250美元/吨，LME锡价收于 47800美元/吨。建议关注西部矿业（601168）、洛阳钼业（603993）。 能源金属。2025年四季度以来，大规模设备更新、电池产...

建材周观点： 水泥：2025年工业和信息化部等六部门印发《建材行业稳增长工作方案(2025—2026年)》，将水泥产能管控列为核心举措，明确要求企业备案产能与实际产能精准统一。预计2026年水泥总产能将进一步收缩。近期部分热点城市房地产销售数据有所回暖，年后地产优化政策进一步落地预期增强。叠加重大基建项目落地、城市更新、存量房改造，以及西部大开发等区域工程或带来结构性增量。2026年水泥行业供需格局进一步改善可期。建议关注基本面理想，股息率较高的上峰水泥（000672）、塔牌集团（002233）、华新建材（600801）。 玻璃玻纤：平板玻璃：据中商产业研究院数据库，2025年全国平板玻璃产量97591.0万重量箱，同比下降3.0%；但2025年12月单月产量8829.3万重量箱，同比增长3.4%，产能逐步修复。2026年1月中旬浮法平板玻璃（4.8/5mm）市场价格1139.7元/吨，同比下滑17.92%，但环比上涨1.38%，短期供需改善。短期看，春节前终端需求进入淡季，库存压力仍存，价格或延续窄幅震荡。但随着河北、湖北等地产能置换与冷修计划推进，供给端有望进一步收缩，为价格提供底部支撑。中长期看，国家推动新型城镇化、节能环保政策，鼓励平板玻璃行业升级，头部企业盈利修复可期。光伏玻璃：2026年1月9日，财政部、税务总局2026年第2号公告明确：自2026年4月1日起，全面取消硅片、组件、逆变器等光伏核心产品9%增值税出口退税。短期抑制海外需求，但长期推动产能出清。根据卓创资讯，2026年国内在产光伏玻璃日熔量约87,300吨/日（截至2026年2月），较2025年峰值下降约12%。行业通过封炉减产应对过剩，但产能出清进度不及预期。整体看，光伏玻璃市场仍存在供过于求，持续亏损状况，预计将促进产能退出，价格下行空间有限。而国内新能源基地建设、源网荷储一体化推进等，将成为中长期需求的重要支撑。预计2026年行业将延续“低盈利、高分化”格局，传统产能加速出清，具备海外产能布局、TCO技术储备、薄型化量产能力的企业有望获得估值溢价。玻纤：根据媒体披露，由于Low-DK玻璃布需求量增加，台湾主要玻璃布厂商相继声明停产E-glass玻璃布并转生产low-Dk玻璃布。台耀将调整E-glass生产计划，2月10日起工厂将减量供应TU-662(668/F)、TU-768(752)...

报告内容摘要： AI编程重塑核心生产力方式，大模型核心技术赋能编程工具。基于大模型的自动化编程与代码生成，AICoding提升软件开发效率与自动化水平。AI编程的价值集中在：1）提升软件开发的效率和质量；2）降低技术门槛；3）加速项目迭代等周期。大模型编程能力大幅跃进，核心技术赋能AICoding工具。近年来国内外大模型在编程领域技术能力提升显著，其中Claude和GPT系列大模型在代码生成和部署排名领先，底层技术能力提升正推动AI编程工具从 Copilot（辅助驾驶）向Agent模式演进。 多因素驱动AI编程快速发展，潜在市场空间广阔。AI编程的需求由专业开发者的技术升级以及AI对非专业人员的赋能增量组成。1）专业软件开发者是AI编程工具最直接的受众群体，在原有传统技术上升级，开发效率的提升和减少开发周期的功能使得专业开发者的付费意愿不断增强。2）AI编程使得软件开发的壁垒和门槛降低，使非专业人员开发软件不再困难。未来市场规模增长潜力较大，根据GrandViewHorizon的数据2024年全球AI代码工具市场价值61亿美元，预计到2030年将达到260亿美元，2024-2030年复合年增长率为27.1%。根据亿欧智库的数据，2023年中国AI代码生成市场规模达到65亿元人民币，预计到2028年将增长至330亿人民币，年复合增长率为38.4%。 海外AI编程应用规模化落地，业绩增长验证爆发潜力。海外AI编程公司融资火热，AI编程海外头部产品Cursor在2025年11月获得总额23亿美元的融资，估值已达293亿美元；另外两大头部产品ClaudeCode和Github Copilot的年度经常收入（ARR）分别突破5亿美元和3亿美元。1）其中，Github Copilot凭借其优秀的平台生态，积累大量开发者群体和构建强大开发生态，截至微软2024财年第三季度，GitHub Copilot付费用户数量进一步跃升至180万，同比增长率超过35%；2025年7月末，GitHub Copilot累计用户突破2000万。2）Cursor验证“IDE+AI”道路集合的成功，通过免费版本吸引客户，以付费版本实现商业化，2025年11月，Cursor年化收入突破10亿美元，被超过5万家企业选择。 国内厂商积极布局，AI编程应用加速落地。国内各大互联网厂商积极布局AICoding赛道...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688629 华丰科技 国产超节点项目储备丰富，高速线模组加速放量 买入 维持 0.790 133.30 1.500 70.50 电子元件 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 920183 海菲曼 具备全球影响力的高端电声品牌商，不断丰富产品线和提升产品性能 - null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 000625 长安汽车 销量增长目标明确，大额回购彰显长期发展信心 增持 首次 0.570 19.60 0.660 17.00 汽车整车 null

预计2026年AI算力等积极因素为行业发展带来动力，但仍面临关税政策不确定性与原材料价格上涨的挑战，电子元器件行业信用水平将保持稳定，整体信用风险可控。 中国电子元器件行业的展望为稳定，中诚信国际认为未来12~18个月该行业总体信用质量不会发生重大变化。 核心观点 2025年，国内“以旧换新”等政策有效带动了电子元器件行业下游市场需求，有效应对了动荡的国际贸易形势及反复博弈的关税政策影响，对电子元器件行业稳定发展起到重要作用。未来，国内宏观环境及产业相关政策预计将保持稳定，同时全球关税政策仍将有较大不确定性，预计对电子元器件行业影响中性。 中诚信国际观察到：受消费电子温和复苏，汽车电子及人工智能快速发展影响，2025年以来电子元器件行业总体表现出良好的发展态势，各细分行业均重新回到增长态势；展望2026年，电子元器件行业经营情况将延续良好的发展态势，其中传统消费电子市场仍然是电子元器件行业发展的基本需求支撑，但对行业业绩增长的拉动作用有限，汽车电子及人工智能将成为行业需求增长的主要驱动力，同时推动行业逐步向高端化转型，头部企业凭借高端产能布局与技术优势将持续领跑。 2025年以来，电子元器件行业主要细分领域全球竞争格局较为稳定，国内各行业在下游需求复苏及政策加持下均有所发展，行业收入、利润实现较好增长，但经营性净现金流有所下降，资本开支及债务规模均大幅增长，但财务杠杆保持在较低水平，整体偿债能力良好，各子行业财务表现均有所改善；行业评级变动较少，行业内全年无债券展期/逾期情况，整体信用风险可控，预计2026年行业整体经营及信用质量保持良好。 中诚信国际预计，未来12~18个月电子元器件行业展望为稳定，在汽车电子及人工智能需求推动下行业内订单大幅增长，产业链价格上升带动企业盈利和获现能力明显增强且持续期较长的情况下，我们可能上调行业展望；在行业内利润被上游成本上涨大幅侵蚀、国际贸易政策严重影响海外业务，市场需求显著不及预期，企业供应链稳定性受到严峻冲击等不利因素发生时，我们可能下调行业展望。

农产品期货： 1、植物油一周总结： 本周豆油主力合约周度下跌0.59%，棕榈油主力合约周度下跌3.63%，菜籽油主力合约周度下跌1.19%。春节长假前，交易所提保降杠杆，资金主动平仓离场，同时EIA下调2026年国际原油需求预期，上调国际原油供应量，引发国际原油大跌，印尼取消生柴B50计划再度发酵，利空多重云集，植物油板块呈现振荡下跌。后续风险点，美伊谈判仍在进行中，国际油价仍有反复的可能性，波动幅度较大，节后再战为宜。 2、双粕一周总结： 本周豆粕主力合约周度上涨2.38%，菜粕主力合约周度上涨3.13%。本周美国农业部2月供需报告落地，上调了全球和南美大豆产量，整体报告偏空，但是市场忽略了利空因素，关注点集中在美豆上调了800万吨美豆出口预期，同时美印经贸关系好转，印度有望后续加大美豆系列采购，双重利多进一步推升美豆上涨，带动国内成本输入性上涨支撑，同时国内市场交易空基差多盘交易，进一步支撑双粕的反弹。风险点，节后巴西大豆将会加速上市步伐，关注南美卖压对市场形成的新交易驱动。 3、红枣一周总结： 本周红枣期价受空单离场影响有所回升。当下红枣基本面可供交易信息有限，节前备货已基本结束，供应压力仍是压制红枣期现价格的主要因素。从技术层面看，CJ605合约中长线视角偏空氛围仍存，预计后市将向下寻找历史前低支撑。中长期建议投资者仍以偏空视角对待该品种，抄底仍需谨慎。临近假期注意风控 4、白糖一周总结： 本周ICE原糖跌破14美分/磅整数支撑。全球食糖供需平衡表宽松预期对糖价施压，同时中印泰三国的糖产进度也在稳中推进，丰产预期不断兑现。此外，当前外盘原糖期货空头仓位居于高位，同时多头移仓操作也在加大近月的下跌压力。短期海外糖市氛围偏弱。与外盘相比，郑糖表现相对抗跌。春节假期临近国内食糖现货购销氛围接近停滞，郑糖依然缺乏来自基本面的指引。当前糖市呈现外弱内强的局面，技术面郑糖上方整数压力依然有效，同时原糖跌破支撑形成拖累，短期郑糖上行动力不足。临近假期注意风控 5、棉花一周总结： 国际棉花市场延续宽松格局，短期焦点转向关键数据与政策指引。供应端呈现结构性变化，巴西棉因性价比减弱致东南亚采购转向美棉，其1月出口同比骤降23.8%至31.7万吨；美棉出口签约量则显著攀升，近期陆地棉签约量环比增23%至5.67万吨，主要成交来自越南、巴基斯坦及中国。消费端表现分化，巴基斯坦因纺织...

本周观点 训推共振，算力需求极速释放。我们判断，2026年将是中国算力需求从“云端训练”向“训练+推理”双轮驱动转型的关键之年，算力缺口将在更多模态和更广场景的催化下，极速释放。 训练侧：大模型“军备竞赛”并未降温，向更高质量、更多模态加速进步。头部互联网厂商的护城河效应日益显著，字节跳动（豆包系）、阿里巴巴（通义系）、腾讯（元宝系）近期密集发布了万亿参数级的新一代主力模型，以智谱AI、DeepSeek（深度求索）、Minimax、科大讯飞为代表的“AI新势力”亦在快速迭代其MoE架构。更为关键的是，Scaling-law在多模态领域也已展现出延续性，以字节跳动近期发布的Seedance模型为代表，其对视频、音频及文本的统一理解与生成能力，对底层算力集群的互联带宽与并发稳定性提出了指数级增长的要求。这标志着算力需求已从单一的文本训练向高算力消耗的视频/3D训练跃迁。 推理侧：国内AI应用的“落地元年”，推理算力需求正以超预期的斜率上升。根据QuestMobile发布的最新数据，豆包APP在2025年12月的月活跃用户数（MAU）已突破2.26亿，同比增长超200%，稳居国内AI原生应用首位；而在豆包APP强势登陆央视春晚后，凭借全民级曝光，其推广程度有望再上台阶。同时，通义千问已全面打通阿里系生态。这不仅验证了C端用户的高渗透率，更带来了巨大的实时推理算力消耗。除了模型本身的入口流量，AI漫剧、AI编程等原生应用的快速爆发，AI医疗、智能制造等垂类模型的蓄势待发。我们预测2026年推理侧算力需求将成为拉动产业链的新引擎。 供给端外部边际改善，内部国产化放量。我们认为，2026年国内算力供给端将从单一的紧缺状态转向结构性平衡，充沛的算力资源将有效承接需求端的爆发，为算力产业链的业绩兑现奠定基础。 外部方面，根据相关贸易许可清单的更新，NVIDIA H200（合规版）已正式获批进入中国市场，短期内将有效缓解头部互联网厂商在超大规模模型训练上的算力焦虑，助推模型迭代速度。 与此同时，国产算力芯片的性能与生态建设已跨过“可用”向“好用”的拐点。华为昇腾系列、寒武纪思元系列以及海光深算系列在实战中快速迭代；大厂自研芯片战略进入收获期，百度昆仑芯、阿里平头哥及字节跳动自研芯片均开始大规模部署；而摩尔线程、沐曦、天数智芯等初创厂商也在加速推进IPO进程，进一步丰富了市场供给。 上...

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 600596 新安股份 “硅基+磷基”双轮驱动，走过周期底开启新成长 增持 首次 0.081 158.05 0.475 27.05 农药兽药 null

事件：全国两会即将召开，本文梳理2026年地方政府工作报告，总结地方各项增长目标和2026年工作重点，并给出全国两会部分核心内容的前瞻。 GDP目标或考虑“十五五”增速目标，各地较2025目标普遍下调或持平2026年31省市GDP目标加权平均值为5%，低于2025年的5.3%。17省下调目标、14省持平。共有7个省市设定了区间目标，因此全国两会制定区间目标的概率也较大，结合全国均值有所下调，判断全国GDP增长目标或设为4.5%~5%。强省承担更多经济增长的责任，经济大省完成目标的能力更强，经济要守住韧性。地方生产总值排名前十的省份目标完成度更高，因而其2026年增速目标总体下滑幅度最弱，有半数维持原目标不变。2026年GDP目标的制定或需考虑“十五五”年均增速目标。作为“十五五”开局之年，大多数省份制定的2026年目标（或目标下限）与“十五五”期间目标（或目标下限）保持一致。 各省2026年重点任务主基调：因地制宜发展经济 1、从各省重点任务之首来看，扩大内需依旧是地方更为广泛的选择。除此之外的变化为，地方更加注重发挥区域优势和禀赋。相较于2025年，京津冀和广东都将区域协同发展放在更靠前的位置、部分省份指出发展有地方特色的产业体系等，这与中央经济工作会议因地制宜发展经济的基调相符。 2、地方固投增速目标均值下降，着力吸引民间投资、扩大民生投资。连续两年披露增速目标的13个省市加权平均增速从6.3%降至5.1%，且所有省份均下调或持平2025年目标。各地强调扩大投资，常规抓手在“两重”项目，新动能为扩大民间投资以及民生类投资。一方面，多省提出鼓励民间资本参与所有可能的行业领域、项目。另一方面，地方政府着力扩大民生投资，强调提升“投资于人”效率。指出“探索编制全口径政府投资计划，提高民生类投资比重”，还体现在加强人口高质量发展、人力资源开发和人才引进培育投资等。 3、社零目标趋于下调，关注服务消费新场景。2026年可比省份加权平均社零增速目标约为4.8%，低于2025年的5.4%。除了继续优化“两新”政策外，消费方面一是继续大力增加居民收入。涉及具体民生类举措，例如落实提高城乡居民基础养老金、发放育儿补贴、个人消费贷款财政贴息、职工带薪错峰休假等；二是新消费模式场景更具体，关注“情绪经济”。强调培育新服务消费空间。主要涉及大健康、新文旅、泛娱乐、智能化等领域，并将“情...

陈亮：CES让我们看到了中国科技创新力，但也提醒企业，如果不主动把地缘政治纳入战略工具箱，最终往往会被地缘政治倒逼去改写战略。 陈亮 为FT中文网撰稿 2026年拉斯维加斯CES展会上，中国科技企业的身影无处不在。无论是智能汽车、AI硬件，还是机器人与新能源应用，中国公司已成为全球科技圈最活跃的一股力量。走在会场里，你会觉得“科技无国界”似乎又回来了——展位热度、创新能量、合作意愿，几乎让人忘了华盛顿和北京之间那仍未散尽的硝烟。 但离开拉斯维加斯，回到华盛顿，人们看到的却是另一幅景象。中美科技竞争的底色从未改变，只是特朗普访华前的“休战期”为表面带来了一点缓冲。技术领域的结构性脱钩、供应链安全审查、出口管制与投资限制，依然在机制上推进。这意味着，不论短期气氛怎样改善，战略博弈的基本盘并没有根本性松动。 中国科技企业的“风险盲区” 令人担忧的是，中国不少出海科技企业对这种复杂的地缘政治形势仍显得麻木或过于自信。笔者在CES期间接触了数十家企业，它们大体可以分为三类： 一类企业只关注业务增长，认为市场和产品才是一切，政治风险离自己很远。 一类企业仅关注合规，但只看法条、不看政治，以为迁注册地到新加坡、迪拜，就能规避风险。 还有一类企业，虽然意识到风险，但缺乏系统、长期的战略准备，仍停留在应急和打补丁的层面。 这种风险盲区在最近的典型案例中已经给出了非常直观的警示。以AI创业公司Manus为例，这家起源于中国、后将主体迁往新加坡的智能体企业，一度被包装为“新加坡架构＋全球股权故事”的成功样本，但在被美国科技巨头收购后，仍然被中国监管部门依据技术出口与国家安全规则启动审查，关键并不在于它的注册地，而在于核心技术、人才和数据的实际来源与去向。 另一端，电商企业Shein 虽然在组织与供应链上做了大量“去中国标签”的努力，却依然在美国国会和监管体系中持续遭遇关于供应链、人权与数据的多重质疑，其赴美上市计划在这种叠加压力下几乎难以推进。两个案例共同说明：无论在北京还是华盛顿，监管者真正关注的，并不是纸面上的法律形式，而是企业在关键技术、数据与供应链上的实质嵌入位置。 归根结底，企业对业务拓展的关注远高于对政治风险的认知，而在当前格局下，政治逻辑正在反向决定商业逻辑。 地缘政治正在成为战略变量 过去，中国企业出海的风险更多是市场与汇率，如今，最大的风险已转向地缘政治。美国、欧盟、日...

曾敬涵：英国无需在所有议题上与中国立场一致才能维持稳定关系。但它确实需要一套基于战略清晰度、尽可能不受国内政治周期影响的对华政策。 曾敬涵 为FT中文网撰稿 英国首相斯塔默近期因任命资深工党政治人物曼德尔森出任英国驻美国大使而面临持续政治压力。围绕曼德尔森与杰弗里•爱泼斯坦过往关系的再度审视，以及新披露文件所引发的媒体关注，已在工党内部激起争议，并导致高级幕僚辞职。部分声音甚至要求斯塔默下台。 这一风波是否会演变为致命的政治危机，尚未可知。但如果国内政治动荡削弱甚至终结斯塔默的领导地位，英国或将重蹈覆辙——再次让内部政治震荡重塑乃至动摇其对华政策的方向。十年前的历史，正提供了一个值得警惕的前车之鉴。 2015年，时任首相卡梅伦与财政大臣奥斯本高调倡导所谓中英关系的“黄金时代”。尽管当时的乐观表述或许略超英国现实基础，但其战略信号十分明确：英国希望在金融、贸易、基础设施与教育等领域深化对华合作。高规格国事访问与投资协议，传达出英国愿意成为中国在“西方最重要合作伙伴”的政治意愿。 这种明确性本身具有重要意义。它向北京传递了长期承诺，也鼓励英国企业积极进入中国市场，更显示伦敦愿意在复杂的地缘政治环境中把握经济机遇。 戏剧性的是，这一所谓的“黄金时代”尚未来得及真正展开，便已走向终结——而其根源并不在中国，而在英国自身的政治变局。 2016年的脱欧公投——一场与中国无直接关联的国内政治地震——迅速席卷英国政坛，并引发领导层频繁更替。卡梅伦辞职，奥斯本退出一线政坛，此后多届政府在党内角力与政策反复中艰难维持。外交政策不可避免受到冲击。 对华战略逐渐变得被动与碎片化，更受短期国内政治博弈驱动，而非长期战略思考。接触与合作转为谨慎，谨慎进一步演变为怀疑。强硬言辞不断升级，却缺乏系统性的替代框架。结果既非有效威慑，也非建设性合作，而是一种战略漂移。 即便在同一执政党内部，英国对华立场也出现剧烈摇摆——从希望成为“中国在西方最好的伙伴”，转向将中国界定为“首要系统性挑战”。对华接触本身逐渐被政治化，原本互利的合作被重新定义为潜在风险。 文化与教育交流亦未能幸免。以语言与文化推广为核心的孔子学院，在中英关系最紧张时期成为政治争议焦点。2022年，前首相苏纳克在党内竞选中宣称将在当选后全面关闭英国的孔子学院，以彰显其对华强硬立场。相关讨论甚至被上升至宏大的“国家安全”叙事，却较少关注各高...

报告摘要 市场行情： 2026年2月12日，今日权益市场各板块多数上涨，上证综指和深证综指分别上涨0.05%和0.51%，沪深300和中证500分别上涨0.12%和1.17%。申万房地产指数下跌0.68%。 个股表现： 房地产板块个股涨幅较大的前五名为合肥城建、京基智农、西藏城投、大悦城、新黄浦，涨幅分别为10.03%/3.50%/1.88%/1.68%/1.40%； 个股跌幅较大的为沙河股份、京投发展、财信发展、皇庭国际、海泰发展，跌幅分别为-5.14%/-3.88%/-3.76%/-3.23%/-3.14%。 行业新闻： 广东金融监管局：辖内银行已为1929个“白名单”项目提供授信1.21万亿，落地金额9119亿。据观点网，2月12日，据媒体报道，广东金融监管局2025年加强房地产领域风险防控，引导金融机构落实“白名单”“金融十六条”政策，辖内银行已为1929个“白名单”项目提供授信12123亿元，落地金额9119亿元，项目数、授信金额、落地金额稳居全国第一。另据披露，该局辖内银行机构为“三大工程”提供授信超万亿元，落地4112亿元，其中，为116个城中村改造项目提供专项借款余额3918亿元，投放金额居全国第一。 华发34.27亿投建珠海前环两宗住宅地块均为“四化”新型住宅试点。据观点网，2月12日，珠海前环片区迎来两个重磅住宅项目。华发股份近日正式推进「前环C1地块项目二期」与「前环A地块项目」的备案建设，两项目总投资合计34.27亿元，均被纳入珠海市“四化”新型住宅产品体系试点。根据公开资料整理，前环C1地块项目二期规划6栋住宅，建筑面积83662㎡，计容面积50080㎡，总投资12.60亿元，计划2026年6月动工、2030年3月竣工；其一期已于2025年12月备案，投资8.40亿元。前环A地块项目总投资13.26亿元，总建面约88750.62㎡，计划2027年1月开工、2030年1月竣工。两宗地块均由华发于2025年12月以总价15.78亿元竞得，楼面价均约10220元/㎡。项目将试点高使用率设计及无人机投递平台等创新配置，打造智慧住宅标杆。 公司公告： 【深房集团】2月12日，深圳经济特区房地产（集团）股份有限公司发布关于拟变更董事的公告。根据公告内容，经公司控股股东建议，张满华不再担任公司董事职务，未持有公司股份，离任后不在公司担任任何职务。根据公司...

报告摘要 事件：2月11日，国家统计局公布数据显示，2026年1月，全国居民消费价格(CPI)同比上涨0.2%，环比上涨0.2%，剔除食品和能源的核心CPI同比上涨0.8%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.4%，降幅较上月收窄0.5个百分点，环比上涨0.4%。 一、CPI同比涨幅收窄，环比弱于季节性 1月份CPI同比上涨0.2%，涨幅较上月收窄0.6个百分点，0.2%的涨幅中，翘尾因素影响为0%，较上月下降0.2个百分点，可见物价是导致CPI同比降幅收窄的主要原因，本月CPI表现低于市场预期，考虑到今年春节错月，去年同期基数较高，扣除波动较大的食品能源价格的核心CPI同比增长0.8%，涨幅较上月收窄0.4个百分点，环比增长0.3%，涨幅为最近六个月新高。1月CPI环比上行0.2个百分点，较上月持平，弱于季节性规律。食品价格环比持平，低于历史季节性均值，非食品项环比小幅上涨，能源为拖累项，1月服务价格环比增长0.2个百分点，略低于过去五年季节性平均涨幅0.5%，主要受春节前出行和家政服务需求提升影响，家庭服务和旅游环比分别提升1.7%和1.8%，增幅较上月分别增加1.6和1.7个百分点，但涨幅仍弱于往年同期，医疗服务环比增长0.4%，涨幅较上月提升0.2个百分点。展望未来，目前猪肉价格延续上行态势，仍将作为2月CPI拉动项，观察高频数据预计2月蔬菜价格将有所下行，我们认为随着春节临近需求释放，2月CPI同比和环比增速有望小幅提升。 二、受去年低基数影响，PPI同比降幅收窄 1月份PPI同比下降1.4%，降幅较上月收窄0.5个百分点，延续改善态势，1月翘尾因素较上月下降1.5个百分点，去年同期低基数是导致PPI同比降幅收窄的主要原因，此外，1月生产景气度持续上行，支撑部分行业价格企稳。环比提升0.4%，较上月增加0.2个百分点。分类型来看，生产资料1月PPI同比下降1.3%，降幅较上月收窄0.8个百分点，生活资料1月PPI同比下降1.7%，降幅较上月扩大0.4个百分点。生产资料和生活资料PPI环比均小幅上涨，上游采掘业原材料价格走势分化，制造业板块中有色涨幅最大，石油化工板块降幅明显。展望未来，目前房地产市场仍走弱，基建投资不及预期，AI算力需求扩张以及全球制造业温和复苏背景下，有色金属价格将保持强势，结合1月PPI翘尾因素较2月相比上涨0.1%，预计2月P...

数据回顾：无论是12月实体经济数据还是1-2月的已有数据均继续显示内需偏弱，外需则仍具韧性。从官方数据来看，1月不论是制造业和非制造业PMI还是CPI同比通胀率均低于预期下滑。从高频数据来看，除了汽车销量外的大部分高频数据显示内需仍偏弱，而港口货物吞吐量等数据则显示出口或仍较强。1-2月的实体经济数据将在3月中旬联合发布，接下来将有近一个月的数据真空期，或还需重点观测春节“黄金周”的消费情况。 政策展望：对两会有什么期待？虽然我们此前根据二十届四中全会和中央经济工作会议精神推算，今年的经济增速目标仍将制定在5.0%左右，但是地方两会上，有高达22个省市下调了经济增速目标，我们认为3月两会期间宣布的2026年全国经济增速目标或下调至4.5%-5.0%的区间内。我们仍预计两会期间公布的财政预算赤字率在4.0%（和去年持平），地方政府新增专项债额度可能持平或略高于2025年的4.4万亿元。不过在经济增速目标下调到4.5%-5.0%的情况下，我们对财政预算的预测亦可以作为上限理解。尽管我们预计今年的财政刺激幅度或不及去年，我们亦不认为财政政策将转向紧缩。2月起三大运营商电信服务增值税率的上调并不意味着其他行业也将迎来普遍加税。政府工作报告或继续重申适度宽松的货币政策，但在具体执行上会更加数据依赖。我们预计央行降准降息至少被延迟到全国两会后。近期推出的降低房屋销售增值税和下调商用住房首付比例的政策体现了政府仍关注房产销售动能进一步转弱的问题，并正在积极考虑应对策略。我们认为在今年一季度，尤其全国两会后，房地产支持政策可期，潜在的购房贴息政策发布值得关注。此外，亦需重点关注两会期间“十五五”规划纲要全文的发布，尤其是“十五五”期间经济和社会发展目标的公布。 汇率展望：我们预计短期内美元兑人民币汇率或仍有升值空间，中期或略微回落。短期来看，市场情绪和潜在的美元贬值或继续有利于人民币表现。中期来看，我们预计中国出口增速在今年或有所下滑，整体经济增速亦略微下滑0.3个百分点到4.7%，经济基本面或阻碍人民币继续升值。再加上美元指数预计在中期升值、以及央行的意愿，我们预计美元兑人民币汇率之后或回落，今年年底点位落在6.9-7.0之间。 投资风险：刺激政策过早退出、通胀恢复慢于预期、中国房地产行业风险再度扩大、中美关系演变有别于我们的基本假设。

本期内容提要: 事件：海外烟草龙头集中发布年报。1）英美烟草：25H2收入为135.4亿英镑（同比+0.1%），新烟为19.7亿英镑（同比+10.6%），占比为14.5%（同比+1.4pct）。2）日本烟草：25Q4收入为8336亿日元（同比+10.2%），新烟为312日元（同比34.5%），占比为3.7%（同比+0.7pct）。 英美烟草：HILO助力均价提升，26年展望乐观。公司新烟25H2成长加速，其中1）雾化受益于美国监管加强，25H2收入同比/环比分别-5.5%/+9.2%（美国25H2同比已回正、环比+15.2%，全年市占率+2.0ppts至51.7%）；2）HNB在25H2收入/销量同比分别-2.1%/-10.0%，我们判断高端系列HILO占比提升助力价格逆势上扬（日本/波兰分别有48%/80%的客户来自于高端卷烟&高端HNB品牌），HILO日本/波兰/意大利市占率已分别提升至1.4%/3.9%/1.0%，整体下滑我们预计主要受HYPER拖累；3）口含烟：25H2收入已达7亿英镑（同比+54.8%），其中美国同比+270.7%、主要受益于全国范围内推出VELO PLUS（销量市占率提升11.6ppts至18.0%）。 日本烟草：PLOOM开启全球征程，日本市占率增速放缓。25Q4公司新烟销量为39亿颗（同比+30.0%），其中HNB销量为32亿颗（同比+40.7%）。25年受益于新品AURA上市，公司HNB板块表现优异，但25Q4日本PLOOM市占率为15.7%（Q3/Q2/Q1分别为15.5%/13.6%/12.7%），边际增速已然放缓，我们认为主要系竞品HILO上市后竞争进一步加剧、以及复购率不足导致。此外，日烟加速全球市场扩张，在欧洲各市场市占率均处在提升状态，且已在19个国家上新AURO（截至26年2月）。 龙头仍在加速产品优化，新品开启全球扩张步伐。日烟/英美均提到26年将加速新品（AURO/HILO）的全球扩张步伐，我们认为尽管其余地区大概率会经历25年日本的激烈竞争，但创新的功能、拓宽的价格带、差异化的吸食体验，首先带来的会是行业渗透率的进一步提升（参考日本，23/24/25年HNB渗透率分别为38.0%/42.8%/46.4%，行业天花板持续抬升）。此外，英美提到26Q2将上市全新HYPER烟具（更快启动、优化清洁、抽吸时间更长、可更换...

金融智能体核心价值 大模型赋能金融业虽能提升效率，但存在自主感知与环境交互能力缺乏、决策执行割裂、可控可解性不足等局限，智能体则通过构建“感知→推理→规划→执行→进化”闭环实现业务流程再造，并通过技术适配突破大模型的黑箱性 大模型赋能：核心价值 凭借强大的语言理解、文本生成和推理能力，显著提升金融行业在信息处理、内容生成和分析辅助等方面的效率。 大模型赋能：局限性 缺乏自主感知与环境交互能力：大模型无法自主调用外部系统获取的最新数据，如实时市场行情。 决策与执行的割裂：大模型作为辅助工具，擅长思考、分析、生成建议，能提升特定工作环节的执行效率，但不具备直接执行的能力且尚未深度介入核心业务的决策流程。 “幻觉”问题与可控性挑战：如何确保大模型在复杂金融场景下的输出结果可靠、稳定、可控是制约大模型场景落地的主要因素。 可解释性不足：大模型的决策过程缺乏透明度，难以解释其推理逻辑。 智能体赋能：定义 具备一定自主性的AI实体，能感知所处金融环境，基于内部的模型或知识库进行推理和决策，规划实现目标的行动步骤，并通过调用外部工作或系统接口来执行复杂金融任务，同时根据执行结果进行反馈和调整。即：构建“感知→推理→规划→执行→进化”的闭环。 特性：自主性、适应性、交互性。 智能体赋能：核心价值 业务流程再造，从辅助工具到决策执行：传统大模型多局限于单点场景，智能体具备的工具整合调用、环境感知与自主决策能力，可实现端到端的复杂流程自动化。此外，金融业务流程的复杂性需要AI工具具备协同分工能力，多智能体框架支持多工具集成与多角色协作，能实现从碎片化的单点智能应用走向系统智能协同。 技术适配，突破大模型的黑箱性：基于大模型增强预训练、微调与对齐的输出后，智能体通过RAG、插件能力调用及流程编排模式，可在保障数据安全性的前提下提升模型专业性和可解释性，强化风险控制和合规。 增强客户体验：提供更加智能便捷的交互体验。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688710 益诺思 公司事件点评报告：新签订单大幅增长，整合临床研究服务 买入 首次 -0.230 -256.10 0.900 64.50 生物制品 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 920183 海菲曼 北交所新股申购报告：稀缺高端电声品牌，品牌跻身全球HiFi耳机第一梯队 - null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 920247 华密新材 北交所信息更新：新产品顺利通过验证并实现盈利，2025归母净利润同比+10.86% 增持 维持 0.270 90.00 0.330 74.90 橡胶制品 null

事件：全球靶材龙头JX金属指引超预期，市场反应积极 JX金属（5016.T）专注多种大宗与稀有金属及相关先进材料，在半导体和信息通信领域均布局全球领先的关键材料。公司下设聚焦事业和基础事业两大板块，聚焦事业包括半导体材料及信息通信材料，基础事业包括矿石资源及金属回收。据富士经济2023年数据，JX金属在半导体靶材领域全球市占率超过5成。 JX金属于2026年2月10日发布2025财年第三季度财务业绩公告，2025财年前三个季度公司实现营收6145亿日元/yoy+19%，其中聚焦事业实现3664亿日元/yoy+23%，基础事业2577亿日元/yoy+16%。聚焦事业中，半导体材料营收1302亿日元/yoy+17%，其中薄膜材料1070亿日元/yoy+13%，钽铌业务345亿日元/yoy+31%。同时JX金属上修并公布2025财年全年指引，全年预计实现营收8200亿日元/上修4%，聚焦事业预计4900亿日元/上修4%，其中半导体材料预计1800亿日元/上修6%，薄膜材料1500亿日元/上修7%，钽铌业务500亿日元持平。（注：营收子项累计与母项不一致，系内部业务交互调整，文段内未专门阐述。）JX金属对中长期指引乐观，市场反应积极。公司预计在2025财年，营业利润将实现1500亿日元/yoy+33.3%，营业利润率方面，整体达到18.3%，聚焦事业13.7%，半导体材料22.2%/yoy+4.2pct，ROE达到14.3%/yoy+3.3pct。预计在2023-2027年，聚焦事业营业利润CAGR35%-40%。到2027年预计半导体材料营业利润率达到25%-30%。2月11日日股因节日休市，2月12日JX金属涨停。 看好靶材成为半导体制造端“金铲子” 据沙利文，预计到2027年全球半导体溅射靶材市场规模将达到251亿元，2023-2027年CAGR约14.4%。据TECHCET研究报告显示，半导体靶材主要包括钽、铜、钛、铝、钨以及贵金属等主要品种，钽、铜、钛等比例较高。 供给端来看，据江丰电子定增问询函回复，2025H1公司超高纯靶材业务产能利用率已提升至97.11%，产销率已达到100.82%。我们认为2025年全球半导体靶材基本处于紧平衡的状态。 需求端或因单位用量与规模用量齐升形成倍增效应。随制造/封测工艺升级，对靶材的用量整体提升：制程微缩推动布线层数增加，晶体...

2025年财政政策更加积极，一般公共预算赤字同比提升1个百分点至4%，涵盖一般公共预算、政府性基金预算及国有资本经营预算的广义财政赤字达12.1万亿元，创历史新高。但由于下半年房地产调整压力加大、经济增长动能放缓，全年广义财政收入下降2.2%，较年初预算低6,400亿元。2025年广义财政支出（剔除5,000亿补充银行资本金）40.3万亿元，同比增速放缓0.4个百分点至2.2%。展望2026年，预计广义财政支出增速加快至3.3%，主要来自财政收入回升以及政府新增债券小幅扩张，广义赤字率预计从2025年的8.6%降至8.2%。 2025年财政政策回顾特点 （一）广义财政收入跌幅扩大，房地产调整与内需不足是主要拖累 一般公共预算收入和政府性基金收入继续低于年初预算安排。2025年全年，一般公共预算收入21.6万亿元，同比减少3,660亿元或下跌1.7%，较年初设定的预算少收3,805亿元。同时，政府性基金收入同比下跌7.0%至5.77万亿元，跌幅较2024年的12.2%有所收窄，但远低于年初预算的增长0.7%，存在4,795亿元缺口。综上，2025年“两本账”（一般公共预算+政府性基金预算）财政收入同比下降2.9%至27.4万亿元，较预算安排少收8,600亿元，相当于GDP的0.6%；相比之下，2024年“两本账”财政收入同比下跌2.0%，较预算少收1.3万亿元。 税收收入和国有土地出让权收入是主要拖累。税收收入占一般公共预算收入的81.6%；2025年税收收入增长0.8%，2024年下跌3.4%，预算目标为增长3.7%，对应少收5,097亿元。我国税收收入以流转税为主，对物价表现较为敏感，2025年物价持续低位运行，GDP平减指数跌幅从2024年的-0.8%加深至2025年的-1.0%，名义GDP增速从2024年的4.2%降至2025年4.0%，导致以名义价值征收的税收增速较低。同时，工业品价格持续负增长，企业利润增长偏弱，占税收23%的企业所得税在2025年仅增长1.0%。国有土地出让收入占政府性基金收入72%，2025年继续下跌14.7%至4.15万亿元，全年走势前高后低，第四季度调整压力上升，跌幅自前三季度的4.2%急速扩大至四季度的24.4%；2025年国有土地出让收入较2021年高点累计下跌52.3%，对应少收4.55万亿元。值得关注的是，2025年国有土地...

报告摘要 1月跑赢市场。1）26年1月份传媒板块（申万传媒指数）上涨17.94%，跑赢沪深300指数16.29百分点，在申万一级31个行业中排名第2位；2）蓝色光标、天地在线、天龙集团、 易点天下涨幅居前，贵广网络、湖北广电、盛通股份、北京文化等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE49.9x，处于过去5年98.8%分位数。 版号数量维持高位，关注新品周期、景气度与AI应用驱动下的板块机会。1）1月份共有177款国产游戏和5款进口游戏过审，同比增长33.8%，国内游戏版号发放节奏持续、进口版号持续发放；2）2025年中国游戏市场收入3507.9亿元，同比增长7.7%；其中，移动端/客户端游戏市场实际销售收入分别为2571/782亿元，同比增长7.9/15.0%；3）新品、监管政策以及AI应用驱动之下，中长期看板块具备向上可能，重点关注新品表现。 春节档即将到来，综艺市场芒果表现出色，AI真人漫快速起量。1）今年1月总票房19.64亿元人民币，同比下降69.2%，主要由于春节假期较晚、新片供应较少；2）2026年春节 档有7部影片待映，其中《飞驰人生3》热度最高，9天长假有望拉动票房复苏；3）剧集市场，《罚罪2》11.31亿播放量问鼎榜首。紧随其后的是《骄阳似我》和《逍遥》，分别取得6.63亿和6.50亿的成绩；4）综艺市场腾讯《现在就出发第三季》全网正片市占率9.87%；网综方面，前十的综艺中芒果/腾讯/爱奇艺分别占据6/3/2个。5）1月短剧/漫剧/AI真人漫热度第一的分别为《奶奶觉醒后，全家破产了》/《我在末世开超市S级诡异抢着来上班》/《嫡女泣血，母亲掀翻帝王家》。 AI应用：Seedance引发热议，春节AI应用流量入口竞争拉开序幕。1）Seedance2.0在视频生成领域更进一步，可以生成“导演级”音视频，有望对AI漫剧形成催化；2）春节期间AI应用入口竞争激烈，元宝、千问、豆包均开启红包大战，流量场景建设正处于类似移动互联网转型的关键节点，将带动GEO从主题走向商业化元年。 投资观点：从AI应用到游戏、IP潮玩，春节期间有望迎来多重催化，持续看好AI应用与IP潮玩、游戏机会。1）春节期间，从元宝、豆包到千问，大厂AI应用进入加速阶段、Seedance2.0进一步提升AI漫剧商业化进程与潜力；同时游戏、IP潮玩又将迎来产品及节日效应驱动下...

核心观点 【新房成交】 1月新房成交同比降幅收窄。1月40城新房成交面积环比-42.3%，同比-22.0%，同比降幅较上月收窄10.1pct。 从各能级城市来看，1月一、二线城市新房成交量同比降幅收窄；三四线城市在低基数的情况下，同比降幅仍然扩大，市场持续低迷。1）一线城市：1月新房成交面积环比-36.0%，同比-14.0%，同比降幅较上月收窄了14.8pct。具体来看，四个一线城市同环比均下滑，北京环比下降29%、同比下降8%，上海环比下降37%、同比下降10%，广州环比下降38%，同比下降7%，深圳环比下降38%、同比下降37%。2）二线城市：1月新房成交面积环比-50.5%，同比-18.1%，同比降幅较上月收窄了13.6pct。其中，仅青岛、苏州、福州新房成交同比出现上涨，其余我们跟踪的二线城市同环比均下跌。3）三四线城市：1月新房成交面积环比-25.6%，同比-41.1%，同比降幅较上月扩大了2.1pct。宝鸡、吉安、江门、清远新房成交同环比均提升，莆田、泰安、云浮、惠州新房成交同比增长，其余城市新房成交同环比多呈下降趋势。 【二手房成交】 1月二手房成交同比由负转正。1月18城二手房成交面积环比-2.0%，同比+9.0%，同比增速较上月提升了41.3pct。 从各城市能级来看，各能级城市二手房成交同比增速均由负转正。1月一、二、三四线城市二手房成交面积环比增速分别为-5.7%、0.3%、-3.6%，同比增速分别为15.0%、2.5%、16.0%，同比增速分别较上月提升了45.4、37.6、43.8pct。一线城市中，北京二手房成交面积同比+15%、环比-9%，深圳同比+14%、环比+5%；二线城市中，杭州、青岛、厦门同环比均正增长，苏州环比增长、同比下降，南宁、成都同比增长、环比下降，南京同环比均下滑。 预判后市，2月正值传统淡季且存在春假假期，预计市场将延续供需两淡，我们仍要重点关注年后及3-4月的成交情况。 【新房库存与去化】 库存与去化：库存规模同环比均下降，去化周期同环比均提升。1月末我们跟踪的12城新房库存面积环比-0.4%，同比-6.3%；去化周期为18.1个月，环比+0.3个月，同比+3.8个月。具体来看，我们跟踪的所有城市中仅上海、杭州、福州去化周期在12个月内。 【土地市场】 1月土地市场成交规模同环比下降，溢价率环比提升。1月全国（30...

国家统计局发布2026年1月份70个大中城市商品住宅销售价格变动情况。70大中城市新房价格环比下降0.4%；二手房价格环比下降0.5%。 核心观点 70城新房房价环比跌幅持平，二手房房价环比跌幅收窄。26年1月70大中城市新房房价环比下降0.4%，与25年12月持平；二手房房价环比下跌0.5%，环比降幅较25年12月收窄0.2个百分点，这是自25年8月以来首次降幅收窄。不过新房、二手房房价已经分别持续下跌了32、33个月，此次收窄能否持续需紧密观察。从房价下跌的城市数量来看，26年1月70城中新房房价环比下跌的城市数量有62个，较25年12月增加4个，新房房价下跌城市平均跌幅为0.42%，较25年12月收窄了0.04个百分点；70城中二手房房价环比下跌的城市数量有67个（扬州、湛江、沈阳环比止跌，扬州环比+0.4%、湛江环比+0.3%、沈阳环比持平），扭转了连续4个月（25年9-12月）所有城市二手房房价全部下跌的情况，二手房房价下跌的城市平均跌幅为0.57%，较25年12月收窄0.13个百分点。 一线城市新房房价环比跌幅持平，二手房房价环比跌幅收窄。1）新房：26年1月一线城市新房房价环比下降0.3%，环比降幅与25年12月持平。具体来看，上海新房房价环比持平，北京、深圳环比跌幅收窄，广州环比跌幅持平。其中，上海环比持平（前值：+0.2%），上海新房价格自2019年8月以来已经连续78个月上涨或持平；北京环比下降0.3%（前值：-0.4%）；深圳环比下降0.4%（前值：-0.5%）；广州环比下降0.6%（前值：-0.6%）。2）二手房：26年1月一线城市二手房房价环比下降0.5%，环比降幅较上月收窄0.4个百分点，降幅收窄幅度大于二、三线城市。具体来看，北京、上海、广州二手房房价环比跌幅收窄，深圳跌幅持平，其中北京环比跌幅改善幅度较大。北京环比下降0.2%（前值：-1.3%）；上海环比下降0.4%（前值：-0.6%）；深圳环比下降0.6%（前值：-0.6%）；广州环比下降0.7%（前值：-1.0%）。 二线城市新房、二手房房价环比跌幅均收窄。1）新房：26年1月二线城市新房房价环比下降0.3%环比降幅较25年12月收窄0.1个百分点。13%的二线城市新房房价环比上涨或持平：大连环比上涨0.2%，合肥、厦门、武汉环比上涨0.1%。2）二手房：26年1月二线城市二手房...

上游材料是PCB升级迭代过程中的通胀环节 产业角度，市场对Rubin架构采用的PCB方案高度关注，产业信息变化频次较快，但我们认为，3个关键结论未变：①PCB板子数量在增加，单机柜/GPU对应PCB价值量在增加。以26年NV推出的Vera Rubin NVL144CPX为例，新增PCB板包括Midplane+CPX主板，此外Rubin Ultra有望引入正交背板。②PCB上游材料处于持续迭代升级的过程。以AI服务器为代表的终端应用对PCB传输速率+信号完整性提出了更高要求，同样对PCB上游材料（电子布/铜箔/树脂）提出更高要求。③上游材料是通胀环节。以电子布为例，AI电子布各代产品价格代差异偏大，如果Rubin Ultra大面积推行Q布，上游材料公司可能是业绩弹性突出环境。换言之，产业趋势仍向着高景气度的方向演绎，而“噪音”来自于各类搭配方案的不确定性。 市场角度，材料端优选接近“终极”技术or“升级”方向 复盘2025年全年PCB上游材料标的股价，我们总结3个特点：①产业趋势晚于PCB环节0.5-1年时间，利润释放节奏略晚，但同样代表着2026年潜在利润释放动力足。②上游材料的产业趋势/股价均对材料价格更为敏感，体现成本占比低+供给格局优的特点。③25H2整体股价走势尚未走出明确的分化行情。 电子布：“布布”生辉，高通胀环节 （1）CTE布：预计2026年继续呈现涨价趋势。中国台湾地区IC载板厂商自25年7月起陆续提价，特别是采用Low-CTE电子布的高端BT载板产品，由于日东纺的新增Low-CTE电子布产能预计于26H2才能释放，短期供应紧张或难以缓解。（2）二代布：2026年存在明确供需缺口，随着谷歌V7及以上TPU大规模放量，我们预计或将大面积拉动Low-Dk二代布需求。（3）Q布：性能优异、供给稀缺，2026年“小试牛刀”，中长期我们看好Q布应用趋势，短期看好其供给端的稀缺性。 铜箔：明确升级，HVLP全系列提价动力强 全球龙头扩产、印证产业趋势，2025年11月三井金属中国台湾+马来西亚2个基地HVLP出货量合计620吨/月，计划于26-28年9月分别扩产至840、1000、1200吨/月。明确升级，我们预计ASIC平台（亚马逊、谷歌等）及NV在2026年高阶方均会大面积采用HVLP4铜箔方案，因此我们看好26年全系列PCB铜箔的涨价趋势。 载体铜箔是第...