核心观点 权益市场涨跌互现，建筑装饰跑输指数。美联储主席提名引发全球资产重定价，凯文·沃什的鹰派立场导致全球贵金属、大宗商品及部分成长板块集体下挫，A股市场短期受外溢情绪扰动，但未改变国内稳增长政策主线。消费与航空板块基本面支撑强劲，1月民航旅客运输量同比恢复至2019年水平以上，航空客运板块盈利拐点明确；春节消费数据超预期，白酒、免税、旅游服务等细分领域销售亮眼，推动板块估值修复。科技板块结构性分化，AI主题指数与芯片指数回调，但光伏指数逆势走强，受益于政策对新型储能与绿电消纳机制的完善，电网设备、储能系统等环节获资金回流。 发债方面，2026年专项债发行前置力度显著，累计发行量已达6969.69亿元，城投债净融资额持续改善，叠加超长期特别国债、新型政策性金融工具发力，为基建及重大项目落地筑牢资金保障。 经营方面，建筑企业新签订单“央企稳健、细分亮眼”，央企订单规模稳居高位，钢结构、装饰幕墙等子板块表现突出，“建筑+新质生产力”“建筑+新能源”转型加速，各地重点项目清单密集披露，年度计划投资规模可观，带动需求边际改善。 高频数据方面，1月建筑业PMI为48.8%，受季节性因素影响有所下滑，新订单与业务活动预期指数同步回落，上游建材市场供需分化，部分材料价格承压，随着节后项目集中开复工推进，行业景气度有望逐步回升。 投资建议，一是在流动性宽松、低利率背景下，建议关注业绩优异、现金流充足、分红稳定的低估值、高股息个股；二是在国家大力支持的重点工程，以及发展新质生产力方面，建议关注主导工程项目、转型方向清晰、成长性突出的个股。 风险提示 基建、地产等投资不及预期；宏观流动性收紧风险；地方融资平台违约风险；关税影响增强的风险。

登海种业(002041) 事件：公司近日发布2025年度业绩预告，实现归母净利润为9190万元–10192万元，同比增长62.29%–79.99%；实现扣非后的净利润为2005万元–3007万元，同比增长184.82%–227.21%，由亏转盈；基本每股收益为0.10–0.11元，同比显著改善。点评如下： 降本+转基因驱动，业绩拐点基本确立。2025年公司业绩增长，可主要归功于主业玉米种子业务的降本增效和结构优化：一方面，2025年玉米制种费用下降，制种单产提升，导致第四季度收获的玉米种成本明显下降；另一方面，随着国家转基因品种示范推广有序推进，公司转基因玉米种销量较上年有一定幅度的增长，预计玉米种子销售均价有所抬升。 公司是杂交玉米种子行业领先者，种子资源优势和品种优势突出。公司是国内种子行业第一梯队企业，品种优势突出。2025年12月31日，农业农村部公示了第五届国家农作物品种审定委员会第八次会议结果，显示全国共有764个玉米新品种通过了国家审定。其中，公司自主研发的玉米新品种“登海359”等共计12个玉米新品种通过了国审，占通过国审品种总数的1.56%。在转基因领域，公司品种优势同样突出。截至目前，公司累计有6个玉米转基因品种通过国审，占全国玉米转基因品种总数的3.7%。其中，主导品种登海605D经过试验、示范推广，销量近年来呈逐步上升趋势。 受益于转基因玉米商业化进程的持续推进和自身品种优势，公司转基因玉米种子业务长期增长可期。我国持续推进生物育种产业化试点，转基因允许种植面积扩大。据农业农村部网站消息，国内转基因玉米和大豆产业化试点于2021年启动，2023年开始扩面提速。2024年，国内转基因玉米和大豆产业化工作由三年试点阶段转入大面积示范阶段，允许种植省份由此外的5个增加至8个，到2025年，增加至13个省。2026年中央一号文件近日发布，提出“推进生物育种产业化”，并提出“深入实施种业振兴行动，加快选育和推广突破性品种”。我们预计，转基因玉米商业化进程在十五五期间将得到进一步推进。公司在转基因玉米种子领域深耕多年，积累了较为丰富的品种资源，因此我们比较看好公司转基因玉米种子业务的未来发展前景。 盈利预测及评级：我们预计公司26-27年归母净利润为1.62/1.83亿元，EPS为0.18/0.21元，维持“增持”评级。 风险因素：国内玉米及种子价格大幅...

报告摘要 一、商业不动产REITs政策推出后，至今已有10只获受理 2025年12月31日，证监会发布《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》，围绕四个方面对推进REITs相关工作作出安排，同时出台《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》，明确了商业不动产REITs的产品定义、基金注册及运营管理的基本要求、各方职责以及监管框架。沪深交易所同步修订发布公募REITs业务规则。2026年1月29-30日，上交所披露了首批已受理的8只商业不动产REITs，随后2月5日上交所和深交所分别披露1只商业不动产REITs获受理，预计募集资金总额合计约377亿元。底层资产类型包括商业综合体、办公楼、零售商业、酒店等，原始权益人包括央企、地方国企、民企和外资企业，其中央国企项目数量占比达到50%。二、公募REITs市场持续扩容，助力房企盘活存量资产 此次商业不动产REITs政策推出，丰富了公募REITs的底层资产类型，完善了REITs的产品体系，截至目前已经有79只公募REITs发行上市，主要集中在高速公路，市政设施等基础设施领域，此次商业不动产纳入REITs的发行范围，有助于公募REITs市场进一步扩容。对于房地产行业而言，目前房企内部存在较多存量资产，如购物中心、写字楼等，符合条件的商业不动产可以通过发行REITs上市，帮助房企将这些资产盘活，转化为现金流，缓解房企的债务资金压力，进一步促进房地产行业的转型升级。除了已受理的10只基金外，还有部分公司正在积极筹备商业不动产REITs发行工作，如茂业商业的申报发行工作已经通过了董事会，近期披露了具体的申报方案；武商集团表示已启动商业不动产公募REITs专项研究工作；2月10日，首开股份公告，董事会会议审议通过了《关于公司以宋家庄福茂项目等有关资产发行嘉实首开封闭式商业不动产证券投资基金（公募REITs）的议案》，公司拟以持有的华侨村商街项目、璞瑅商街项目、宋家庄福茂项目三项资产作为底层资产，开展商业不动产REITs申报发行工作。我们预计后续将有更多企业参与到商业不动产REITs的发行来盘活不动产，后续可进一步关注。 三、风险提示：政策推进效果不及预期；募集发行进度不及预期；房地产市场下行风险。

2025年业绩快报点评：氟化工稳中有升，六氟涨价盈利修复 新宙邦(300037) 投资要点 业绩符合市场预期。公司预估25年实现营收96.4亿元，同比+22.8%，预估实现归母净利11.0亿元，同比+16.6%，预估实现扣非净利10.9亿元，同比+14.5%；其中25Q4归母净利3.5亿元，同环比+45.5%/+32.5％，扣非净利3.7亿元，同环比+53%/+50％，符合市场预期。 电解液六氟涨价贡献业绩弹性、单位盈利明显修复。我们预计25Q4电解液出货8万吨+，同增35%，25年我们预计出货28万吨+，同增45%。盈利端，我们预计Q4电解液板块贡献利润1亿元左右，对应单吨盈利恢复至0.12万/吨，主要由六氟及VC涨价贡献，我们预计六氟出货0.5万吨左右，对应六氟单位盈利3-4万，石磊我们预计26年出货4万吨，若考虑六氟涨价至12万，我们预计石磊贡献8亿元左右归母利润，弹性显著。 Q4氟化工、电容器和半导体盈利稳健增长。我们预计氟化工25Q4利润2亿元左右，环比持平微增，海德福亏损环比收窄，全年看海德福我们预计亏损收窄至0.6亿元，氟化工我们预计增长10%贡献接近8亿元利润；26年公司半导体冷却液产品客户认证有望基本完成，我们预计26年开始放量，且我们预计26年海德福减亏，我们预计氟化工合计贡献10亿利润，增速恢复。我们预计电容器化学品及半导体化学品收入Q4合计贡献利润0.5亿元，环比微增，我们预计全年贡献2亿元左右利润。 盈利预测与投资评级：考虑公司六氟及VC涨价幅度显著，25Q4单位盈利明显修复，26年我们预计将进一步体现涨价弹性，以及氟化工业务新产品贡献增量，我们预计公司25-27年归母净利11.0/24.0/29.8亿元（原预期11.9/16.3/20.3亿元），同比+17%/+118%/+25%，对应PE为35x/16x/13x，给予26年25xPE，目标价79.8元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期，行业竞争加剧。 郑重声明：东方财富发布此内容旨在传播更多的信息，与本站立场无关，不代表东方财富观点。建议用户在阅读研报过程中，请认真仔细阅读研报里的风险提示、免责声明、重要声明等内容，用户据此操作风险自担。

2025年信贷结构优化，新发定价降幅收窄，预计2026年量温和、价平稳 2025年信贷总量保持合理增长，结构进一步优化。全年人民币贷款还原化债影响后增长7%左右，其中科技、绿色、普惠分别同比增长11.5%、20.2%、10.9%，持续高于平均贷款增速。从定价水平看，12月利率区间在[0，LPR-1%）的低价贷款占比继续减少。央行对社会融资成本的表述，也逐渐从“推动下降”调整为“推动低位下行”、“促进低位运行”，侧面反映新发贷款或已进入“稳价”阶段。2026年信贷开门红总量适中、节奏平滑，债贷比价及成本底线构成约束。2026年信贷节奏或保持前置，但1月投放或相对适中，预期人民币贷款增量5万亿左右，同比略少增。一是LPR降息预期减弱，银行并未抢投放，或推延部分项目2月落地放款；二是考核层面强调债贷比价与成本加点核算，难见2%以下的低价贷款，国央企配合冲贷行为明显减少。按成本加点法核算，若按平均负债成本1.6%作为资金成本，在不考虑运营费用的情况下，目前企业一般贷款收益率需达到2.3%以上才能覆盖考核成本。在存-贷增速差上行且债券恢复一定性价比的背景下，我们认为2026年信贷节奏将延续平稳放缓的趋势，票据、福费廷等低价品种将继续压降。 合理看待存款脱媒对流动性的影响，资管产品通过同业渠道回流银行体系 在本次报告专栏三中，央行特别论述了从“资管产品与银行存款合并”看流动性的视角，实际上“存款搬家”从来不是总量的减少而是结构转化，企业和储户的存款转向资管产品配置后，很大一部分直接投向同业存款和NCD，其他底层资产最终也会转化为银行存款实现回流。央行披露的资管产品总资产增速，2025年同比约8.1%，保持近年来平稳增长态势，这样来看我们认为降准等总量流动性投放工具或阶段性保持克制。 存款开门红较佳，定价“反内卷”成效显著，关注同业存款加强自律可能 2025年银行存款成本率取得可观降幅，2026年降息窗口或视银行负债成本改善效果而定。2025年上市银行存款成本率由1.80%降至1.54%。2026年银行存款或受益于信贷派生、高到期留存、理财回表等因素总量增长较佳，且定价上中小行自律上限目前或仅高出国有行30-40BP，机构间竞价行为减少。但部分强规模诉求银行或有提高同业融资报价的现象，理财产品在2025年也显著增加同业存款配置，建议关注同业存款下阶段加强自律的可能（如活存设置OM...

摘要 中诚信国际预计，随着我国宏观环境稳中向好，宏观经济增长筑牢发展根基，人口结构变化催生刚性需求、“健康中国”战略推进带动健康消费升级及卫生支出稳步提升，前述因素共同支撑市场扩容，总体来看行业发展韧性与长期增长潜力凸显，2026年行业政策层面“三医联动”协同改革将持续深化，全链条监管体系仍将不断完善，未来行业有望深度聚焦质量提升、创新驱动、合规运营三大维度，同时依托集采扩面提质、医保支付改革及反腐常态化治理，引导行业形成优质高效的良性生态，夯实高质量发展基础。 中诚信国际观察到，2025年以来我国创新药高景气增长、生物制药出海授权迎来历史高位以及高端医疗器械加速出海等成为行业创新的阶段性成果，标志着行业正在向自主创新和全球布局的加速转型，但也面临价格竞争加剧、国际贸易摩擦风险、研发投入压力加大等挑战，展望2026年，需对行业所面临的研发创新风险、全球布局进展、细分领域竞争加剧及政策落地与下游需求释放等因素可能对其信用水平带来的影响保持关注。 中诚信国际关注到，2025年以来受国家与地方集采不断深化及下游需求波动等影响，行业整体收入与利润均进入收缩区间，融资需求减弱使债务增速放缓，部分细分行业偿债指标出现弱化，但整体仍保持较强的盈利及经营获现能力，资本结构仍较稳健，偿债能力处于较强水平；预计2026年行业创新和转型力度将继续加大，各细分领域的创新产品正在成为核心增长引擎，有利于加快我国医药制造行业“走出去”步伐，深度参与全球医药产业链竞争。

预计2026年，宏观消费在政策支持下缓慢回暖，但信心不足制约复苏力度。行业内百货业营收持续收缩，仍将通过降本增效和业务转型等措施来寻求突破，超市业则在主动收缩中聚焦供应链与数字化变革，但均依旧面临转型成本压力，财务呈现偿债能力尚可与盈利承压的分化格局。实体零售企业长期改善仍有待消费信心根本性恢复与内部改革成效显现。 中国实体零售行业的展望维持“负面改善”，中诚信国际认为，未来12~18个月该行业总体信用质量较“负面”状态有所改善，但尚未达到“稳定”状态的水平。 摘要 中诚信国际预计，未来居民收入的稳步提升、消费结构需求升级、消费促进政策的深入实施仍将持续提振部分品类的消费，但在消费信心未有明显提升的情况下，细分领域的正向效应难以大幅扭转宏观压力带来的负面阻力，社零增速或保持缓速增长态势，消费市场或进入更常态化的持续改善阶段。 中诚信国际观察到，2025年以来，百货和超市行业仍整体呈收缩态势。未来，行业将告别粗放式扩张，行业内企业仍将通过降本增效和业务转型等措施来寻求突破，但仍有待外部环境进一步改善和调改措施的落地成效缓解经营压力。 中诚信国际观察到，2025年以来，实体零售样本企业盈利及经营获现普遍承压，随着行业内企业转型调改推进，未来仍有较大修复空间。考虑到实体零售企业货币资金充裕、财务杠杆水平下降以及普遍拥有自有物业可对偿债形成支撑等因素，短期内实体零售样本企业偿债能力整体上仍将处于较好水平。从长期来看，实体零售企业的稳步发展仍有待促消费政策的延续、消费信心的建立以及企业提质增效措施的显现。

事件：2月10日，央行发布《第四季度中国货币政策执行报告》，简称“《报告》”。 经济与物价：巩固拓展经济稳中向好势头 1、加大逆周期和跨周期调节力度。《报告》认为下阶段经济将稳中向好，我国经济经济基础和新动能不断夯实与壮大。我国研发投入强度达到2.8%，首次超过OECD国家平均水平，科技发展实力提升。积极的财政、货币政策也将对2026年的经济给予支撑。挑战方面，当前外部环境影响变化加深，例如贸易壁垒增多，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。要坚定信心、用好优势、应对挑战，不断巩固拓展经济稳中向好势头。持续扩大内需，因地制宜发展新质生产力，确保“十五五”开好局、起好步。 2、《报告》认为当前物价运行呈积极变化。2025年全年CPI与上年持平，PPI环比连续3个月上涨。宏观政策的协同效应不断强化，国内统一大市场纵深推进、新动能发展壮大、提振消费深入实施等还会持续促进供给需求更好匹配，支持物价合理回升。 货币政策：把握好政策实施的力度、节奏和时机 （1）降准降息或进入落地阶段，要把握力度和时机。《报告》提到“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机”，对比Q3的“根据经济金融形势的变化，做好逆周期和跨周期调节”，政策表述更偏落地。再度表示“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松”，结合此前邹行长表态的2026年“降准降息还有一定的空间”，我们认为央行已做好降准降息的准备，但具体实施节奏需考虑国内外的经济金融形势。央行多次强调稳经济、提物价为2026年货币政策的重要考量，则政策落地的时点或与国内稳增长政策发力的必要性有关。 （2）结构性政策方面，关注科技、绿色、养老金融。结构性货币工具依然强调做好金融“五篇大文章”，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域。优化科技创新和技术改造再贷款，积极构建和完善绿色金融产品和市场体系。并持续引导金融支持服务消费。落实好一次性信用修复政策，引导更多金融资源支持提振和扩大服务消费。 （3）深入推进利率市场化改革，畅通货币政策传导渠道。《报告》指出，持续开展对金融机构利率政策和自律约定执行情况的现场检查和评估，提升银行自主理性定价能力。持续完善LPR利率；持续深化明示企业贷款综合融资成本试点，促进社会综合融资成本低位运行（Q3为“推动社会综合融资成本下行...

恒瑞医药关于药品上市许可申请获受理并纳入优先审评程序的提示性公告 富途牛牛

2026年2月11日，国家统计局公布1月CPI和PPI数据，并对价格指数进行五年一次的基期轮换。国家统计局首次公布了CPI基期轮换后各主要分项的权重，体现出数据公布透明度的进一步提升。 基期轮换和分项权重具体是什么？与居民的物价感受有何关系？1月CPI和PPI表现如何？后续如何进一步推动物价合理回升？ 风险提示：外部从冲击超预期、稳增长政策超预期

中等职业教育是指以培养技能型人才为主要目标，面向初中毕业生或具备同等学力的人员提供的一种职业教育形式。作为我国职业教育体系的重要组成部分，中职教育不仅注重学生专业技能的系统培训，还强调理论知识与实际操作的紧密结合，旨在全面提升学生的职业能力和综合素质，从而有效满足社会经济发展对各类技术技能型人才日益增长的需求。 中职教育在我国教育体系中处于基础职业教育阶段，承担着衔接义务教育与高等职业教育的重要桥梁作用。它不仅帮助学生掌握扎实的专业技能，还注重培养学生的职业道德、创新精神和团队协作能力，促进其全面发展。通过多样化的课程设置和校企合作实践，中职学校能够为学生提供丰富的实训机会和真实的工作环境体验，增强其就业竞争力。 此外，中职教育涵盖的专业领域广泛，包括机械制造、电子信息、建筑工程、汽车维修、旅游服务、护理保健、计算机应用等多个行业，紧密结合国家产业结构调整和区域经济发展需求。近年来，随着我国制造业升级和现代服务业的快速发展，中职教育不断深化改革，推动产教融合、校企合作，积极引入先进技术和教学资源，提升教育质量和办学水平。

2025年以来，我国交通运输行业依托“十四五”时期完善的基础设施网络，呈现“整体稳健、结构分化”的运行特征：客运需求已基本恢复至2019年同期水平，长途出行增长显著；货运需求在内外需共同支撑下保持平稳增长；但细分领域分化加剧——公路运输因客运分流及“公转铁、公转水”政策推动，主导地位持续弱化，铁路、水路和民航则受益于政策红利与成本优势，实现份额提升。行业持续推进运输工具低碳化与数智化转型，叠加运输设备大规模更新需求，交通运输领域投资仍将保持较高强度。行业价格机制改革持续深化，部分低管制领域运价随景气度呈现周期性波动，盈利端受益于油价下行与细分行业“反内卷”政策引导，但刚性折旧摊销与持续攀升的人工成本，仍对成本管控形成持续压力。 政策层面看，2025年交通运输行业政策聚焦于物流降本提质增效、绿色数智化转型、统一开放和良序竞争市场建设三大核心方向。 从道路运输行业样本企业财务表现看，行业整体盈利能力偏弱，其中公交业务受准公益性定价影响持续亏损，叠加部分区域财政补贴力度减弱，进一步拖累盈利水平；货运样本企业受益于经营回暖，收入与利润稳步提升。样本企业负债水平适中，EBITDA可为利息支出提供较好保障，叠加行业获现能力较强，现金储备较充裕，短期偿债压力总体可控。但受股东背景与经营稳定性差异影响，客货运企业信用资质呈现明显分化。 信用质量方面，近年来行业发债企业整体信用质量较为稳定。2025年末，公开发行债券的存续主体为47家，其中AAA级主体21家，AA+级主体15家，年内无发行人主体级别变动。 展望2026年，交通运输行业运行总体将保持平稳。需求端，客运需求整体保持稳定，国内刺激政策将持续支撑货运需求，但全球贸易保护主义抬头、地缘政治摩擦和关税政策不确定性或对货运市场构成扰动。运输结构加速优化，多式联运替代效应持续增强，细分领域表现进一步分化。“反内卷”政策有望推动部分领域运价企稳回升，但燃油价格波动、人工成本攀升及刚性折旧摊销仍将制约盈利修复空间。政策驱动运输设备向绿色智能化升级，短期企业资本开支压力犹存，但宽松融资环境可为其提供一定支撑，长期看，运输设备转型升级将提升运输效率、优化成本结构，为行业高质量发展注入持续动能。 （道路运输）预计2026年，道路运输在运输结构中的主导地位将持续弱化，客运需求仍将受分流影响而下降，业务转型成效仍待观察；货运需求虽受益于国内稳增长...

2025年是我国低空经济从试点探索转向“体系化落地、规模化商用”的关键之年，产业上下各环节硕果累累、全年表现可圈可点：（1）政策制定层面完成从顶层框架到实操细则的跃迁；（2）空域放开与管理实现突破性进展；（3）标准体系建立进入快速完善期；（4）基础设施建设按下快进键；（5）eVTOL与无人机双线突破；（6）技术突破聚焦安全与效率，固态电池、航空级电机等动力技术不断进步，国产替代成果喜人；（7）运营与应用从试点走向常态化；（8）多地成立产业投资基金；（9）产业多方围绕政企合作与生态共建，基础设施与服务支撑，商业运营与场景落地，技术融合与产品研制四个方面开展合作，eVTOL厂商产能持续扩张，多家制造工厂建成。 展望2026年，低空产业将迎来五大发展趋势：空域管理更加精细化、低空基础设施密集铺设、低空物流保持快速发展、技术能力持续升级和eVTOL走向商业运营。2026年低空产业的投资主线可聚焦三大方向：一是核心制造环节的国产替代与量产能力，重点关注具备适航取证能力的eVTOL整机企业及高壁垒零部件（如高能量密度的固态/半固态电池、飞控系统、轻量化复合材料）供应商；二是低空新基建与运营服务，包括垂直起降场、能源补给站、5G-A低空智联网等基础设施建设，以及已形成稳定现金流的低空物流、工业作业、文旅观光等运营平台；三是自动化智能制造与供应链升级，随着eVTOL、无人机的百架级订单涌现和新工厂建成，具备柔性产线、智能检测与高效组装能力的自动化装备企业将成为支撑产业降本扩产的关键赋能者。 同时，区域产业集群（如粤港澳大湾区、长三角“低空铁三角”）和政策试点城市（深圳、合肥、成都等）将持续吸引资本集聚，建议投资者优先布局技术壁垒高、商业模式清晰、与头部整机厂深度绑定的企业，把握低空经济从“示范应用”迈向“经济规模”的黄金窗口期。

板块行情回顾： 本周低空经济指数涨-5.67%，相对涨幅-5.75%，日均成交额3513亿元。较上周而言，本周成交额基本持平。 个股表现： 本周涨幅前五个股为商洛电子（300975.SZ，未评级）、西部材料（002149.SZ，未评级）、纵横股份（688070.SH，未评级）、华设集团（603018.SH，未评级）、洪都航空（600316.SH，未评级）；跌幅前五个股为海特高新（002023.SZ，未评级）、航天环宇（688523.SH，未评级）、航天电子（600879.SH，未评级）、中科星图（688568.SH，未评级）、超捷股份（301005.SZ，未评级）。 行业动态： 1.广东省2026年政府工作报告提出低空发展目标； 2.全球首款混合动力无人运输机首飞成功。 政策动态： 1.《低空经济标准体系建设指南(2025年版)》发布：这是我国低空经济领域首个纲领性标准文件，推动产业从“野蛮生长”转向“规范规模化发展”。 公司动态： 1.沃飞长空：完成近10亿元新一轮融资，创下2026年开年低空经济最大单笔融资纪录。资金将用于AE200系列适航取证冲刺、全球总部基地投产及低空出行商业模式构建。本轮融资由中信建投领投，联新资本、祥峰投资、光合创投、国策投资等知名机构联合投资，磐霖资本、蕴盛资本、中科创星、松禾资本等老股东持续跟投。 风险提示：低空空域开放不及预期；电池、电驱技术发展不及预期；下游应用场景开拓、民众需求不及预期；产业发展进程不及预期；市场竞争激烈程度超出预期。

我们站在历史的一个独特且具有决定性的时刻。自巴黎协定签署以来的十年里，可再生能源技术经历了显著的变革。在成本大幅下降和制造能力增长的双重推动下，全球太阳能、风能和电动汽车（EV）的部署已超出最乐观的预测，并继续呈指数级增长（图ES1）。世界正准备在从以化石燃料为主体的能源系统快速而广泛地转变为以本土、低成本可再生能源为主体的能源系统方面实现突破。然而，把握这一机遇并非易事，因为仍存在重大的政治和经济障碍和难题。 太阳能和风能现在几乎总是新电力生成的最便宜和最快的选项。在2010年至2022年间，许多国家太阳能和风能的成本已经与化石燃料相当，甚至无需金融支持。截至2023年，预计96%的新增大型光伏发电和陆上风电装机容量电力成本低于新建的燃煤和燃气电站，而全球约75%的新建风能和光伏电站提供的电力成本低于现有的化石燃料设施。2024年，太阳能光伏的全球平均发电成本比成本最低的新建化石燃料发电厂低41%，陆上风电低53%，其中太阳能光伏达到每千瓦时（kWh）0.043美元，陆上风电达到0.034美元/kWh。平均而言，太阳能光伏和陆上风电的项目工期为一年到三年（小规模太阳能项目更短），而燃煤和燃气发电厂可能需要五年或更长时间，核电站则需要10到15年。

核心观点 人工智能动态：1）公司动态：①SpaceX全资收购xAI，合并后估值达1.25万亿美元；②Meta推出系列AI广告工具，视频生成2.0简化创意生产；③昆仑天工发布Skywork桌面版，本地多模型AI办公Agent正式上线；④OpenAI双品连发，编程模型升级与企业级平台上线；⑤Meta测试独立AI视频应用Vibes，拆分AI视频信息流；⑥Google、Amazon、Meta、Microsoft联合加码，6100亿美元布局AI基础设施。 2）底层技术：①阶跃星辰发布Step3.5Flash模型，稀疏MoE架构破解算力困局；②通义千问开源Qwen3-Coder-Next；③Anthropic发布Claude Opus4.6，上下文窗口大幅扩容；④中科院发布“飞鱼-1.0”底层大模型架构，突破耦合计算技术。 3）行业政策：工信部印发算力互联互通节点建设通知，完善AI算力基础设施。 投资建议：各家巨头26年在AI方向持续加大支出，包括人才招纳、算力建设、营销支出等，春节期间国内将迎来大厂C端AI Agent产品在流量侧的激烈争夺。伴随国内外更多Agent产品快速落地，AI正逐步开始改变用户与软件互联网的交互形式，大模型开始创造价值，建议关注最具确定性的算力和大模型公司，包括阿里巴巴、百度集团、腾讯控股等。 风险提示：政策落地不及预期风险，技术商业化瓶颈风险，供应链波动风险等。

摘要 二级市场表现 市场与板块表现：本周新材料板块下跌。新材料指数跌幅为1.53%，跑赢创业板指1.76%。近五个交易日，合成生物指数下跌0.19%，半导体材料下跌3.70%，电子化学品下跌1.61%，可降解塑料下跌1.83%，工业气体下跌2.28%，电池化学品上涨0.09%。 产业链周度价格跟踪（括号为周环比变化） 氨基酸：缬氨酸(13850元/吨，-1.42%)、精氨酸(21500元/吨，0.47%)、色氨酸(32050元/吨，0.47%)、蛋氨酸(18250元/吨，0.27%) 可降解材料：PLA(FY201注塑级)(17800元/吨，不变)、PLA(REVODE201 吹膜级)(16800元/吨，不变)、PBS(17000元/吨，不变)、PBAT(9700元/吨，不变) 维生素：维生素A(60500元/吨，-1.63%)、维生素E(57000元/吨，2.70%)、维生素D3(195000元/吨，-1.27%)、泛酸钙(40000元/吨，不变)、肌醇(30500元/吨，不变) 工业气体及湿电子化学品：UPSSS级氢氟酸(11000元/吨，不变)、EL级氢氟酸(6335元/吨，不变) 塑料及纤维：碳纤维(83750元/吨，不变)、涤纶工业丝(8900元/吨，不变)、涤纶帘子布12月出口均价为(15137元/吨，-1.00%)、芳纶(8.53万元/吨，-2.93%)、氨纶(27000元/吨，不变)、PA66(15800元/吨，不变)、癸二酸12月出口均价为27065元/吨，较上月下降4.54%。 投资建议 北美CSP资本支出强劲增长，建议关注AI新材料发展机遇。亚马逊AWS、微软、Google、Meta等美国四大云端服务供应商2026年资本支出合计超过6,700亿美元，同比增长超60%，再创历史新高。其中，Meta2026年的支出预估将达 全年营收的50%以上。而这四大云端服务供应商资本支出主要会用于打造AI基础设施，预计将催动更多AI服务器需求。而相比于传统服务器，AI服务器在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求更高，需要具备更低的介电常数和介质损失因子，推动覆铜板向高频高速方向持续升级迭代，PPO树脂、碳氢树脂、low-dk电子布、HVLP铜箔等高频高速覆铜板核心原材料需求2026年有望在AI服务器的带动下快速提升。树脂领域建议关注【圣泉集团】、【东...

关键要点 到2024年，美国九大先进行业的公司投资了6750亿美元用于研发，占全球总投资的52%。中国企业投资了1650亿美元，占全球总投资的13%。 但过去十年中，中国在迅速迎头赶上。在规模调整的基础上，中国企业在ITIF研究的九个行业中，已经有四个在研发投资上超过了美国企业。 同时，全球其他地区先进产业在研发领域的投资似乎已经大量停滞。我们似乎正走向一个由美国和中国主导企业研发投资的二元世界。 中国在这方面的优势是研究成本低于美国。实际上，从工资调整后的角度看，中国在先进产业的研究与开发投资比美国低20%。 除去软件和生物制药，中国公司在这七个先进行业中的工资调整研发投入现在已超出美国公司6%。 为了防止在全球先进产业领域失去市场份额，这些产业对美国国家力量至关重要，国会应扩大资助产学研联合研究的计划，并将替代简化研发税收抵免和常规研发税收抵免分别增加到三倍。

回顾2025年，化妆品行业持续进化，原料备案一路狂飙，科研技术迭代加速。而市场的另一端，是变得多元、复杂乃至矛盾的消费者需求。 归根结底，是消费者对“本我”的双重期待，既希望产品能精准狙击“我”的问题，又能以松弛无“登味”的方式融入“我”的生活。 行业正迈入“新质价比”时代：每一个爆品的诞生，都是对消费者复杂自我的回应。 今年，KEV美妆圈新品库收录1800+新品，从中提炼出覆盖产品关系、研发基准、品类创新与情感价值四大维度的十大年度趋势，我们希望以行业观察者的视角，为你厘清脉络，带来前沿情报、趋势与启发。

晶丰明源(688368) l事件 公司发布2025年业绩预告，预计2025年实现营业收入15.7亿，同比增长4.41%%；归母净利润0.36亿元，同比上升208.92%。 l投资要点 营收稳步增长，盈利能力持续提升。2025年公司业务保持良好发展态势，实现营业收入15.7亿，同比增长4.41%%；归母净利润0.36亿元，同比上升208.92%，综合毛利率实现同比攀升，主要系产品结构优化，其中，电机控制驱动芯片与高性能计算电源芯片的收入规模、以及营收占比与同期相比均有所提升，有效拉动盈利能力的增强。 拟收购易冲科技，强化业务协同。公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买易冲科技100%股权，并募集配套资金。易冲科技主要从事无线充电芯片、通用充电芯片、汽车电源管理芯片、AC/DC及协议芯片等高性能模拟芯片及数模混合信号芯片研发设计与销售业务。本次收购完成后，易冲科技的手机及生态终端相关芯片（无线充电、电荷泵快充等）、汽车电源管理相关芯片，能够完善公司对应领域产品布局，双方芯片可组合形成适配器、车用驱动等完整解决方案，能提供更全面产品组合。此外，易冲科技拥有手机（三星、荣耀等）、消费电子（安克等）、汽车（比亚迪等）领域优质客户，可与公司共享，助力开拓业务、扩大规模、提升市场竞争力，保障整体战略实施。 l投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营收分别为15.7/22.0/30.1亿元，归母净利润分别为0.4/2.1/4.0亿元（暂不考虑易冲并表），维持“买入”评级。 l风险提示： 技术迭代和研发投入不及预期的风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

摘要：2026年，作为中国“十五五”规划的开局之年，承载着承前启后、迈向高质量发展新阶段的历史使命。当前，中国经济仍处于深刻的转型期，去地产化进程深化，新旧动能加速转换，宏微观温差依然存在。展望2026年，外部环境更加复杂多变，内部结构性挑战犹存，但一系列积极因素正在蓄力。我们预计：①2026年中国GDP增速目标维持在5%左右，实现“十五五”良好开局。②消费增速在4.0%左右，在政策托底下稳中有升，服务消费将成为核心亮点。③投资有望实现正增长，制造业和基建投资为主要驱动力，房地产投资预计同比降幅收窄。④在不确定性与高基数效应等因素扰动下稳中承压，出口增速可能减缓至4.5%左右，进口增速提升至0.8%左右。⑤物价或将走出低迷，CPI预计回升至0.5%-1.0%，PPI预计收窄至-1%左右。⑥财政赤字率保持4%，重点支持民生与科技领域。⑦货币政策或有一次降息及1—2次降准，更加注重长期结构优化。⑧防风险重点仍聚焦房地产、金融和地方债，三大领域风险将进一步收敛，但地方债务压力仍不可小觑。⑨10年期国债收益率大概率向2.0%水平靠拢。⑩人民币汇率在美元走弱、贸易顺差支撑下稳中偏强，有利于提升资产吸引力。 一、GDP增速：维持5%左右，实现“十五五”良好开局 2026年，是“十五五”规划的开局之年，也是我们迈向第二个百年奋斗目标新征程的关键一年。对于宏观经济走势，我们认为，未来外部环境依然趋紧，新旧动能加速换挡，政策红利持续释放，中国经济将在5%左右的增长轨道上稳健前行，新质生产力加速“挑大梁”。从2026年各个季度可能的经济发展趋势来看： 一季度，政策提前发力，力争开门红。一季度经济增长的驱动力来自宏观政策的集中前置发力。年初财政资金和最新公布的“两新”政策将加速落地，形成实物工作量。叠加元旦和春节带来的季节性消费高峰，经济有望实现良好开局。二季度，动能转换，增速可能短暂放缓。房地产投资仍处筑底过程，继续对总投资形成拖累；居民消费在节日效应消退后，其持续性将更多依赖于收入预期的实质性改善。此外，外部需求的不确定性也可能带来扰动，导致增长动能接续可能出现边际放缓。三季度，企稳回升，价格信号积极改善。PPI指数或将在本季度同比转正，这将显著提振企业盈利预期，从而带动生产恢复和主动补库存行为。外部环境可能边际改善，将为中国出口提供额外拉动力。四季度，政策再次加力，完成年度目标。节...

核心观点 在地产增长引擎转换的下半场，传统住宅开发赛道的规模开始收缩，反观商业地产，迎来了政策红利期。从政策导向看，15-23年中央出台众多新消费支持政策，但均未涉及消费场景，而从24年开始反复提及“消费新场景”这一概念。我们认为，以往同质化的传统商业已经无法满足当下多样化的新消费需求与新消费习惯。未来商业地产机遇将增加，围绕消费群体偏好变化打造新消费的实体商业场景，为新业态、新模式提供新的场景载体。 对于运营商来说，只有将“场景”和“消费”两件事情完美融合，提升“三复率”，才能在这个拥挤的赛道中开辟出新机遇。当下的商业地产不再只靠地段或交通取胜，经营者需要打开思路，清楚定位项目方向，从客户的角度出发，挖掘消费者的潜在需求，有针对性的打造“独家”；更要增加客户粘性，实际上是想方设法去留住或占用消费者时间，提升“复游”、“复购”、“复荐”率。 传统的商业项目可以通过引入新消费业态或通过调整空间布局、呈现形式等方式成为符合新时代消费需求、消费习惯的“新场景”；此外，各类创新型的“新场景”也不断涌现，尤其是非标商业新场景，无论是在存量改造项目、还是在增量入市项目中，都占据了重要位置。从当前我国商业地产现状来看，商业地产行业发展已进入相对存量期，2025年新开业项目数量创2013年以来的新低，同时面临空置率高、租金持续下行等压力。从25年新开业的项目来看，存量焕新项目占比2成，部分项目被改造为创新的二次元主题商场、城市奥莱、非标商业项目；增量入市项目占比8成，奥特莱斯、特色主题mall、复合型非标商业正构成差异化的“新场景”。 新场景的“新”，核心在于从传统的“提供一个销售服务场所”转向到“共创一个有情感共鸣的沉浸化体验场景”。1）商业地产中的新消费业态崛起。“新消费”指的是围绕年轻一代消费者的需求而产生的全新消费品和服务模式，往往涉及国产品牌崛起、精神消费与悦己消费，以及以高增长为特征的市场趋势。传统消费到新消费的核心差别在于从“物质消费”走向“精神消费”，高度重视情绪价值。2）场景体验是实体商业的核心优势。实体商业仍是消费的基本盘。25年我国社会消费品零售总额中线下占比74%。有较多新消费品牌想要进入线下消费渠道。我们认为，场景体验是电商难以企及的实体核心优势。电商的核心竞争力在于满足消费者高效获取商品的需求。而商业地产的价值不止于提供商品交易场所，还承载着消费者的社交...

中国铀业(001280) 核心观点 中核集团旗下天然铀矿产平台，上市募资44亿元。公司归属中核集团，是专注于天然铀和放射性共伴生矿产资源综合利用业务的矿业公司。公司毛利近9成来自天然铀产品（核能发电关键原料），其余来自放射性共伴生矿产资源综合利用业务。2024年公司境外自产天然铀2659tU3O8，折金属2255tU，国内产量（根据USGS数据估算）约为1700tU，合计3955tU。根据UxC2025Q2报告，2024年全球共产约61615tU，公司自产矿总量占全球产量6.4%。 天然铀业务：持铀矿资源，广泛参与国际贸易。公司天然铀业务划分为自产天然铀产品销售业务、外购天然铀产品销售业务和国际天然铀贸易业务。行业层面，天然铀需求稳增，供给受限，价格有望长牛，考虑核电建设周期，铀需求将在2027年加速释放。自产天然铀为公司核心业务，毛利占比超六成。公司在国内天然铀生产中具有主导地位，拥有17宗国内天然铀或铀钼矿采矿权；公司在海外持有单体较大的罗辛铀矿。募投资金中规划22亿用于天然铀产能项目。 放射性共伴生矿产资源综合利用业务：聚焦独居石、铀钼和钽铌处理。公司子公司分别负责不同品类综合利用业务。独居石综合利用为湘核新材业务，产出氯化稀土以及磷酸三钠/碳酸稀土等副产品，独居石原材料来自外购；铀钼伴生矿综合利用为沽源铀业业务，产出四钼酸铵产品，铀钼矿石原材料来自有矿山；钽铌矿综合利用为中核华中业务，产出五氧化二钽与五氧化二铌，同步产出硫酸铵等副产品，钽铌矿原材料来自外购。募投资金中规划7亿用于放射性共伴生矿产资源综合利用项目，其余作为流动资金。 盈利预测与估值：公司未来3年募投项目逐步落地，预计2025-27年归母净利润16.6/34.9/48.7亿元（+14%/110%/40%），EPS分别为0.91/1.92/2.68元。通过多角度估值，预计公司合理估值108.3-120.9元，相对目前股价有17%-31%溢价，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：核聚变预期提前，天然铀需求萎缩风险；天然铀矿超预期释放，价格下跌风险；国内外铀矿项目增量释放不及预期风险。

汇川技术(300124) 业绩概要： 公司公告2025年全年预计实现收入429.7-466.7亿元，同比增长16%-26%；预计实现归母净利润49.7-54.0亿元，同比增长16%-26%；预计实现扣非后净利润47.6-51.7亿元，同比增长18%-28%。 据此测算，4Q单季度预计实现收入113.0-150.1亿元，同比下降3%至增长29%；预计实现归母净利润7.2-11.5亿元，同比下降23%至增长23%；预计实现扣非后净利润8.7-12.8亿元，同比下降3%至增长42%，公司利润基本符合预期。 点评与建议： 2025年收入、利润实现较快增长：公司2025全年收入同比增长16%-26%，主因①下游客户定点车型放量，1-3Q子公司联合动力收入同比增长35.5%；②公司紧抓锂电、3C、半导体等OEM市场的结构性机遇，推出多产品解决方案，幷深化上顶策略，大客户、行业、渠道拓展齐头幷进；③得益于跨国客户及后服务市场的拓展，公司智慧电梯业务增速转正。凭借领先的成本控制，公司归母净利润也实现较快增长，全年同比增16%-26%。 公司计划赴港上市，加速全球化布局：2026年1月，公司筹划发行H股，构建“A+H”双融资平台。公司赴港上市为进一步匹配全球化战略需求，提高公司的商业信用与品牌影响力，从而加速向欧洲等高端市场渗透。从收入结构看，2025H1公司海外收入占比约6.4%，未来增长空间可观。我们预计公司一方面将继续落地“借船出海”战略，伴随中国企业客户出海，另一方面将聚焦泛亚太、欧、美地区，挖掘工控、新能源汽车的TOP级客户。 盈利预测及投资建议：展望2026年，公司将加快全球化布局，大力拓展海外市场。此外，公司将继续拓展AI工业软件，逐步从硬件商向软硬件结合的平台型企业转变。预计2025、2026、2027公司分别实现净利润52.5、63.5、73.8亿元，yoy分别为+22.5%、+21.1%、+16.2%，EPS分别为1.9、2.3、2.7元，当前A股价对应PE分别为39、32、28倍，给予“买进”的投资建议。 风险提示：价格竞争激烈、新能源汽车业务发展不及预期、工控自动化市场回暖不及预期、海外市场拓展受阻

厦门国贸(600755) 事件 2026年1月，厦门国贸披露《五年发展战略规划纲要（2026-2030）》回顾23-24年，公司归母净利润分别为：19.15亿，6.26亿；25年前三季度为5.77亿，同比幅度减少-18.94%。 点评 公司诞生于1980年的厦门，起步于进出口贸易业务，逐渐延伸到大宗商品领域。目前是以供应链管理为公司的核心支柱产业，体量规模稳居行业第一梯队。核心主业围绕“冶金、能化、纺织、有色、浆纸、农产、橡胶、新能源”八条成熟的产业链，为产业链上下游客户提供采购服务、分销服务、价格管理、物流服务、金融服务、市场研发、数智运营、产业升级等八种服务。2025上半年的海外业务营收295亿元；完成进出口总额65.8亿美元；“一带一路”沿线贸易规模近400亿元；与RCEP国家的贸易规模超350亿元。 近几年随着国内经济的换挡转型，对部分大宗品类的需求随之变化导致公司业绩波动。为此，公司立足当下前瞻性提出《五年发展战略规划纲要（2026-2030）》。重点是保持战略定力，做强做优做精供应链管理核心主业，持续扩展应用场景与业务边界。同时还要打造“一核两翼三支柱”，聚焦组织能力出海，深度融入国际市场，大力开发属地化业务，为未来业务发展注入增量。 投资评级 我们认为，厦门国贸宣布五年规划纲要，恰逢中国企业走向国际的早期阶段。公司有望抓住机遇，提升产业运营效能，筑牢“供应链+产业链”的竞争壁垒。尽管短期业绩承压，但我们仍看好公司的中长期发展叠加稳健的分红历史，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 大宗商品需求下滑及价格波动风险；地缘政治及竞争加剧风险；

事项： 2月11日，国家统计局发布了2026年1月份全国CPI和PPI数据。2026年1月，中国CPI同比+0.2%（前值+0.8%），万得一致预期+0.15%，核心CPI同比+0.8%（前值+1.2%）；PPI同比-1.4%（前值-1.9%），万得一致预期-1.5%。 评论： 2026年1月的通胀数据呈现出鲜明的分化特征：一方面，受春节错位因素影响，CPI同比增速出现季节性回落；另一方面，PPI降幅持续收窄，环比表现强劲，反映出在反内卷政策和全球大宗品涨价的共振下，工业端供需关系正经历深刻重塑。整体来看，国内物价虽在同比数值上受基数扰动，但核心CPI环比的超预期上涨以及PPI环比的连续扩张，释放了积极信号。 核心CPI环比创半年新高 1月CPI同比由上月的0.8%回落至0.2%，主要归因于基数错位的影响。2025年1月正值春节，食品价格大幅冲高，导致今年1月面临极高的同比基数。分类别看，1月食品价格同比下降0.7%，而上月为拉动作用。其中，猪肉价格尽管同比受高基数压制仍为负值，但节前腌腊及储备需求对价格形成了底部支撑。随着生猪产能调控的持续推进，肉价有望在2026年二季度逐步走出低谷。此外，非食品项方面，去年1月的春节长假带动了飞机票、旅游等价格高涨。今年1月由于尚未进入春节假期，相关服务价格同比涨幅大幅收窄。1月服务价格同比仅上涨0.1%，其中飞机票、旅行社收费和家政服务价格分别同比下降14.3%、7.7%和3.5%。 剔除食品和能源后的核心CPI同比上涨0.8%，环比上涨0.3%的表现十分亮眼，创下近六个月来的最高增幅。黄金饰品价格同比上涨77.4%，成为拉动其他用品及服务类价格上涨13.2%的核心因素。此外，家用器具、个人护理用品价格环比涨幅在0.7%至1.4%之间，反映了居民对耐用品和品质生活的需求正在改善。1月下旬，随着临近春节，居民消费需求开始活跃。核心CPI中的教育文化娱乐、医疗保健价格环比均上涨0.3%。 PPI环比四连涨 1月PPI同比下降1.4%，较上月大幅收窄0.5个百分点；环比上涨0.4%，连续四个月上涨。这标志着工业品价格正告别长期低迷，进入修复期。受国际地缘风险及全球资源争夺影响，1月国内有色金属矿采选业、冶炼加工业价格环比分别大幅上涨5.7%和5.2%。其中，银冶炼（+38.2%）、铜冶炼（+8.4%）和金冶炼（+4.8%）涨幅惊人。...

2026年的重点之一是“十五五”开局，重点之二是做好“五篇大文章”，重点之三是经济稳定增长重点之四是做强国内大循环。 2025年四季度货币政策执行报告内容，较三季度变化之处主要在于： 一是在内外部环境方面，三季度的表述是“外部不稳定不确定性因素较多，国际经济贸易秩序遇到严峻挑战”，四季度的表述更进一步，表示“外部环境变化影响加深”和“贸易壁垒增多”，对全球经济前景的判断则是“通胀走势和货币政策调整存在不确定性”，对国内经济的表述，从三季度的“国内经济回升向好基础仍需加力巩固”，调整为“高质量发展取得新成效，但仍存在供强需弱等挑战”； 二是在国内经济发展方面，相较三季度报告，四季度报告有三处主要不同：首先是增加了“把做强国内大循环摆到更加突出的位置”，其次是删减了“稳增长与防风险”的表述，并且将“支持实体经济与保持银行体系自身健康性”的顺位有所提前，再者是增加了“支持‘十五五’实现良好开局”； 三是货币政策目标表述变化较大，不仅体现在位置有所提前，而且较三季度表述增加两处内容：在自2024年三季度以来持续了五个季度的“把物价合理回升作为货币政策的重要考量”基础上，增加了“促进经济稳定增长”也作为货币政策的重要考量；新增“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机”； 四是在货币政策工具方面，也有两处明显变化：三季度报告只是提及“综合运用多种工具”，四季度报告直接明确提及“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”；新增“引导金融总量合理增长、信贷均衡投放”； 五是在货币政策传导方面，三季度和二季度报告都强调的是“推动社会综合融资成本下降”，四季度则是“促进社会综合融资成本低位运行”，并且首次新增表述“有序扩大明示企业贷款综合融资成本工作覆盖面”； 六是货币政策工具落实的重点与三季度相比，增加了“扩大内需”，删减了“提振消费”和“稳定外贸”，不变的是“科技创新”和“小微企业”，“提振消费”仅在正文“发挥货币政策结构优化作用”，“支持做好金融‘五篇大文章’”中有所体现； 七是在外汇方面，四季度增加了“发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能”； 八是在防风险方面，此前对中央银行宏观审慎管理与金融稳定功能的表述是“探索拓展”，四季度是“拓展丰富”和“完善宏观审慎和金融稳定管理工具箱”。 我们认为2026年经济工作的重点包括以下两方面： 一是用稳...

美国总统特朗普准备提名凯文·沃什担任下一任美联储主席。这一提名经过数月激烈的博弈。在经历了包括凯文·哈塞特和贝莱德高管里克·里德在内的多方角逐后，沃什凭借其与华尔街的深厚渊源以及对特朗普低利率诉求的迎合，最终成为了特朗普心仪的人选。 沃什之所以能成为特朗普的最终选择，我们认为核心或在于他构建了一套独特的供给学派思想，这套体系为共和党传统的稳健货币理念与特朗普的激进增长目标之间形成了联系。与传统经济学家认为必须在通胀与就业之间进行艰难取舍（菲利普斯曲线）不同，沃什提出了“通胀是选择”的论断。他认为，只要通过去监管和减税等供给学派所主张的激励机制大幅提升生产率，美国或许可以在不引发通胀的前提下实现高增长，并容纳更低的利率。这种观点极大地迎合了特朗普的想法。然而，沃什的思想并不仅限于此，他是一位坚定的反量化宽松主义者，长期批评美联储庞大的资产负债表是扭曲市场价格信号的根源。因此，他的当选可能一定程度意味着量化紧缩。我们判断：基于规则的货币政策、以市场纪律替代行政监管以及与财政部的战略协同可能作为新美联储的三大支柱。 然而，这一转型有一定的外部性。投资者对未来政策不确定性及潜在财政主导风险存在一定忧虑。市场担心，沃什主张的加速缩表可能会打破美债的供需平衡，而他与财政部的协同可能会削弱央行的独立性防线。与此同时，华尔街则预期监管可能松绑，特别是沃什对巴塞尔协议III终局的鲜明反对立场，预示着银行资本金要求或将大幅降低，从而释放出显著的回购潜力。接下来，建议关注鲍威尔公开表态中在美联储主席任期结束后选择留用理事还是不再留用。我们判断由于沃什整体上是市场认为相对独立性高的人选，鲍威尔选择在主席任期结束后不再留用理事的概率较高。美联储应该不会形成鲍威尔和沃什双中心格局。 风险提示：美联储政策存在不确定性、特朗普对美联储独立性进行干预、美国财政风险超预期。

标准化组织：数字孪生是具有数据连接的特定物理实体或过程的数字化表达，该数据连接可以保证物理状态和虚拟状态之间的同速率收敛，并提供物理实体或流程过程的整个生命周期的集成视图，有助于优化整体性能 国内学术组织：数字孪生是综合运用感知、计算、建模等信息技术，通过软件定义，对物理空间进行描述、诊断、预测，决策，进而实现物理空间与赛博的交互映射。

2月11日，国家统计局发布1月物价数据。1月CPI环比上涨0.2%，同比上涨0.2%，低于Wind一致预期0.44%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%；PPI环比上涨0.4%，同比下降1.4%，基本持平于Wind一致预期。 核心观点：受到春节错月影响，1月CPI低于预期，但物价“表冷里热”，CPI和PPI回升的趋势都没有改变，CPI里医疗服务、耐用消费品、出行等价格仍在持续改善，同时PPI环比+0.4%，创下28个月以来最大涨幅。往后看，对2026年物价形势可以更乐观一些，CPI同比可能从2月开始回升至1%以上，PPI同比可能在6-7月前后转正，GDP平减指数可能在Q2-Q3转正。但是，由于这轮价格上涨更多是供给侧驱动，需求端改善幅度较小，这种情况下需要关注价格改善的持续性。PPI和GDP平减指数能否转正不再是主要矛盾，2026年价格问题的关键在于这两个价格指数能维持多长时间的正增长。 （1）CPI不及预期主要受春节错月影响。如图1所示，春节的阳历日期越晚，1月的CPI环比增速越低。2001-2025年1月平均环比+0.83%，2026年环比仅为0.2%，同样春节在2月10日之后的，像2015年、2002年CPI环比都为0.3%，低于历史均值。 2月CPI同比大概率会升至1.4%附近。春节会带来巨大的消费需求，如置办年货、回乡出行、家庭聚餐等，物价通常会在春节前2-3周开始启动上涨。当春节较晚时，如今年是2月17日，节前的涨价潮和消费高峰落在1月底和2月上中旬，1月份主要处于节前平淡期，大部分时间的物价相对平稳，相比12月没有剧烈波动。因此如图2所示，春节较晚的年份，2月才是价格上涨的主力，春节在2月的年份，2月CPI环比都在1%以上，如2015年是1.2%、2016年是1.6%。如果按环比1%推算，今年2月CPI同比达到1.4%。 核心CPI环比上涨0.3%，是去年7月以来的最高水平，其中部分品类的服务价格和商品价格出现了一些持续改善的趋势。 （2）服务CPI环比涨幅偏低，但仍然不缺亮点。1月服务CPI环比+0.2%，同比+0.1%。今年服务价格环比涨幅偏低，2011-2025年1月平均环比为0.6%，但仍然有部分品类价格明显改善。 一是医疗服务涨价。12月医疗服务CPI环比+0.4%，同比+2.7%。从环比来看，医疗服务价格已经连续10个月上涨，平...