事件：2026年2月13日，央行公布的数据显示，2026年1月新增人民币贷款4.71万亿，同比少增4200亿；1月新增社会融资规模为7.22万亿，同比多增1662亿。1月末，广义货币(M2)同比增长9.0%，增速较上月末加快0.5个百分点；狭义货币(M1)同比增长4.9%，增速较上月末加快1.1个百分点。 基本观点： 总体上看，1月金融数据比较平稳。其中，1月贷款季节性大规模投放，同比出现较大幅度少增，主要原因是当前投资和消费较弱，企业和居民贷款需求仍显乏力，同时，1月各类稳增长政策落地效果尚不明显，对贷款需求的撬动和提振作用仍较为有限。1月社融同比实现多增，主要受政府债券融资拉动，当月政府债券融资同比较大幅度多增，体现了宏观政策靠前发力、财政资金尽可能提前安排的政策导向。1月末M2增速上行，主要源于非银存款连续大幅同比多增，当前M2增速持续处于较高水平。1月末M1增速回升，背后是上年同期基数较低，前期《保障中小企业款项支付条例》实施对M1增速也有一定推升作用。1月末社融存量增速和M2增速“一降一升”，但都明显高于名义GDP增速，显示货币金融政策延续支持性立场。 综合宏观经济金融变化趋势，我们预计在1月央行推出一揽子结构性政策之后，短期内货币政策处于观察期，二季度降息降准窗口有可能打开。受债券融资占比提高，地方隐债置换，经济结构转型升级，以及部分企业和居民信贷融资需求不振等因素影响，2026年新增贷款总体还会处于温和水平；在债券融资支持下，新增社融会保持较大规模的同比多增，后者是当前衡量金融对实体经济支持力度最主要的总量指标。

本期要点 1月热点回顾：央行推出8项结构性货币政策组合工具，延续“精准滴灌”和“结构优化”调控思路 1月15日，央行在国务院新闻办公室发布会上宣布并推出八项结构性货币金融政策措施。一是全面下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，有助于进一步推动银行向重点领域和薄弱环节加强信贷投放，但此次调整对降低银行资金成本影响较为有限。二是结构性货币政策工具扩容增量，从过往实践来看，2020年以来央行创造性地推出了一系列结构性货币政策工具，或由于使用要求较为严格、实体融资需求不足等因素，政策效果传导存在一定约束。三是合并优化，将支农支小再贷款与再贴现额度打通使用，并合并科技创新与民营企业债券风险分担工具。四是拓宽结构性货币政策工具支持范围，契合科技发展、绿色低碳、积极应对人口老龄化等国家战略，助力经济结构转型升级。 利率展望：10年期国债延续低利率、窄幅高波动状态，阶段性高点或在1.9%左右 年初宏观经济继续弱修复，收益率中枢难以大幅上行：受春节提前放假、寒潮天气、透支效应等因素影响，1月制造业PMI再度回到荣枯线以下，产需两端表现有所分化；春节错位影响CPI同比边际回落，终端需求持续修复但仍偏弱，PPI环比连续四个月正增长但上下游持续分化的特征仍存，年初宏观经济继续弱修复，信贷“开门红”成色或不足，对债市预期扰动可控。春节假期可能会带动部分高频数据边际好转，同时伴随重要会议召开时间逐步临近，部分时点或存在阶段性上行的可能性。 货币政策延续适度宽松基调，短期内降准降息落地概率较低：2025年四季度央行货币政策报告提到“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松”，与中央经济工作会议基调一致，近期资金面和债市总体运行在央行认为的合意区间，后续可能会更加专注于通过结构性货币政策工具，采取全面降息降准或将较为谨慎，货币政策短期内对收益率影响或较为有限。 流动性或延续均衡偏松，对收益率扰动影响可控：春节前居民取现需求增加，同时由于工作日较少政府债面临集中缴款，此外2月税期申报延后与跨月周重合，加大月末资金压力。参考历年春节前夕央行公开市场操作和资金利率来看，流动性呵护力度较大，确保资金平稳跨节，短期内流动性或继续维持均衡偏松的局面，资金利率整体或仍围绕政策利率运行。 风险偏好降低，对债市压制有所减弱：央行2025年四季度城镇储户问卷调查结果显示倾向于...

2024 年以来， 我国供水行业整体增速趋于放缓， 城市与县城污水处理水平高位运行； 国家水网建设、管网更新改造是行业重点发展方向； 水务行业正由规模扩张向质量提升转型， 智能化、个性化需求凸显。 2025 年以来，部分地区实施了新一轮水价上调； 在更严格的污水排放标准下， 水务企业综合成本承压； 同时， 水务市场融资需求依然旺盛，企业再融资与扩张动力增强， 行业信用质量整体保持稳定。展望 2026 年，进一步深化水价市场化改革、 健全多元化投融资机制是保障水务行业资金供给的关键， 并将助力水务行业进入智慧化与高质量发展新阶段。

2026年2月24日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.0%，上月为3.0%；5年期以上品种报3.5%，上月为3.5%。解读： 2月两个期限品种的LPR报价保持不变，符合市场预期，有两个直接原因：首先，2月以来政策利率（央行7天期逆回购利率）保持稳定，意味着2月LPR报价的定价基础没有发生变化，已在很大程度上预示当月LPR报价会保持不动。另外，尽管受央行在春节前较大规模投放流动性等影响，近期包括1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率在内的主要中长端市场利率略有下行，但最新数据显示，2025年四季度末商业银行净息差持续处于1.42%历史最低位，当前报价行缺乏主动下调LPR报价加点的动力。 我们认为，2025年6月以来LPR报价一直按兵不动，背后的根本原因是受出口持续偏强、以高技术制造业为代表的新质生产力领域较快发展等推动，2025年宏观经济顶住外部经贸波动压力及国内房地产市场调整等影响，顺利完成全年经济增长目标；2026年1月，央行根据经济金融形势需要，先行推出一揽子结构性货币政策，强化对科技创新、小微企业等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。这也意味着短期内货币政策处于观察期，政策利率和LPR报价有望保持稳定。值得注意的是，高频数据显示，2026年一季度我国出口还会处于偏强状态，物价水平有望延续温和回升势头。这些都为当前货币政策保持定力提供支撑。 往后看，2月美国最高法院裁决美国政府全球对等关税及对个别经济体的芬太尼关税违宪，美国政府随即出台新的替代性关税措施，为期150天，并下令贸易代表办公室引用《1974年贸易法》301条款启动“不公平贸易行为”调查，寻求对个别贸易伙伴和特定领域商品加征关税。这意味着2026年美国关税政策的不确定性再度升高。我们判断，伴随美国高关税对全球贸易和我国出口负面影响的逐步显现，二季度宏观经济可能出现一定下行压力，届时不排除逆周期调节政策全面发力的可能。其中，在年初结构性货币政策工具先行降息之后，二季度全面的政策性降息有可能落地，并带动LPR报价跟进下调，进而引导企业和居民贷款利率下行。这是2026年促消费扩投资、有效对冲外需放缓的一个重要发力点。

核心观点 2026年，财政与货币政策双宽松叠加AI投资热潮持续，美国实际GDP增速将从2025年的2.0%左右加速至2.3%，且整体呈现前高后低的节奏特征。其中，AI驱动的企业投资加速将成为增长亮点，消费增速将稳中放缓，净出口对经济增长的下拉作用料小幅减弱，政府投资与消费支出则基本保持稳定。 2026年，抢进口导致的“缓冲效应”逐渐消退，关税成本将更全面地传导至消费端，加之经济韧性对物价形成支撑，通胀仍将面临小幅上行压力，但能源价格下行、居住成本回落、薪资增速位于低位，将令通胀上行压力总体可控，预计2026年CPI总体运行区间在2.7%-3.0%左右。由于关税对通胀推升作用主要会在上半年释放，下半年影响趋弱，叠加上年同期基数“先降后升”，2026年通胀将“先升后降”，年末CPI、核心CPI同比增速将分别位于2.8%、2.9%，相比2025年年末水平分别抬升0.1和0.3个百分点。 2026年，经济基本面与通胀均不支持美联储大幅降息，年内将仅有2次左右的降息空间，较2025年有所收敛。预计降息主要集中在下半年，上半年鲍威尔任期到期之前美联储仍将维持观望，首次降息将在6月之后。 2026年，尽管美联储将继续降息，但因经济增长将小幅提速、通胀易上难下,叠加美债供给压力较大，10年期美债收益率仍有上行压力。预计2026年10年期美债收益率仍将以4.0%为中枢高位震荡运行，年末或处于4.3%左右的水平。考虑到特朗普政府政策能见度在2026年将有所提升，事件驱动对美债收益率的影响减弱，2026年美债收益率波动幅度将有所收敛。收益率曲线方面，由于政策利率下行方向明确，2026年2年期美债收益率将有30-50bp左右的下行空间，10Y-2Y期限利差走阔趋势较为确定，年末利差有望走阔至110bp-130bp左右的历史平均水平，收益率曲线将明显走陡。

事件：根据国家统计局公布的数据，2026年1月，CPI同比上涨0.2%，上月为上涨0.8%，2025年CPI累计同比为0.0%；1月PPI同比下降1.4%，上月为下降1.9%，2025年累计同比下降2.6%。 基本观点：1月物价数据走势和去年12月相比出现了明显变化，由去年12月的CPI同比涨幅扩大、PPI降幅收窄，转变为CPI同比涨幅显著回落、PPI降幅继续收窄。但总体上看，物价温和回升的势头并没有发生根本变化。2025年春节落在1月，导致上年同期CPI基数大幅抬高，是2026年1月CPI同比涨幅显著回落的主要原因。此外，1月蔬菜供应增加，价格转向回落，带动食品价格同比由涨转跌，也对整体CPI走势有一定影响。1月国际金价加快上涨，年内第一批国补资金下达，对家电、汽车等耐用消费品价格的支撑作用增强，这是当月CPI环比保持上升势头的主要原因。1月PPI环比加速上涨，主因反内卷及需求增加带动部分行业供需改善，以及国际有色金属价格上涨提振国内相关行业PPI涨势加快；在新涨价动能增强以及上年同期基数下沉拉动下，1月PPI同比跌幅进一步收窄。

交易逻辑变化不大，沿节前预设节奏进行 第一，节中消费、交运等景气数据的改善不乏亮点，但难以形成对债市预期的显著冲击。 第二，节后风险偏好可能继续上行，但对债市的冲击也不会强于节前。 第三，节后流动性无虞，降息进入“两会”前的观察窗口，预计兑现概率不高，故债市交易情绪可能有所降温。 第四，大行年初负债相对宽松，是节前配置盘活跃度提升的主要驱动，这条主线是阶段性的，在3月可能有所松动，二季度可能有变第五，超长期政府债的发行依然是主要关注因素，供需处于紧平衡，3月地方债发行计划明细增多，可能构成压力。 总之，节后债券的交易逻辑变化不大，依然沿着节前预设节奏进行。对债市投资者而言，持仓过节之后，已经在2月获取了收益率小幅下行的资本利得，继续博弈的胜率和赔率虽然不高，但依然可以顺势而为，在3月初谨慎对待小波段交易窗口的结束。 风险提示： 流动性超预期收紧

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688221 前沿生物 公司信息更新报告：两款siRNA管线独家授权GSK，携手推进全球合作 买入 维持 -0.690 -32.90 -0.560 -40.70 化学制药 null

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688233 神工股份 硅材料到硅零部件一体化生产，充分受益存储扩产 买入 维持 0.630 133.82 1.320 63.85 半导体 null

投资要点 春节期间政策层面，中证协发布《证券公司交易结算系统压力测试指引（征求意见稿）》，明确关键信息基础设施单位每年需开展两次压力测试，这一要求将进一步强化券商系统稳定性与风险防控能力，推动行业风控标准向更高水平迈进，为业务规模扩张与创新发展筑牢安全底线。资本运作方面，西南证券发布60亿元定增预案，成为再融资新规落地后的券商定增“第一单”，募资聚焦财富管理、投行等核心业务，标志着券商资本补充通道进一步畅通，行业资本竞赛有望重启。 基本面方面，当前券商行业基本面呈现“资金面宽松托底、交易端活性稳固、债券市场韧性凸显”的核心特征，各项核心指标相互印证，为行业业绩增长提供坚实支撑。当前股债利差水平表明股票市场相对债券市场更具吸引力，但需警惕市场波动和政策变化带来的风险。后续需持续跟踪利差是否能突破历史区间中枢、形成趋势性上行这将直接影响权益市场活跃度及券商经纪、自营等业务的业绩弹性。 行业基本面跟踪 （1）本周（节前最后一周2月9日至2月13日）Shibor3M利率均维持在1.58%的水平，未出现任何波动。将观察周期拉长至近一个月（2026年1月27日至今），利率仅在1.58%-1.60%的极窄区间内（2个基点）微幅波动，显示出异常平稳的资金面环境。 （2）本周日均股基交易额为25,608亿元，依然属于非常活跃的高位。虽然日均成交额绝对值很高，但节前最后一周出现的“节前效应”明显，投资者兑现盈利、降低仓位的倾向增强，导致市场交易热度在周四和周五持续降温。 （3）两融余额维持在26,444亿至26,605亿元之间的高位水平比1月底2月初的2.7万亿的两融余额规模稍有回落，但与2025年四季度以来的总体上升趋势相符。这种“温和回落”是春节长假前的正常市场行为，投资者为规避节假日风险选择小幅降低杠杆仓位，总体降幅温和，市场承接良好，未出现恐慌性去杠杆。 （4）本周初成交额处于高位，但自周二起连续四个交易日下滑周五（2月13日）成交额仅为约2.5万亿元，较周一高点下降超过22%。这种显著的缩量是典型的“春节长假效应”，反映了机构投资者在节前降低杠杆、锁定收益或保持观望的态度。 （5）节前中债10年国债到期收益率维持低位运行，2月12日与14日均为1.79%，较前一周小幅下行，延续了2024年11月以来的震荡下行趋势，当前收益率水平处于近五年以来的低位区间。股债利差方面，本周沪深...

哪种投资更好：是估值相对适中的大型成熟科技集团，还是估值高达预期营收数百倍、尚未证明自身实力的初创公司？ 哪种投资更好：是估值相对适中的大型成熟科技集团，还是估值高达预期营收数百倍、尚未证明自身实力的初创公司？在中国人工智能领域，许多投资者选择了后者。 在香港上市的中国人工智能初创公司智谱(Knowledge Atlas Technology)的股价今年已上涨四倍多，市值近3000亿港元，合380亿美元。Minimax集团的股价也上涨了一倍多。与此同时，阿里巴巴(Alibaba)和腾讯(Tencent)这两家本土科技巨头，尽管其人工智能平台的用户参与度创下历史新高，但股价却低于年初水平。 这看起来似乎有悖常理。诚然，人工智能初创公司是对潜在突破性技术的纯粹押注：智谱最近发布了其新的旗舰模型GLM-5，该公司称其在某些功能上接近Anthropic的Claude Opus 4.5。同样不可否认的是，大型成熟平台对人工智能基础设施的大量投资可能会在产生回报之前挤压其当前的利润率。 成为高端会员，阅读高端专享内容 如您已经是高端会员， 请点击这里登录 成为高端会员►

宏观脉络追踪 美伊局势进一步恶化，地缘政治风险居高不下。美伊双方在日内瓦如期举行了第二轮美伊谈判，双方立场仍存在差距，在核问题上的分歧难以弥合，同时双方军事动作不断，特朗普考虑对伊朗进行军事打击以迫使伊朗接受美方要求，地缘政治风险推动能源、贵金属等大宗商品震荡转强。美国经济数据呈现出滞胀态势，受政府关门拖累GDP增速回落至1.4%，同时核心PCE超出预期，1月会议纪要也显示美联储官员内部分歧加大，美联储维持观望态度。关税政策再生变数，最高法院推翻特朗普关税后，约有1750亿美元关税面临退款，但特朗普立即寻求加征15%的临时对等关税并通过各类法条加征行业关税，关税政策不确定性加大，市场避险情绪升温，短期波动难以降低。 春节假期期间中国权益资产表现疲弱，主要受到海外关税政策扰动以及美国科技公司盈利担忧的映射，节后临近两会召开，将再度迎来宏观的混乱期，债市主线尚不清晰，但AI或将继续成为股票市场的资金共识。

投资要点： 发展：全球全固态电池有望在2027年前达到GWh级量产，材料与工艺设备协同创新。固态电池产业正加速形成“材料-设备-制造-应用”全链条协同创新格局。参考三个皮匠报告网《2025中国固态电池市场洞察报告》，上游材料端，正极材料延续高镍三元体系，探索富锂锰基材料，负极材料从硅基负极向锂金属负极演进，电解质材料从液态向固态的迭代推动设备端干法电极、等静压等新工艺设备需求激增。中游制造环节，头部企业通过半固态量产验证与全固态中试线布局构建技术护城河，2026年或将成为产能释放关键窗口期。根据2025年7月宁德时代高管发表的意见，固态电池2027年或将实现小规模量产，相关供应链成熟周期需要3-5年，2030年前后或实现真正商业化。随着全球电动汽车市场的迅猛发展，对高性能电池的需求日益迫切，2025年行业产能规划中，头部企业（宁德时代、比亚迪）产能占比较大，技术路线以氧化物/硫化物全固态为主，面向高端车用市场。第二梯队（卫蓝、清陶）聚焦细分领域，产能集中于半固态电池，适配消费电子及特种场景。 工艺：电解质成膜工艺是关键，不同的工艺会影响固体电解质膜的厚度和离子电导率。根据陕煤集团信息，半固态电池的工艺迭代方向聚焦于与现有软包工艺的兼容性，具体包含两条技术路线：路线一是在隔膜涂覆固态电解质层、正极掺混固态电解质的基础上降低电解液用量；路线二则是增加原位固化工艺，通过电解液凝胶化来降低液相组分，在设备层面，该工艺可分为热固化、电化学固化、紫外线固化三类，热固化设备能与传统锂电产线的热压工艺设备兼容，电化学固化和紫外线固化则只需调整化成工艺并增加对应设备，对现有产线的影响相对较小。整个固态电池的生产流程中，电解质成膜工艺是关键工艺。不同的工艺会影响固体电解质膜的厚度和离子电导率。 设备：新增干法电极制备、等静压等设备需求，2026年全球固态电池设备规模或将达120亿元。固态电池制造按照工序分成前段（材料制备）、中段（电芯成型）、后段（性能激活），相比液态电池，全固态电池的生产流程引入了干法电极制备技术、等静压技术及高压化成技术等，在干混、辊压、叠片、化成分容环节，需要对设备进行精细化升级改造，比如搅拌机、涂布机、辊压机、分切/模切机、制片机、激光/超声焊接机等，并新增干法混合机、热复合设备、高精度叠片机、等静压机等。与传统液态电池相比，固态电池前段、中段设备价值量占比进一...

事件 近日，金融监管总局披露2025年四季度保险公司资金运用情况表。 核心内容 截至25年末，保险行业资金运用总规模达38.48万亿元，较上年末增长15.7%，较25Q3增长2.7%，延续稳健增长，债券及银行存款占比有所提升，权益类资产中股票持平、基金与长股投占比略有下降。截至25Q4末，股票+基金+长股投比例达23.0%，较上年末提升2.6pct，对应规模合计增加1.97万亿元，其中2025Q4单季新增约997亿元。分项来看，股票及基金规模合计5.7万亿元，占比15.4%，全年新增1.60万亿元，四季度新增1,101亿元。1）债券：人身险与财产险公司合计配置债券占比50.4%，较上年末/25Q3分别+0.9pct、+0.1pct，Q4单季增配幅度明显低于往年同期（23Q4、24Q4债券占比分别环比提升1.2、1.1pct），利率震荡下险资阶段性放缓长久期债券增配节奏。2）股票：占比10.1%，较25Q3基本持平，较上年末提升2.5pct；规模较25Q3及上年末分别增长1135亿和1.31万亿。四季度配置增量有限，一方面受季节性因素影响，Q4保费流入占全年比重约10%，新增资金规模相对较小；另一方面，权益市场震荡背景下，预计部分险企择机兑现浮盈。3）基金：占比5.3%，较25Q3下降0.2pct，较上年末小幅提升0.1pct；规模较25Q3减少34亿元，较上年末增长2,899亿元，预计Q4单季同样存在阶段性收益兑现行为。4）长期股权投资：占比7.6%，较25Q3下降0.2pct，与上年末基本持平。当前上市险企中仅新华将长股投作为重要投资策略，2025年上半年、Q3长股投规模较上年末分别增长了38%、95%；预计26年新准则实施后，中小保险公司为实现资产负债匹配、稳定利润并提高投资收益也将加大长股投配置。5）银行存款：占比8.2%，较25Q3提升0.3pct，较上年末下降0.9pct，Q4债券利率未达合意点位、股市震荡调整，预计部分新增资金阶段性停留在存款账户，以保持资产配置灵活性与流动性管理。 测算26年将有6500亿增量资金入市，加仓情况有所分化。中观情形假设：1）今年部分公司仓位提升较快，如平安，后续提升仓位的诉求不大，预计新增保费20%入市；2）国寿、太平、新华、人保四家央企继续落实每年新增保费30% 投资于A股。以“经营活动产生的现金流”测算，对应配置规模2...

一、整体走势：2026 年春节节后一周热度环比上涨 17.0% 2026 年春节前一周，受春运返乡影响，新房市场线上找房热度延续往年走势持续回落，但除夕过后，初一至初七（2 月 17 日—2 月 23 日）的线上找房热度总计环比节前 7 天上涨约 17.0%，全国楼市呈现“淡季不淡”的暖意，这一热度回升态势与节前密集落地的政策红利深度呼应。 从数据走势看，2023 至 2026 年春节期间楼市热度虽同比持续走低，2026 年节后 7 天热度指数日均值同比 2025 年下降约 8.7%，但今年春节热度的连续上涨，成为市场回暖的关键信号。这背后，全国性政策优化与地方精准施策形成合力，例如：江苏的南京、南通、苏州等地推出的“人才房票”政策全面扩容，覆盖大专至院士全学历层次，补贴额度最高达 150 万元，还可与公积金提额、契税补贴叠加，南京甚至实现公积金苏皖 17 市“互认互贷互提”；惠州、东莞、重庆等多地在春节前夕同步出台公积金提额、购房总价补贴等新政，全方位降低置业门槛。 市场供应端同样积极发力，如南京 105 家楼盘“春节不打烊”并推出多元新春活动，南通文旅热更带动返乡短期关注热潮。此轮政策已从单一经济补贴升级为全周期人才安居保障体系，叠加各地抢抓返乡置业窗口期的让利举措，有效激活了住房消费潜力。尽管热度同比仍有差距，但结合线上热度向线下成交的转化规律，预计未来2-4 周楼市成交量将逐步回升

租赁需求热度节后迎来普涨复苏 根据58安居客全国40城租赁市场监测数据显示，今年春节期间，全国40城整体租赁线上需求热度较节前上升42%，40城租赁热度均呈正向增长，8个城市热度涨幅超过50%。预计节后租赁市场将进入“小阳春”旺季复苏通道，需求端的集中释放将推动市场热度抬升。 结合城市租赁市场表现来看，一方面，今年春节假期受到各地出游热的带动，各城市租赁线上需求热度显著回暖。旅游热点城市如长春、哈尔滨、大连及重庆等，租赁需求热度回升幅度领跑。另一方面，核心一二线城市在节后即将迎来返工潮，假期提前线上看房的需求有所回升，如北京春节假期线上需求热度较节前上涨47.1%。此外，海口、三亚等旅游型城市，其租赁市场高度依赖春节期间的旅游短租需求。假期结束后，旅游需求骤减，因此涨幅相对靠后。

在长江和记实业的合约被巴拿马最高法院判决无效后，巴拿马政府宣布由丹麦和瑞士两大航运集团暂时接管巴拿马运河两端的港口。 巴拿马政府周一表示，丹麦航运巨头马士基(Maersk)和瑞士地中海航运公司(MSC)将接管巴拿马运河的两个关键港口。此前运营这两个港口的香港集团于上月被剥夺管理权。 作为这条著名航道上巴尔博亚(Balboa)和克里斯托瓦尔(Cristobal)两个港口的运营商，长江和记实业(CK Hutchison Holdings)持有的合约受到了法律挑战，于上月被巴拿马最高法院裁定无效。 此案源于最早可追溯至2021年的法律诉讼和2025年的一项政府审计，有关方面被指存在违规行为。 成为高端会员，阅读高端专享内容 如您已经是高端会员， 请点击这里登录 成为高端会员►

报告摘要 本期行情（2.07-2.21） 申万农林牧渔行业（-2.10%），申万行业排名（28/31）； 上证指数（0.41%），沪深300（0.36%），中小100（1.67%）； 简要回顾观点 行业周观点：《“一号文”的关键词如何指导长期投资农业》、《商品预期行至农产品，“一号文”渐进》、《养殖利润回至盈利，产能去化趋势或不改》 本周核心观点 【核心观点】近期，春节猪价相对稳定。节后猪肉消费季节性走弱，猪价行情或有压力，行业产能去化趋势望延续，生猪板块走势也望得到支撑。 【核心标的】生猪板块：优秀规模养殖集团【牧原股份】、【温氏股份】，具有养殖扩张优化、成长潜力的【神农集团】、【巨星农牧】、【华统股份】等。春节猪价相对稳定，养殖利润处平衡线上上下。据中国养猪网，截至2月23日全国样本生猪（外三元）价格为12.63元/公斤，较春节前涨2.2%，春节期间猪价整体稳定。行业养殖利润处平衡线上上下，据iFinD数据，截至2月13日，自繁自养和外购仔猪养殖利润分别为-98.32元/头，53.10元/头。猪价仍将面临一定压力，产能去化趋势或不改。据Mysteel，生猪养殖样本企业数据，国内能繁母猪存栏量自24年以来趋势增加，25年8月才起止涨转降。考虑前期产能水平和养殖效率提升，26年前期行业生猪供给水平或仍较高，尤其是进入淡季后，猪价将面临压力。按照三方Mysteel样本数据，国内能繁母猪存栏量截至11月末累计回落约1.4%。从历史生猪周期产能去化幅度看，当前行业产能去化幅度较低，随着未来猪价行情压力，行业产能去化趋势或不改。交易上，关注产能去化趋势中的板块机会。一是生猪周期轮转不止，配合“反内卷”政策引导，产能有望合理调减，猪价预期和生猪板块走势有望演绎。二是生猪行业优势企业价值属性增强。长期稳态下生猪养殖产业整体将保持一定的利润水平，而行业具备养殖管理和成本优势的企业望保持较好盈利能力。行业前期产能扩张的财务压力释放，产业优质企业的自由现金流大幅改善，支撑相关生猪企业估值。三是生猪行业优势企业红利属性增强。优质养殖企业重视并不断提升股东回报，生猪板块优质标的的长期红利属性和配置价值有望愈加显著。四是生猪头部企业推进全球化战略，望凭借技术、管理等优势把握海外市场机遇。 【养殖产业】 1月猪企销售减少：量上，从已公告12家猪企销售数据看，1月生猪销量共计1451.14万头...

核心观点 核心观点： 海外方面，本月看点主要集中在AI医学影像诊断、AI辅助药物发现等领域。医学影像诊断方面，AI腹部CT多病种一体化分诊系统、AI胎儿异常超声影像分析检测系统获得FDA批准，标志着AI正从单一病种辅助诊断向全流程分诊、筛查决策支持系统升级；药企与AI技术企业合作推动AI影像诊断用于癌症早筛落地，将有望提升癌症诊断率，扩大癌症治疗药品的可及性；此外，卒中AI影像诊断、疗效预测、临床成本优化等研究成果获顶级学术会议认可，反映出AI医学影像技术的科学价值与临床实用性正被国际临床与研究社区广泛接受，更将推动AI影像技术在卒中急诊与科研领域的标准化发展和产业落地。AI辅助药物发现方面，一方面国际药企与AI科技公司展开重磅合作，整合AI技术与药物研发资源，加速新药研发进程；另一方面各界展开合作生成数据集用于训练加速新药研发的AI模型，建设AI药物研发基础设施。此外，全球首款完全由人工智能（AI）设计的抗体类药物GB-0895启动Ⅲ期临床试验，标志着AI制药从概念到临床实践的重大突破。基础模型方面，Google推出两款面向医疗场景的开源AI模型，可分析高维（CT、MRI等）、纵向医学影像报告，或作为病历书写助手听写医疗场景内容，此次模型更新进一步拓展了医疗AI在多模态分析、语音交互领域的落地能力。 国内方面本月看点主要包括：AI制药领域，AI在早期药物研发中的价值正逐步得到临床验证。英矽智能通过AI平台发现新药临床试验申请获得美国FDA批准，显示出"同类最佳"潜力；晶泰科技孵化企业莱芒生物展示了其极低剂量CAR-T疗法的研究者发起临床(IIT)最新成果。AI辅诊领域，AI大模型正在向诊断、分诊、健康管理等广泛医疗场景的渗透与落地，主要进展包括：宫颈细胞数字病理AI辅助诊断软件获批，体外诊断龙头企业宣布加速AI医疗领域布局，华工科技发布“医疗智能体”等。基础模型方面，国内各类大模型企业跑步入场，中国团队首登Nature子刊发布医疗大模型评判标准，显示出中国医疗大模型的国际竞争力。生物医学科技前沿方面，AI影像、AI手术机器人、脑机接口等领域取得重要进展，同时AI也正在加速医学和药物研发的发展。此外，中国AI医疗相关政策密集出台，行业内，AI辅诊是否可靠、合规利用医疗数据要素等话题火热讨论。 当前，国内外医疗公司持续布局AI产品与服务，包括医学影像、临床辅助决策、精...

核心观点： 春节假期期间，海外宏观与政策环境出现边际变化，关税政策再度成为市场焦点。2月20日，美国最高法院以6：3裁定特朗普政府援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）对进口商品征收“大规模全球关税”缺乏法律授权。判决公布后，特朗普随即签署行政令，依据《1974年贸易法》第122条对所有进口商品征收10%的全球临时关税以替代被判违法的IEEPA关税。该条款允许总统在特定情况下临时加征关税，最长期限为150天，且无需国会事先批准。在宣布10%全球关税仅一天后，特朗普又在社交媒体上表示进一步将税率上调至15%这是《1974年贸易法》第122条允许的最高临时税率。 与IEEPA不同，122条款的使用存在限制，条款要求关税税率需对各国“普遍适用”（对美国存在贸易逆差的国家除外）。因此，由122条款替换IEEPA关税对原本高税率的国家而言是利好。 但122作为临时性关税条款，可能只是特朗普政府的过渡性措施特朗普还指示美国贸易代表办公室着手进行更多的301调查，考虑到从122条款向301和232条款过渡的可能性较大，贸易摩擦仍存在阶段性升级风险。 市场方面，多份研究报告警告AI带来的风险，23日软件股再度回调。从仓位上看，软件公司做空头寸已较为拥挤，但股价持续回落本身往往意味着未来盈利很可能已经受损，此时应注意估值陷阱，当前或只存在个股机会，建议投资者抄底时更多关注Alpha而非Beta。此外，近期美国强劲的经济数据和疲软的股市表现形成了明显的反差，顺周期、重资本、低估值的行业仍然有增长空间。 风险提示： 美国贸易政策反复，301/232调查推进节奏可能不及预期；宏观数据转弱或流动性收紧，或导致顺周期板块逻辑受到削弱。

股票代码 股票简称 报告名称 东财评级 评级变动 2026盈利预测 2027盈利预测 行业 收益 市盈率 收益 市盈率 688805 健信超导 深度报告：全国MRI超导磁体独立供应龙头 增持 首次 医疗器械 null

布拉德•塞策：别再听那些夸夸其谈的业余地缘政治战略家高谈“美元主导地位终结”了，寻找真相要追踪资金的足迹。 本文作者是美国外交关系委员会(Council on Foreign Relations)高级研究员，曾任美国财政部官员 。 中国仍在以较快速度买入美元，并且无疑也在增持外国证券。去年12月，中国的国有银行和央行在市场上购入了逾1000亿美元的外汇。1月的购买规模仅略低一些。 如果你只查看中国央行的资产负债表，这一趋势可能并不明显。中国央行的官方外汇储备并未迅速上升，但不要被这一表象所迷惑。过去数月，中国在市场上购入的美元正存放在该国的大型国有金融机构中，这些机构持有的外国资产在12月增加了前所未有的1000亿美元，并在1月再增加700亿美元。 成为高端会员，阅读高端专享内容 如您已经是高端会员， 请点击这里登录 成为高端会员►

事项： 国家金融监督管理总局发布保险业 2025 年 4 季度资金运用情况及相关数据。 截至 2025 年四季度末， 我国保险资金运用余额达 38.5 万亿元， 同比增长 15.7%。 国信非银观点： 2025 年四季度， 保险资金权益占比创近四年新高（占行业规模比例为 9.7%， 不含公募基金基金占比） ， 债券配置维持高位（占行业规模 48.6%） ， 存款与非标持续压降。 在长端利率中枢下移与“资产荒” 延续的背景下， 险企主动向权益资产倾斜， 全年总投资收益率预计保持改善。 从静态的资金转化率来看， 四季度行业整体转化率（定义为增量配置资金占增量保费收入比例） 为 112%， 配置效率较高。 展望 2026 年一季度， 随着“开门红” 资金到账及资本市场“赚钱效应” 延续， 我们认为险资针对权益等风险资产仍有增量资产配置需求。 同时， 截至 2025 年末， 行业综合偿付能力充足率为 181%， 核心偿付能力充足率约 114%， 均显著高于监管红线， 权益占比提升对偿付能力的消耗在可控范围内， 且监管已优化长股投、 Reits 等风险因子， 鼓励险资入市， 判断资本充足率不构成增配权益核心掣肘。 预计后续险资配置策略核心为： 第一， 继续择机增持红利资产， 险资将进一步挖掘包括 OCI 权益类等资产在内的高分红资产投资机会， 潜在催化剂表现在头部险企增资打开权益配置上限、 分红险热销提升风险偏好等； 第二， 长久期债券（含地方债、 利率债） 仍是险资“基本盘” ， 匹配险资长期资产配置需求， 同时随着资产负债久期缺口下降， 险资将适当挖掘中等久期、 高票息资产机会， 如二永债、 长期信用债等； 第三， 拓展另类资产配置空间， 比如当前险资配置境外资产占比较低（10%以内） ， 仍有提升空间。 展望 2026 年， 随着预定利率下调与“报行合一” 深化， 负债成本有望持续优化， 资产端若保持稳健增长， 保险尤其寿险板块利差损风险将显著缓解。 评论： 负债端高景气下保险资金运用余额突破 38 万亿元， 同比增速达 15.7%国家金融监督管理总局近日发布 2025 年四季度保险公司资金运用情况显示， 截至 2025 年底， 保险公司资金运用余额达 38.5 万亿元， 较年初增长 15.7%， 连续三年实现双位数增长。 其中， 股票和证券投资基金余额合计约 5.7 ...

根据中汽协数据，1月汽车销量为234.6万辆，YOY-3.2%，MOM-28.3%。1月汽车销量同环比回落，主要是因爲需求在去年底提前释放。我们认爲随著春节後各家车企陆续发布新车、新一轮购车补贴资金下发，汽车市场景气度有望回升 1月商用车销售35.9万辆，YOY+23.5%，MOM-15.6%，其中货车销售32.3万辆，MOM-10.4%，YOY+27.9%；客车销售3.5万辆，YOY-6.3%，MOM-44.9%。 根据第一商用车网，1月国内新能源重卡终端销量16070辆，同比增127%，渗透率33.2%。随著“以旧换新”补贴政策延续，以及钠电池技术在寒冷地区推广，我们预计2026年新能源重卡渗透率有望进一步提升。 1月新能源汽车销量爲94.5万辆，YOY+0.1%，MOM-44.7%。其中纯电动车同比增长4%，插电混动同比下降5.9%。2026年多个品牌将推出大电池混动车，有望带动混动销量增长。 1月新能源车占比爲40.3%，同比提升1.3个百分点，2026年渗透率有望继续提升。 1月问界、小米、蔚来、零跑均实现较快增长。根据市场消息，3-4月份将有多款重要新车上市，如问界M6、零跑D19、新款小米SU7/YU7Ultra等。2026年零跑、小鹏、理想、小米和蔚来的销量目标爲100万、60万、55万、55万和49万，同比分别增68%、40%、40%、34%和50%。

投资要点 价格跟踪：气温回暖&美伊局势紧张，美国气价回落，欧洲气价微涨。截至2026/02/20，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动-3.4%/+1.1%/+1.4%/0%/+3.9%至0.8/2.8/2.7/2.5/2.7元/方。 供需分析：1）天气转暖，美国天然气市场价格周环比-3.4%。截至2026/02/13，储气量周环比-1440亿立方英尺至20700亿立方英尺，同比-1.5%。2）天气转暖&美伊局势紧张，欧洲气价周环比+1.1%。2025M1-11，欧洲天然气消费量为3964亿方，同比+3.5%。2026/2/12~2026/2/18，欧洲天然气供给周环比-0.3%至114169GWh；其中，来自库存消耗37128GWh，周环比-1.3%；来自LNG接收站37231GWh，周环比+2.7%；来自挪威北海管道气27755GWh，周环比-2.6%。2026/02/21~2026/02/27，欧洲燃气发电出力回落，欧洲日平均燃气发电量周环比-34.1%、同比-61.9%至814GWh。截至2026/02/21，欧洲天然气库存353TWh（341亿方），同比-118.2TWh；库容率30.88%，同比-10.2pct，周环比-3.1pct。3）春节假期持续，国内气价未更新。2025M1-12，我国天然气表观消费量同比+2.3%至4332亿方，原因或为2024年冬季偏暖，影响了2025M1-3采暖用气需求。2025M1-12，产量同比+6.3%至2619亿方，进口量同比-3%至1799亿方。2025年12月，国内液态天然气进口均价3466元/吨，环比+2.4%，同比-18.4%；国内气态天然气进口均价2444元/吨，环比+0.7%，同比-11.3%；天然气整体进口均价3088元/吨，环比+3.5%，同比-15.9%。截至2026/02/13，国内进口接收站库存359.06万吨，同比+0.08%，周环比-6.67%；国内LNG厂内库存53.35万吨，同比-13.56%，周环比+2.42%。 顺价进展：2022~2026M1，全国68%(196个)地级及以上城市进行了居民顺价，提价幅度为0.22元/方。2024年龙头城燃公司价差0.53~0.54元/方，配气费合理值0.6元/方+，价差仍存10%修复空间，顺价仍将继续落地。 投...

2026年春节前后，大模型行业发生较大变革，在新模型发布、AI应用深化与模型定价都发生了事件级变化。我们预计算力产业链有望带来迎来新一轮增长动能。 支撑评级的要点 春节前后，国内外主要AI模型纷纷完成重大升级。国内方面，国产AI模型密集更新：1月27日，月之暗面发布K2.5模型；2月12日，智谱发布GLM-5模型；2月13日，MiniMax发布MiniMax M2.5模型；2月14日，字节跳动发布豆包2.0模型；2月16日，阿里发布千问3.5模型。海外方面，大模型厂商同期也完成重要模型更新，OpenAI于2月发布首个专为实时编程设计的GPT-5.3-Codex，每秒生成超过1000个token；Anthropic于2月发布Claude Opus4.6/Claude Sonnet4.6模型，支持100万token上下文，能更好执行智能体规划等任务；谷歌于2月发布Gemini3.1Pro模型，推理性能翻倍。 随着模型能力提升，智能体（Agent）与多模态应用进入深水区。智能体方面，2026年初，名为OpenClaw的开源智能体工具在开发者社区和各大技术论坛引起较大轰动，它不再是过去那个只会陪聊的聊天机器人，而是进化成了能够接管电脑、协助人类完成具体办公任务的“办公搭子”，初步展示了生产力大变革的形象。多模态方面，字节发布的SeeDance2.0让大模型具有了影视行业的生产力，从此前“生成一段画面”走向“完成一个作品”，生成15秒视频的可用率从此前20%提升至90%，提升效率降低成本，有望推动漫剧等行业进入规模化发展阶段。随着大模型能力提升这两条演进路径逐步清晰：Agent通过理解用户意图、拆解复杂任务，搭载MCP和Skills等工具，快速覆盖商业办公、法律和金融领域应用；多模态有望通过生成仿真数据，进一步用于加速具身智能等场景。 算力涨价成为新迹象，凸显算力供应瓶颈，算力产业链有望持续受益。智谱于2月12日发布GLM Coding Plan价格调整函，调整内容包括：取消首购优惠，保留按季按年订阅优惠；套餐价格提价30%或以上等。根据公司披露，因市场需求增长，用户规模与调用量提升等因素，公司基于实际使用情况与资源投入变化所做的综合决定。我们认为这一涨价预示着优秀的大模型企业不缺需求，有望推动算力硬件的需求持续增长。 投资建议 我们认为算力供应链有望迎来持续增长动能，建议关...

行业核心观点： 截至2026年2月15日，社服板块共有42家上市公司发布2025年业绩预告，行业披露率为49%，整体预盈率为45%，在消费八大行业中排行第六。我国消费结构正从商品消费主导转向商品与服务消费并重，以体验为核心的服务消费有望成为主要增长引擎。展望2026年，预计促消费政策导向将保持稳定，但受居民资产负债表调整影响，基本面复苏仍需时间，上半年社会服务板块预计以结构性机会为主。建议关注：（1）受益于春秋假制度落地等政策催化与消费信心逐步回暖的出行链相关公司；（2）正处于规模化扩张与市场份额提升关键阶段的连锁餐饮龙头；（3）关注体育赛事、演唱会等新兴体验业态的早期布局价值。 投资要点： 披露率近半，业绩整体承压：截至2026年2月15日，社会服务行业共计85家A股公司，已有42家发布业绩预告，行业披露率为49%，在消费八大行业中位列第四。在所有已发布业绩预告的公司中，2025年社会服务行业预计盈利的公司数量为19家，行业预盈率45%，在消费八大行业中排行第六。分具体业绩预告类型来看，对比2024年同期，2025年社服板块业绩承压，分化趋势更加明显。归母净利润预计同比增长的公司占比仅14%，较2024年下降4%；扭亏为盈及持续亏损的公司占比各有提升，分别为10%/48%，续亏公司接近半数。 多数板块过半披露，旅游景区业绩回暖：从披露率来看：除专业服务板块外其他子板块披露率过半，其中体育板块2家上市公司均已披露业绩预告。从预盈率来看：旅游及景区板块业绩逐渐回暖，13家已披露业绩预告的上市公司中有8家预计盈利；专业服务板块表现稳健，预盈率过半；其余板块表现不佳，体育板块上市公司均预计亏损。从子板块预告类型占比来看，旅游及景区业绩持续承压，但行业回暖呈现积极信号，扭亏为盈的公司占比由8%大幅提升至23%；酒店餐饮业绩向好，2家公司预增，亏损占比下降；专业服务稳中向好，略增占比提升，其余类型占比变化不大；教育板块业绩表现不佳，10家公司中7家持续亏损，1家首次亏损。 风险因素：自然灾害和安全事故风险，政策风险，宏观经济不及预期风险，统计偏误风险。

经济要闻： 1.商务部：2月24日发布公告，将20家日本实体列入出口管制管控名单等。 2.中国人民银行：2月24日，最新贷款市场报价利率（LPR）报价出炉，1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，均与上月持平。 3.中国人民银行：2月13日发布数据，初步统计，2026年1月末社会融资规模存量为449.11万亿元，同比增长8.2%等。 4.国家外汇总局：日前发布数据显示，2025年四季度，我国经常账户顺差17137亿元等。 5.国家金融监管总局：发布2025年四季度银行业保险业主要监管指标数据等。 6.央视网：截至2月23日，2026年中国电影票房（含预售）已突破80亿元人民币等。 7.国家统计局：2月14日发布2026年2月上旬流通领域重要生产资料市场价格变动情况等。 8.世界黄金协会：中国人民银行连续第15个月购入黄金等。 9.市场监管总局：2月13日约谈阿里巴巴、抖音、百度、腾讯、京东、美团、淘宝闪购等平台企业等。 10.工业和信息化部：2月13日召开低空产业发展领导小组全体会议等。 重要公司资讯： 1.亚泰集团：2月13日公告，拟出售东北证券股份。 2.胜宏科技：拟收购SPMY100%股权。 3.南京化纤：拟购买南京工艺装备制造股份有限公司100%股份。 4.彩石创新：披露2025年度业绩快报。 5.天风证券：收到中国证监会下发的《立案告知书》。

近年来，在“老龄人群扩张+疼痛与并发症风险认知提升+成人免疫服务体系完善”的共同作用下，中国带状疱疹疫苗市场进入加速培育期。疫苗主要服务对象为中老年人群及免疫功能低下者。随着人口老龄化趋势加剧和慢性疾病负担不断加重，行业展现出持续增长的长期发展属性。进口重组疫苗率先完成高端市场教育后，中国国产带状疱疹疫苗获批上市，以更具性价比的定价提升可及性、扩大覆盖人群，并促使市场价格带进一步清晰、终端价格口径更趋公开透明。行业从“单一高端供给主导”逐步走向“分层供给+多场景渗透”的新阶段。竞争维度已从只以有效性、安全性等产品指标为核心的比较，转向以商业化体系能力为核心的综合比拼：渠道覆盖深度与接种点布局、医疗机构与疾控端的组织动员效率、商保与自费支付路径的协同顺畅度，以及预约—接种—随访等全流程服务运营能力，正在共同决定需求转化效率与放量节奏。从市场分层看，高端产品仍主要依托品牌信任与临床证据沉淀，凭借更强的保护效力认知维持核心客群与重点城市阵地；大众化需求端的增量释放则更取决于供给稳定性与下沉效率，包括持续稳定供货、在非一线与基层渠道的覆盖扩展，以及更标准化、更高周转的接种服务体系。 展望未来，国产疫苗承接增量的关键不在于正面替代高端存量，而在于把“低渗透率人群”转化为“新增接种人次”。围绕人群分层、基层触达、组织支付与真实世界证据建设，行业增长曲线将更多由“交付能力”而非“单点产品优势”决定。 目标接种人群需求持续增大 带状疱疹疫苗的需求基础来自庞大的易感人群。带状疱疹的发生与年龄高度相关，随着免疫系统逐渐衰退，中老年人群的感染风险显著增加。中国正快速进入老龄化社会，五十岁以上人群的数量逐年上升，这意味着潜在的目标人群持续扩大。除了人口结构的变化，现代社会慢性病高发也进一步提高了风险群体的比例。因此，带状疱疹疫苗的市场空间不仅建立在庞大的老年人口基础之上，还叠加了慢病人群的增长和健康意识的提升。随着公众对疾病负担和并发症危害的认知逐步加深，疫苗接种的潜在人群基数还将不断扩大，成为推动行业发展的最根本动力。 行业技术壁垒高 带状疱疹疫苗行业呈现出多种技术路线并行发展的格局。在中国，本土企业在不同平台上积极探索，从传统的减毒活疫苗，到重组蛋白疫苗，再到mRNA和自复制RNA等新兴技术路径，都有企业投入研发。不同技术路径在免疫持续性、安全性、生产工艺和成本控制方面各有特点，也对应...